金融工具创新

什么是金融工具创新

金融工具创新是指金融机构在法律规定的范围内，在遵循安全性、流动性和营利性原则的前提下，灵活运用和重新组合原有金融工具的价格、利率、 期限、偿还方式、交易方式和风险系数等条件，创造新的金融工具，满足不同层次和不同目的的投资者的需求，通过到位的服务争取投资者的垂青。在银行业，金融 创新使得原来大量只是作为支付工具的票据成为具有较强流动性并且能够实现融资功能的金融工具。金融工具的发展也使商业银行和其他金融机构传统上的分工界线 逐渐淡化，商业银行可以使自己的负债证券化，其他金融机构也可使自己的负债具有支付和融资功能，进而使资金的利用效率不断提高。在证券业，金融工具的创新 包括发行特定目的股票和不同功能的证券。其可较大地改善融资的速度和规模。

金融工具创新的特点

　　1．金融创新工具主要由基础工具派生而来

　　一方面，创新工具可以是基础工具的衍生产品，比如由债券衍生出来的产品有无担保债券、抵押债券等，这些衍生产品对原有工具的功能进行了演化，将原有工 具的应用范围进行了扩展；另一方面，创新工具可以是对基础工具某项功能进行直接变动，比如通过改变债券利率，出现了浮息债券、零息债券等创新工具，通过改 变债券本金值，产生了双重货币债券、指数化债券等。创新工具建立在基础工具之上，从而其价值主要受到基础工具价值变动的影响，这是创新工具最独特之处，也 是具有避险作用的原因所在。

　　2．金融创新工具的设计具有较大灵活性

　　根据投资者对时间、金额、风险等级等不同参数的需求，金融工具设计者可以对基础工具和金融创新工具进行各种组合，创造出大量特性各异、有较强针对性的金融工具，以适应不同市场投资者的需要。

金融工具创新的动因分析

　　20世纪70年代之前，金融工具的主要功能在于解决金融市场上不断产生和转化的资金供求矛盾。这些金融创新工具能够帮助金融市场交易者实现资金的合理 配置，能使交易者以更低的成本、更高的效率实现融资或投资需求。在当前情况下，实现交易者在动荡的市场环境中规避风险，增加获利空间以及适应金融全球化的需求，成了金融工具不断创新的主要动机。金融工具创新的具体动因主要包括以下几个方面：

　　1．转移风险

　　为转移价格风险，出现的创新工具有货币和利率互换、期货、期权等，通过对这些工具的操作，交易者可以转移利率、汇率、股指、油价等价格变动引起的风 险。在各国金融市场相互影响力日趋明显的今天，这类金融工具得到了越来越广泛的应用。为转移信用风险，产生了诸如贷款出售、资产证券化、对弱信用担保的保 险等各种创新工具，这一类工具已经发展成为“信用衍生工具”。

　　2．信用创造与信用增加

　　由于金融创新，许多创新工具已具有信用创造功能，如垃圾债券就是一例。随着信息技术的发展，投资者可以较容易地分辨投资风险的大小。一些具有风险偏好 的投资者就更愿意投资于那些由小企业发行的信用等级较低但收益丰厚的长期债券。如今垃圾债券已成为债券市场中的重要部分。另外，一些创新工具主要通过以不 动产或者以前所未曾使用的资产作担保，来加强金融工具的信用度，如以房产抵押发行的证券等。这类金融工具具有巨大的创新潜力。

　　3．增强流动性

　　为满足这种需求，大量金融创新工具增强了金融资产的货币性或可转让性，如票据发行便利、附有卖出期权的证券、为证券化的工具开辟第二交易市场等。一些 创新工具实现了资金在货币市场和资本市场间的自由流动。另外，大量的国际资本通过金融投资方式进行跨国运动，也显著促进了金融创新工具的国际间流动。流动 性的增强对全球金融市场的快速发展和全球性金融危机的产生有着正负两方面的影响。

　　4．改变权益结构

　　可调节股利的优先股、可转换可交换的优先股、全球存款凭证等仓0新工具都具有改变权益结构的功能。比如，1996年泰国曼谷银行发行了可回售和赎回的 可转换清偿债券，价值35000万美元。5年以后，如果曼谷银行的股票价格上升了130％以上，这些债券可以转换为曼谷银行的股票；如果股票价格没有上升 到130％的水平，曼谷银行将按照这些债券面值123.5％—127.5％的价格强制性赎回这些债券。金融创新工具的这一功能比较新颖。

金融工具创新的分类

　　国际上近30年来的金融工具创新可谓不胜枚举，以上只是给出了一些影响较大的金融工具。为了给出一个清晰的框架，我们将按其各自属性来对一些主要的金融工具创新进行分类：

　　对于金融工具的创新，可以从不同角度进行分类。这些分类中比较权威、实用的是由设在瑞士的国际清算银行(BIs)的研究报告提出的。其方法是先将金融 工具创新划分为资产负债表表内业务创新和资产负债表表外业务创新，然后按这些金融工具的中介功能和作用进行划分。根据这样的原则，可以将金融工具创新分为 五类：

　　第一类，价格风险转移型的金融工具创新。其主要功能是可以让使用者转移其手中金融资产头寸的价格风险。例如，浮动利率贷款转移了贷出款项者的利率风险；而期货、期权交易则可以用来抵消许多资产或负债的价格风险。

　　第二类，信用风险转移性金融工具创新。其功能是减少金融头寸的信用风险。比如信用证，就将支付的信用风险转移给银行了。

　　第三类，流动性增强型金融工具创新。它能增加金融资产和金融工具的流动性或可转让性。例如，可转让贷款合同，使贷款机构可以在二级市场上将其贷款出信。类似的金融工具可以使本来无法转让的资产变成可以转让的资产，从而大大提高了其流动性。

　　第四类，引致信用型金融创新。它能帮助使用者增加进入某些信贷市场的机会，从而提高其获得信用的能力。例如垃圾债券，其发行审核、发行成本均比较低，能使本来无法进入债券市场的公司得以进入债券市场筹资。

　　第五类，引致股权型金融创新。其功能主要是提供股权式融资的机会。例如，债务一股权互换等等。

金融工具创新的作用

　　金融工具的创新是发达国家经济、金融发展到一定历史阶段的必然产物，对西方金融制度与金融宏观调控乃至整个世界经济都产生深远的影响，总结这些金融创新的经验对发展和完善我国的金融业有着十分重要的现实意义。

　　1．金融工具的创新，迫使西方国家放松了严格的金融管制措施，以适应新的形势之需。但金融管制当局为保持银行的稳健经营并维护整个金融体系的稳定，在 放松管制的同时，又普遍地在其他领域加强了对商业银行和其他金融机构的监督与管理。管制——反管制(金融工具创新)——再管制(实施新的管制)的辩证发展 过程深化了金融体制的改革。

　　2．金融工具的创新，模糊了金融业内部原有的分工界线，西方商业银行和其他非银行金融机构的业务逐步走向综合化、一体化。而金融业本身也重新与其他产 业溶合，形成综合性金融公司。金融工具的创新，使金融业的竞争全面激化，金融业兼并过程大大加快，银行资本集中的趋势日益增强。

　　3．金融工具的创新，加大了中央银行货币政策实施的难度。金融工具的创新弱化了存款准备金制度的威力，降低了贴现率的作用，但却促进金融市场的发展， 强化了金融市场业务的作用。传统的货币政策的制定与执行，是建立在货币流动性与投资界限明确，资金流量具有可测性基础上的。由于新型的金融工具既有交易性 又有投资性的特点，从而使金融资产之间的替代性空前增大，使货币的定义与计量日益复杂；货币流通速度的变化越来越不稳定；电子计算机的应用使货币资金的跨 国流动更加便捷；货币与经济活动的联系变幻莫测。因此，如何排除或减弱金融工具创新的困扰以维持货币政策的有效性，已成为西方各国中央银行加强宏观调控的 一大难题。

　　金融工具的创新反映了经济发展的需要，反过来也对整个经济的发展起着有力的推动作用。当前仍存在着一股强大的力量，如技术、金融市场的全球一体化和金融创新的制度化，这必将进一步推动金融业从工具创新到整个金融产品创新，到金融服务全面创新的不断前进。

金融工具创新的影响

　　金融业务的创新，彻底改变了世界金融体系的面貌，提高了金融体系的效率，同时也增加了它的不稳定性。金融工具创新推动了金融制度的改革和金融监管机制 的进步。金融工具创新引起了金融资产的多样化发展，给各国政府实施货币政策带来了新的困难。从大的方面来看，金融工具创新对经济的影响可以归纳为三个方 面：对金融体系的影响，对金融制度的影响和对货币政策的影响。

　　1．金融工具创新对金融体系的影响

　　金融工具创新对金融体系的影响具有明显的两重性：一方面，新技术、新金融工具的应用和新的市场的形成，提高了金融市场执行各种职能的效率；另一方面，金融业竞争加剧，使各种金融机构面临更大的风险，加上金融业务和工具的多样化，增加了金融体系的不稳定性。

　　在金融工具创新过程中出现的货币市场存单、可转让定期存单：小额储蓄存单、货币市场存款账户、NOW账户和超级NOW账户，大大扩展了储蓄者可选择的 范围。这些存款工具种类多、期限全、利率优，使储蓄手段多样化，吸收了大量的储蓄资金。金融机构凭借这些资金，向企业提供了大量的融资服务，对这时期世界 经济的发展起到了积极作用。

　　在满足资金供求双方的不同资产组合偏好方面，最为典型的金融工具创新是互换交易。互换交易可以在借贷双方之间的偏好有差异时先成交，再通过互换使各自的偏好都得到满足。

　　金融工具创新中的某些新的工具，如期货、期权等，便利了各个市场之间的套利活动。这种套利活动最终会消除市场间的价格(如利率、汇率)反常，从而提高金融体系配置资金的效率和合理性。

　　在金融工具创新中，大量的金融工具是用于防范和转移风险的。例如，可调利率的抵押贷款、互换交易、金融期货、金融期权等等。期货、期权等金融工具扩大 了套期保值的可能性，使风险能预先得到防范。另一些金融工具，如互换、可调整利率的抵押贷款等则使经济实体可以将风险转移给那些更愿意也更能够消化和承受 这些风险的经济实体。

　　在金融工具创新过程中，除了贷款的二级市场、抵押贷款的二级市场、抵押贷款及消费贷款的证券化。这些二级市场与互换交易，都提供了改变资产或负债结构 的工具。运用这些工具，资产或负债的持有者就可以对市场环境的变化做出反应。在此过程中，交易者可以不必对市场情况和他自己所处的环境作准确的预测。由于 准确预测是十分困难的事情，因此这些市场便利提高了资产负债管理的效率。

　　在支付系统方面，电子资金转账系统开始在世界范围内得到推广，大大提高了资金转移的速度和精确度，同时也大大降低了支付系统的边际成本。据统计，美国 支付系统的电子化，使信息传送和资金划拨的费用下降了90％以上。这表明，以电脑技术和互联网的运用为基础的支付系统的创新，使金融体系执行支付功能方面 的效率成倍提高。

　　金融制度创新在提升金融市场执行各种职能效率的同时，也增加了金融体系的不稳定性。金融工具创新和管制放松，使商业银行愿意承担风险更大的贷款。一方 面，新的金融工具使银行的筹资成本日益受市场利率的影响，成本提高迫使商业银行进行收益更高的资产业务，从而风险更大。另一方面，商业银行对信用等级最高 的借款者的业务被商业票据市场夺走，使银行不得不在信用风险较大的客户中发展业务。这些都使银行的贷款质量下降。

　　新金融工具的定价问题也困扰着商业银行。新的金融工具的内在风险还没有被人们所充分认识，因此，在标价上就很难考虑到补偿其内在风险的准备部分。因 此，在新工具标价方面，银行只好参照三个方面的因素：一是以往形成经验估价标准；二是市场竞争因素；三是近期、远期市场价格走势的预期。由于新工具的定价 存在盲目性和市场竞争激烈，商业银行的边际利润率明显下降。

　　金融工具创新中迅速增加的资产负债表表外业务，由于不反映在银行的资产负债表上，因而受到的管制和监督较少，但表外业务也会带来风险。例如，银行为客 户开立备用信用证，一旦由其支持的票据和债券不能按时偿付，商业银行就得被迫为客户向备用信用证持有者偿还债务而使自己蒙受损失。此外，许多银行还贷款给 进行杠杆收购的公司或基金，投资于其发行的垃圾债券等高风险、高收益资产，使自己面临更大的风险。

　　金融工具创新还加剧了公司债务的膨胀。大量的资本市场新工具，使许多企业能够直接进入原来难以进入的资本市场举债，使企业债务增长十分迅速。20世纪 80年代公司兼并之风盛行，许多这种兼并是通过杠杆收购的方式进行的。为了给公司兼并融资，企业发行高收益的“垃圾债券”。从1986年开始，这种新的金 融工具在新发行的公司债务中占有相当大的比重。以美国为例，从20世纪80年代起开始，美国公司债务的增长速度大大超过了国内生产总值的增长速度。在整个 80年代，特别是1983年以后，这一比率上升十分显著，由此也可以看出债务膨胀的程度，已经削弱了金融体系的稳定性。

　　此外，金融工具创新打破了金融业的传统业务分工。在金融工具创新出现前，在实行分业经营的国家，金融机构间的分工是非常明确的。存款性金融机构与非存 款性金融机构之间、银行与储蓄机构之间、金融机构与非金融机构之间，都存在明确的业务分类、活动范围、业务权限的区别，这种安排有利于监管部门了解各金融 机构的业务构成和所面临的风险。在金融工具创新出现和金融管制放松以后，这些业务分工逐渐模糊，业务专门化被业务综合化所替代，出现了许多大型的、能提供 各种金融业务的金融控股公司，如花旗银行等。此外，越来越多的非金融企业进入金融领域参与竞争，许多金融企业也到以往是其他企业业务范围的领域参加竞争。 这种竞争的加剧在提高金融体系服务效率，给用户带来好处的同时，却因改变了传统金融结构而增加了金融体系的不稳定性。

　　2．金融工具创新对金融制度的影响

　　金融工具创新对金融制度影响主要表现在金融工具创新与金融管制之间的关系上。一方面，金融管制是引发金融工具创新的重要因素，许多金融工具创新的最初 动机就是为了逃避管制，并且创新的机构也能从逃避管制中得到收益；另一方面，金融工具创新又反过来推动金融管制的放松，促使金融当局取消那些因创新已经名 存实亡的管制，从而鼓励和促进了创新，并用新的管制来适应创新带来的新形势。如此周而复始，循环不息。

　　以金融工具创新最为活跃的美国为例。美国的金融工具创新，首先是为了逃避Q条例等金融臀制而推出的新的金融工具，接着得到金融机构的纷纷响应，出现了 金融机构竞相创立新的金融产品、金融工具和服务的局面。这种局面反过来又作用于金融管制，促进了20世纪80年代美国银行制度的改革及管制的放松。

　　金融工具创新促使金融产品的用户要求改革金融制度，放松金融管制。金融机构乐于绕开管制，争取市场份额；借款者也迫切要求放松管制，允许更多的借款渠道被疏通。金融机构的创新受到市场的欢迎，它有效地绕过了管制，法律对这些创新的承认是大势所趋。

　　但是，金融工具创新使金融工具和金融设施更加复杂，加大了金融监管的难度。第一，在金融机构管理方面，金融监管通常针对的是特定类型的金融机构，但金 融工具创新模糊了各类金融机构之间的区别，消除了金融机构业务与资本市场之间的界限，这样使金融监管机构难以了解金融机构的业务全貌，监管实施难度大为提 高。第二，在金融业务风险方面，许多金融工具创新工具产生新的风险，这些风险是很难鉴别和衡量的。比起旧有的金融工具来说，不论是创新J一具的创立者、使 用者，还是金融管理部门，对这些风险都还知之甚少，这也是对监管工作的一大挑战。第三，金融工具创新，特别是资产负债表表外业务的大量增加，削弱了管理当 局对银行体系乃至整个金融系统的监督能力。表外业务使银行业务的透明度大大下降，使本来就十分困难的监管工作变得更加艰巨了。尽管各国金融监管当局采取了 一定的对策，但如何有效地将所有的业务纳入监督和控制之下，仍然是一个有待解决的问题。总之，金融工具创新增大了金融监管的难度，给各国金融管理部门提出 了新的挑战。

　　3．金融工具创新对各国货币政策的影响

　　金融工具创新对各国货币政策的制定和执行都产生了深刻的影响。这些影响可以归纳为以下两方面：

　　(1)金融工具创新迫使各国货币当局重新调整货币供应量的定义。

　　金融工具创新混淆了各类货币供应之间的界限，使货币当局无法准确判断货币供应量的增长速度，给货币政策中间目标——货币总量目标制定带来了困难，迫使 货币当局调整货币供应量的定义。以往，货币需求和国民收入之间存在着比较稳定的关系，通过调节货币供给量，当局可以有效地控制经济运行情况。在金融工具创 新过程中出现了大量的可开立支票的生息账户，如NOW账户、货币市场存单、可转让存单等等。这些存款账户既有支票转账的便利，又能接受利息，因此受到存款 者欢迎，许多活期存款账户的资金被转移到新账户，导致M1的增长速度减慢，M2增 长迅速。由于这些账户上的资金经常流动，互相替代，使M1和M2都不稳定。新的金融工具混淆了货币与其他资产之间的界限，特别是使作为支付手段的货币与作 为储蓄手段的资产之间的界限消失了。生息的储蓄存款又因为可支付利息而具有储蓄功能，很难区分这些金融工具的货币性质，也很难预测货币量的增长。

　　(2)金融工具创新使货币当局更加重视利率因素。

　　金融工具创新过程中涌现出大量流动性极强的金融工具，加强了市场中游资的冲击力，加上利率限制的突破，使利率成为市场上最活跃、最敏感的因素之一，这促使货币当局在制定货币政策时更加重视利率因素。

　　新金融资产类似于游资，哪里有利可图，就流向哪里，它对利率的变化反应非常灵敏。而且世界范围内金融自由化逐渐使利率成为金融市场最活跃、最敏感的因 素。由于利用多种利率贷款的增加，利率期货、利率期权和互换交易的发展，使各种金融工具和证券的利率与市场利率的关系更加密切。这一方面加剧了利率的波 动，另一方面又使利率的变化能在各经济部门之间迅速地传导，使利率成为货币政策对宏观经济产生影响的重要传导机制。