IPO观察丨舒客牙膏母公司冲刺港交所：“跟随者”标签何时能撕下？

出品｜大摩财经

2月8日，港交所正式披露牙膏品牌舒客母公司薇美姿的招股书。

与高露洁、佳洁士等国外品牌，以及黑人牙膏（好来化工旗下，即将更名为好来牙膏）等合资品牌，以及云南白药、冷酸灵、两面针等本土牙膏品牌相比，舒客是一个相对年轻的品牌。

公开资料显示，舒客诞生于2006年，其创始团队曹瑞安和王梓权均为蓝月亮系创业者，创办舒客之前，王梓权曾为迪彩的创始人之一，曹瑞安也有洗发水品牌的创业经历。

蓝月亮的任职经历以及此后的创业磨砺奠定了薇美姿的底色。梳理薇美姿的发展历程，渠道、营销是两个绕不开的关键词，结合招股书披露的数据来看，渠道和营销方面的投入也是薇美姿的成本大头。

依靠渠道和营销双板斧，薇美姿得以杀出重围，招股书显示，根据弗若斯特沙利文的资料，以2020年全部口腔护理产品的零售额计，薇美姿以5.3%的市场份额在中国口腔护理市场中排名第四。

在竞争激烈、日新月异的快消品市场，过往的成功经验，能助力薇美姿再上一层楼吗？

复制蓝月亮打法

与过去十年新经济领域令人炫目的故事相比，快消行业似乎显得有些平淡，但作为与人们日常生活息息相关的行业，快消行业面对的是一个需求永无止尽的市场，生产、消费、扩张、利润的空间足够大，股神巴菲特对快消行业的倚重足以证明其商业价值。

薇美姿诞生在中国家化产品重镇广州，之所以锚定口腔护理方向，与创始人曹瑞安对市场的认知有关。王梓权曾经分享，曹瑞安创立薇美姿前，他的企业是做洗发水的。他认为洗发水做点规模、赚点钱没问题，但要打造个品牌，难度比较大，因为宝洁等巨头借飘柔、潘婷、海飞丝等品牌，已经站得非常扎实了。在对整个日化行业做过分析之后，曹瑞安得出一个结论——口腔护理行业表面看似格局已定，几大外资品牌已经占到了75%的份额，但是环境比较平淡，如果把这个平衡打破，还是能够做出一个品牌。

所谓口腔护理行业，与大众最息息相关的莫过于牙膏。

现代意义上的牙膏由高露洁公司于1973年推出，此后高露洁在牙膏市场一家独大，直到宝洁于上世纪60年代通过含氟防蛀牙膏佳洁士与高露洁展开正面交锋，牙膏市场才迎来双雄竞技的时代。

高露洁与佳洁士等外资品牌拥有强大的供应链、研发、渠道及品牌影响力，其在国际市场的成功经验，同样复制到了中国市场。很长一段时间内，高露洁、佳洁士以及葛兰素史克旗下品牌舒适达占据着国内牙膏市场的主要份额。老一批国产牙膏品牌如两面针曾经有过短暂的辉煌，却在扩张中迷失了方向。本世纪头十年，云南白药、舒客等新一批本土品牌的进入，成为了牙膏市场的重要变量。

与云南白药相比，薇美姿是纯粹的创业公司，王梓权曾披露其启动资金只有50多万，在资源、资金相对有限的条件下，为了与外资及本土巨头竞争，薇美姿进行了如下设计：

产品上主打高端，并从一开始就定位为口腔护理品牌，产品不局限于牙膏、牙刷等传统品类；渠道上主攻沃尔玛、家乐福等KA渠道；营销上避开竞争激烈、费用高昂的电视渠道，投入了大量资源做终端渠道管理，通过在卖场设立口腔检测等方式，吸引用户的注意。这些战略与蓝月亮兴起之初的打法异曲同工，奠定了薇美姿的基本发展路径。

重金砸营销

招股书显示，薇美姿旗下有舒客(Saky)及舒客宝贝(SakyKids)两个核心品牌。主要产品包括基础口腔护理产品、电动口腔护理产品及专业口腔护理产品。2021年前9个月，这三大产品类别分别占主营收入的74.7%、14.9%和9.8%。

从定价来看，薇美姿定位中高端，其主要牙膏产品售价在20元左右，最高探至30元区间。

较高的产品定价帮助薇美姿取得了可观的毛利表现。招股书披露，薇美姿的毛利率在2019年、2020年以及2020年前九个月与2021年前九个月，分别为53.8%、58.1%、57.8%和62.8%，毛利率呈逐渐增长趋势。

如今，薇美姿的全渠道销售及经销网络包括线上及线下渠道。其中，线上渠道包括天猫、拼多多、京东、抖音等32家自营网店及48名线上经销商；线下渠道包括32个大客户以及涵盖大卖场、连锁超 市、个人护理店、母婴店、便利店、杂货店及加油站等全方位零售业态的602个线下经销商网络。

近年来，薇美姿在逐步扩大线上销售份额，并逐渐加大线上直营比例，线下经销商和大客户的销售比例基本保持稳定。

营销也是薇美姿开拓市场的重要法宝。其中，2011年签约贝克汉姆、2016年签约吴亦凡是其品牌营销历程中的两大标志性事件。2016年在吴亦凡生日之际，舒客携手天猫发起了为吴亦凡送上祝福的社交活动，将吴亦凡“送上”纳斯达克。

营销层面的巨大投入带来了高昂的成本，招股书显示，于2019年、2020年以及截至2020年及2021年9月30日止九个月，销售及经销开支分别为7.342亿元、6.314亿元、4.411亿元及5.1亿元，占相应同期收益的44.2%、39.1%、41.2%及41.3%。

其中线下渠道推广开支比例在逐渐降低，线上渠道推广开支比例在逐年提升，与2019年比，近两年的广告开支比例有所下降。

产品矩阵、渠道、营销等维度上的举措帮助薇美姿实现了营收的节节增长。2010年，薇美姿销售额突破3.2亿，五年后，其销售额突破20亿。营收层面，据招股书披露，薇美姿在2019年、2020年以及2020年前九个月和2021年前九个月的营收分别为16.62亿元、16.16亿元、10.72亿元和12.3亿元；同期净利润分别为5049万元、2.11亿元、1.34亿元和-4.94亿元。2021年出现的大幅亏损是由于当期计入了5.74亿元的账面值变动所致。

整体而言，薇美姿的基本面尚可。在国潮兴起、消费升级等浪潮下，薇美姿能否抓住时代浪潮，实现更大的跨越，决定着其未来表现。

产品力能否接力？

在如今国潮崛起、消费升级的大浪之下，将视野放宽，薇美姿崛起的故事并不鲜见，同样生在广州的完美日记便是另一细分领域的代表。与完美日记相比，薇美姿的发展战略显然更为稳健，其较高的毛利水平及稳定的盈利能力，也更加符合香港资本市场投资者的偏好。

虽业绩稳健，但摆在薇美姿面前的另一个关键问题是成长性。

《中国质量报》曾披露一组数据，2020年，我国共有100家左右企业获得了牙膏生产许可证，全行业年产牙膏63.96万吨，合63.96亿支（100克装）；以云南白药、黑人、高露洁、佳洁士、中华、舒适达、狮王、舒客等为代表的位列前20的品牌，市场占有率达到了80%以上。

与其他市占率靠前的品牌相比，舒客的背景和资源相对最弱，闯入市场前十只能算打赢了第一场仗，要吸引更多投资者的支持，舒客必须拿下更大的市场份额，这是它必须要打的第二场仗，在这场仗里，舒客必须与本土巨头和跨国品牌硬碰硬了。

从宏观环境来看，薇美姿正站在一条上升赛道中。

根据弗若斯特沙利文的资料，中国口腔护理市场的零售额由2016年的496 亿元增至2020年的884亿元，复合年增长率为15.5%，预计于2025年将达至1,522亿元，自2020年起复合增长率为11.5%。而从国内市场的消费心理来看，更加注重品质、民族自豪感的新一代消费群体正在助推国潮兴起的浪潮，这对所有本土品牌而言是一大利好。

然而，要想真正吃到红利，薇美姿还需付出更多努力。

以行业视角来看，薇美姿尚未挤入前三。根据招股书披露的信息，在多个细分领域，薇美姿排名第一：其是中国最大的儿童口腔护理产品提供商，市占率为20.4%；其在中国美白牙膏品牌中市占率排名第一，为11.3%；其以4.3%的市场份额在中国电动口腔护理市场中排名第四。但是整体来看，薇美姿还是落后于云南白药、好来、高露洁和佳洁士。

同时，一个需要警惕的现实是，许多本土品牌虽然可以在一定区间内打造成功的中高端产品及品牌形象，但要进一步拿下中高端的蛋糕，向深水区进发时，往往会遭遇市场的质疑，波司登便是一个典型代表。究其原因，本土品牌可以通过营销、渠道及产品上的创新触及中高端，但是要真正吃下中高端市场，需要持之以恒的产品研发和创新，在这方面，本土品牌常常缺乏持续投入的耐心。

薇美姿面临类似的困境。尽管薇美姿在招股书中一再强调重视产品研发，但据招股书披露，其研发团队总共25人，截至2019年及2020年12月31日止年度以及截至2020年及2021年9月30日止九个月，其研发开支为3460万元、3540万元、2810万元及1940万元。与动辄过亿的销售及经销开支相比，研发投入显然还有很大的上升空间。

从产品矩阵来看，目前，牙膏、牙刷等基础口腔护理产品仍为薇美姿营收大头，电动口腔护理产品营收占比在下降。而电动口腔护理产品的单价远高于基础口腔护理产品的单价，无论从产品增长空间，还是市场未来发展趋势来看，薇美姿在电动口腔护理产品上的表现远未尽人意。

无论是从与更高段位对手直接竞争的维度，还是打造更强大品牌影响力的维度，抑或是扩大电动口腔护理产品份额的维度，加大产品研发投入，提升产品竞争力，都是薇美姿下一阶段必须发力的重点。在口腔护理已经形成了高度成熟的供应链和产业链的背景下，品牌之间比拼的核心集中于产品研发、品牌、营销、渠道上，于薇美姿而言，补齐产品研发力的短板，更是当务之急。

对于擅长营销、渠道打法的“蓝月亮系”创业者曹瑞安而言，新的挑战伴随上市正加速袭来。