【季度报告焦炭】中期焦炭供需宽松，期价弱势难改

重要提示

内容提要

一季度，焦炭现货供应增加，焦炭产量1-2月同比增加10%以上，需求端，年初工信部为落实碳达峰碳中和政策，要求钢铁年度产量负增长，环保部限产政策严格落实，特别是河北唐山地区，焦炭需求被大幅压缩。焦炭库存大幅回升，现货连续6轮提降落地，市场悲观情绪严重。港口准一价格从年初的2950上方高位回落，目前报价为2100，降幅超过850，贸易商囤货意愿较低。一季度期货J2105最高3036，最低2096.5，波动幅度达到939.5。我们在年报中认为焦炭会高位回落，但焦炭回落的幅度超出预期，“焦炭指数上半年运行区间为2400-2850，下半年运行区间为2150-2500”，主因工信部年度钢产量负增长的政策影响。我们在1月的追踪报告中对焦炭观点进行了修正，认为焦炭已经见顶将中期转弱。 展望2021年二季度，焦炭供给依然宽松，4-6月新增产能1190万吨，超过一季度的947万吨，焦企开工率虽然短期回落，但仍处于较高水平，预计二季度焦炭产量维持高增速的概率较大。需求方面，环保限产或成为常态，由于1-2月钢铁产量依然高增速，未来钢产量额度被挤占，只有保持负增长1.6%以上的速度方能完成工信部指标，二季度的钢产量被压缩的概率较大，焦炭需求前景不佳。库存方面，焦炭行业库存一季度已经拐头向上，二季度供需宽松，库存继续向上概率较大。二季度，焦炭基本面偏弱格局难改，供需宽松，库存累库，现货承压，期货方面，焦炭2105难以复制2009和焦炭2101合约高位交割的行情，贴水交割的概率较大，投资者需注意现货价格对盘面的影响。焦炭2109合约将体现焦炭供需面逻辑和预期，策略上属于空头配置，节奏上需参考钢材价格走势灵活调整。 风险提示宏观不确定性；财政政策和货币政策不确定性；行业政策不确定性。

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行情回顾 我们在2021年年度报告《焦化去产能接近尾声，焦炭供给长期改善》中指出“十四五期间国内经济将以内循环为主导，从以投资出口驱动转向以消费创新驱动为主。这种转变意味着投资项下的建筑用钢需求未来五年内将逐步趋弱”，认为焦炭供给将长期得到改善，焦炭库存将逐步见底，随着供需关系持续改善，焦炭价格将逐步承压。回顾一季度，焦炭期货和现货价格先后下跌，印证了我们的判断，但幅度超出预期。 年初工信部提出2021年钢铁产量负增长，利空焦炭需求，同时焦化行业去产能任务基本结束，供给中长期将获得改善，焦炭供需格局急转直下，焦炭期货短暂冲高后大幅下挫。焦炭2105合约在1月6日盘中涨至3000上方，随后展开快速下跌行情，1月收于2554（下跌272），2月宽幅震荡，收2531.5（下跌22.5），三月延续弱势，截至24日最低2096.5（最大下跌435）。 现货市场的价格表现相对滞后，2月初第一轮提降落地，进入三月份连续多轮提降快速落地，截至3月24日累计提降6轮落地，港口下跌850元（最高2950），山西吕梁现货下跌600（最高2700），唐山现货下跌600（最高2740）。随着现货价格补跌，焦炭基差高位回落，基差（现货-05）最低下跌至100下方（二月初最高550附近）

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宏观环境分析 1.    基建投资稳定增长，保障了建筑用钢的稳定 我们在年报中指出“2021年上半年政府将继续实施积极的财政政策，但随着经济企稳，财政政策将会逐步收回，地方债的发行总量也将减少，全年基建投资维持增长的势头不变，但增速将放缓，基建用钢的需求将小幅增长”。从公布的数据来看，2021年1-2月全国固定资产投资（不含农户）45236亿元，同比增长35%，超过2019年同期的44849亿元。基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长36.6%。其中，水利管理业投资增长47.2%；公共设施管理业投资增长42.3%；道路运输业投资增长30.7%；铁路运输业投资增长52.9%。基建投资数据向好，支撑了黑色产业终端需求。 2. 房地产投资依然强势 我们在年报中对于房地产投资进行分析，虽然认为增长的态势有望延续到2021年，但更多的关注了政策方面的压力，对2021年房产投资的增速持保守态度，但1-2月的数据表现亮眼。房地产开发投资完成额13986亿元，累计增长38.3%，2019-2020年同期数据分别为12090和10115亿元，今年房产投资远超同期水平，施工、新开工、销售分项数据均较好。1-2月份，房地产开发企业房屋施工面积770629万平方米，同比增长11.0%。其中，住宅施工面积542503万平方米，增长11.2%。房屋新开工面积17037万平方米，增长64.3%。其中，住宅新开工面积12736万平方米，增长68.5%。房屋竣工面积13525万平方米，增长40.4%。其中，住宅竣工面积9862万平方米，增长45.9%。商品房销售面积17363万平方米，同比增长1.05倍；比2019年1-2月份增长23.1%，两年平均增长11.0%。其中，住宅销售面积增长1.08倍，办公楼销售面积增长56.4%，商业营业用房销售面积增长66.4%。房产投资稳中有涨，对带动黑色产业终端消费有积极的作用。 3. 制造业投资如期走强 我们在年报中提出“从制造业相关行业来看，汽车、家电行业处于上升期，工程机械行业处于高峰期，总体需求前景向好。随着我国经济以内需为主导，基建和房地产投资增速相对放缓的背景下，制造业投资有望走强”。从数据来看，1-2月制造业投资完成额同比增长37.3%，其中汽车制造业增长16.1%，金属制品增长34.7%，保持了较高速度的发展。制造业强势表现，有利于带动钢铁需求。 4. 预计21年钢材出口将减少 我们在年报中预计“2021年我国的钢材出口将小幅增长，原来暂时流入中国的钢材将重回欧美等地，进口将减少，钢材的净出口将同比大幅增加，但将低于2019年水平，重回净出口逐年稳步下降的通道之中”。由于今年执行碳中和、碳达峰的政策，年度钢材产量同比负增长，国内钢材供给压力较大，出口的限制较大，如果海外生产恢复良好，我国可能会增加进口，但前两个月的钢材进口数据不多，维持同期水平，后期有增加的可能。

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需求分析

我们在年报中对钢材产量即焦炭的消费做了预测，“2021年钢材消费增长幅度维持大约1.9%的水平，焦炭消费或将在小于1%的水平上”，认为焦炭消费会大幅下降，从目前的政策导向看，2021年年度钢产量负增长，即焦炭消费负增长，超出了我们年初的预期。1-2月生铁产量为14475万吨，去年同年为13234万吨，同比增长6.4%。如果按照2020年总产量88752万吨计算，2021年还剩的额度为74277万吨，而去年同期该数值为75519万吨，即未来3-10月生铁产量最少同比下降1.6%，方能完成2021年工信部提出的年度钢产量负增长目标。

下游需求情况，Mysteel调研247家钢厂高炉开工率79.69%，同比去年持平；高炉炼铁产能利用率87.16%，同比增加5.36%；日均铁水产量232.00万吨同比增加14.26万吨。近期高炉限产趋严，唐山发布《钢铁行业企业限产减排措施的通知》草案，对全市全流程钢铁企业（除首钢迁安、首钢京唐）实施限产减排措施，文件要求3月20日至6月30日，唐山日均减少焦炭约4.6万吨；7月1日至12月31日，日均减少焦炭量约4.01万吨。我们认为，在碳达峰、碳中和的背景下，环保限产将成为常态。如果钢厂严格执行限产政策，焦炭的消费无疑会大幅减少。

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供给分析

我们在年报中提出“2021年焦炭去产能将告一段落，焦炭供给有改善空间”，焦炭产能呈现扩张态势，根据Mysteel调研统计2021年全年淘汰2775万吨，新增6548.5万吨，净新增3773.5万吨。而2020年全国已淘汰焦化产能6154.6万吨，新增3637.5万吨，净淘汰2517.1万吨。产能扩张直接推动了焦炭产量的增加，从统计局公布焦炭数据，1-2月焦炭累计产量为7911万吨，同比去年增加10.3%，较2019年增7%。从样本独立焦化日均产量数据来看，当前焦炭产量以高于去年同期水平，焦炭供应处于相对偏宽松状态，企业自身也受到高利润驱动，焦炉开工高位，销售积极，但库存累计。

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进出口分析

我们在年报中对焦煤焦炭的进出口做过分析，认为“2021年澳煤进口不确定性较大”、“随着冬季天气转冷，蒙煤进口进入淡季”，提示一季度蒙古焦煤处于淡季。根据海关数据，2021年1-2月炼焦煤进口累计635万吨，同比下降58%，其中澳大利亚进口为0，蒙古进口391万吨，去年同期为267万吨，同比增加46%，2019年同期为351万吨，增幅11%。澳大利亚进口暂停后，加大了蒙古等国的进口，但增量部分不足以弥补澳煤缺口。

受到澳煤进口政策严格的影响，一季度，焦煤相对焦炭价格表现坚挺，焦炭/焦煤比价大幅回落，J/JM2105从一季度初的1.7348下降到3月底的1.39附近，季度跌幅创近年新高，对于焦化利润下滑的逻辑，资金保持了高度的一致。随着焦炭供给持续增加，需求持续减少，焦化利润和焦炭焦煤比价年度内继续维持偏弱走势的概率较大。

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库存分析 1. 焦炭累库概率高 2020-2021年焦炭行业库存有可能复制2018-19年库存模式，即2018年和2020年的焦炭库存去化，2019年和2021年累库。背后的逻辑是，去产能导致供需偏紧库存下降，价格走强，焦化利润抬升，焦企开工增加，供给增加，供需矛盾转化，考虑到2021年钢厂限产焦炭需求下滑，焦炭行业累库的可能性大幅增加。

从产业链上来看，上游独立焦企库存在一季度触底反弹，目前已升至中性水平，随着时间推移，焦企库存继续增加的可能性非常大。中游港口方面，贸易商担忧焦炭价格偏弱走势，囤货的积极性较低，港口库存维持小幅回升的态势。下游钢厂库存目前处于偏高水平，但随着钢厂限产进行，焦炭采购的策略会转向偏消极的按需采购，钢企焦炭库存可能会维持中性水平。从库存分布来看，2021年港口累库与2019年有较大区别，今年贸易商对未来偏悲观，累库积极性不高，因此焦炭库存可能会在上游积累，随着库存增加引起现货跌价，焦化利润下降，倒逼焦企限产。

2.焦煤库存处于合理水平，下游处于去库周期

截至2021年3月19日，焦煤总库存为2105万吨，库存水平处于近年平均水平以上，总体合理。焦煤库存在春节前后达到最高，节后开始去库，特别是独立焦企库存快速回落，从1080上方降至810附近，下降幅度超过20%。这与一季度焦炭高产量相一致，焦企受到高利润驱动，开工积极，焦炭产量维持10%的增幅，焦煤需求旺盛。在2季度焦煤进口偏紧和下游焦炭产量高位的背景下，焦煤库存仍有下降的可能。

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展望与策略

一季度，焦炭现货供应增加，焦炭产量1-2月同比增加10%以上，需求端，年初工信部为落实碳达峰碳中和政策，要求钢铁年度产量负增长，环保部限产政策严格落实，特别是河北唐山地区，焦炭需求被大幅压缩。焦炭库存大幅回升，现货连续6轮提降落地，市场悲观情绪严重。港口准一价格从年初的2950上方高位回落，目前报价为2100，降幅超过850，贸易商囤货意愿较低。一季度期货J2105最高3036，最低2096.5，波动幅度达到939.5。我们在年报中认为焦炭会高位回落，但焦炭回落的幅度超出预期，“焦炭指数上半年运行区间为2400-2850，下半年运行区间为2150-2500”，主因工信部年度钢产量负增长的政策影响。我们在1月的追踪报告中对焦炭观点进行了修正，认为焦炭已经见顶将中期转弱。

展望2021年二季度，焦炭供给依然宽松，4-6月新增产能1190万吨，超过一季度的947万吨，焦企开工率虽然短期回落，但仍处于较高水平，预计二季度焦炭产量维持高增速的概率较大。需求方面，环保限产或成为常态，由于1-2月钢铁产量依然高增速，未来钢产量额度被挤占，只有保持负增长1.6%以上的速度方能完成工信部指标，二季度的钢产量被压缩的概率较大，焦炭需求前景不佳。库存方面，焦炭行业库存一季度已经拐头向上，二季度供需宽松，库存继续向上概率较大。二季度，焦炭基本面偏弱格局难改，供需宽松，库存累库，现货承压，期货方面，焦炭2105难以复制2009和焦炭2101合约高位交割的行情，贴水交割的概率较大，投资者需注意现货价格对盘面的影响。焦炭2109合约将体现焦炭供需面逻辑和预期，策略上属于空头配置，节奏上需要根据钢材价格的走势灵活调整。

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风险提示

宏观不确定性；财政政策和货币政策不确定性；行业政策不确定性。

优财研究院

报告日期：2021年3月25日

王工建

从业资格编号 F3075033

投资咨询编号 Z0016098

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