艾小军：地缘政治冲突下，黄金和军工板块投资机会解读

直播主题：地缘政治冲突下，黄金和军工板块投资机会解读

直播时间：2022年2月25日10:00

直播嘉宾：艾小军 黄金基金ETF（518800）、军工ETF（512660）基金经理

摘要

1、未来的乌克兰局势如何发展或者如何走向，可能会对黄金和军工的投资有一些短期的脉冲式的影响。但是战争以及其他的短期事件性催化其实并不是我们投资黄金和军工的主要逻辑，我们建议还是更多地回归到中长期的角度去投资黄金基金ETF（518800）、军工ETF（512660）。

2、以军工行业来看，未来两三年30%左右的增速大概率是比较确定性的。年初以来军工有一些阶段性的调整，放到中长期的背景去看，短期的冲击带来的回调可能是一个更好的投资机会。

3、黄金方面，今年我觉得更多的可能是从通胀的角度去看。乌克兰局势如果带来国际的原油或者油价的持续高位，实际上对老百姓来说，通胀就是切切实实在发生的事情。目前仍未回落的通胀为黄金营造了利多的环境。

各位投资者上午好，今天我们就地缘政治危机下的军工和黄金的投资做一个交流。最近市场的热点应该都是聚焦在乌克兰局势，所以我们A股市场的各种段子我觉得也反映了这个市场的一些情绪。

昨天俄罗斯出兵乌克兰，很多卖方机构也组织了国际关系的专家进行了非常多的解读，这个进展应该说有相当一部分也是超出了专家的一些判断。我参加了六七场的专家交流，实际上也是去学习。我们是从投资角度因为我们不是国际问题的专家，但是总体上听下来，我们认为专家的观点其实大致也是做一个参考。未来的乌克兰局势如何发展或者走向如何，我觉得对于黄金和军工的投资会有一些短期的脉冲式的影响。但是我们建议还是更多地回归到我们中长期的角度去投资黄金基金ETF（518800）、军工ETF（512660）。

昨天，在俄罗斯出兵乌克兰的情况下面，尤其是黄金大涨，其实也是非常戏剧性的。昨天晚上应该还是继续冲高，随着美股尤其是纳指大V形反转，从跌三个多点到收涨三个多点，黄金也有一点压力回调。其实这个时点大家可能更关注后面的走势，我觉得短期围绕黄金的投资可能更多的交易还是由于乌克兰局势紧张。

昨天军工ETF的重仓股中，表现最抢眼的或者说走势最强的个股主要还是聚焦在我们的主战飞机板块以及导弹的板块。包括中航沈飞、洪都航空、西飞走得比较强一些，应该说是战争的主力。我们昨天看到俄罗斯出兵乌克兰，其实主要都是通过俄罗斯空天军，好像我昨天早上看的VDV，就是俄罗斯空天军的代码。所以这个是现代条件下的战争主力。昨天我们军工板块走得比较强的标的也是这一类。

今天大致把我参加的这些国际关系专家的一些观点做一个分享。总体上目前普遍认为在俄罗斯跟北约之间建立一个缓冲地带的目标基本上达成，所以后面从北约的角度来看，其实一开始美国和北约的主要盟国都已经说过了不会出兵乌克兰。在这种情况下面，它们在制裁的这种压力下面，对俄罗斯来讲，我觉得在北约不可能书面承诺不东扩的这种背景下面，俄罗斯只有通过武力在乌东形成一个缓冲地带。乌克兰的地理位置，包括它们国内基本上西边是亲西方的，乌东俄罗斯人口占比也是比较多的，这种地区是亲俄罗斯的，所以我觉得在乌克兰的这个局势应该是比较明朗的。

后续我觉得可能更多的就是怎么去围绕着这个缓冲地带，包括乌克兰西部和东部的势力范围怎么去建立起来，怎么去达成妥协（我觉得是用妥协两个字可能比较恰当一些）、去谈判。俄罗斯去占领整个乌克兰的这种可能性，我觉得从国际关系专家的观点来看可能性也是极其小的。所以从战争层面来看，局势进一步升温的可能性应该说是不大的。接下来可能更多的是转为更加持续的，比如说以美国为首的北约盟国对俄罗斯的比较长期的制裁。接下来可能更多的反应是制裁带来的一些影响，包括石油、天然气对全球通胀的影响。所以，如果是交易战争对于板块的影响，我们建议要更加谨慎一些。更多的要从比如说通胀以及通胀对美国、对全球的影响所带来的这种紧缩，这个我觉得是更要全面地去进行分析。

所以我们今天这个交流，我觉得更主要的意义是怎么去把握未来军工和黄金的这种投资的机会。

接下来交流军工板块我们的一些观点。军工这个行业今年年初以来在整个全球紧缩的这种背景下面应该是受伤最深的一个行业，在这个行业的跌幅榜上面高居第一，这两天有所企稳，并且反弹的力度也不小。其实中长期来看对军工行业我们的观点一直是比较坚定的。

背景简单的再重复一下。一个是我们的百年强军目标，我觉得在这个时点我们去谈百年强军目标的话更加有它突出的意义，为什么？现在全球的格局美国独大，你看乌克兰这个局势，美国甚至都不能出兵去帮助它，现在只能是运输一些武器装备。美国号称出兵8000，最终是出兵到波兰去了。出兵到波兰有多大的意义？俄罗斯有多大的可能性去继续往西边去打到波兰，其实这种可能性是微乎其微的，因为以俄罗斯目前的国力来看，它不太可能会继续陷入长期的这种战争。战争对国力的消耗是非常大的，美国这么多年在地缘政治里面，但是因为它是全球的霸主，它可能为了它的战略利益，尤其是包括美国内的这些势力，包括军方的一些势力，它需要去做一些地区的局部的战争。但是如果是长期的，对国内的负面影响我觉得还是不可小觑的。

其实大家也不能低估，我觉得美国经过了几次大的这种长期的，包括中东的，包括阿富汗的这种战争，对它的拖累长期来看还是有比较大的影响。

但是我们去看中国在发展的这种阶段，尤其是现在我们的整体国力应该说在坐二望一的这种过程中，如果没有我们比较强的军事实力做后盾，尤其是在我们还没有完成祖国统一大业的这种背景下面。我觉得我们这个现代化一直比较强，就是我们先进的国防军事力量作为后盾，对我们国家长期来讲，在中华民族还是会形成非常大的这种制约的。

年初可能有一些阶段性的脉冲，尤其是中航集团旗下的几家公司的业绩预告不达预期或者低于预期，对整个行业带来这种情绪或者风险偏好有一些冲击。如果我们放到中长期的背景下面去看，我觉得其实这个行业的投资由于短期的冲击带来一个回调是一个更好的投资机会。

对于持有我们军工ETF（512660）的投资者来看，我觉得在回调的过程中确实压力会是比较大的。所以我自己也说因为我们今年A股是吃面吃到吐，各种面，乌冬面还有各种美国加息，其实尤其是美国的紧缩预期，从加息四次到六次，对A股的风险偏好其实影响是非常大的。但实际上这些所谓的加息预期是我们金融市场的一个反应，它是根据美国债利率期货隐含的收益率来做的一个预期。我们做金融市场的投资，其实大家都知道，尤其是期货交易，因为有一些杠杆包括流动性的影响，回溯历史，我觉得里面会有非常多的放大效应。所以，在分析美国紧缩的政策的时候，实际上更多的我们还要去分析背后的一些原因。包括美国的通胀，包括它的经济复苏的情况，包括今年美国国内政治这几个方面都要去全面的分析。我们认为今年加息六次的可能性是比较低的，实际上A股市场对美国紧缩我认为短期是有过度的反应了。

对我们军工板块来看，可能最早我在前年就说军工未来由主题性投资会逐步的转向以基本面为支撑的投资。但是我们讲到逐步的这个过程其实也是会比较漫长的，因为我们A股的投资者结构在短期里面是一个缓慢的变化。包括我们的机构投资者，公募基金；包括我们的养老金，长期的这种投资；还有我们的银行理财子公司这些产品的投资，毋庸置言能够更全面地去看待我们这个行业的发展。但是我们也要看到短期的，因为我们还有相当一部分以短期交易型为代表的，包括我们的个人投资者，包括一些高频交易的投资者在内，其实占比还是比较大的。这些投资者的交易行为会对机构投资者带来一些短期的影响，因为这些都有产品净值的压力。在这个过程中，实际上会对这部分的机构带来短期的一些挑战。在我们的净值压力下面，即使我们非常确信这个行业的基本面持续的改善，以军工行业来看，我觉得未来两三年30%左右的增速大概率是比较确定性的。

比如说今年是国企改革三年行动计划的最后一年，还有大规模的股权激励会逐步的落地，不管是企业的经营还是核心管理层、核心骨干的激励，对公司业绩的正面促进作用，这些我觉得是我们这个行业基本面的趋势。像今年年初20%回撤对很多机构其实也会带来短期的压力。但是我觉得经过了三五年，尤其是我们的机构占比持续的提升，这种效应会逐步的弱化，我觉得之后反映的更多的就会是我们的基本面对行业投资的影响。所以前面我这边就侧重讲一下行业的投资，就是军工产品或者军工ETF现阶段由于投资结构带来的投资的影响。

但是其实我们从另外一个方面来看，今年从年初以来，整个行业调整的幅度大概也就是20%左右。去年我们一季度从一月中旬开始的回调，整个行业是超过40%的回撤。当然，2020年整个行业的表现更加出色，因为2020年是我们“十三五”的最后一年，也是整个行业发生比较大变化的一年，非常出色的表现，也带来了后续一个比较大的回撤。但是我们如果是从这个幅度去看，其实这一次的回调相比去年来看会小一些。从我们与机构交流的过程中也能够看得到，其实大家对这个板块仍然保持着比较高的关注度，这是我们对未来军工仍然有比较强的信心的另外一个原因。

其实从基本面的情况来看，我们讲过很多次，到现在为止，我们仍然对这个行业的业绩比较有信心。尤其是我们拉长一点时间来看，像一些龙头上市公司短期的业绩虽然低于预期的，我觉得大概率在之后我们能够看得到业绩的修复。

我觉得从乌克兰的局势来看，对军工行业未来三到五年甚至更长时间的这种发展前景我们更加的有信心。因为我们还是有一些短期的事件性的影响，像昨天的这种，我觉得可能放到我刚才讲到的，如果是从我们的成分股的个股表现来看，其实对我们还是有一些启示性的意义的。但是战争以及其他的短期事件性催化其实并不是我们投资军工的主要逻辑，关注点更要放到军工未来的前景上面。

接下来，我再说一下我们对黄金的观点。其实我们的黄金基金ETF（518800）是全市场最早上市的一批黄金产品，到现在有七八年的时间了。从产品的设计到发行到管理我一直是参与其中的。

对于黄金品种的研究，我们在2013年开始上市，中间也经历过2014年克里米亚的事件，就是当时俄罗斯通过公投把克里米亚加入俄罗斯辖下。之后也有一些地缘政治，包括阿富汗的危机，阿富汗战争。实际上我们回去看一下，这些事件短期对金价会有一些影响。但是你要去把握像这种地缘政治带来的金价的投资机会其实会非常难。

这其实就反映了国际关系、国际问题的复杂性。在投资上面你要去把握短期带来的脉冲式的金价的上涨并不容易。

当然我们都知道，“大炮一响、黄金万两”是亘古不变的真理。如果是打仗的话，黄金肯定会涨。但是确定性的知道走势的话，谁也没有办法去演绎这个过程。如果乌克兰这个局势在很短期间里就解决掉的话，可能后面追高的投资者也会面临着一些压力。我觉得如果你投资黄金是聚焦在这个点上的话，实际上会面临这种压力。

今年我觉得更多的可能是从美国货币政策或者说美国的紧缩政策背景下面做黄金的投资，我觉得要回到通胀角度去看。不管是什么原因，从疫情的角度还是从地缘政治的角度，乌克兰这个局势可能对石油和天然气的影响是会更加持续、更加长期的。因为我们以前讲我们国内的CPI的构成，大家都有各种的调侃。回到美联储，美国实际的操作是，比如说它把石油包括说房价的权重降低，它的通胀跟以前是不一样的。但是从老百姓的角度来看，首先是比如说住房和油价，尤其是美国（其实国内也一样，现在我们汽车的渗透率已经比较高了）实际上影响到绝大部分老百姓的日常生活。油价和住房价格涨幅的影响对我们老百姓来看是切切实实要承担的负担，所以我觉得乌克兰局势如果是带来国际的原油或者油价的持续的高位，实际上对老百姓来看，通胀是切切实实在发生的事情。

在这种情况下面，我前面也讲到，美联储加息毫无疑问首先是通胀的一个影响。另外一个方面就是它的就业，但是现在这两个数据其实在疫情的影响下面都有一些数据的扭曲，或者说不能比较真实的反映就业的真实形势。通胀包括我们的基数效应，尤其是之前由于疫情带来的人员流动或者是物流的影响，这些都是全方位的。

境外现在基本上是和疫情共存的，这个共存跟以前不一样，像英国现在所有的限制措施都取消了，我觉得如果英国全方位的放开以后，它们的死亡率包括医疗的拥挤或者影响如果比较小的话，西方国家可能绝大部分都会完全的放开。比如说通胀包括就业可能就会回到疫情前的水平，至少是相当的程度，那个时候可能是常态化的就业的形势。所以我们今年看美联储的加息或者说幅度，我觉得要从这个角度去看。

另外一个方面，其实今年也是美国中期选举的一年，中期选举可能跟每四年的这种大选不能完全等同。但是因为它最后是会影响到总统在美国两院的决策效率，包括对下一届总统选举都会有比较深远的影响，我们还是不能够低估中期选举对美国决策的一些影响。从这个意义上来看，我觉得大家对加息也不要过于激进。就像我前面讲到的，一个是通胀的走势，尤其是叠加了乌克兰局势最新的因素以后，美国通胀未来的走势如何仍然有待观察。另外一个是美国经济复苏的进程也是一个方面，因为高油价可能对整个经济复苏会带来更加深刻的一些影响，这个我觉得还是更加值得观察的。

在这种背景下面去看，黄金其实本质上是一种货币，也是一种抵抗通胀的硬通货，这是它的属性。所以在通胀高起的背景下面，如果大家知道或者说以前交流过，甚至看过卖方的一些研究报告，也都知道黄金的走势跟美国实际利率的负相关性更加的显著。

首先，为什么跟美国的实际利率走势负相关性显著？这个研究都是基于现在黄金是以美元定价的，所以它跟美国的货币政策包括美国的通胀走势都是息息相关的。这个我觉得是一个方面。

另外一个，我们前面也提到，它是抵御通胀的硬通货，所以在这种背景下面，因为黄金的供应是有限的，在这种大幅放水、持续放水的背景下面，如果是通胀高起，美国加息没法跟上通胀的水平，还有我们前面讲到的这些非常多的因素在里边。另外一个方面，大幅的加息对美国负债的利息的负担就是非常巨大的一笔。所以，我觉得在这种情况下，负利率其实对金价的定价影响会更加的明显。所以我觉得在这种情况下面，黄金投资的价值是更加值得重视的。

我们去回顾历史来看，在紧缩以后的加息的通道上面，加息的预期对金价形成了一定的短期压力，但是每一次加息落地以后，尤其是在这个通道上面我们看到黄金的价格其实都是比较坚挺的。所以在这种意义上，我觉得大家可以重点关注在加息落地，以及今年之后的几次加息的预期上面是我们今年把握黄金投资的核心因素。这是我们个人的观点。

另外一个方面，大家都知道，这几年不管是个人还是我们的机构，在投资上面更加重视资产配置。从国外的经验来看，随着我们居民的财富增长，片面的去追求短期的高收益其实往往也是带来一个高的波动。从中长期来看，其实持续的获得非常高的收益是不切实际的，理性的预期应该是我们中长期的年化收益能够超过我们的名义GDP，或者说我们的实际的经济增速，就是经过通胀调整以后的增速。以目前来看，像我们国内的预期我觉得就是8%到10%，这就是非常优秀的投资业绩，我觉得这是比较稳健的。要实现这个一定要做一些资产配置，从我们银行理财产品未来的导向来看，我觉得会逐步的深入老百姓日常投资的生活当中。

毫无疑问，我们讲的资产配置，黄金作为一大类的资产，我们的股债汇双杀或者多杀的情况下面，如果加入黄金资产，实际上对你的这个组合的波动性会有非常优秀的改善。其实我们自己也做过这种模型或者测算，你的这个组合里面加入五到十个点的黄金资产，中长期来看，其实对你的收益影响是非常小的，反而它会平滑波动，这个是我想重点讲的。应该说在我们居民或者说国内的财富管理大发展的背景下面，大家要重视黄金资产在你的组合里面的配置价值。所以，我们国内黄金从投资的角度，黄金基金ETF（518800）未来是充当核心的主力。

今天的直播其实我想在这个节点上面，去重点回答在地缘政治危机下面如何去看待军工和黄金短期性的投资机会，和现阶段中长期军工和黄金的投资前景。除非你是短线交易的高手，我觉得一般的投资者或者说大部分的投资者很难去把握这种短线机会。因为我听下来，从七八场国际关系专家的交流来看，对乌克兰的走势其实很难真正比较好地去把握这个走向，我们只能就发展到当前的阶段去分析几种可能的走势、走向。但是最终的剧本跟大家的分析应该还是会有比较大的差异，对我们投资上面来看尤其如此。

好了，今天就主要跟大家交流以上这些内容，感谢大家，再见。

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