梁杏：“二师兄”回来了？——新一轮猪周期有望开启

演讲时间：4月7日 15:30——16:30

演讲嘉宾：养殖ETF(159865)基金经理 梁杏

基金经理访谈录

什么是“猪周期”？

梁杏：如生猪价格走势图所示，横坐标是2006年到现在，纵坐标是猪肉价格。从2006年到现在有四个周期，每个周期由波峰和波谷组成。

猪周期的出现与供需错配有关。当市场价格到了底部，与“谷贱伤农”的道理类似，猪肉价格下跌会挫伤养殖户的热情，他们就会去化去产能，使得供给减少，价格随之上升，从而从波谷走向波峰；而反之当猪肉价格较高时，养殖户的热情会高涨，从而加大对养猪的投入，使得供给增加，那么价格随之下降。从而循环往复形成周期。

历史上猪肉价格的大趋势是由若干小周期组成的。

猪肉价格的大周期受到什么因素影响？

梁杏：生猪价格长期来看一直在增长。猪肉价格从几分钱涨到几块钱，再到现在由于其他成本（如屠宰、冷藏、运输、人力、场租成本等），买到的猪肉要十几块或二十几块一斤，疫情期间更是涨到四十多块一斤。

长期猪肉价格上涨受到通货膨胀影响。经济发展使得人们需求上升，再加上货币增长等因素，使得猪肉作为商品，其价格随之上升。2010-2018年，生猪消费量都在5000万吨以上；由于2019年猪瘟，2020年受到疫情影响，需求不及从前，未达到5000万吨，但是此前都是5000万吨以上的水平。因此，猪肉价格长周期会受到通胀影响，一些猪肉相关的基金产品可以作为对抗通胀的工具。

2006年至今的四轮猪周期持续时长？分别呈现什么趋势和特征？

梁杏：每一轮猪周期通常会持续4年左右。

第一轮：2006年6月-2010年3月，共46个月，猪肉价格经历从波谷到波峰再到波谷；

第二轮：2010年4月-2015年2月，共59个月；

第三轮：2015年3月-2019年1月，共47个月；

第四轮：2019年2月-至今，已有37个月，目前基本面底部未到，仍处于2006年以来的第四个猪周期，处于正在寻底的过程中。

投资者想要在猪周期中作出一些前瞻布局，应该考虑哪些指标？

梁杏：推荐的前瞻指标：能繁母猪存栏数量变化。如下图所示，能繁母猪存栏数在2021年6月到了顶部，之后一直向下走，在10、11月环比下降斜率较高（超过2%），12月出现小幅反弹，1、2月继续去化。

能繁母猪存栏数能成为先行指标的原因：能繁母猪相当于产能，当能繁母猪减少，未来猪肉产能就会相应减少。能繁母猪大约可以提示10个月或1年以上的产能情况。从能繁母猪怀孕（4个月），小猪出生到出栏售卖（半年左右）共需要大约10个月的时间，有时由于压栏或母猪投入产能较慢等情况会往后延迟。由于2021年6月能繁母猪存栏数达到了顶峰，那么往后推十个月，因此预计下一轮高峰将会出现在2022年4月，我们保守一点来看，2022年二三季度可能会迎来基本面的反转。

2022年4月7日，养殖ETF出现了大幅度的调整，因为市场从打听到的猪疫苗的数据中没有看到去化继续情况，担忧去化停滞。预计4月15日，统计局和农业农村部将会发布上月产能去化情况，从中获取数据来证实去化速度和幅度，建议重点关注。截止2022年1月，能繁母猪存栏数量相对高点已出现了6-7%的下滑，但历史上从顶部到底部约需要去掉15-20%的产能。

目前的去化进度与历史数据相比是否说明接下来的去化还存在很大空间？

梁杏：是的，还有空间，接下来几个月去化的速度可能会更快。

去化的原因：当前生猪价格在11-12元一公斤，但市场养殖成本较高（贵的15-16元一公斤，控制得当的在13-14元一公斤），因此养殖户是亏钱的，甚至出现大幅亏损，平均亏损最大可以达到700多元/头。因此，养殖户去产能是为了防止更大的亏损。

市场去化速度加快的原因：1）现金流拖累。目前部分上市公司现金流状态不佳，维持现金流的最有效的方法就是去掉部分持续亏损的产能；2）成本继续上升。生猪养殖大约60%的成本都来自猪饲料，目前由于海外整体通胀和欧洲地缘政治问题，导致粮食价格持续上涨，加剧了企业的现金流的消耗。

目前猪饲比低于盈利线，导致成本压力大，是否存在优化猪饲料结构的公司？

梁杏：有的。饲料价格涨幅并不是完全一致的。猪粮比中的粮食价格一般采用玉米价格，也有养殖户，特别是中小养殖户，在玉米价格高的时候采用其他饲料。猪吃的饲料也会影响猪的营养状况和长势。但总体来看，粮食价格上涨是一个普遍趋势。

是否存在其他衡量猪周期的指标？是否存在养殖户提前将猪卖出的情况（使得能繁母猪存栏数指标失效）？

梁杏：养殖户提前将猪卖出的情况也是存在的，提前杀猪、提前上市或压栏情况会反映在上一个月的生猪出栏指标中。生猪出栏指标也是月度披露的，但是这个指标指示意义时间段比较短，而能繁母猪指标能前置一年左右，是相对更前瞻的指标。

西方国家的猪周期是否相对会比中国平稳一些？对我们有什么借鉴意义？

梁杏：不仅国内养殖个体户可能会出现“追涨杀跌”，其实行业龙头也会有高位扩产，低位减产的情况，其原因有：1）养殖大厂业绩需要和同行相比。当同行扩产的时候，如果景气度一直居高不下，该厂就会获得相对劣势；而在低位时适当减产，只要能熬过寒冬，大厂原来的体量还是能使得它保持优势。养猪大厂都知道猪周期，但是不知道其具体的持续时间，所以他们为了获得比较优势，也需要作出高位扩产，低位减产的举措。2）海外市场集中度比国内市场更高，中国前五大养殖大厂市占率在10%左右，而美国前五大能达到35%。

养殖行业两条长逻辑是：1）长期以来价格持续上涨可以抗通胀；2）市场集中度的提升。

2019年的猪价特别高，猪周期是否还需要考虑一些突发事件等其他因素的影响？

梁杏：2019年猪肉价格特别高的主要原因是爆发了非洲猪瘟，而在此之前的三个周期的顶和底都是比较清晰的，波谷都是生猪价格在10元/公斤左右，波峰都是20元/公斤左右。2019年的价格一般当作异常值，会剔除或者不考虑在正常的猪周期内。因为2019年爆发的非洲猪瘟使得很多养猪场，尤其是合作养殖模式受到了很大的杀伤，供给大量下降，然而需求不减，导致猪肉价格暴涨。国家为了应对猪肉价格的暴涨，放出了大量冻肉储肉，终于在2019年年底压住了价格，使得猪肉价格进入了一个顶部震荡期，到了2020年仍然高位震荡。因此，2019年的猪肉价格是异常值，第四轮周期触底反弹后能达到的价格空间也是会参考之前正常的价格，乐观预测在23-24元/公斤，中性预测在18-20元/公斤。

把握猪周期，二级市场有什么投资机会？

梁杏：不能点评个股因此不进行单独描述。投资个股除了需要对行业整体进行研究，还得对每个公司的基本面进行分析，如养殖模式的不同等，需要花费大量时间精力。此外，个股的不确定性带可能大于投资行业。

基金：养殖ETF（159865)及其联接基金(A类：012724，C类：012725)等。

养殖ETF的市场表现和接下来的操作建议？

梁杏：养殖ETF（159865）在2021年2月发行，3月上市，首发规模是在同类产品中最大的。上市之后价格超预期持续下跌，5月出现异常，有资金净流入，持续了一个多月后出现“V”型左侧形状加速下跌，6月底在公众号上作出了提示可能会有短期反弹并被证实，但是7月又下跌，8月上涨，9月1日触底达到0.701元，自此开始反弹直到2022年1月到达0.962，之后跟随市场的一些调整和波动下降，尤其是3月中上旬市场波动大，养殖ETF和养殖行业也跟随出现波动，最低到0.74，之后随着市场情绪面和资金面的改善开始上涨，持续上涨直到4月6日，4月7日随着猪疫苗数据的揭示，去产能被怀疑，市场出现大跌。但去产能情况具体还应该参考4月中旬能繁母猪指标，且去产能过程中虽然可能有波动但是是大势所趋。目前还是适合分批布局的阶段，因为价格还未触底，仍处于去产能时期。

去产能底部持续时间长短是否与上市公司能不能“扛过去”有关，上市公司情况是否也是重要参考依据？

梁杏：去产能底部持续时间长短与上市公司本身情况是有关系的，但上市公司数据在外面不好获取。行业中会有分析师统计测算上市公司每个月能繁母猪、生猪存栏量，了解亏损程度现金流大概情况，但是一般的投资者没有上市公司维度的信息来源。机构投资者优势还在于能和分析师和上市公司交流，在交流中获得对公司和行业整体的感觉。

目前盘面情况分析，各大指数回调幅度大，是不是又要去寻底了？

梁杏：整个市场目前处在寻底阶段。市场认同3月16日政策底出现，政策底出现后一般会继续等待市场底，而市场底可能高于政策底也可能低于政策底，但不会出现大幅偏离，需要慢慢去磨一磨。二季度重要任务就是去寻找市场底。推荐关注的主线包括1）养殖；2）稳增长（房地产、基建、建材、钢铁、金融、银行、家电等）；3）通胀（有色金属、钢铁、煤炭、粮食等）；4）后疫情反转（旅游、运输、影视）；5）长线：科技板块（新芯军、医药医疗）。今年国内政策相对宽松，海外政策相对收紧，美联储一直在加息，会带来整个权益市场的大扰动。科技板块的投资者风险偏好较高，对资金变动的敏感度较高，所以今年科技板块波动一定不小，但是其中有一些板块是不错的，可以做长线的布局。比如医药板块中也有科技含量高的部分，可能率先展开反弹，主要原因有：1）基本面上医药板块的景气度还不错；2）医药板块估值低于2018年；3）疫情催化。

总结来说，整个大盘处在寻底状态，但是接下来可以关注：1）房地产政策；2）基建政策会不会超预期；3）每个月月底政治局会议定调；4）美联储加息的节奏和力度；5）疫情发展情况。

今天就这样，白了个白~

风险提示

投资人应当充分了解基金定期定额投资和零存整取等储蓄方式的区别。定期定额投资是引导投资人进行长期投资、平均投资成本的一种简单易行的投资方式。但是定期定额投资并不能规避基金投资所固有的风险，不能保证投资人获得收益，也不是替代储蓄的等效理财方式。

无论是股票ETF/LOF/分级基金，都是属于较高预期风险和预期收益的证券投资基金品种，其预期收益及预期风险水平高于混合型基金、债券型基金和货币市场基金。

基金资产投资于科创板和创业板股票，会面临因投资标的、市场制度以及交易规则等差异带来的特有风险，提请投资者注意。

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