军工板块要逆袭了？投资逻辑梳理

军工板块要逆袭了？投资逻辑梳理 音频： 进度条 00:00 / 11:20 后退15秒 倍速 快进15秒 2020年6月以来，军工板块一改颓势，一波又一波的上涨，截止2021-12-10，中证军工指数涨幅为75.8%，创下近6年新高。尤其是近半年，大盘来回震荡，而军工板块异军突起。  

要知道，以前军工行业一直都被视为“渣男”，下图是2020年之前的走势，波动巨大：  

最近，提出军工板块脱胎换骨的观点越来越多，我也抓紧时间，学习了南方军工改革基金经理邹承原的访谈，以及其他一些文章,本文梳理一下军工板块的投资逻辑（部分来源于网络搜集）。  

一、军工板块投资逻辑

1、政策加大支持力度

十四五期间是实现“2027年建军百年奋斗目标”的关键时期，2021年国防支出预算增长6.8%，较政府预算支出同比增速高出了5个百分点。   （1）之前，军工和其他行业的一大不同点，是“成本定价机制”，即规定武器装备的利润只能是生产成本的5%，严格限制了军工企业的利润。   但2017年前后定价机制进行了改革。鼓励军工企业在保证生产质量的前提下，主动降低生产成本并且释放利润。   （2）对于武器装备的采购合约的签订，也从以前的短约到现在一次性3-5年的长合同，保证了军工企业未来3-5年的利润。   (3)2020年5月30日，国资委发布了《中央企业控股上市公司实施股权激励工作指引》，使得央企控股的上市公司在股权激励上有了明确的实施方案。2019年与2020年共有9家军工央企开展股权激励工作，超过前6年之和。   军工企业开始股权激励，做员工持股，甚至有些企业实现了一线员工的待遇和绩效相挂钩，这样的话企业就有动力把军工的业绩做上来。   以上3点使得军工行业的市场化越做越好。   《军队装备订购规定》自2021年11月1日起施行，对军工板块整体形成利好，军工行业中长期发展前景明朗。

 

2、景气度加速上行

近期，行业产能正在扩张，2021年前三季度，军工行业111家上市公司实现营业收入3,366亿元，同比增长15.52%；实现归母净利润243.50亿元，同比增长36.14%，前三季度业绩增长明显；   2020年三季报披露时，上游尤其是原材料、元器件企业的报表都出现了业绩端的显著加速。 到目前为止，军工板块业绩的加速换挡已经持续到第6个季度。   军工板块的核心企业已连续3年净利润同比增速超过20%，根据安信证券的数据，修正后的军工行业的三季报的归母净利润增速高达51%。   军工板块的现金流正逐步改善，2021年三季度军工行业经营性现金流净额为正，这是2017年以来的首次为正。   邹承原在访谈中介绍，四季度是军工行业交付高峰期，板块跨年行情值得重点关注。   当前正处于我国第四次换装大周期的收获期，补量与提质正同步进行，所以明年一季度行业维持高景气仍是大概率事件。

 

3、与宏观经济相关性不高，具有相对收益优势

受疫情、滞涨等因素影响，展望明年，宏观经济存在不确定性因素，但军工是跟宏观经济相关度不高的行业。   有观点认为，军工板块在未来3-5年具有显著的相对收益优势及业绩的确定性。面对日益恶劣的外部环境，在所有行业里，军工行业是成长确定性比较明确。

 

4、关注基本面的资金在增加，为军工注入稳定性

过去，参与军工板块的资金主要是炒事件、炒主题、炒资产重组，这也给军工板块带来了巨大的波动，行业beta高于主板。   投资者普遍对这个板块印象不好（包括我），认为军工板块主要是交易价值，缺乏配置价值。很多机构甚至都没有配置军工研究员。   近年来，随着基本面的变化，越来越多资金关注到军工行业，其中包含了不少机构资金，多数投资机构都开始配置专属的军工研究员，市场对军工的了解和认知也在快速提升。   我在许多基金经理的访谈中，也看到了基金经理表达最这些行业的关注和看好。   这部分新进资金注重价值成长，持有期更长，会给军工板块注入稳定性。  

5、军工上市公司越来越多，可选标的增加

2007年之前A股中军工资产比较少，2007年到2015年军工板块资产主要是通过重组和腾笼换鸟进入A股，投资主线也主要是重组，炒主题、炒事件。   到2015年牛市见顶时，凡是有一定军工资产的上市公司，估值都被炒得非常高。 军工指数的PE 2015年6月份的时候是230多倍，高估值的代价是，从2015年6月到2020年5月，连续5年持续都在消化高估值。   不过，这5年军工资产证券化进程是没有停的，国家政策导向也没有变，还是在鼓励一些国有的军工单位通过证券化、资本市场建立现代企业制度。   从2015年到2020年，大概有70家军工股上市。 目前军工上市公司大概有110多家。  

早期军工板块内的公司都不是主战装备的生产企业，业绩不能反映军工行业的基本面，而且业绩增长的可持续性较差，但是近年来，和主战装备相关的企业纷纷成为上市公司，为资本市场带来了更多优秀的投资标的，也使得军工行业可以较好地反映行业的基本面。

  后续军工企业上市公司资产证券化率仍有大量提高空间，相比海外大型军工企业资产证券化率在70%-80%，我国军工集团资产证券化率平均不足40%，军工企业潜力巨大。  

6、行业竞争格局好，行业空间大，永续存在？

军工行业的体量由政府国防预算决定，这一点决定我国的军工行业的增长空间大，持续性强。   近年来国防预算一直在大力投入，稳定增长，增速超过GDP的增速。  

军队现代化水平与国家安全需求相比差距较大，与世界先进军事水平相比差距也很大，与中国的经济实力也不匹配。   2021年军费预算的GDP 占比约为1.33%，相比去年的1.3%，虽略有增长，但与美国（3.5%）、俄罗斯（2.9%）、印度（2.5%）、法国（2.4%）等军事强国相比依然较低。

此外，军工行业的竞争格局相对稳定，壁垒高，尤其是高端装备，基本上被12大军工集团垄断。  

7、估值适中

截止2021-12-10，中证军工的pe为74.7，估值分位数为56.42%，处于合理区间。  

虽然过去一年多，指数涨了70%多，但是估值并没有拉升很多，据兴业证券石康介绍，他们统计了82个军工股的归母净利润，这两年业绩增长大概也是70%多。

  这意味着整个行情的上涨，基本上赚的是业绩的钱，估值层面现在还不存在显著的泡沫。  邹承原也提出，由于市场之前普遍对军工板块预期不高，间接造成这个板块的估值不高。相对于其他高景气度板块，军工的估值仍然是被低估的。  

二、如何投资军工板块？

1、主动型基金有一定的优势

一是军工板块鱼龙混杂，定价的有效性不强，行情结构分化。有些股票还存在炒主题现象，有些股票能有真正的业绩兑现，需要基金经理去帮我们识别。   二是军工企业由于大部分产品和信息是涉密的，普通投资者难以研究。机构投资者的研究更细致，他们会通过分析报告+上下游数据交叉验证，判断投资机会。  

2、如何买入和卖出

军工板块波动较大，不建议追涨杀跌，如果看好的话，可以慢慢定投，适时逢低加仓。   如果手中持有的军工基金前期已累积较高涨幅且收益已达心中预期，同时担心震荡市中收益起伏波动太大，可考虑及时止盈来保住已有收益。   如果长期看好，也可以坚定持有，无视波动。  

三、军工新锐黑马，南方军工改革——邹承原

邹承原是今年涌现出的军工新锐黑马，他曾经是2017年新财富军工行业第一名团队核心成员。曾就职于毕马威华振会计师事务所、嘉实基金、安信证券。2019年4月加入南方基金，任军工行业研究员。  

2021-4-16南方军工改革在增聘邹承原为基金经理后，业绩出现明显改善，业绩排名也有所上升。  

邹承原本身就是个资深军迷，对各国军队发展史、武器装备发展和技术进步颇有研究，据说业余他也很喜欢射击、射箭，可以以５种枪打出接近满分的成绩，达到侦察兵考核优秀水平。   同时，工作中也非常勤于调研，熟知军工上、中、下游产业链企业。在军工投资中，他的经验是：

（1）紧盯军队编制：把握需求空间，研究清楚部队编制就把握住了总体需求，区分哪些是“补缺口”、哪些是“逐步替换”；

（2）紧盯终端装备：把握武器研制状态，区分哪些是“炒主题”、哪些是“炒业绩兑现”；

（3）紧盯竞争格局：自上而下寻找“空间大”“增速高”“竞争格局好”的军工企业；

（4）把握公司诉求：寻找期望与资本市场共同成长、共享成长红利的军工企业；

（5）把握公司能力：区分短期业绩兑现的增量与中长期业绩成长的弹性。   军工行业的研究调研比较难，邹承原有自己的诀窍，比如：他会通过产业链中“原材料/元器件->零部件->分系统->主机厂”的调研信息相互验证。   同时，他认为全局观非常重要，需要结合全军发展建设方向、重点建设领域，客观判断哪些是真正好的资产。   他的组合配置，以主机厂为“锚”、高弹性配套为核心、紧盯被动元器件等交易型资产，对于后市，他重点看好导弹产业链的相关投资机会。   下图为目前主流的军工主题基金情况  

无论是从基金规模、基金经理规模还是专注度来看，南方军工改革都是比较有优势的。

  南方军工改革代码是A类：004224，C 类：011148，如果持有期限小于一年，建议买C类。   提示：基金有风险，投资需谨慎！本文仅为个人研究分析，不作为投资依据，据此操作盈亏自负。