金属市场周报|混乱的一周：美债利率强势上行，贵金属价格承压

文 | 对冲研投研究院 编辑 | 杨兰

摘要：

上周海外一度再次risk off，出于可能存在风险的担忧，但是随后由于美国零售数据依然强劲，GDP模型预期良好，以及初请失业金人数仍然偏低等因素，市场暂时打消担忧。目前海外仍然处于软着陆的预期中，但对于高利率可能出现的冲击还是存在担忧。

1、本周贵金属价格持续下行，铜价窄幅震荡。

贵金属方面，本周COMEX黄金下跌1.4%，白银上涨0.24%；沪金2310合约下跌0.1%，沪银2310下跌0.12%。主要工业金属价格中，COMEX铜、沪铜分别变动+0.04%、-0.29%。

2、海外担忧再次承压铜价。

铜价上周主要下跌来自周二，依然来自对海外可能存在风险的担忧，但是随后由于美国零售数据依然强劲，GDP模型预期良好，以及初请失业金人数仍然偏低等因素，市场暂时打消担忧，铜价收复了周初的跌幅。目前海外仍然处于软着陆的预期中，但对于高利率可能出现的冲击还是存在担忧。

3、美债利率强势上行，贵金属价格显著承压。

近期美债遭遇大量抛售，美债利率大幅上行带动美元指数持续走强，贵金属价格再度承压。究其背后原因，惠誉下调评级、超预期的发行规模及美国经济的韧性仍存，均造成美债利率的强势上涨。同时，从基本面来看，上周美国公布的经济数据中，零售销售、新屋开工、初请失业金人数均超出市场预期，衰退的风险似乎还很遥远。不过，伴随利率的持续走高，流动性风险或持续积累，关注美国银行的信贷情况，若风险释放，贵金属价格仍有上行的可能。

（一）COMEX/沪铜市场观察

上周COMEX铜价先抑后扬，周初显著回落，但周内又反弹收复跌幅。主要下跌来自周二，依然来自对海外可能存在风险的担忧，但是随后由于美国零售数据依然强劲，GDP模型预期良好，以及初请失业金人数仍然偏低等因素，市场暂时打消担忧，铜价收复了周初的跌幅。目前海外仍然处于软着陆的预期中，但对于高利率可能出现的冲击还是存在担忧。

上周SHFE铜价震荡运行，价格围绕68000元/吨一线震荡。上周中国央行意外非对称降息，铜价反映相对积极，可以看出目前铜价对国内利空的消息反映不敏感，但对利好的消息反映相对积极。接下来9-10月国内仍将去库，叠加经济活动旺季以及政策陆续落实，大幅下跌的概率有限，而会有一定向上反弹的空间。

期限结构方面，COMEX铜价格曲线较此前向下位移，价格曲线近端基本维持contango结构。近期COMEX北美库存有所下降，但是北美整体库存相对平稳，可能跟非洲铜陆续到岗有关，激进的话可以尝试borrow策略；

沪铜价格曲线向下位移，价格曲线维持back结构，并且back结构变得更为陡峭。上周国内库存显著去化，价格下跌之后刺激了市场的采购情绪，不过据悉本周或下周将有进口船货到岗，月差可能收缩，但整体来看后续仍将去库，9-10或者9-11的正套目前仍然可以关注；

持仓方面，从CFTC持仓来看，上周非商业空头持仓占比环比继续增加，多头持仓占比继续下降。目前空头占比回升至近期中位数附近，考虑到持仓数据的滞后已经近期的上涨，预计目前空头占比可能已经回落至相对低位水平。

图1：CFTC基金净持仓

数据来源：Wind

（二）产业聚焦

干净铜精矿TC指数93.2-93.7美元/干吨，周均93.6美元/干吨，较上周减少0.2美元/干吨。Mysteel干净铜精矿（26%）现货价2008-2037美元/干吨，周均价2042美元/干吨，较上周减少25美元/干吨。市场参与者的观点逐步趋于90美元中位以下的水平，说明市场参与者在下调预期。贸易商可成交主流在90美元低位，冶炼厂可成交主流维持在90美元中位。供应端保持稳定，继续关注冶炼厂的检修及项目进展。

2：铜精矿加工费

数据来源：Wind  

现货方面，本周可交割货源仍维持较为紧张局面且盘面走低至68000元/吨下方，部分加工企业反馈此价位下点价者较多，订单量有所增加，入市买兴亦回暖，主流平水铜升水走高明显。由于本周进口比价转好，下周进口铜将表现增量，届时市场流通货源偏紧局面或有所缓解，升水下方仍存回落压力，但上海地区库存依旧处于低位运行，且金九银十旺季预期下，空间或将有限。

图3：沪铜升贴水 

数据来源：Wind  

国内市场电解铜现货库存8.70万吨，较10日降1.07万吨，较14日增0.19万吨；本周上海市场电解铜现货库存小幅回升。上海地区因近期进口比价转好，仍有部分进口铜流入，但周内沪铜震荡走低，下游接货情绪亦有所回升，整体库存小幅增加。广东市场电解铜现货库存变化不大，周内仅小幅下降300吨。主因铜价回落下游逢低补库情绪尚可，加之到货较少，库存走低。

图4：全球精炼铜显性库存（含保税区）

数据来源：Wind  

国内各主流市场8mm精铜杆加工费在交割后再度上涨，华东再次达到千元水准；精铜杆成交差异明显，交割前订单表现尚可；再生铜杆交易优势继续收窄，且再生铜采购难度加大，再生铜杆企业生产有所下滑；后市来看，市场精铜杆企业经历了近期的订单补充，企业短期的产销得到了保障，预计后续生产将维持相对稳定的状态，个别且有甚至有提产空间；而再生铜杆市场的低迷表现一时难有扭转，原料采购难度依然不小，且短期有消费被低价无氧铜杆替代的趋势。

图5：精铜-废铜价差

数据来源：Wind  

（一） 贵金属市场观察

上周黄金价格持续下跌，白银价格先抑后扬，COMEX金银整体分别于 1914-1949美元/盎司、22.2-23.1美元/盎司区间内运行。受到美元指数及美债收益率持续上涨的影响，COMEX金银最低下跌至1914.2美元/盎司、22.27美元/盎司，沪金沪银表现相对强势，周内价格中枢较上周基本持平。

（二） 比价与波动率

上周，黄金、白银以及铜价全线下行，从绝对值上看金价跌幅较白银和铜价相对明显导致金银比、金铜比小幅下行；原油价格回落幅度大于金价，金油比小幅上行。

图6：COMEX金/COMEX银

数据来源：Wind

图7：COMEX金/LME铜

数据来源：Wind

图8：COMEX金/WTI原油

数据来源：Wind

黄金VIX周内前四天持续上行，直至周五小幅回落，继续处于低位水平，往前看上修的概率继续保持。

图9：黄金波动率

数据来源：Wind

上周黄金与白银的内外价差环比分化，黄金内外价差小幅扩大，白银明显收窄；黄金、白银内外比价均震荡下行，近期人民币汇率对贵金属内外比价的影响较前期有所增强。

图10：贵金属内外价差

数据来源：Wind

图11：黄金内外比价

数据来源：Wind

（三） 库存与持仓

库存方面，上周COMEX黄金库存为2179.88万盎司，环比减少约31.30万盎司，COMEX白银库存减少至27969.71万盎司，环比下滑约90.08万盎司；上周SHFE黄金库存约为2.65吨，环比减少约0.069吨，SHFE白银库存降至1426.37吨，环比减少约57.98吨。

图12：COMEX贵金属库存

数据来源：Wind

图13：SHFE贵金属库存

数据来源：Wind

持仓方面，SPDR黄金ETF持仓环比减少9.53吨至890.1吨，SLV白银ETF持仓环比下降37.09吨至14039.27吨；上周COMEX黄金非商业总持仓为34.5万手，其中非商业净多持仓增加4232手至23.31万手，空头持仓增加26081手至11.19万手；非商业多头持仓继续占优，比例较上周抬升至53.8%附近，非商业空头持仓占比小幅上升至25.8%左右。

图14：COMEX黄金持仓

数据来源：Wind

图15：COMEX黄金持仓占比

数据来源：Wind

图16：COMEX白银持仓

数据来源：Wind

图17：COMEX白银持仓占比

数据来源：Wind

可以看出目前铜价对国内利空的消息反映不敏感，但对利好的消息反映相对积极。接下来9-10月国内仍将去库，叠加经济活动旺季以及政策陆续落实，大幅下跌的概率有限，而会有一定向上反弹的空间。

预计短期内贵金属价格仍有回落的可能，关注美债利率的表现。建议投资者保持观望，可轻仓尝试黄金于1900美元/盎司、白银于22.5美元/盎司下方逢低做多主力合约。

美国8月PMI、新屋销售、通胀预期、欧洲PMI；美国银行信贷情况、突发地缘政治变化等。