PMI的一些特点

10月制造业PMI的超预期回落预示着近期经济环比动能略有减弱，但市场更关注的是2024年经济增长的持续性和强度，政策预期是年末市场交易的重心。

廖宗魁/文

国家统计局数据显示，10月份制造业采购经理指数（PMI）为49.5%，比上月下降0.7个百分点，降至收缩区间，制造业景气水平有所回落。这是此前连续四个月回升后，出现回落。

从分类指数看，在构成制造业PMI的5个分类指数中，生产指数和供应商配送时间指数高于临界点，新订单指数、原材料库存指数和从业人员指数低于临界点。

申万宏源证券认为，10月景气走弱复合季节性，源于假日因素导致的工作日减少影响供给，“双十一”促销虹吸影响订单。

西部证券认为，制造业PMI回落有季节性的影响，但降幅仍略超季节性。过去几年，10月制造业PMI均较9月回落，2017-2022年平均降幅约0.55个百分点，。但这一次10月制造业PMI环比回落0.7个百分点，跌幅高于过去几年平均水平，反映制造业增长动能有所放缓。

从分项指标看，制造业供需和价格都有回落。10月制造业PMI生产指数回落1.8个百分点至50.9%，新订单指数回落1个百分点至49.5%，新出口订单指数回落1个百分点至46.8%；10月制造业PMI原材料购进价格回落6.8个百分点至52.6%，出厂价格回落5.8个百分点至47.7%。

广发证券认为，价格回落进一步引发采购观望和原材料库存的调整，原材料去库存进一步约束生产。产需调整幅度较大的多数是上游行业可以印证。尽管10月PMI数据回落包含了季节性、价格的影响，但总需求不足、中枢不够、经济回升趋势尚不牢固是现实，这也是政策仍需继续加码的原因。

制造业PMI的下行可能还和地产投资的走弱有关。虽然近期地产相关政策有所放松，但商品房销售的改善比较有限，房企拿地投资的动力较弱。华创证券分析指出，地产投资的走弱，也体现在螺纹钢、水泥数据上。10月螺纹钢表观消费和水泥发运率均较9月走低。地产投资的走弱，也体现在高耗能行业的PMI上。

10月服务业PMI回落0.8个百分点。具体来看，铁路运输、航空运输、住宿餐饮、文体娱乐和景区服务相关行业的商务活动指数较上月均有明显上升。“十一”假期居民出行相关消费保持了较好的景气度。

由于2022年四季度经济数据的基数较低，所以10-12月经济数据的同比增速可能会有所上升。但制造业PMI主要反映的是经济的环比动能，10月制造业PMI重新回落到枯荣线以下，预示着未来几个月经济的环比动能仍较弱。

PMI的回落再度体现了本轮疫后经济复苏的曲折性。PMI在一季度快速大幅回升体现了当时经济复苏的超预期，疫情期间挤压的需求在短时间内集中释放带来了短暂的爆发。4-5月份PMI又快速回落至枯荣线以下，二季度经济环比动能也是今年的低点。6-9月份PMI持续回升，但回升的幅度是比较温和的，体现出三季度经济缓慢恢复的特征。如今10月份PMI再度回落，也表明当下经济的内在动力仍偏弱，仍然需要政策进一步发力。

从过去数据对比看，制造业PMI更像是一个反应经济的同步性指标，其领先性并没有那么强。所以，即便10月制造业PMI回落至枯荣线以下，也不宜简单线性外推至未来几个月的经济表现上。

就市场角度而言，四季度经济的表现如何已经不是关注的重点，2024年能实现什么样的经济增长才是影响市场情绪的关键。近期中央增发1万亿元国债，既有提前为2024年经济保驾护航的意图，也表明稳增长的方式正在发生一些变化，中央财政加杠杆更有利于打通宽信用的阻碍。

民生证券认为，三季度市场焦灼于年内经济增长的幅度和补库存节奏，四季度国内宏观交易的主线将落在化债进展及配合的货币政策操作。四季度利率债供给偏高，11-12月MLF到期量也偏高，预计近期货币政策宽松窗口即将打开，或有降准落地。