油价新高后又一机会

目前对全球资本市场和商品市场影响最大的两个因素：联储加息和俄乌冲突，上周都在朝着往较差的方向发展。

本来市场对联储操作的普遍预期是，3月加息25bp，全年加5次。

但美国1月份通胀数据出来后，CPI同比7.5%，再次爆表，被外界普遍叫做“40年一遇大通胀”。

所以对加息的力度预测再次提高，成了3月加息50bp，相当于全年6.5次的25bp加息。

历史上，联储上一次加息50bp还是在遥远的2000年。

如果2月通胀数据依然离谱，会有越来越多的美联储官员改为支持激进动作，我们就可能看到近30年内最凶悍的一波加息操作。

参考1994、2000年这两年类似的情况，美股还会有进一步调整，连带咱们的成长板块一起承压。

另一边，俄乌、伊核带来的地缘政治风险是影响能源价格的最大因素。

全球大宗商品在近期表现出极强的走势，包括石油在内的许多大宗商品的期货价格在近期都出现了强劲的现货溢价。

大约三分之二的大宗商品处于远期贴水的价格结构，这表明大宗商品的供应非常紧张。

许多金属、农作物和能源的需求将在今年上半年继续保持强劲，现货溢价的现象也将继续走强。

原有现货价格走势 来源：wind

关于油价，OPEC内部十分团结，去年7月就声明增产40万桶/日，结果是说一套做一套，到12月才增产20万桶/日，实际产量低于协议量。

此外，受西部最大油田关闭的影响，利比亚减产了14万桶/日的原油，拖累OPEC整体原油供应增量。

未来，OPEC原油闲置产能面临下降，供应弹性将逐步降低。

俄罗斯方面，去年8月以后已经开始增产，其中12月产油1137万桶/日，较上月增产约36万桶/日，已经非常接近原油生产能力，基本上没有增产空间。

美国受前期资本支出不足，供应也回不到疫情前高峰，页岩油产量距其疫情前的顶峰时期仍有150万桶/日的差距。

22年石油市场整体错配，除了利好上游勘探开采、中游储运，也有助于推动炼油毛利以及化工品价差扩张，大炼化盈利稳定性将有望增强。

作为下游的油基石化产品，其价格走势会与国际油价走势趋同，油价上升，石化产品会形成强烈的补库存需求，导致化工品价差呈持续扩大的趋势。

所以，在上周的油服之后，君临认为可以关注大炼化行业机会。

1、处于明显低位

国内民营大炼化的代表性项目恒力石化和浙石化已经先后于2019年和2020年投产，对应恒力石化和荣盛石化的盈利也出现了巨幅增长。

然而公司股价在2021年一季度冲顶之后都出现了大幅回调，市场预期发生如此大的变化，主要有两点原因：

一是双碳目标情境下市场认为企业持续扩张的能力受到严重约束，觉得炼化失去了成长性；

二是2021年石化化工景气度处于较高水平，但市场对未来经济前景展望较差，担心大炼化项目盈利出现大幅下滑。

过度的悲观就容易出现机会，当前可能是布局民营大炼化企业的良好时机。

碳中和对石化行业带来两个主要变化，首先行业资本开支增速下降，特别是海外企业20年以来资本开支相比以往出现明显缩减。

其次未来有限的行业增量需要解决碳排放问题，因此增量成本也会明显高于存量项目的水平。

虽然双碳目标看似增强了石化企业扩张的不确定性，但相当于提高了现存项目盈利水平，不用担心炼化项目的盈利出现大幅下滑。

此外，尽管难度提高，但一些企业的并没有停止扩张，都披露了大体量的下游化工项目投资规划，把自己往纵向一体化发展。

民营大炼化为代表的龙头白马兼具“低估值+高成长性”特点，在经济增长下行期稳增长的诉求，大炼化中的“新基建”项目可能迎来新一轮扩张。

市场对于民营大炼化企业的预期可能出现明显反转。

2、存量项目盈利性增强

从海外巨头转型、增量项目成本增加两个角度看，目前存量炼化一体化项目盈利上升是高概率事件。

全球范围内，国际石化巨头的转型相当激进，自2014年之后，BP、壳牌等国际巨头以及主要炼化企业的资本开支呈明显下降趋势。

以转型最为激进的欧洲企业为例，BP在2020年裁员上万，计划以峰值为基准，将其油气业务削减75%，争取在2050年之前实现净零碳排放，旗下的炼化资产计划从2019年起的10年内减少30%。

老牌石油公司道达尔更名为“道达尔能源”，其业务从传统石油业务逐渐向天然气、电力、氢能、生物质能、风能和太阳能转型。

美国的埃克森美孚自2000年起陆续剥离了22家炼厂，也表明了其业务重心的转向。

而需求的转向则跟不上供给的转向，普遍预测全球成品油需求将在本世纪20年代中后期达峰，化工品的需求直到2050年仍将维持增长。

全球市场是一个此消彼长的过程，国外激进减产，意味着国内存量项目的机会。

3、项目审批有望边际放松

2021年，由于石化行业“碳达峰”方案还未制定，大炼化项目审批全部暂停。

根据之前钢铁行业碳达峰从2025年退出2030年这一情况，今年大炼化项目的审批很可能迎来边际放松。

去年经济工作会议中已经提到，“原料用能不纳入能源消费总量控制”，而原料用能中，石油和化工行业占到总量的70%。

这一表态，相当于使业内新增项目不再受“能源消耗总量”考核指标的限制，提升了增量项目获批的可能性。

目前国内部分品类还有很高的进口依赖，比如乙烯近40%还需要进口。

考虑到200万吨/年及以下的炼油装置所腾挪出的缺口，项目审批边际放松后，石化项目的投资会重归高景气。

4、进军下游新材料

为什么去年大火的锂电材料，现在很多细分赛道被资本抛弃，跌跌不休。

其中很大一部分原因就是化工企业的参与，比如磷化工、钛白粉磷酸铁、华鲁恒升做溶剂、恒力石化做锂电隔膜等。

这是到了工业化成熟阶段，各生产要素成本上涨后，大炼化企业的必然选择。

新材料产业是完全竞争市场，与上游大炼化这类依靠牌照垄断的市场有所不同，但很多化工企业本身是从竞争市场拼杀出来的，有极强的研发和成本控制优势。

比如，荣盛石化和恒力石化，当初是在下游聚酯产业链中脱颖而出的企业，过去的聚酯产业与如今的新材料产业类似，都是竞争激烈的完全竞争市场。

这两家企业能走出来堪称“卷王”。

而新材料现在处于高速发展期，尤其锂电材料，很多小企业凭着一点产能就能获得大额利润，典型如做6f、vc、pvdf的那几个企业。

未来新能源材料也会产能过剩，民营大炼化企业入局类似于降维打击，再次卷赢不是没可能。

荣盛和恒力历史上拥有很高的ROA和ROE，公司运营一流，目前在光伏、锂电、可降解塑料等新材料产业链均有所布局。

荣盛石化部署了EVA、DMC、PC和ABS塑料等一批新材料产品。

其中，30万吨EVA装置已于2021年12月一次投料成功，成功产出VA含量达28%的光伏料产品。

得益于完备的炼化一体化布局和全产业链优势，公司EVA、DMC等装置盈利能力优势显著，此外，公司还计划投资500亿元，建设金塘新材料园区。

恒力石化有公告拟投资建设160万吨/年高性能树脂及电子级DMC（含EC、EMC和DEC）、ABS、PC、GPPS、HIPS等新材料。

两家已明确的未来新项目的投资规模都在500亿左右级别，按照预计的投资回报率，能够带来的利润增量60亿左右。

油价助攻+炼化项目审批放松+切入新材料，是22年大炼化企业的主要逻辑，由于前期已充分反应悲观预期，这个位置就有了介入机会，可予以关注。

参考研报：

《东方证券-民营大炼化迎来布局良机》

《天风证券-大炼化：2022 看大象起舞》