易小金：医药的需求永无止境、创新源源不断

之前我们读三季报时我们发现，随着医药、消费的下跌，近期许多基金经理开始关注这两个板块。关联阅读：《基金三季报精华观点：消费、医药和地产将迎来复苏？》   “往人少的地方走”，是投资中一件很重要的事，我们可以适当把目光回转至医药主题基金。   但一个不可忽略的事实是，经过前两年的累积，一些大公司的医药行业基金经理也普遍管理规模较大了，需要挖掘一些更有潜质的“灰马”。（下图为医药行业主流基金经理的管理规模情况，截止2021Q3）  

最近常听投资者提到一位宝藏基金经理姜永明，他是财通资管的权益投资总监。财通资管是一家“非典型”公募管理人，作为券商资管系公募管理人，这几年权益投资可圈可点，强调组合管理和基金经理的长线考核，拿下了三年期业绩第一的战绩（近三年公募股票主动管理收益率216.18%，106家公募管理人中排第1，数据来自银河证券：截至2021年三季末）。   在姜永明的带领下，财通资管虽一贯低调，还是有多位“灰马”基金经理被投资者陆续挖掘出来。今天要介绍的，是财通资管的易小金。   易小金是中国科学技术大学理学学士、复旦大学管理学硕士，从入行开始就专注医药研究，有7年证券从业经历，3年投资经验，自2018年中管理至2020年中的2只医药健康主题类基金任职回报均超40%，年化近20%。其中一只产品曾获2018年度《证券时报》一年期股票型明星基金奖、2019年度《上海证券报》金基金股票型基金三年期奖等多项权威认定。

最近有幸对易小金进行了深度访谈，以下为全文。

投资框架

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零城逆影：请先介绍一下你的投资框架？

易小金：我的投资框架可以从两个层面来看：

1、选股层面，自上而下与自下而上相结合，力争找到一流赛道的一流公司；

2、组合层面，收益来源的底层驱动因素多元化，但敢于重仓优质公司。第一，不押注单一赛道，组合中不同个股的业绩底层驱动力多元化，例如持仓标的中有的是消费升级驱动、有的是进口替代驱动、有的是底层创新驱动；第二，对个股研究深度非常高，一旦找到真正优秀的公司，敢于重仓持有。

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零城逆影：自上而下主要关注哪几个方面？

易小金：自上而下，其实是从宏观到微观的几个视角：

1、时代背景：例如人均GDP和医疗服务支出的正相关关系，中国企业加速出海等等，这可以指导我们去做产业比较和筛选；

2、产业周期：深刻理解产业内在规律和利润驱动要素，判断产业所处景气周期和产业链利润分配情况；

3、政策环境：受政策影响比较大的行业，政策的变化很容易导致板块估值的波动。

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零城逆影：自下而上选股主要看重哪些指标？

易小金：可以归结为4个方面： 1、行业空间：要足够大，这样才容易出大市值公司； 2、经营周期：公司进入利润释放周期； 3、有护城河：核心竞争力带来的业绩增长引擎足够强劲； 4、公司治理：重视股东利益，治理结构良好。  

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零城逆影：大部分基金经理看的都是这些，那你如何创造超额收益呢？

易小金：我觉得要搞清楚自己想赚什么样的钱，然后再持续努力提升自己。  我希望去赚企业成长的钱，这需要对商业模式、行业格局、公司竞争力的深入理解。企业面临的内外部环境在不断变化，二级市场也日趋专业化，因此对于投资人的挑战越来越大，要能持续进化，争取使自己具备超越大众认知的洞察力。 同时要学习控制情绪，这需要独立思考和耐心等待。  

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零城逆影：市场赚钱机会那么多，如何搞清楚自己可以赚哪些钱？

易小金：这需要投资者有取舍思维，时间精力是有限的，能力圈也有限，我自己总结有3点： 1、取长舍短：长线思维、产业思维，多研究思考长期因素，淡化短期因素的权重； 2、取强舍弱：研究各赛道的龙头企业，这类公司往往能很好地表征行业的发展态势，财务数据置信度高； 3、取大舍小：侧重研究能重仓的个股，花同样的时间，追求最大的总金额回报。  

交易策略

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零城逆影：你比较注重性价比（风险收益比），如何判断一个股票具有性价比呢？

易小金：在选股中坚持风险收益比的衡量，我的方法就是不断进行比较。例如拿国内龙头与海外同类龙头对比、医药龙头和其他行业龙头对比、股价包含的预期和公司经营真实基本面的对比等等，综合行业前景、公司潜在增速、估值水平等多维度的指标，不断去寻找在当下约束条件下的最优解。

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零城逆影：我看你过往的投资中会做一些交易和波段操作，这些交易主要是根据性价比进行调整的吗？

易小金：信息传播效率提升导致市场很容易在短期达成共识，进而引起股价大幅波动，而和市场对决是冲击成本最低的建仓方式，好的买入机会常常来自于市场错误定价时。因此在交易层面，我会把握住波动较大时的建仓机会，也会在市场情绪进入过热区间时进行降仓。

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零城逆影：当一个公司性价比变的不太好了，但是基本面并没有变化、并且股价还在上涨的时候，会如何操作？

易小金：我们一直强调寻求组合平衡感，这需要你知道自己到底在赚什么钱。你所说的这种情况往往是股价涨幅最快的一段，这需要对基本面进行更为紧密的研究跟踪，有可能是公司的基本面在发生深层次的变化，也有可能是市场对公司的认知进入了乐观的情绪化阶段，那我们就要寻找更有性价比的资产，随时做好置换的准备。 

 

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零城逆影：医药行业普遍估值较高，你如何看待估值？

易小金：估值不等于真实基本面，而更多反映的是市场对基本面的看法。 第一，要区分公司自身增长的和行业增长的，不同组合条件下应该给的估值水准是不一样的。没有经历过行业阵痛期检验的公司不应该匹配过高的估值，我们应该尽量去找顺应时代的行业中有自身很强能力的公司。 第二，不要看静态估值，而是要不断去比较，包括行业内比较、跨行业比较、历史比较，去找到这一类公司的估值锚，这样的研究结论会更加踏实。 第三，要扩大视野，捕捉股价驱动因子的拐点，这样可以更好地洞察全局。  

组合构建和风险控制

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零城逆影：医药行业普遍估值较高，你如何看待估值？

易小金：事实上，组合管理的思维非常重要。我们遵循自上而下和自下而上相结合的方式遴选个股，同时强调组合中个股业绩增长的底层驱动力多元化，例如有的公司受益于国产替代，有的受益于消费升级，有的受益于国际化等，通过这种方式降低组合的波动率。  

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零城逆影：行业主题基金的波动会更大一些，你是如何控制回撤的？

易小金：医药应该算一个行业集合，内部子行业的景气周期各异。我们主要通过风险收益比衡量和驱动因素多元化来控制回撤。 同时，我们也在不断拿自己的预期跟市场的预期比对，当出现情绪化迹象时就提高警惕，做好防范风险的准备。

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零城逆影：什么情况下会卖出一只股票？

易小金：买入一家公司时，就会有一个初步评估和推演，卖出一家公司一般是因为： 1、公司基本面出现了负向变动：行业受到外部冲击，竞争格局恶化，政策突变，管理层动荡等； 2、找到预期收益更大的投资标的； 3、判断市场泡沫较大时。  

医药行业观点

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零城逆影：你前面说注重自上而下的分析，注重对产业的研究，那你对目前医药行业有哪些大方向的判断吗？

易小金：鉴往知来，过去十年，医药行业先后经历了三大成长主线： （1）2009-2014年，主要逻辑是医保扩容下的需求拉动，典型代表是中药注射剂、化学仿制药； （2）2014年至今，主线来自差异化需求的崛起和Me-too创新药红利，典型如消费医疗服务、二类疫苗、生长激素、仿创药公司等； （3）2015年至今，中国加速融入全球医药价值链，CXO和部分医疗器械公司充分受益。 站在当前时点向前展望，机会在哪里？我认为主要在：全面国际化，供需共繁荣，国产替代提速。 1）继续深度国际化，从供应链的国际化到产品的国际化，从中低附加值产品到高附加值产品的国际化，创新药、中高端耗材器械等的出海会进一步加速。 2）需求端完全没有问题，缺优质供给，供给创造需求的新领域仍层出不穷。 3）卡脖子问题带来的关键原材料和设备的国产化机遇。  

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零城逆影：医药行业受政策影响非常大，但是政策出来之后再调整，可能又晚了，如何做好医药政策变化的应对？

易小金：中国是以公立医院为主体的医疗服务体系、以全民医保为主体的支付体系。自从新医改尤其是国家医保局成立后，整体的政策脉络非常清晰，提升医保资金的使用效率，并尝试用医保战略性购买引导中国医疗实现更高质量、更具价值的发展。 这一价值取向并没改变，因此政策的稳定性非常强，我们更应该花时间进行企业基本面的跟踪和竞争格局的分析。  

市场展望

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零城逆影：医药的各细分行业中，未来比较看好哪些子行业？

易小金：医药行业兼具科技属性和消费属性，需求永无止境，创新源源不断。这决定了在以下几个子行业，投资机会比较明显：

1）针对未满足需求、拥有底层技术的创新药/创新医疗器械公司； 2）高端制造业:中国在国际上具有成本优势和产业链配套优势的行业，例如CDMO、医疗器械； 3）基于人口大数据的AI和精准医疗公司； 4）消费升级和医疗健康险公司。

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零城逆影：医药行业是一个专业性非常强的行业，基金经理也是一个需要不断学习的职业，平时会采用什么样的方式提高自己？

易小金：1、大量的阅读，包括但不限于教材、行业资料、商业传记、投资书籍等； 2、定期复盘总结，从自己和他人的错误中学习。   目前易小金加盟财通资管之后的首只新品——财通资管健康产业混合基金（代码A：012159 / C：012160）正在发行之中。在当前医药行业经过盘整，逐步显露出配置机会的时点，选择一位拥有成熟投资框架的实力派选手进行布局，是一件值得期待的事。   风险提示：本材料内容不构成任何投资建议。本资料中的观点和判断仅代表财通证券资管当前的分析，财通证券资管不保证当中的观点和判断不会发生任何调整或变化。

投资有风险，选择需谨慎。