梳理不同风格基金经理的年报观点

- 宏观与框架（偏均衡）：中欧的周蔚文、兴全的谢治宇和陈宇

- 价值与谨慎（偏防守）：嘉实的谭丽

- 动态与变化（偏进攻）：泓德的邬传雁和交银的杨浩

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01

01-A 中欧的周蔚文是少数自上而下选股的基金经理，比较关注宏观经济和行业趋势。

综合考虑经济、资金、股市估值三大因素：

首先，宏观经济大概率会保持较好的增长，2021年中国及全球的经济增长确定性很强；

其次，与经济增长趋势相对应的是低利率环境将有所改变，央行未来将回升流动性；

——以上两个特点是一个正常的经济周期刚过底部时典型的特征，如果股市也是在底部刚过，是不用怀疑股市将随着经济的增长与利率的上升而上涨；

第三，目前A股市经过两年结构性牛市，整体估值不低，但经过近期调整后，结构性泡沫明显缩小，估值更趋合理，同时结构性低估值板块依然存在。

未来策略：

短期而言，我们更关注市值与景气还处于低位的疫情受损行业；

长期则更看好受益经济转型与社会发展趋势的结构性投资机会，我们尽力寻找未来行业好转的中长期机会。

兴全的基金普遍注重行业的均衡配置，因此选择了兴全大佬谢治宇和偏向进攻和成长的陈宇的基金年报观点。

01-B 谢治宇的年报观点也是从宏观经济、货币政策以及个股三大方面来说的：

我国经济步入高质量发展时代，我们观察到一些优秀公司的竞争力相比前几年确实有了明显提升，涌现出了一些具备全球竞争力的科技和制造企业。

货币政策方面，自 2020 年下半年开始我国已逐步正常化，海外方面虽然美联储官员仍然表达了宽松意愿，但通胀预期的提升可能会带动利率的上升。

从股票市场来看，经过 2019-2020 年的上涨，部分公司的估值已经处于历史高位。

01-C 陈宇的观点分成3个部分：

缓慢转弯的过程：

展望 2021 年，超宽松的货币政策不可持续，但是剧烈的收紧也不太可能，毕竟旅游等服务型行业的复苏刚刚开始，很多行业还有创造就业岗位的压力，比较可能的是一个缓慢转弯的过程。

总体不悲观：

随着疫苗的逐步推广，欧美的生产部门也会逐步复工复产，全球大的格调是“复苏”，中国的出口部门的增速可能略有下降，总体上，本基金对 2021 年并不悲观。

局部结构上的策略：

结构上，本基金偏向于选择高盈利增速的行业，用盈利的快速增长来“对抗”超宽松货币政策的“退潮”。

【小结】

1、疫情逐步恢复，部分国家已实现群体免疫，所以中国目前在加速大力推进疫苗的普及，不久的将来很可能会逐步全面开放了，经济向好已经比较确定了。

2、之前宽松的货币政策大概率不会持续了，很可能会逐步收紧；

3、不管是经济恢复，还是政策变化，都会是个缓慢变化的过程；

4、部分高估值的板块或个股，通过时间来慢慢消化；

5、备注：基金公司在20年年初分别申购3位经理在管的基金份额，截止20年年底均未见年报中披露赎回。

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02

在价值投资方面，选择偏向防守风格并且比较谨慎的谭丽的年报观点进行跟踪。

谭丽在19年的年报中曾写道：“现阶段，常识和长钱最重要，长钱的重要性在于可以承受波动，这也是长钱能够获取更高的收益的最大归因，因此建议投资人不宜过分恐慌的卖出，常识告诉我们除非及其极端的情况，疫情对经济影响是即过性的，对企业价值更是没有影响，就像 16 年熔断后，18 年年底是最好买点一样，此次波动也可能制造出中期最好买点，行业方面，我们不建议追逐受损较少甚至受益的行业和公司，和负面影响一样，正面影响大多也是一次性的，波动的不是企业价值，更多的是情绪，我们反而会关注受疫情短期负面影响较大的行业和公司。”

2020年中报，年中总结主要分3部分：

1、提示高估和风险：

“针对目前的 A 股市场，我们必须要指出部分类型股票的高估已经较为严重，主要出现在科技（含医药）、消费领域，这些也是集中趋势交易最严重的领域，市场充裕的流动性发挥了很大的作用，当然这类资产有一定来自产业层面的基本面支撑，但我们对于投资人对于未来过于乐观的盈利预期表示深深担忧。”

2、深入研究，以合理价格买入：

“在目前阶段，风险偏好成为获取短期良好盈利的重要来源，我们始终相信事物发展的客观规律，也希望我们的持有人和我们一样对市场保有敬畏之心，我们的原则是寻找低估的资产，以一个合理的价格买入，等待企业的成长以及市场的价值发现。”

3、对H股保持乐观：

对于 H 股市场，我们要乐观的多，首先整体估值很低，其次结构上也没有 A 股如此极端，还是有大量机会可以参与，寻找经济复苏带来的企业价值回归的机会，从 1-2 年的维度看，H 股显然比 A 股更加具有吸引力。

2020年的年报观点整理

谭丽的价值精选基金20年年中收益为4.09%，年终收益为71.48%

关于经济周期：

“我们认为此轮复苏的持续性将超出预期，因为驱动力更加持续，我们将看到消费、服务和制造业投资的持续复苏，也会看到基建投资、房地产投资的韧性，我们会看到上游资源品以及中游工业品价格的抬升，也会看到终端消费品价格的上涨，当然我们最终还是要面对“逃不过的周期“，我们会始终保持对周期的敬畏之心。放一年甚至更长的时间维度，我们相信通胀预期可能导致长端利率上升，增加金融市场的波动，尤其考虑到 2020 年的货币大幅扩张，2021 年的核心是低利率能否持续?“

未来的行业配置方面，始终保持攻守兼备，在必需消费、医疗服务、科技等板块仍然会配置较少；更注重低估值的品种，如金融、地产、公用事业行业；也会更加重视低估值的中小盘股票。

后续操作是更加勇敢，还是更加谨慎？

指出指数位置是很低的，但是如果看结构，就发现我们处在一个不那么好的周期位置，部分股票因为各种原因已经昂贵的不敢直视；

走到今天，最好的避险行为就是不抱团，引用大师的话:“没有什么东西会在投资中完全重复，泡沫也不会，每一种形式的非理性繁荣都是不尽相同的，我们只能寻找一些所谓相似的韵脚。“

我们认为 2021 年盈利的增长与估值的收缩将会并行，在未来的某个日期，我们会因为适当的撤离而得到奖励。

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03

在偏进攻的基金里，重点关注下泓德的邬传雁以及交银的杨浩的观点，这2个人都提出了需要关注投资方法的动态变化和与时俱进。

03-A 邬传雁在年报中写道：“我们探讨了在一个全球经济转型大背景下，A股所面临的超长期结构型牛市机会，同时也指出在这次历史性机遇中，真正有长期价值的投资机会并不多，它只会落在少数具备基业长青潜质的春天型企业身上。”

关于估值方法问题：“正确的估值方法是什么？本基金认为正确的估值方法应该是随客观经济发展而发展的，是与时俱进的价值发现和评估方法。”

“我们需要看到的是，推动这些发展或者进步背后的真实力量其实是劳动力作用的较大变化，是劳动力从以贡献体力为主转变为以贡献智慧为主的过程，也是劳动力的智慧以及对劳动力的智慧进行有效组织成为企业最重要的无形资产，滔滔不绝地为企业创造价值的过程，更是由劳动力的智慧的差异不断扩大造成优质企业与一般企业差距不断加大的过程。”

分析A股市场产生分歧的原因，“而传统的估值方法未能将其考虑在内，成为我们对企业估值理解发生偏差的主要原因，也成为A股市场产生价值认知分歧的主要原因。“

未来这种分歧不会较快消失，并阐述了机构的优势和未来的变革，“而作为机构投资者，本基金认为我们最大的价值并不在于我们所具备的信息优势、专业知识，而在于我们对经济转型与企业价值的洞见，我们需要看到那些尚未显现的部分（即无形经济的部分），并且需要构建起一个框架，来对这部分价值进行合理的评估，这个框架包含但不限于我们长期坚持深入研究的企业的组织构架、激励机制、制度流程、IT支撑体系、价值观以及企业文化等。它也是我们传统估值方法在这个时代当中必须要经历的一次迭代。”

03-B 交银杨浩的各个基金以及总的管理规模都翻了一番，在年报总结了3点，原文如下：

1、我们的组合管理要理性纪律，平衡对冲，尽力兼顾多个基金评价指标。

2、我们投资的企业要兼顾社会价值和经济价值，这些企业应当尽力为他们的客户，股东，合作伙伴创造更大的共赢。

3、我们应当通过深度研究，尽力找出最具代表性或性价比的公司进行个股集中投资。

在对未来的简要展望中写道：“所以，2021 年多维度的、多层次的个股深度研究尤其重要，组合管理的分寸感也尤其重要。”

关注的投资方向有：

1、泛制造业因出海本地化、升级、一体化造就的定价权提升。

2、深度数字化推动的零售及供应链升级。

3、智能化新资本开支上升。

这三个方向既包含对产业景气度趋势的观察，也包含对商业模式跃迁的思考，我们会实事求是，与时俱进的去寻找投资机会，努力为广大的基金份额持有人实现长期稳健的投资收益。

【声明】以上仅为个人观点及感受，作为本人的投资记录、整理和总结，不作为买卖依据。

投资有风险，入市需谨慎。