逆市斩获正收益，规模暴增1800倍，国金量化马芳：收益来源要足够广泛，组合足够分散

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如果说起2023年爆火出圈的“神基”，一定有国金量化多因子的一席之地。

从2020年马芳接管国金量化多因子以来，这只基金2年多时间取得了49.98%的总回报，年化15.66%。

在2021年实现18.41%的回报，更难得得是在2022熊市中，国金量化多因子仍得了12.33%的正回报，相较于对标的中证500指数，超额收益高达32.64%。

在优秀的业绩吸引下，国金量化多因子的规模迅速增长，仅今年一季度就增长超33亿元，与2021年时仅300万的规模相比，目前55亿的体量已暴增1800多倍。

而在规模的迅速扩张下，国金量化多因子的业绩表现并未变形，今年以来，仍取得了11.58%的正收益，超额收益近7个点。

数据：choice，截至2023.6.16

近日，在一场内部线上交流会上，马芳现身直播间，介绍分享了自己在管理国金量化多因子，沪深300指增等产品时的量化投资体系。

由于规模快速扩充，许多基民很关注策略容量是否能够足以支撑规模增长的问题，马芳也对此做出了回应。

她表示，与其看规模的绝对量，其实规模的增长率要更有意义一些。

对于国金的量化管理团队来说，基金规模增长比例最大的时点其实是在去年的三季度末。

而从今年以来的基金业绩表现来看，国金中低频的策略容量相对较大，是足以容纳当前的产品规模的。

马芳的基金，其一大特色之处，在于她的量化投资中几乎没有任何基金经理本人主观的干预。

在分享中，马芳也提到，国金的量化策略在近7年的实盘过程中，从来没有人为进行过主观参与。

核心原因就在于，她不认为人工的干预会带来长期稳定的阿尔法。

因此，事后我们从基金持仓中看到的行业或者风格轮动，实际上都是模型本身进行判断、预测从而调仓的结果。

以过往持仓为例，2022年，国金量化多因子的持仓在上半年从偏新能源快速转向电子、计算机、军工，同时风格上由偏大转向偏小盘风格。

下半年，尤其是四季度时，国金量化多因子的持仓又进一步地从小盘风格转向大盘，重仓前几名中多包涵像立讯、茅台、中国中免等大盘股。

待到今年一季度，从一季报来看，国金量化多因子的持仓又从大盘转向了小盘，并且行业上多有电子与TMT行业持仓。

注：量化多因子各季度前十重仓股，来源：基金定期报告

投资报（liulishidian）整理精选了马芳分享的精华内容如下：

超额归因于个股超额、

风格、行业偏离三大方向

问：国金300指数增强这只产品是从去年11月份中旬起开始管理的，到现在半年时间，我们整体的业绩从超额的维度看是不错的。哪一类因子贡献得多一些？

马芳：之前我们提过有三个主要的方向。不谈因子，因为我们并不是做多因子的，更多的是做预测模型。

从做法上来讲，如果给它的收益进行归因，看它的来源的话，我们可以分成三个大的方向。

一个方向是，个股超额，

你可以理解成是纯的超额收益，它并不受风格、行业偏离的影响。

也就是说，在不偏离风格，也不偏离行业的情况下，获取的一部分超出基准的收益，叫pure-alpha。

这个部分平均下来贡献三分之一。

另外两个方向，比如在风格上、行业上，贡献另外三分之二的比例。

这只是一个大概，在不同的时间区间上，有可能纯的alpha会更高一些，有可能风格上会少一些。

我刚才举例说明的时候，是在比较长的时间维度上，大概是这样的一个划分。

如果从今年来看，跟这个比例差不多。

大家可能比较关注大小盘这种市值因子，今年如果光看这块，这个在我们来讲就是几十分之一，

但是这个比较好观测，大家也比较爱说这个，也比较容易引起共鸣，所以我们就拿这个来举例。

其实这一块，它在今年是一个微负/微正的贡献，并没有提供多么强的收益。

基金之所以还能有一个相对来说比较显著的超额，是其他的几个方向贡献出来的。

这也体现了我们一直在提的，收益来源要广泛。

如果收益来源比较窄，当一两个方向不太好做的时候，你就会比较难了。

在成份股范围

做全部增强

问：300指增有多少比例做增强？目前市场没有增量资金，确实最近这段时间两市整体成交额也就8000亿左右。300成分股多数都属于大盘，是不是超额比较难做？偏离度大概是什么样的？

马芳：300指数增强这个产品，跟一些指数增强的通用做法可能不太一样。

我知道有些做法是，拿80%做指数，20%在其他地方选股做超额，我们目前不是这样做的。

我们大部分是在成份股里面选，

选是主动去选，你可以理解成我是在指数范围里面全部增强。

跟踪误差，相对300来说，这块的跟踪误差年化差不多是三四个点，

因为我们知道正常合同里面规定在7.5%或者7.75%以内，指数增强产品会规定这样的一个范围。

我们这类产品跟踪误差确实是比较小的，因为我们选股范围也是在成份内。

大家会有这样一个通识，就是在300里面做增强确实是挺难的，因为都是比较大的票，平时波动也比较小。

要想做出超额确实是比较难一些。

我们自己观测下来，我们这种策略不太“偏科”。

我们整个团队管理有基于500的，有基于300的，还有基于1000去做超额的产品。

整体上来看，这些都会基于自己的基准做出相对来说比较稳健的超额出来。

这个原因还是在于，我们自己做超额整体的一个框架。

因为不管你是在哪个范围之内，某一些票可能超额好，某一些票超额不好，这个跟它的因子属性有关系。

这一堆因子可能适合某一类，比如沪深300，另外的一些因子可能更适合500。

对我们自己来说，它会是一个相对比较通用的标准，

因为不管是基于哪个范围去选，它们总体都会在这种风格上、个股超额上、行业上或者其他的一些热点上，会有一个相对的差别，只要它数量上不是太少，它都会体现出这样一个相对的差异。

这个相对差异体现在我刚才说的很多维度上。

在这些维度上，你都可以去做判断和选择，选出具有超额收益的股票来。

这个其实相对来说是比较通用的一个框架。

与私募量化的三点不同，

一直在中低频的赛道上

问：像国金量化多因子和国金300指数增强，这类主动量化产品和指数增强产品在管理上会不会区分管理？和私募量化会有什么不同？

马芳：目前我们的差异主要体现在选股的范围有差别，是全市场去选，还是主要在成份内去选，

主要是这个差别，框架上是一致的。

和私募相比，在公募里面有一个比较明显的不同，就是在公募里我们是做不了日内回转的，T+0这块做不了。

我们在2016年开始实盘的时候就没有走这个赛道，也可能正是因为这样一些差别，在收益特征上会有一些差异。

其次，框架的不同是一个基础，是一个根本。这是一个比较明显的差别。

另外，我们一直在中低频的赛道上去做，这也有差别。

问：300指增和量化多因子的超额在追求上会不会有比较大的差别？

马芳：沪深300是成份股范围内选股，在跟踪误差上，沪深300肯定比多因子更小一些。

但是我们在做这两个产品的时候，都会对它的信息比率有一些要求，

当然这是在控制了一定风险的基础上，追求信息比率的更大化，在这些方面有一些差别。

目前策略容量没问题， 

现在冲击反而在减小

问：大家比较关心策略容量的问题，多因子在一季报时就已经50多亿了，这方面怎么考虑？

马芳：这个倒是没关系，大家可以相信管理人的选择。

大家要看过去半年的增量，我们要看增长率才有意义，增长的比例越高，那个量带来的冲击，是比实际绝对值要更有意义一些。

我看了一下数据，最大的变化率是在去年的三季度末，那个时候是峰值，后来慢慢减小。

大家在担心的时候，对我们来讲冲击反倒是在逐渐减小的。

从过去五个月多因子的超额来看，一定意义上可以打消大家这样的顾虑。

我们只要还能接，肯定会基于策略本身能够容纳的量。

因为换手其实是比较低的，这证明它能容纳的量不会太小。

我们自己是比较谨慎的，如果不能做的话，确实会停一停，并不排除这种事情。

更关注阿尔法的积累

问：如何看待不同指数是否便宜，都统一看估值吗？

马芳：PE可以作为一个参考，但也不是一定要看这个指标。

对我们的组合来讲，我们在贝塔的选择上确实没有太大的发言权。

因为我们自己认为很难做一个择时，但是如果从点位上来讲，现在也不是多高的点位。

我们关注的是阿尔法的积累，

是不是能够更稳健地获取超额收益，这个从中长期来讲才是更加有意义的一个事情。

问：假设您同时拥有300和1000指增，哪个超额相对更好做一些？

马芳：在A股上，看起来偏小的标的，它的超额可能相对来说显著一些，会有这样的一个特征。

像美股，比较偏大的股票交易更活跃一些，这个跟A股不一样。

A股相对来说比较均衡，大的小的好像都有机会，偏小的超额好像看起来还好一点。

如果非要去选的话，我为什么大部分产品还是选500呢？

从500来讲，它会更加均衡一些。

从300来讲，大家也能观测到，从超额上来讲它也体现出来一个比较好的特征，就是不太偏科的问题。

轮动是模型的偏向

在不断调整的结果

问：有朋友提问，我们的量化是中高频还是中低频？我们会做轮动的策略吗？

马芳：公募中我们肯定是偏中低。

我们是全A市场选股，

对大盘还是小盘没有这种主观的偏好，也会在科创板和创业板选股。

轮动是这样理解的，做轮动的话，方法都一样，轮动实际上是一个结果。

因为我们的一部分收益也要去看风格、行业的选择、预测。

在这个过程当中，最后产生的结果就是，我在这个时刻或者这个区间偏向谁。

我偏向价值，或者偏向某个行业。这个偏离度其实也比较小，这个偏向是一个持续变化的过程。

这个做法带来的结果，就是在不断地去做一些选择、调整。

牛市中量化基金

能跑赢市场吗？

问：量化是不是更适合震荡的行情，不太适合单边上涨或者下跌？大牛市的时候会不会有可能跑不赢指数？

马芳：这个问题本质上往下延展一步，所谓的大牛市，如果是大家都在涨，就是普涨，机会也都比较均衡，

这个时候量化也能从这种比较均衡的市场里面，比较容易地获取超额。

如果像我们刚才说的单边往上涨，就是一种非常集中的风格，或者非常集中于一两个赛道，

只有它好，其他的都不行，这样的一种上涨，是比较难以跑赢的。

因为量化终究还是比较分散，

如果只有某一种赛道，某一种风格好的话，除非基金所有的持仓都选在这一个方向上，那这样的话就跟量化的做法不相符了。

问：前段时间业内讨论，有人业绩非常不好的时候，甩锅量化。有人说，量化T+0的策略助推了市场的波动，您认为量化会助长市场整体追涨杀跌的氛围吗？

马芳：T0的容量有限，越快的频率，量越有限。

量有限到什么程度？

一家机构做T0的话，可能规模到20亿就了不得了。

如果单纯说由于这点导致的，我觉得有点过于牵强了。

说到追涨杀跌，真正的量化策略做追涨杀跌的很少，倒是做反转的比较多。追涨杀跌，真正的量化策略反而不太这样做。

如果从这个角度出发的话，它反倒是在平抑波动，而不是助涨助跌。

风格转变切换时，

可能存在一定超额回撤

问：如果市场风格转变，量化策略能及时做这种切换吗？

马芳：我们有过一个分析，从判断和预测上来讲，它的信号会提前，预测度还是蛮准的，还是有一定的功力的。

转换的时候，特别是那种非常极端的切换的时候，具体到产品层面，因为它毕竟有一个比较大的规模，即使要切换，它也需要一个过程。

在这个过程当中，是有可能带来一些超额上的回撤。

即便你预测得非常准确，它在换的过程中也可能会带来一些损耗。

但是，如果这个回撤是在一个合理的范围之内，我们都是可以接受的。

因为不可能说超额一直往上走，没有任何回撤。

一般在切换的时候，如果有一些回撤，大家也可以自己去看是不是有一些风格的急转，或者市场有一些比较大的变化。

如果它在切换了中有一定的回撤，然后慢慢又会跟上的话，其实是没有什么问题的。

多条腿走路

来源广泛，足够分散

问：感觉我们的量化相对来说是比较抗跌的，风控或者是回撤这块有什么心得吗？

马芳：这个主要是对超额收益而言的。

如果关注我们的话可以知道，我们一直在讲两个方面，

第一是，获取收益的来源要广泛，不能一条腿走路，而是要多条腿走路。

各个方向的相关性要低一些，这样的话才能相对走得比较长，在长时间内相对稳健，这是一个最关键的因素。

第二，是要做到足够分散。

我们做个股超额，是针对个股，真的是去看每个股票然后去选择的。

如果是从行业、风格，它是从一个中观的维度，我们就针对这个行业的一些特性、数据做一个收集，然后给它落实到个股做一个打分，是这样的一个框架。

问：基金经理的判断会影响产品吗？

马芳：我们实盘将近七年，这个过程中是没有人工的干预。

即便是我有一些倾向、有一些偏好，只要它开始运作，我是没法干预的，是靠信号来决定。

因为我们不认为这种人工的干预会带来一个比较长期稳定的阿尔法，所以不会去做人工的干预。

- 结语-

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