公募量化的标杆，景顺长城黎海威：今年的环境，对小盘成长比较有利

黎海威2004年毕业后就加入了全球顶尖的量化投资机构巴克莱资本从事量化投资，2012年加入景顺长城基金，出任量化团队负责人。

他与曾在巴克莱工作过的李笑薇、田汉卿，被并称为“巴克莱三杰”，率队撑起了国内公募量化的近“半壁江山”。

数据：choice，截至2023.3.13

这次也是黎海威不多的和市场交流的机会，对于今年的市场，黎海威表示，

年初市场回暖的背景下，公募量化产品的表现则尤为亮眼，聚焦中证1000的指数增强产品更是突出。

而量化投资的核心优势就在于宽度，恰好对于小盘股来说，它最大的特点在于其数目庞大并且十分分散。

无论是卖方还是买方都缺乏对这些小盘股的深度覆盖，

用量化模型来覆盖在边际成本上更加适合，也能够提高选股的成功率。

从历史规律来讲，信用扩张和盈利回升的阶段，科技制造板块拥有比较高的超额收益，

而小盘成长受流动性的推动作用更大，也与我国当前产业升级趋势一致。

因此今年的小盘成长多有表现，在后续也有其投资价值。

从具体来讲，黎海威认为，从专精特新入手看小盘成长，或将是一个更合适的维度。

投资报整理提炼了黎海威的交流要点和精彩内容：

1.在盈利上行阶段的小盘成长，特别是中证1000为代表的这种科技成长板块，它的贝塔机会还是会比较强的。

在历史规律上来讲，信用扩张和盈利回升的阶段，科技制造板块有比较高的超额收益……

现在是比较倾向于指向“宽货币+宽信用”。

也就是说市场是不缺钱的，而且企业也比较容易贷到款，还有信心进行扩张等等，比较容易触底回升。

这种是对小盘股、小盘成长比较有利的。

而且对选股来说，你的投资宽度是比较容易扩展的。

2.从量化的角度来说，量化核心的优势在于投资宽度上。

小盘的股票或者公司来说，最大的特点就是它数目很分散。

对于研究员来说，很难对3000只以上的股票进行很深入的覆盖。

量化，因为是以模型来覆盖，对我们来说只要有数据，边际成本上还是比较划算。

而且可以通过量化模型，来提升选股成功的概率。

3.先进制造领域里面更有可能隐藏未来的冠军。

关于隐形冠军，虽然有些不起眼，比如它生产一个螺丝钉或者啥，但是它在全球供应链上可能占的份额非常高。

它的定价权就会比较高，所以它的利润也相对比较高。

有些细分赛道可能也容纳不了三五家公司去竞争，但是它先成长成为一个隐形冠军的时候，其实它就相当于设立一个比较高的行业壁垒。

小盘成长的

贝塔机会来自三方面

我们要谈到股市，特别国民经济这块肯定是脱离不开货币信用周期的。

如果从货币看，流动性来讲还是相对宽松的，而且短期的通胀压力并不大。

特别我们也看到，环比的CPI其实是有掉头往下的一个趋势，

也就是不管怎么讲，通胀压力是不会那么迅速传导到整个实体的下游的。

决定中美利差的因素，是中美相对的景气度，

随着疫情的修补，预计海外的紧缩周期逐渐放缓，或者进入一个末端，其实对国内货币政策的约束是相对有限的。

所以，央行还是可能通过降准的方式，进一步释放流动性的。

如果是在这样一个状况下，在一种宽货币稳信用到宽信用这个阶段，

你会发现，在盈利上行阶段的小盘成长，特别是中证1000为代表的这种科技成长板块，它的贝塔机会还是会比较强的。

在历史规律上来讲，信用扩张和盈利回升的阶段，科技制造板块还有比较高的超额收益。

小盘成长其实受流动性推动会更大一些，而且跟我们国家整体产业升级的趋势是非常一致的。

如果你仔细看一看，小盘成长的贝塔机会来自于三个方面的支撑。

第一个就是所谓的国产替代，

特别是我们看到，半导体产业链上面，不管是上游的设备，还是材料和精密机械，有比较强的内生的成长动力。

第二，在全球范围内，随着产业升级，大家对清洁能源的需求，会导致新能源的周期，有比较强的长线独立的产业趋势。

不管是风电、光电还是相关的储能，

核心供应链其实都是在国内的，所以随着产业景气度上行，国内肯定是受益的。

第三，中国和美国的经济是相对错位的，

国内的经济在这个周期上面是以扩张为主，美国相对来说还是一个收缩的阶段。

这样不管是从内资还是外资，国内的A股，它的吸引力、估值性价比相对更好。

专精特新属于小盘成长里

比较有优势的一个板块

小盘成长里面，其实是有很多支股票，沪深300大概是300支，占全市场市值大概是60%左右；

中证500，传统上我们叫它中证500小盘指数，

其实它现在已经慢慢变成中盘指数了，它大概500只股票，占15%左右的权重；

这样中证800就占到了80%左右的权重，80%-85%。再往后中证1000算那种更加广泛的小盘了；

前面1800只股票之后，再往后其实还有2000多支票。

传统意义上，可能3000支票都是属于小盘，

里面你怎么找到性价比相对高的一个发力点，去做小盘成长的投资？其实还是有考验的。

特别是有很多小盘股票，分析师的覆盖度，不管是买方卖方，都不高。

我们都知道成长股，特别小盘成长，你需要非常紧密地跟踪它，

因为它的波动相对是比较大的，它的运营、它的财务、它的管理层、它的行业生态其实是经常动态变化的。

我们发现一个出发点，可以撬动它的一个支点，就是专精特新。

专精特新这件事情其实起源会更早一些，早在接近10年之前，

工信部就开始有专新特新小巨人的评选，到目前为止大概有四批，一共评选出9000多家，接近1万家。

其实里面只有很小一部分是上市公司，大概是646家，也包括北交所有几十家。

这些公司，它的特点就是它现阶段的规模偏小，但是研发强度比较高，特别是它的创新专利优势比较突出。

如果你看公开的财务报表，2022年的三季报，

这一类企业它的研发人员占比在17.6%，研发费用的增速是21.5%，研发支出在营收的占比是6.3%，

显著高于创业板，还有中证1000这种比较宽基的指数。

如果你看财务层面上，这些小巨人公司的营业增速、利润增速都是非常强的成长属性，景气度也是非常好的。

如果我们看2021年，整体它的盈利增速都是在68%左右，收入增速在32%左右。

从这个角度看，它是非常典型的小盘成长。

从概率上，当然我们也不可能指望所有的公司都以后变成巨人，

但是我觉得，在这个过程中肯定它的成功概率会更大。

也就是说，专精特新，属于小盘成长里面比较优势的一个板块。

宽货币+宽信用

利于小盘成长

如果从宏观层面上看，2023年不管美联储到最后加多少BP，再加50个还是75个BP，

总体来讲，它的加息周期已经进入了后半场了。

但他后半场来讲，因为市场是逐渐price in了这个压力，所以我们看到人民币汇率今年整体维持在6.95上下一毛钱的范围之内，

体现了全球流动性的压力在开始减小，国内经济也开始复苏。

宏观层面上，我们也知道这种情景分析，你是可以把它切成4块，宽信用、紧信用、宽货币、紧货币。

现在是比较倾向于指向“宽货币+宽信用”。

也就是说市场是不缺钱的，而且企业也比较容易贷到款，还有信心进行扩张等等，比较容易触底回升。

这种是对小盘股、小盘成长比较有利的。

而且对选股来说，你的投资宽度是比较容易扩展的。

因为在一个比较稳定、比较扩张的市场环境里面，大家风险偏好会起来，小盘受到的压制也比较少。

如果大家关心基金的年报或者季报的持仓，你会发现，

这两年基金公司的持仓数目在逐渐地扩展变多，跟2019年、2020年大家做漂亮50这种大盘成长是很不同的行情。

如果大家看一看今年年初以来的市场，排前面的一些基金，量化选股的特别有优势。

中证1000指数代表了小盘成长，中证1000相关的主题范围之内，我们觉得专精特新也是一个不错的选择。

先进制造领域里面

更有可能隐藏未来的冠军

如果你看专精特新这件事情，它在哪几个方面有可能提供一个支撑呢？

一个是它的小市值，有高成长性。

当然高成长是大家看到的趋势，对未来的预期。

如果宏观情况相对稳定，大家会给它相对高的一个溢价，

如果是宏观是比较收缩的，可能未来的成长性就会面临比较大的问题了。

所以经济稳定是一个很重要的基础问题。

第二个，先进制造领域里面更有可能隐藏未来的冠军。

关于隐形冠军，虽然有些不起眼，比如它生产一个螺丝钉或者啥，但是它在全球供应链上可能占的份额非常高。

它专注于这种工匠精神，它的定价权就会比较高，所以它的利润也相对比较高。

有些细分赛道可能也容纳不了三五家公司去竞争，但是它先成长成为一个隐形冠军的时候，其实它就相当于设立一个比较高的行业壁垒；

因为多进去几家以后，其实大家利润率都会被摊薄，所以对很多新进入的这些人来说并不合算。

第三点，它有比较突出的资本开支以及研发能力。

你看这些专精特新的公司，不管是研发费用增速还是资本开支增速，

都是显著高于非金融的A股以及创业板的公司，这是它的核心，能够支持它的估值以及长期成长性的一个基础。

所以我们也知道，在过去这些年，特别最近5年，国家在这块对于研发的抵税等各方面还是有很多优惠。

通过量化模型

提升选股的胜率

从量化的角度来说，量化核心的优势在于投资宽度上。

小盘的股票或者公司来说，最大的特点就是它数目很分散。

如果专业的卖方或者买方研究员，他深入跟踪小盘股，对他来说可能难度会比较大，因为他很难对3000只以上的股票进行很深入的覆盖。

对于中盘以上的股票，对这种更容易成为重仓股，或者更有市场份额的公司，对他来说覆盖的性价比更高。

量化，因为是以模型来覆盖，对我们来说只要有数据，边际成本上还是比较划算。

而且可以通过量化模型，来提升选股成功的概率。

当然了，找到10倍票也不是那么容易。历史上可能真正成为10倍票的公司，并不是特别多。

但是通过模型层面上，

比如你拿100只、200只的一个组合，希望里面有5到10支票，能够有这种可能，这样整个组合的收益率就得到比较好的一个提升。

通过量化模型，短期当然是希望能够赚Alpha的钱。

但长期来看，我们还是希望跟公司一起成长。

其实长期来说，如果规模比较大，是在赚时代的贝塔的这种钱。

因为你选好一个赛道，里面能够找到一些相对好的公司，跟它一起成长，往往给你带来的收益好过经常不停地做波段。

所以专精特新，就是所谓的专业化、精细化、特色化和创新型的公司，是不断地在全球价值链上往上攀升。

大家也知道在国外有技术垄断的时候，其实很多像隧道挖掘机等等，它卖得很贵。

一旦中国人进去以后，把这个突破以后，你会发现它可以以比较高的性价比来供应到全球。

很典型的就是中国智能手机的产业链，解决了很多普通老百姓，也包括亚非拉很多国家老百姓对于智能手机的需求。

这里面是对整个产业跟生态链是有很大的促进和提升的。

它成长起来，能够提高全要素的生产率。

当然我需要提醒的是，小盘成长股，它的波动也会大。

像我们自己发的基金，从2021年那一波到2022年的11月，中间也下跌过几个波段。

但是从2022年的11月、12月份，风险偏好释放以后，你会发现最近反弹也是比较猛。

所以这种投资，虽然它的潜在收益还不错，但是波动也相对大。

需要结合各自的风险偏好，以及你对资产配置的需求。

小盘成长弹性较大

短期波动不能忽视

我们在2021年的11月发行了一支景顺长城专精特新量化优选的基金，用量化的方法，做专精特新主题性的投资。

量化模型它有一定的优势，特别在宽度的覆盖上面。

这种主题性投资，要求专精特新的覆盖度。

我们一般的做法就是在风格行业匹配的基础上，通过选股的方法来力争能够跟上来产生一些超额收益。

第二，我们和相关的一些风格类的指数，

比如华证专精特新100指数，其实相关系数很高，在0.94、0.98这个水平。

也就是我们是非常独特的，在这一块的暴露度是非常高的。

当然，跟主题相关性高的意思，就是主题涨的时候你跟着涨，主题跌的时候你肯定跟着跌，

不太会出现风格漂移，这是个非常纯粹的风格。

如果你看海通的数据来源，它之前有个报告，我们对应的风格指数，相对它的年化超额收益达到5.932%，接近6%。

业绩弹性是比较高的，

弹性比较高，就是它可能顺风的时候涨得比较多，逆风的时候跌得也会比较多。

当然我们相信，它长期还是有比较好的风险收益比的，但是短期的波动也不能完全被忽视。

如果看它相关的一些持仓来说，它还是比较聚集在高端制造上面，

比如像机械、电子、电力设备、新能源等等，这种持仓占了九成以上；不管是风光，还是半导体、医疗，硬科技属性它的暴露是比较大的。

它的ROE七成以上是超过行业中位数的，营收同比增速中位数接近30%。

所以它的成长性跟盈利性，充分体现了专精特新这一系列公司的特点。

同时，因为它这种风格，它的仓位肯定是比较高的，四季报的仓位就在九成上下。

另外一个，我们2021年发行，整个市场专精特新的股票也就300多只。

到现在不断地扩容，现在已经600多只股票了。

所以随着这种扩容，其实选股的空间会进一步被打开，

有可能捕捉到新的方向，也包括阿尔法和贝塔双向的一些机会。

总体来说，小盘成长它的性价比比较高，当然大盘价值也有它配置的价值。

这两端，其实今年可能都会出现阶段性轮动。

但是我们认为，整体来说，还是小盘成长略占优一点。

这种波段的过程中，如果市场正常上行中、阶段性出现一些回调，我觉得也是一个可以考虑的机会。

- 结语-