中小盘GARP风格-中信保诚-王睿

基金经理

早在2009年，王睿就加入了中信保诚，担任研究员，之后开始任基金经理管理组合，如今担任中信保诚权益投资部总监。十多年来与公司一起成长。

他早期研究宏观基金比较多，但后面发现宏观因素变化较大且难以准确判断，转型做产业研究和个股选择。目前更多的是自下而上的投资方法多一点。

中微观增速估值性价比，大白话就是GARP策略，强调增速与估值的匹配。公开宣传的标签是，紧扣时代主题，寻找确定性的3年一倍的投资机会。其中前面的“紧扣时代主题“，是后面才加上的。

为什么是3年一倍？

“3年一倍”这个目标的确立，有助于他在逆境的时候坚守自己的投资风格。从公开报道来看，他强调在找到适合自己的性格，能力边界的投资方法论之后，坚守，不做风格漂移，即使在市场比较困难的时候。3年一倍的目标的设立，对他的中长期核心方法论体系维持，是有比较大的帮助。他在报道中曾说，“有了这个目标，我不至于在短期面临压力的时候，会去动作变形，并犯一些低级的错误。市场逆境的时候，他对短期市场的波动，会更坦然的面对，或者更淡然一点。

为什么选3年呢？因为他偏好成长风格，如果时间太长，产业的变化太快，比较难估计以后的情况，判断的胜率会下降很多，如果太短，短期会收到太多市场情绪的影响，综合来看，3年是一个相对来说，看得比较清楚，同时又有时间去等待业绩兑现一个好价格。

为什么选一倍？参考过去10年偏股型基金的收益率中位数，然后稍微高一点，所以目标是在3年一倍。

如何做到？

在他的观点中，基金经理的职责不是找出优秀的公司，而是定价。对于好公司的标准其实大家都是公认的，比如茅台，招商银行等，但是在组合上的差异主要体现在对于公司的定价上，比如2000块的茅台，在现在是高估还是低估呢。

他形成了一套“3+1”的选股策略：

空间上，通过对两到三年盈利增速的预测（3年对于成长股来说相对比较预测），采用较为保守的估值体系计算出远期合理市值；（估值的参考，会参考行业周期，周期低谷的时候给到比较高的估值，盈利比较低，周期顶部的时候，给到估值比较低，因为周期顶部盈利强，其实周期股的投资，确实是PB比较高的时候买入，PB比较低的时候卖出。同时他还会参考不同行业甚至国内外行业的估值情况作为参考）

时间上，通过远期合理市值倒推出潜在年化收益率，潜在年化收益率是买入的充分条件；安全边际也是重要的参考因素，采用相对保守的估值体系预测安全边际。

除此之外，还引入了定性分析，强调关注公司的管理层和治理结构，对治理结构不达预期的公司一票否决。这一点跟林森有一点类似，不同他们也都是把这个作为剔除项因素考虑，而不是加分项。

当然之前的三年一倍的分析只是基于理论上的估值。实际中价格并不一定完全反应估值，中间存在的风险系统性风险，同时也有基金经理正确判断有概率问题，并不是每次计算的公司估值都是正确的。

在他的成长股投资体系中，偏好在成长股景气度左侧的时候买入，这时候通常能带来估值上的保护。王睿也会设置止盈的目标价，在止盈卖出的时候，不会关注市场的情绪因素。他希望把股票买卖中的市场情绪因素剥离，全部落实到基本面的角度 让投资更加多元化。他不会对标的的市值规模大小有硬性要求。

后续看好行业：汽车智能化，云计算和医疗服务。他比较喜欢各个行业的隐性冠军，这些行业增速还很快，龙头公司的市值也不大，被关注的不多，对应的估值也就不高。

目前在管规模超过120亿，

不同产品业绩走势基本一致，基本属于同策略复制产品。

中信保诚创新成长与其他相关性也比较高。不过中信保诚志远这个产品与其他相关性并不高。

从反推的规模来看，规模上限在200亿左右。

目前在管规模122亿，剔除志远30亿左右的规模，大概90多亿的规模，目前比较舒服的规模可能在150以下，还有一点空间，规模上限在350亿左右，还有一点空间。

与市场其他基金经理对比来看，在收益风险性价比的维度，处于相对比较优秀的水平。

基本信息

基金基本信息，费率结构，申购赎回状态，基金经理变更等信息

不存在基金经理变更的情况，从2019年1月成立以来，就是该王睿担任基金经理。

观察历史业绩表现，回撤控制情况，月度收益率是否过度集中，相关风格暴露情况，在同类型市场的业绩表现。

业绩评价主要有三个方面：收益率，风险和风险调整后的收益。

收益率，主要包括累计收益率和年化收益率，超额收益率（主要是针对于指数跟踪和指数增强产品）

风险，主要包括波动率和回撤，这里主要参考的指标是综合回撤。综合回撤可以简单理解为区间内的平均回撤。平均回撤既考虑了最大回撤的大小，同时考虑了回撤修复的区间，建议更多的参考这个指标。

风险调整后的收益，衡量的是在承担一个单位的风险下的收益。这里重点关注的是年化收益/综合回撤。

从累计收益率来看，有一定的超额收益，但整体波动也比较大。

从累计收益来看，从2019年到2022年累计收益接近200%，超额完成了预期的3年一倍的目标。

相对于业绩基准，该产品在最大回撤和波动率上，并没有太多优势，但整体的收益率比基准高很多，所以整体的Sharpe比率，Calmar比率等收益都要高很多。

业绩表现相对比较好的是2020和2021年。2022年整体表现也比较一般。

回撤分析

相对于波动率，回撤所表示的风险更加直观。最大回撤，是指过去某一段时间内基金的最大跌幅。

回撤幅度和走势与创业板基本一致。

相关性分析

观察与常见指数的相关性

与创业板，国证成长，中证1000的相关性比较高，偏中小盘成长风格。

与巨潮风格指数来看，更多的偏向于中小盘成长，其中大盘成长也有一定的兼顾。

相似指数分析

寻找相似度比较高的指数

相似度最高的中盘风格型基金和中盘成长风格基金，其次是制造行业相关指数。

但整体来看，也有比较强的超额收益。

相似基金分析

寻找相似度比较高的基金

相似度最高的是同基金经理管理的不同产品。

其中相似度比较高，但业绩更好的是建信健康民生A基金。

同类基金比较

观察该基金与同类基金在收益，波动率/最大回撤的比较。相同的波动率和最大回撤下，收益越高越好。在图形上反映的是左上角的位置。

从年化收益/波动率的角度，该基金在全市场权益型基金中处于相对优秀的水平。

但从年化收益/最大回撤的角度来看，相对来说表现差一点，基金在回撤的控制上，相对来说并没有特别大的优势，但产品波动控制得相对比较好。

从每个季度来看，基本都能够跑在市场前列。

靠什么赚钱？

靠什么赚钱分为两个维度，一个是资产的维度，比如股票，债券，可转债等；另外一个是能力的角度，资产配置的能力还是择时交易的能力。

早期可能是建仓期，股票仓位上得比较慢，后面基本上股票持仓在80%以上，并没有太多的大类资产择时。

资产的角度

可以根据利润表，可以根据不同的分析目标将基金在指定报告期的收益拆分：

基金收益 = 股票收益+债券收益+银行存款收益+其他收益 ；其中：

股票收益 = 二级市场股票投资收益 + 打新股票收益 。也可以拆分为：

股票收益 = 股票投资收益+股利收益+股票公允价值变动损益

打新收益根据基金新股申购获配情况以及新股上市之后的数据预估，存在一定的误差。

债券收益 = 债券利息收益 + 债券资产利得；其中：

债券利息收益 = 债券利息收入+买入返售金融资产利息收入

债券资本利得 = 债券投资收益+债券公允价值变动损益

考虑到打新收益，比较特殊，所以对于股票投资收益中的打新收益，将会特别关注。

从收益拆分来看，最主要是股票非打新和股票公允价值变动，2022年上半年整体业绩一般。

最近在管基金规模有一定的下降。

2021年以来，换手率有显著的下降，对应的股票非打新收益占比降低，公允价值变动增加。

换手率的降低，显著增加了预测的管理规模上限。

持仓数据的分析

基金在季报，中报和年报的持仓数据分析

重仓股集中度不高，需要更多的参考中报和年报的全部持仓数据。

从重仓股来看，重仓股的调整并不高，比如东方财富的持有时间就比较长。

从全部持仓来看，短期持有少部分港股数据，早期主要是可以产业为主，后期相对来说比较均衡吗，主要还是在科技，制造，周期产业。

从中信一级行业来看，主要偏好计算机，电子，基础化工，电力设备与新能源吗，早期也有配置医药，后面逐步减仓。

从Wind主题行业来看，主要是偏好持有电子元件和设备，软件，半导体，电工电网科技等。

从抱团打分同类排序来看，整体该基金不参与抱团行情。

从持仓股票风格因子的绝对值（统计值）和相对值（同类排序）来看，早期偏小市值风格，后面市值评分有提高，但整体来看，还是偏中市值风格。

从成长能力还是预期成长能力来看，都偏向于市场中间位置，这个与GARP投资策略是类似的，偏好成长风格，但是强调一定的估值作为安全边际，另外在盈利能力上也有一定的暴露，说明在在盈利的维度，基金经理也会考虑。

从一些持有时间比较长的个股来看，确实有一定的左侧买入，偏好持有的情况。

比如东方财富，就比较早介入了。

晶盛机电

恒生电子似乎是一个失败的案例。

能力的角度

选股择时判断的能力可以从两个角度来分析：

（重仓股角度）选股择时能力 = SUM(个股权重的变化*个股涨跌幅)。良好的选股择时能力是指，当股票上涨时，增加个股权重，在股票下跌时，减少个股的权重。可以通过多个维度去观察基金经理的选股择时能力，比如在特定的时间点和特定的股票。分析基于的假设是，基金经理买入股票并持有到下一个报告期，如果中间有仓位的变动或者换手率比较高，分析结果可能存在一定的误差。

（全部持仓的角度）根据中报和年报的全部持仓数据，假设中间持仓不变化到下一个调仓周期，计算仿真的净值数据，如果基金的收益率超过了仿真的净值，说明基金经理在调仓周期内的收益是正贡献，反之。

从模拟组合的拆分情况来看，前期有不错的主动管理能力，21年之后慢慢降低了换手率之后，主要是选股收益贡献。

之前主动管理在21年上半年都有很不错的业绩，21年下半年开始有一定的下滑，

基金市场展望和投资策略

2021年年报

坚持价值成长的方法体系，以增长为矛，以估值为盾，继续在景气行业里寻找定价合理的资产，以期在中长期享受企业利润快速增长带来的权益升值。我们目前主要关注以下几个机会:(1)汽车电动化和智能化:

(2)企业和政府政务的数字化，对应主要是云计算领域，

(3)军工产业十四五期间的成长红利，

(4)居民财富向权益资产转移的大趋势，

(5)半导体的国产化替代趋势，

(6)光伏行业预期修复后的结构机会。

2021年中报

我们在投资策略上尽量减少对于宏观判断的依赖，减少对于短期市场波动的过度关注，坚持从中观行业比较和自下而上选股出发去构建组合，希望能够找到一些具备三年翻倍潜力的个股去布局和持有。方向上，我们从全球需求共振，低渗透率提升，国产替代等角度出发，选取除电动车，智能化，医疗，半导体，新材料，云计算等几个领域进行研究和配置，希望能够享受行业的高景气周期带来的红利。面对部分优质赛道公司估值过高的问题，我们将采取相对谨慎的原则，选取其中估值相对合理的品种进行配置，适时止盈，努力降低组合的波动。

除了好的方面，基金是否还存在一些风险点。

换手率下降，现在主要是选股贡献收益，前期的主动管理收益得不到体现。目前规模也基金比较合适的管理规模上限。

至此，全文完，感谢阅读。

如果您发现我的分析有错误和遗漏的地方，欢迎您的指正和补充。

以上内容仅作为个人投资分析记录，仅代表个人观点，分析内容基于历史数据，历史业绩不预示其未来表现，不作为买卖的依据，不构成投资建议。

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