净利腰斩、市值缩水，连续36个季度盈利的唯品会为什么不香了？

后浪来了，品牌特卖不灵了？

“特卖电商第一股”唯品会（NYSE:VIPS）继续走在“小而美”的路上，但一边盈利一边掉队。

尽管唯品会连续36个季度实现盈利，但其三季报显示：2021年Q3，净利润6.28亿元，同比下降47.7%，几近腰斩。

「不二研究」据其财报发现：今年三季度，唯品会营收249亿元，同比增长仅7.4%，营收增速创下最近5个季度的新低；同时，其活跃用户增长也遭遇瓶颈，三季度活跃用户同比增加1.14%，较去年同期仅新增50万。

盈利也难掩增长乏力，资本市场在用脚投票：在三季报发布后，唯品会股价大跌17.99%。

截止美东时间11月19日美股收盘，唯品会报收10.03美元/股，对应市值67.82亿美元；对比今年3月的市值高点313亿美元（46美元/股），市值蒸发掉大约245亿美元（折合约1560亿美元）。

从“妖股”跌落

唯品会的创始人沈亚是一位土生土长的温州人，他的创业搭档洪晓波同样祖籍温州。

2008年底，唯品会在上线之初，模仿法国VentePrivee及美国Gilt模式，主打一线奢侈品折扣的线上销售。

仅3个月后，唯品会调整定位为“一家专门做特卖的网站”，转向二三线时尚精品清理库存及过季商品，并对当季商品限时折扣；奢侈品成为其中一个频道。

在服装业库存危机及倾销的浪潮下，唯品会业绩突飞猛进，并于2012年3月登录美国资本市场。

但是，唯品会在IPO首日开盘破发，从发行价6.5美元/股下跌15.4%，跌收5.5美元/股。

上市约一年后，唯品会宣布2012年四季度首次实现盈利；此后在业绩利好势头下，其股价一度飞升至229美元/股，比最低位高出50多倍， 被视作称为“妖股”。

2017年6月，唯品会将品牌升级为“全球精选正品特卖”。同年12月，腾讯（00700.HK）、京东（09618.HK）宣布以8.63亿美元认购唯品会增发的10%新股份。

截至今年3月31日，据唯品会财报显示：沈亚持续占比12%，为第一大股东；而腾讯持股占比9.3%，京东持股占比7.3%，分列第二、第三大股东。

“妖股”的神话总有失效时。尽管在2012年四季度后，唯品会已持续实现36个季度盈利，却正在遭遇增长瓶颈。

今年三季度，唯品会营收249亿元，同比增长7.4%，但营收增速明显放缓，其当季营收增速创下最近5个季度的新低。

「不二研究」据财报发现，自2019年三季度起，除了受疫情“黑天鹅”严重影响的2020Q1及2020Q2，唯品会的单季营收增速均超过10%。

如果拉长时间线，2014-2017年，唯品会营收增速分别为121.59%、73.82%、40.76%、28.84%；2018-2020年，其营收增速分别为15.93%、10.02%、9.53%。

在净利方面，唯品会Q3净利润同比近乎腰斩：今年三季度，唯品会净利6.28亿元，对比去年同期的12亿元，大幅下降47.7%；其中，营业利润为5.94亿元，同比下降38.66%。

在「不二研究」看来，唯品会专注于特卖电商垂直领域，“小而美”路线或能持续盈利；但其增长乏力已濒临业绩“天花板”：在营收正向增长的背后，营收增速却在放缓，且三季度甚至出现净利同比腰斩。

盈利之外，资本市场更关注其未来成长空间，并正在用脚投票。

有个注脚是：京东在三季报中披露，当季权益法核算投资损益为损失19亿元，比2020年第三季度为损失3亿元；主要由于若干权益法核算投资的非现金减值。「不二研究」认为，京东的投资损益或包括唯品会市值减值在内。

此前的2017年，腾讯、京东的联合战略投资唯品会时，对后者的投后估值约86亿美元；而截止美东时间11月19日美股收盘，唯品会的市值已经跌落至67.82亿美元。

“小而美”增长乏力

作为一家小而美的垂直电商，唯品会的增长乏力不仅体现在营收，其核心的活跃用户增长也遭遇瓶颈、缺乏未来想象空间。

财报显示，唯品会三季度活跃用户数为4390万；较上年同期为4340万，同比增加1.14%，同比新增活跃用户仅50万。

对比京东，其Q3活跃用户数5.52亿，同比增加25.0%，新增活跃用户超1.1亿。同期，京东的活跃用户增量是唯品会的200多倍。

或由于新用户增长乏力，唯品会当季的订单总量及GMV仅微增。在2021年Q3，唯品会的总订单量1.729亿笔，较上年同期的1.728亿笔，基本持平；其三季度的GMV为402亿元，较上年同期的383亿元，同比增长5%。

此前，在2020年Q4财报业绩交流会上，沈亚称唯品会理论上有3亿用户，其目前活跃用户还远远不够；并坦言增长是主要话题。

今年以来，“小而美”的唯品会似乎走上一条营销换增长的路径。

2021Q1-2021Q2，唯品会的销售费用为12.94亿元、14.08亿元，较去年同期增长213.86%、36.8%。

今年三季度，唯品会销售费用较前两季略有降低、仍达12.42亿元，同比增长8.97%。其在净收入占比约5.0%，与上年同期的4.9%基本持平。

据「不二研究」不完全统计，今年，唯品会已冠名或赞助《心动的信号4》、《妻子的浪漫旅行5》、《乘风破浪的姐姐2》等多个热门综艺；“上唯品会买XX同款”等广告语成为其标志性的宣传。

不及综艺营销的速度，唯品会的营销投入并没有换来爆发式增长。对比三季度营销费用的同比增速8.97%，其同期的营收同比增速为7.4%、GMV同比增速为5%、新增活跃用户同比增速仅为1.14%。

更为重要的是，唯品会的营销投入或在侵蚀利润。2021年Q3，其毛利润为48亿元，与上年同期的49亿元基本持平；当期毛利率为19.4%，较上年同期的21.1%有所下降。同时，其当期净利润近乎同比腰斩。

在「不二研究」看来，唯品会正在陷入营销换增长的“悖论”：一方面，其营销投入并未带来新用户的爆发式增长，也很难转化成实际营收；另一方面，阿里、京东、拼多多等平台类电商平台，正在侵入细分领域；于唯品会而言必须加码营销、巩固垂直护城河。

截至2021年9月30日，唯品会拥有现金、现金等价物和限制性现金132亿元，短期投资37亿元。

在后流量时代，流量聚集的马太效应愈显，流量成本已经越来越高。唯品会并未构建稳固的护城河，想要继续“小而美”已经越来越难；找到突围路径之前，它或许还会持续营销换增长。

特卖底牌不灵了？

当流量红利等逐渐见顶，电商内卷在加剧。

在特卖垂直领域，已经有越来越多的玩家入局。前有天猫聚划算、京东闪团等巨头延展触角，采用限时特卖的模式进行清货；后有众多品牌特卖新晋电商，在创业路上前赴后继。

2020年9月，特卖电商爱库存曾实名举报唯品会“二选一”；今年2月8日，反垄断“靴子”落下，唯品会因垄断被罚没300万元。

专注于特卖的唯品会，其直到去年6月才上线直播功能，错过直播电商的黄金风口。彼时，淘宝直播、抖音、快手等，已逐渐锁定直播电商TOP格局。

抖音、快手等直播电商，正在加剧服装等非标品类的竞争。尽管唯品会也在抖音上直播带货，但更像一个仓储渠道；其自身的直播电商还有很长一段路要走。

据国家统计局数据，7月，限额以上服装鞋帽同比增长7.5%、化妆品类同比增长2.8%；8月，限额以上服装鞋帽同比下滑6%，化妆品类同比无增长。

行业竞争加剧、消费需求疲软，对唯品会的业绩形成一定客观压力；但更为重要的是：在后浪引领的新消费浪潮下，唯品会品牌特卖的底牌或许不灵了。

“大品牌、特价卖”，某种程度而言，品牌特卖的赚钱逻辑在于：多方共赢去库存。但是，去库存关键的一环：消费者会持续买单吗？

多位Z世代消费者向「不二研究」表示，其对唯品会相对陌生，对于喜欢的品牌，可能更在意款式潮流，不会太在意价格；而现在很多品牌营销，本身推出“限量版”的卖点，也有“粉丝价“、VIP会员价等当季折扣。

“现在直播间都打出全网最低价，哪里便宜去哪里买。”95后的JJY坦言其是价格敏感型消费者，但不会固定在某一平台购买品牌特卖商品。

今年三季度的财报业绩交流会上，唯品会高管提及超级VIP付费会员，称其同比快速增长超40%及ARPU企稳回升等是推动Q3总营收增长的主要原因。

在「不二研究」看来，作为小而美的垂直电商，品牌特卖曾是唯品会的底牌；但在新消费浪潮下，Z世代的消费习惯变了，品牌方的生产、营销方式等也随之改变，品牌特卖的行业竞争也加剧，唯品会的底牌正逐渐失灵。

对于电商传统旺季的四季度，唯品会在财报中预计，其总净营收将在358亿元-376亿元之间，同比增长约0%至5%。

一边盈利一边掉队

电商内卷加剧，小而美的垂直电商首当其冲。

以非标品的服装等为主，唯品会的垂直特卖模式，缺少抵御市场波动的业务结构。

前有阿里、京东等巨头侵入品牌特卖，后有抖音、快手等直播电商抢夺非标市场。夹缝中的唯品会早已不复“中国电商第三极“，其在后流量时代逐渐掉队，想要继续“小而美”越来越难。

尽管在财报上连续36个季度盈利，但增长已经越来越乏力；特别是在新消费浪潮下，其特卖底牌似乎逐渐失灵。

“小而美”的生意固然不错，但资本市场更看中未来成长性。一边盈利一边掉队，“特卖电商第一股”还有什么新故事？

本文部分参考资料：

1.《5年市值已达100亿，揭秘唯品会CEO的创业故事 》创业家

2.《将腾讯、京东向唯品会投资8.63亿美元》，媒体训练营

3.《“独自美丽”的唯品会 走上了增长乏力的下坡路》TechWeb

4.《唯品会：小富即安》，财鲸岛

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作者/鸠白

排版/辰也

监制/Yoda

出品/不二研究