选择“聚焦”，唯品会赢面多大？
来源：虎嗅APP（ID：huxiu_com）
作者：钱德虎
近些年，互联网红利逐渐消失殆尽，随着存量市场竞争加剧，垂直电商似乎集体进入衰退期，尚品网和凡客网等接连倒闭，聚美优品退市，寺库、考拉被卖身等，倒闭或衰退成了整个行业的普遍现象。
在一片“垂直电商已死”的唱衰声中，唯品会成为了一个少见的例外。
8月18日晚间，唯品会（NYSE：VIPS）披露了其未经审计的2021年第二季度财务报告。财报数据显示，唯品会第二季度净营收达296.08亿元，同比增长22.8%；GMV突破481亿元，总订单数达2.215亿单，较上年同期的1.705亿笔增长30%。按照非通用会计准则，二季度实现净利润15亿人民币，同比增长11.3%。至此，唯品会已经实现连续35个季度盈利。
唯品会不仅活着，而且似乎活得还不错。
基本面持续向好、长达35个季度的盈利体现出明显的抗周期特性。然而，自2021年3月以来，唯品会在资本市场的表现却较为低迷。目前，唯品会的滚动PE在10倍左右，处于历史低位。那么，唯品会能够多次穿越周期，是偶然的侥幸，还是奉行长期主义的犒赏？唯品会被低估了吗？
基本面稳健向好 业绩加速增长 唯品会起家“品牌特卖”，前期的业绩高速增长主要受益于服装和鞋业的去库存红利，后期主要得益于其聚焦好货战略和深化运营手段带来的坚实基础。 2021年二季度，唯品会实现营业收入296.08亿元，同比增速为22.8%，远高于去年同期的6.01%。在整个电商行业增长遭遇瓶颈的背景下，唯品会为何能够维持高增趋势？ 首先，在后疫情时代，品牌商面临巨大的去库存压力，利好于特卖模式。唯品会作为赛道的头部公司，充分享受这波利好，使其营收得以加速增长。 其次，在互联网红利消退，电商平台现有市场的用户量逐渐趋于饱和、获客趋难的后流量时代，唯品会通过深化运营核心用户，促进高价值、高潜能用户的持续高质量增长，凭借聚焦好货好价核心战略与大数据算法快速实现以货找人，支撑用户稳定增长。 该季度，唯品会总活跃用户数5110 万人，同比增长32%。同时，用户增长驱动其GMV从去年同期的476亿同比增长24.6%至593亿。
后疫情时代，整个零售行业的库存加大，品牌方的去库存需求逐渐凸显，供应商也愿意给出更好的货品和更低的折扣，特卖模式红利得以持续。可以预见的是，唯品会未来的业绩成长确定性仍然较高。 连续35个季度盈利 唯品会2012年上市以来持续保持正向盈利，截至目前已连续35个季度实现盈利，再度刷新盈利长跑纪录。唯品会血液里流淌着盈利的基因，这主要归功于高毛利率优势和良好的控费能力。 首先，相比同行，唯品会在毛利率方面占绝对上风。 同样作为电商零售商，唯品会的毛利率却要远高于友商的同期数据，一是由于唯品会聚焦穿戴服装等高毛利品类；二是唯品会上的品牌商愿意支付更高的佣金（30%以上），主要是品牌商上唯品会相当于上了资源位，不需要花费额外的推广费就能获得一定的流量保证。 其次，归功于其良好的费用管控能力。 唯品会的综合费用率从2017年Q3的20.6%下降至2021年Q2的16.4%，降低了4.2个百分点，主要由于品骏快递的剥离带来履约费用率大幅下调。 2019年11月25日，唯品会宣布与顺丰达成业务合作，终止旗下自营快递品骏的快递业务，并委托顺丰提供最后一公里的配送服务。目前来看，唯品会的履约费用率稳定在7%以下。 数据来自唯品会公告
并且，稳健的盈利为唯品会提供源源不断的现金来源。2021年Q2，唯品会账面现金（含受限资金与短期投资）达201亿元，较为充沛。 随着营收增长空间进一步扩大，控本增效成果凸显，唯品会的盈利能力将持续提升。同时，优秀的财务表现也验证了唯品会具有抗周期的韧性。 为何唯品会能穿越周期？ 唯品会之所以具备抗周期特性，主要归功于以下两方面：一是聚焦好货好价核心战略；二是聚焦穿戴服饰品类。 唯品会聚焦好货好价核心战略，强化用户心智。 让消费者能够在唯品会买到符合自身需求的超高性价比品牌好物，是唯品会的核心战略。 首先，为保证“好货”持续供应，唯品会专注于核心头部品牌合作运营，通过与品牌建立“好质量”供货体系。 同时，唯品会通过定制、分货等模式，成为品牌商线上销售和库存管理的补充渠道，与品牌商的合作持续深化。唯品会利用平台优势，深度分析平台客群，根据客群的特质和需求，联动品牌进行产品研发和包装，甚至是款式开发和面料选择，打造专供款产品，为用户提供差异化好货。 截至目前，唯品会已与超过500家品牌合作定制商品，定制商品购买转化率更高，差异化优势进一步增强，公司业绩有望延续稳健增长。 其次，基于唯品会合作品牌池，二季度进一步聚焦头部核心品牌深度合作，通过品牌最短授权链确保货源品质，凭借专业买手团队、供应链能力与特卖活动运营，打造极致低价购物体验，实现货品的“好价格”，最终强化“大牌超值”的用户心智。 聚焦穿戴服饰品类，加深唯品会护城河优势。 穿戴服饰品类具备天然分散的特性，渠道商更容易在产业链中建立优势。2020年，中国服装鞋帽市场CR10仅15.1%，行业集中度远远不及美妆个护及家电3C市场，服饰品牌龙头市占率也不足5%。 且由于穿戴服装需求具有明显的季节性特征，为加速库存销售，实现资金快速回笼，品牌商需要持续处理库存，这保证穿戴服装特卖市场供给充足。 唯品会自去年品牌升级后，开始围绕家庭采购场景布局全品类，在多产品多赛道竞争下，唯品会始终保持对高毛利穿戴服装品类的专注，目前其穿戴服饰品类收入占比超半壁江山。2020年，唯品会服装品类占总收入的35%，叠加鞋包、体育用品后的大服饰穿戴品类超50%。 穿戴服装品类主赛道业绩表现优异，在唯品会6.16品牌特卖的11大品类中，穿戴服装品类依旧领跑。可见，高毛利率品类占比提升，不仅能够加宽唯品会护城河，也会拉升其整体毛利率水平。
此外，唯品会也在深耕毛利更高的美妆领域。高度匹配的高价值用户基础、高复购率、全球选品最大化、优质流量和规模效应，均为唯品会发力美妆领域奠定了坚实的基础。目前，唯品会已经占薇诺娜销售额10%以上，在唯品会6.16特卖活动中，薇诺娜也成为最畅销的国货美妆品牌之一。 由此可见，将品牌特卖进行到底，以聚焦好货好价为核心战略是唯品会的主动战略选择，在众多大而全的电商之中，这样的策略无疑是差异化的。也是在这样“聚焦”的战略指引下，唯品会才能多次穿越周期，成功在垂直电商赛道中突围。 唯品会被低估了吗？ 当下的唯品会，在特卖赛道脱颖而出，基本面持续向好，但其估值处于历史低位。不过，在后疫情时代，随着特卖市场需求逐渐释放，特卖电商的估值天花板被抬升，唯品会的估值也将加快回归理性。 首先，服装特卖市场的供给端广阔。上文讲过，由于穿戴服装需求具有明显的季节性特征，品牌商通常面临库存积压的压力。经济下行周期叠加后疫情时代，穿戴服饰行业去库存压力骤升，所带来的去库存新增需求，将成为特卖电商进一步成长的肥沃土壤。根据艾瑞咨询数据，2021年中国特卖市场规模预计超过1.6万亿元。 特卖模式的本质逻辑在于渠道高周转与低成本的相互循环，加速库存销售，缓解品牌商库存压力。唯品会作为服饰特卖行业龙头，表现得尤为突出。 一方面，唯品会通过赋能品牌线上渠道建设，推动线上线下货品互通，提升商品流通效率。2020年，唯品会与斐乐线下门店实现货品打通，平台货品丰富度与库存深度翻倍，上新速度提升，二季度斐乐在特卖爆款单品池“快抢”渠道销售翻近4倍，为消费者带来“大牌超值”的实在感。 另一方面，唯品会凭借先进的供应链管理能力和优秀的多方协同作战能力持续赋能国内品牌。7月下旬，鸿星尔克捐献物资驰援灾区引发消费者抢购热潮，唯品会迅速响应，组织站内直播等各类运营资源对鸿星尔克进行加推，供应链管理团队做好短期内爆仓的预案准备，同时以好货好价满足消费者快速引爆的购物需求，最终实现鸿星尔克品牌销量超2020年同期百倍以上。 其次，需求端，疫情导致消费降级，消费者购物更为理性，对于商品价格持谨慎态度，追求高性价比商品。根据贝恩2021中国购物者报告，消费品出现价格下降、销量上升趋势。 因此，以高性价比制胜的唯品会和拼多多均会获得不同程度的利好。拼多多作为综合电商第三极，用户突破8亿，用户规模巨大，但唯品会与之明显处于错位竞争，前者聚焦品牌特卖，后者主打的是白牌市场。而且，唯品会具有长期稳定的供应链优势，在自营产品和服务方面更是占据上风。 可见，从“理性”、“高性价比”趋势来看，唯品会主打的好物特价正迎合消费者趋势，深受市场青睐，增长空间巨大。 唯品会凭借“品牌折扣+限时抢购+正品保障”的独特商业模式和精细化营运，构筑核心壁垒，带来基本面稳健向好。
截至2021年8月18日收盘，唯品会的滚动PE仅有9.81倍，美团美国品牌特卖龙头TJX的滚动PE为35.06倍。可见，唯品会目前的估值极具吸引力，也因此吸引了海外投资机构纷纷加仓。 8月17日，美国证券交易委员会(SEC)网站显示，二季度，高瓴加仓幅度最大的是唯品会，增持增持849万股至896.4万股。前不久，The Cerbat Gem Renee Jackson在第二季度购买了唯品会的23,343股股票，价值约453,000美元。 放眼未来，在后疫情时代，品牌方的去库存需求将越发凸显。唯品会作为特卖电商龙头，将充分享受这波红利，其基本面将持续向好，估值也有望加速回归理性。坚持“聚焦”的唯品会，未来依然可期。