顶级投资人格林布拉特谈“长期价投”心诀：股市的情绪化创造了盈利机会
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看过电影《大空头》的，一定对主人公迈克尔贝瑞（Michael Burry）印象深刻，他成功预测了08年的次贷危机和房地产泡沫，并与华尔街对赌，一战成名。 但其中出现了一个很容易被大家忽略掉的角色，那就是贝瑞的伯乐兼投资人——乔尔格林布拉特（Joel Greenblatt）。
1985年，乔尔格林布拉特创建戈坦资本（Gotham Capital），至2005年的这20年间，资产规模从700万美元增到8.3亿美元，前十年年均回报率高达50%，20年年均回报率40%。 他是“神奇公式”的发明者，同时也是纽约证券拍卖公司以及价值投资者俱乐部网站的共同创办人。 作为哥伦比亚大学商学院客座教授的他，与巴菲特等一众投资大师一样，有着超越常人的“投资智慧”，同时能够把自己对投资的理解深入浅出地讲述出来。 霍华德马克斯对他的评价是“有逻辑、有智慧、有深度”。今年3月，乔尔格林布拉特在接受《Investors Chronicle》采访时指出，以自由现金流估值来看，谷歌可以成为投资者投资组合中的一员，不只是谷歌，另有一些科技公司也值得买入。
还有他讲述自己经历过的投资灾难、为什么不后悔持有比特币、巴菲特的投资策略对他产生的影响以及他给孩子们的职业建议等等，每一个回答都很值得拆解体会。 尽管2020年的新冠疫情让他在市场投资过程中措手不及，但他依旧表示：“这是一个很好的教训，遇事应未雨绸缪，做好最坏的打算，不要把所有鸡蛋放在一个篮子里，方能应对任何‘黑天鹅’事件。” 而当被问及在经历几次灾难性投资之后，为何依旧能够“初心如磐”，他的回答是：“事实上，当你年轻的时候，你会觉得你的未来是无法被夺走的，因为它就在你的脑海里。” 如此精彩叫绝的回答还有很多： 1. 想要找到物美价廉的投资项目，就是要在其他人不想要的资产里，寻找隐藏其中的价值。 2. 遇事应未雨绸缪，做好最坏的打算，不要把所有鸡蛋放在一个篮子里，方能应对任何“黑天鹅”事件。 3. 这个行业让我最享受的一点是，重要的并不是你思考的时间，而是你思考的质量。 4. 事实上，如果你不敢在投资过程中冒险，那么你就永远赚不到额外的钱。 5. 总的来说，在承受痛苦时，你必须去适当松动你内心拧紧的螺丝，特别是当你追求一个非常集中的投资组合时。 6. 你会错过成千上万你本可以买的东西，但如果只要你专注于你正在做的事，它们就会完成得很好，这是你必须得要意识到的。 7. 容易在一些最杰出的投资者身上发生的事情是，由于他们大多数时候都是正确的，他们可能比其他人做得更好，但同时他们也更难去听取别人的想法与观点。 8. 把握你擅长的领域，才能在成功中走得更远。如果你有机会以此谋生，那就再好不过了。这是我给孩子们的建议。 聪明投资者考古了这次对话的精彩部分，精译出来分享给大家，全文15000字左右，一起阅读感受：
可以在不会损失太多钱的基础上持有更大的仓位 威廉格林 乔尔，谢谢你的到来。 可否与我们探讨一下这些年你思考出来的不同策略？以及我们从你身上可以学到哪些投资胜利的方法？ 从你的第一个制胜策略“高度集中”开始，你在20世纪80年代创立戈坦资本（Gotham Capital）时就使用了这个策略。 通过这一策略，让你在20年的时间里每年都能赚取40%的收益，这也让你成为了一位传奇投资者。 能详细谈谈这个策略吗？为什么效果如此惊人？在实施操作时为什么又很难执行？ 因为不仅是在投资分析上，当你拥有如此集中的投资组合时，情感上也会经历着巨大的波动。 乔尔格林布拉特 谢谢你的问题，我一个一个分开来回答。 我的第一份全职工作是在华尔街，当时身边有人在做并购套利——当一家公司提出要收购另一家公司时，收购价会高于市价，这时我们就可以买进被收购公司的股票，当并购完成时就能赚取价差。 当交易完成时，你会赚一到两美元；当交易失败时，你就会损失10到20美元。 这里面的风险回报对我来说并不是非常吸引人，所以我试图摆脱任何有关风险套利的消息，开始研究不同的领域，因为这样风险回报会更高。 在投资过程中，如果某项业务发生了一些不寻常的事情，很复杂或者很隐晦，以至于跟踪该业务的分析师也并没有关注到这些变化，那么你就不能去投资它。 比如说，你知道某样东西的价值，但其他人并没有发现它的价值。这个时候，如果你能以更便宜的价格买到它，你就不会觉得自己承担了多大的风险。 这就像“我认为它值10美元，我可以花5美元去买它，但事实上它只值7美元，那我就还有2美元的安全边际，我还可以买很多。” 事实上，我不会根据我能赚多少钱来调整我的头寸。 你可以在不会损失太多钱的基础上去持有更大的仓位。 
在“白天鹅”中寻找“丑小鸭” 威廉格林 是的。我记得你告诉过我，你曾把40%的资产投入了一次“赌局”中，当你认为安全边际的空间很大时，你其实挺大胆的。 乔尔格林布拉特 即使在那种情况下，我还是觉得自己不够大胆。当面临一个十分稀有的机会时，我觉得我必须要抓住它。 “万豪服务公司”就是一个机会。1993年，万豪的两大业务被拆分了。 第一大业务组建了万豪国际酒店，盈利模式清晰、稳定，且没有债务，看起来像“一只漂亮的天鹅”。 第二大业务组建了万豪服务公司，包含了旗下无人问津的酒店和大约25亿的债务，看起来像“一只丑小鸭”。 我知道，几乎无人会费心劳力地去分析万豪服务公司，更不用说投资它了。 而且，分拆完成后，万豪集团现有股东将获得万豪服务公司的股票，但我确信他们会抛售这些股票。 我看到了这个机会，想要找到物美价廉的投资项目，就是要在其他人不想要的资产里，寻找隐藏其中的价值。 万豪服务公司的股价是4美元，非常便宜。 我认为，仅从无债务资产部分来看，该公司的股价就值6美元。如果其财务状况有所改善，其有债务的资产部分也可能变得很有价值。 所以实际上，我花了4美元买了在我看来价值6美元且没有债务拖累的资产。 当然，在我的职业生涯中，我也犯过很多错误。 我的合伙人Rob Goldstein在1989年选择加入了我，我们经常开玩笑说，如果我们为别人工作的话，可能已经被炒六次鱿鱼了。（笑） 
世事无常，人生难料，经验是你没有得到想要的东西时得到的东西 威廉格林 你曾对我说过，佛罗里达柏树花园（Florida Cypress Gardens）公司是你的一项错误投资，你能详细讲讲吗？ 乔尔格林布拉特 十分有趣的是，Harcourt Brace Jovanovich作为一家出版商，在佛罗里达拥有一家游乐园，它还收购了一家名为佛罗里达柏树花园的小公司。 我小时候去那里游玩过，圣诞节期间，游乐园里还有划水、圣诞老人以及各种水上表演。对于五六岁的我来说，那是一个非常有趣且令人难忘的地方。 我在27岁时有幸得到了一位著名华尔街大亨的资助，所以我想努力做出漂亮的成绩来。 在佛罗里达柏树花园被收购的第一个月，我就开始自己创业了。我很紧张，因为我想要抓住这个机会，我认为这是一笔稳赚不赔的交易。如果成功了，我可以从中赚很多钱。 当时，我非常开心地买下了佛罗里达柏树花园，这也是我独自创业以来的第一笔投资。 不幸的是，佛罗里达柏树花园的主展馆掉进了一个所谓的天坑里。 显然这种情况在佛罗里达经常发生，但我对它却没有那么熟悉。唯一庆幸的是，掉进洞里的不只我一个人。 当时这件事还登上了《华尔街日报》，并且它将这件事归类为一个真实幽默的故事。 我在想“这哪里有趣了？”我下了这么大的赌注，我快要一无所有了。 这件事告诉了我一个真理：世事无常，人生难料，有时候并不是你的错。 而在我读到这篇报道之前，我甚至从未听说过天坑，就像你在并购交易时隐藏的一种风险，由于你并没有在风险清单上发现它，事情就这么发生了。 这是一个很好的教训，我们需要去跳出固有的思维模式。 虽然我当时非常惶恐，但庆幸的是，他们最终以更低的价格重新达成了这次协议，我的确亏了钱，但没有想象中那么严重。 我从霍华德马克思那里学到了一句话，也是我最喜欢的一句话——经验是你没有得到想要的东西时，得到的东西。 可以说，在这次收购佛罗里达柏树花园的过程中，我经历了一些还算不错的投资体验。 
遇事应未雨绸缪，做好最坏的打算 威廉格林 是的，这也很好地提醒了我们这个行业的不确定性，那么你又是如何看待新冠疫情的呢？ 那些所有你认为相当稳定的企业因受到疫情的影响，而被迫关闭一整年，没有人能去那里进行购物。 乔尔格林布拉特 事实上，我从未见过这种情况，也未曾预料过会发生这样的事情。 这也是一个很好的教训，遇事应未雨绸缪，做好最坏的打算，不要把所有鸡蛋放在一个篮子里，方能应对任何“黑天鹅”事件。 你得要先存活下去，才能在之后的投资中大展身手。 这个行业重要的不是你思考的时间，而是你思考的质量。 在这种情况下，无论你想得有多好，其他糟糕的事情仍然可能会发生。我们能做的就是努力生存，随时准备好迎接新的一天。 当然，市场很快就从新冠疫情的“阵痛”中恢复过来了，所以经济发展其实并没有那么痛苦，虽然当时的我们并没有意识到这一点。 在2020年沃伦巴菲特的年会上，巴菲特表示疫情对经济的影响还是未知的，这听起来有点吓人。 在这个行业工作很长时间的好处之一是，你可以获得很多经验，看到很多事情。你可以将事情情境化，并将其与过去已经发生的事情、未来可能发生的事情进行比较，这是相当独特的。 
6-8个投资头寸不算高度集中，1个才算 威廉格林 当你回顾早年时，你发现你大概有80%的资产集中于6-8个投资头寸上，是否会认为自己太过于冒险了？ 或者说放到现在，你还会选择这么做吗？这种高度集中的策略对你来说仍然有意义吗？ 尤其是现在，当市场开始变得更有效率，机会越来越少时，你觉得自己会有可能被市场抛弃吗？ 乔尔格林布拉特 我并不认为将80%的资产投资于6-8个投资头寸上是一种高度集中的策略。只有一项资产才算得上是高度集中。 巴菲特曾说过，假如你卖掉了你的企业，并且得到了一百万美元，然后你在城市里看了几百家企业，并从中挑选了6-8家“质美价廉”的企业。 你看好这些企业的管理层，并将一百万美元分给了这6-8家在你看来性价比高、发展潜力大、管理良好的公司。 作为一名商人，没有人会认为你疯了，因为你把你的投资分成了一笔笔公司的生意。相反，他们还会认为你十分谨慎。 如果你把这些企业想象成一些股票和现金，那么你每天都会得到具有波动性的报价。人们就会对此改变分析和看法。 事实上，你会发现这是一种短视的损失厌恶心理。换句话说，人们不喜欢损失，至少不喜欢报价跌30%到40%。 而当非常大的机构投资于私募股权，并将其进行杠杆化时，没有人认为他们疯了。 但他们所做的，仅仅是不像股市那样贬低他们的投资组合罢了。 因此，我每天都会引用一下那句格言，“具体问题具体分析。” 
信任会让事情没那么糟糕 威廉格林 我记得你曾说过，迈克尔米尔肯是你早期基金的投资人，他每年都会在你这投资大约6.5亿美元，你能谈谈你为他人管理资金时遇到的困难吗？ 当你的投资组合突然暴跌时，会给你带来什么压力吗？你是如何应对这种压力的？ 乔尔格林布拉特 说实话，当面临这种压力时，我的体验感也并不是很好。 幸运的是，在我1985年入职后的头15个月里，我们做得很好。 在这段时间里，我们的基金上涨了140%，所以我一点都不担心迈克尔米尔肯会因此对我大吼大叫。 但问题是，到了1986年7月的时候，我打电话和我所有的家人们说：“嘿，一切都很顺利。我认为你们现在都应该把钱投进去。” 然后我的基金就下跌了17%，这可能是我做过最困难的事情之一，我让我最亲近的家人们都亏了钱。 坦率地说，我并不在乎我自己损失了多少钱。我认为我的生命旅程还很长，我也清楚地知道自己在做什么，损失的钱最终都是能够赚回来的。 但当我为别人管理资金时，他们并不知道你具体在干什么。而我能持有如此集中的投资组合，也是因为我明白我拥有什么。 如果你认为价值10美元的东西从6美元跌到了5美元，但你并不认为你所做的投资是错误的，那么事情就并没有那么糟糕。 但当你输掉了别人的钱时，体验感就很不一样。 你努力想把工作做好，但最终却事与愿违，这种感觉实在是太糟糕了。
10年后，我还清了别人在我这损失的所有的钱。 原因之一是，我很喜欢投资这个行业，在我看来，破解谜题和赚钱真的是一件很有趣的事情。只有你擅长投资且活得久，才能赚到足够的钱。但对我来说，管理别人的钱所带来的压力超出了我能承受的范围。 我对自己说：“我真是太傻了，我把我真正喜欢的生意变成了让我彻夜难眠的东西。” 而我把钱全部还清给别人时，这种压力有减轻吗？答案是，只减轻了我一半的压力。 事实证明，让自己损失很多钱也并不有趣。但当别人十分信任我去管理他们的资产时，情况就没有那么糟糕了。
在“阵痛”中实现自洽 威廉格林 有什么方法可以让自己情绪的恢复能力变强？ 当我和霍华德马克斯交流时，他说他是一个很情绪化的人，但我觉得他并不是，我甚至感觉我在和一台智商比我高50的机器在聊天。 然后我又想到了查理芒格，他曾对我说，当他在2009年3月市场最低点买富国银行时，他丝毫没有感到任何恐惧。 你是否也会这样？在情绪不稳定的时期，你会通过做一些事情来控制自己的情绪吗？ 乔尔格林布拉特 会的，做投资有风险时，我们必须得有一些勇气。 如果投资亏了很多钱，我确实会很难受，但我通常在两三天内就会适应，试图让我的头脑清醒起来，在“阵痛”中实现自洽。 在职业生涯的不同时间段里，人的感受是不一样的。 当你年轻时，你会认为你还有足够的时间把损失的钱赚回来；当你年老时，你已有了足够的投资经验，你能判断这些钱会在哪个时间段赚回来。 当然，我并不是让你去完全战胜这些负面情绪。 这些情绪太强烈了，所以我习惯去快速调节自己，对自己说，“让我们继续前进，试着用正确的方式面对。” 最让我难忘的一次经历，当时我在打一份暑假工，我的朋友在为一位做风险套利的主管工作，尽管那位主管已经72岁了，但我依旧认为他是个年轻人。 有一天，我们两个一起散步。我向他抱怨我在投资中亏了很多钱的经历，并感叹了很多事情不公平。 这位先生问我，“你此前有没有在运气好的情况下赚到钱，结果比你预期要好得多？” 我回答他，“有啊，这种事情经常发生。” 他又问，“这种事情发生的频率比坏事多吗”，我再次给予了正面的回答。 他说，“那就别再抱怨了。” 事实上，如果你不敢在投资过程中冒险，那么你就永远赚不到额外的钱。你可以把钱存进银行里，只去承担通胀的风险。 但你能赚钱的其中一个原因是，股市的情绪化创造了盈利机会，换句话说，“波动性=机会”，虽然有潜在的亏损机率。 当然，我现在说的这些话并不是一时兴起，终有一天你会明白这个道理的。 倘若几天后你亏损了，你应当努力冷静下来，并开始思考： “我现在还能把握哪些机会？当下还能做什么？我还可以在投资组合中进行交易吗？会不会有比我现在拥有的更好的机会出现呢？” 总的来说，在承受痛苦时，你必须去适当松动你内心拧紧的螺丝，特别是当你追求一个非常集中的投资组合时。 当你在管理一个非常集中的投资组合时，如果你知道你真正拥有的是什么，能清楚意识到你投资的这些东西是“完好无损”的，那么这就是一件十分令人欣慰的事。 实际上，这也是控制自我情绪的唯一方法。 但如果你并不知道自己拥有什么，或者说你不知道如何去评估一家企业，那么你就会被市场情绪牵着鼻子走。 
扬长避短，坚守自己熟悉的领域 威廉格林 某种程度上，你内心是否住着一个赌徒？你能谈谈你是怎么找出投资中的赔率、概率以及不对称性的，因为这似乎是你性格和思维方式的重要组成部分。 即使像霍华德马克斯这样的人，他们也只是从概率的角度去思考投资这个问题。 而像我们这些普通投资者，只会想，“天哪，未来会好起来吗？” 但你和霍华德似乎就是在以一种理想的方式去计算投资的概念，你能展开谈谈这点吗？ 乔尔格林布拉特 对于个问题，我的答案是两者兼有之。但我只是单纯地喜欢赌博，因为我在这个过程中找到了乐趣。 当你在选择股票、债券或者基金时，你必须能够评估一些东西，并且你能感觉到你是正确的。 如果你能以较低的价格买到它们，而且还是你喜欢的公司，那么它就不再是一次赌博行为，而是一次蓄意的冒险。 关键就在于你思考问题的方式。本格雷厄姆就称其为投机而非投资。 对我而言，比特币就是一种投资，因为我对这种投资方式很陌生，它并没有收益，所以我无法去评估它的价值。 威廉格林 你持有比特币吗？ 乔尔格林布拉特 很遗憾，我并没有持有它。 一方面，我当时并不知道它会达到现在这样的高度，这是我的判断失误； 另一方面，“坚持你所知道的”是一个非常重要的经验教训。 我并不为此感到难过，否则你会错过成千上万你本可以拥有的东西，但只要你专注于你正在做的事，那么这些事就会完成得很好，这是你必须得意识到的。 威廉格林 我想没有什么哪个词比“狂热”更适合人们投资比特币这种行为了，但对于这个领域，我并不是很了解。 乔尔格林布拉特 是的，我和你所属同一阵营，我也并不了解。 即使我活了那么久，还是有很多我不懂的事情，所以我一直坚持投资我懂的那些领域。 当然，这并不是说我对比特币就不屑一顾，我只是无法判断它未来的价格是会更高还是更低。 我也不会看不起那些试图尝试新事物的人，我只是建议他们可以适当根据投机情况去调整自己的赌注，仅此而已。 我做了几笔风险投资，我知道这些投资可能很愚蠢，但我可以在这些领域中学习和观察到一些新鲜事。没有什么比拿钱冒险去看未来会发生什么更有趣的事了，这会让我对事情的发展充满希望。 举个简单的例子，我投资了一家非常小的电池技术公司，我认为这家公司可能会改变世界，但也可能会破产，这对我来说就很有趣。 当然，我并不会在这上面投资过多的资产，仅仅是把它当作一次学习的过程。同时我也不想对任何事情制定各种硬性化的规定，因为我了解得已经够多了。 
价廉物美是投资成功的秘诀，愿意为伟大的企业买单 威廉格林 我记得你在2000年左右的时候，逆向工程了巴菲特购买可口可乐的做法，这也是你愿意给穆迪公司股票支付更高价格的原因。 能否谈谈这种演变？你从巴菲特那里学到了什么？除了购买那些超便宜的公司之外，是否还有别的方法能取得胜利？ 乔尔格林布拉特 在1990年之前，我会想去购买那些好的公司，并且越多越好。 但在五年之后，我缩减了我的业务，归还了所有的外部资本，原因之一就是我开始想要买一些物美价廉的公司。 那么我什么时候可以给一家好公司支付公允价值的对价呢？这就是你说的，穆迪是我第一家愿意支付超过20倍市盈率的公司。 这是当时最好的企业之一，因为它不需要资金，有着自己的品牌和特许经营权，而且只有少数几个人。 1988年，伯克希尔向可口可乐公司投资了6.5亿美元，支付了极高的价格，但事实证明，这次投资是十分划算的。 因为可口可乐公司是一台特殊的增长机器，具有可持续的竞争优势和较高的投资回报。伯克希尔在12年的时间里赚了10倍的钱。 在业务上，可口可乐将其部分资金进行再投资，但穆迪没有那么多的资金。因此，我们必须在穆迪保留更多的收入，我愿意多付一点钱，所以进行了调整。 比较一下，巴菲特花了10美元买入了可口可乐，而我等价地花了13美元买入了穆迪。如果10美元能够翻两番，那么从13美元涨到40美元也是相当不错的。 在我看来，3美元是一个合理的溢价。像这些优质企业，你可以在任何地方以你认为值得买的价格买到它。 总结来说就是，我愿意为伟大的企业买单。 威廉格林 所以，从某种意义上来说，这是工作中值得“克隆”的一个很好的例子。 乔尔格林布拉特 是的，我认为原创思维有时候被人们高估了。 我更愿意和我这个领域最成功的人一样去思考，如果我能复制他们的经验，那就是再好不过的事了。 
巴菲特对我来说是“榜样” 威廉格林 我知道你研究了巴菲特很多年，但直到你带着你的学生去拜访他时，你才是真正意义上地认识他。 能否谈谈你在大师面前学到了什么不一样的东西？那些无法从他的书或者股东信中学到的东西？ 乔尔格林布拉特 当我们一起吃午饭的时候，其中有一个很棒的问答环节。 他的亲切力让我最印象深刻。一个如此成功的人，他真的很享受与我们整个班级呆在一起的时刻。 我不知道这是否算给我上了一课，我想我学到的是，“哇，这是世界上最受尊敬的成功人士之一，他仍然非常谦逊和优雅。”这是难以置信的。 他比你遇到的大多数人都要优秀，大多数人的成就远不及他，对社会和其他方面的贡献也远不及他，但他却能如此谦逊、亲切、乐于分享。 当时我的脑海中就浮现了“榜样”这个词，我觉得再贴切不过了。 威廉格林 你认为这种亲密关系会对产生持久的影响吗？会不会让你想变得更加像他？ 我记得我有过类似的经历，我曾在洛杉矶采访了查理芒格两个小时，在这个过程中，他一直都在不停地回答问题。 我能深刻地感受到他给予我的，是一种真正慷慨的精神，善良和爱。 乔尔格林布拉特 我对沃伦巴菲特也有同样的感觉。显然，他们能够在一起共事那么久是有原因的。 我认识很多“成功人士”，但他们并没有巴菲特那样的成就，也没有巴菲特那样的品质。 我希望我能够记住他这些品质给我带来的影响，并且能够在某种程度上效仿其中的任何部分。 
“化繁为简”同样是一个重要的策略 威廉格林 你把巴菲特和格雷厄姆的投资精华提炼了出来，并想出了两个非常简单的指标，总结出了一个“神奇公式”，你能详细谈谈这点吗？ 乔尔格林布拉特 当我起初在写“关于我那些年在戈坦的特殊投资”时，我的心路历程是“我当时到底在想什么？我为什么要那么做？”。 但在我完成《股市天才》这本书之后，我意识到它实际上是属于MBA级别的，如果你没有这个学科背景，你就无法真正理解我在书中说的那些话。 于是我开始简化“投资”，因为我写这本书的真正目的并不是帮助对冲基金经理去实现他们的目标，而是教大众去学会投资。 因此，每当我在哥伦比亚大学教授新的课程或者举投资的例子时，我都会去试图简化它，以便我能够更好地向学生去解释它。 某种程度上，写作和教学的实践确实帮助了我如何去简化投资，也让我真正了解了内容的本质。 当我还在商学院读书时，我和我的两个好朋友一起写了一篇关于本格雷厄姆选股逻辑的论文。 格雷厄姆有自己的“神奇公式”，即当他只有一个投资组合时，只会在股价低于平仓价值时买入股票。 我将他的投资策略总结为，“如果你以足够便宜的价格买入，再以现金价格的一半出售，就不会亏损太多。” 由于我已经逐渐“巴菲特化”了，因此我宁愿去买一个好的企业，也不愿意在商业世界的泥潭中徘徊。当然，我更想去拥有一个便宜的好企业。 从前，我一直着迷于一个事实：只要像格雷厄姆那样买一堆具有某些特征的股票，我就能够赚钱。 现在，我更新了这个想法——我希望人们能够去购买那些优质的企业。 我在21世纪初开始测试这个想法，并且聘请了一位优秀的计算机程序员，到现在为止，他还在和我们一起测试这些东西。 当时，我就把手指伸到空中，“好吧，让我们用一个粗略的衡量标准找到那些便宜的企业。” 如果你通读过巴菲特的信件，你就知道，这个粗略的衡量标准指的是有形资本的高回报率。这也是除了无形资产之外，巴菲特会考虑的硬性标准之一。 如果你能从银行获得5%的正收益，那么你就可以通过拥有那些便宜的企业获得10%的正收益。倘若你认为它还会持续不断地增长，那就再好不过了。 因此，我的投资准则就变成了“企业越便宜越好”。而当我们把数据追溯到1987年，发现事实也确实如此。 但如果你在2000年做这种投资，很可能会亏损得身无分文。即使如此，在2000年之后的那几年时间里，你也能够把所有损失的钱都赚回来。 因为在2000年之后，市场经济发生了逆转，价值股又重新回归市场，昂贵的股票被碾压了。 总的来说，你可以做的一件事就是去买那些便宜且优质的企业，尽量从中得到好的回报。 
“神奇公式”仍具有效性 威廉格林 许多人都想问你一个问题，你仍然相信“神奇公式”会像以前一样有效吗？ 托比亚斯卡莱尔曾说过，“实际上，我们可以去调整乔尔格林布拉特的神奇公式，完全忽略对企业质量的衡量以及资本投资的回报，只去关注那些廉价股票以及企业的营业利润，也有可能会做得更好。 因为随着时间的推移，资金充足的廉价股票会慢慢回归均值，这可能比用神奇公式简单识别便宜和好的股票更有效。” 你是否有研究过他说的这个方法呢？ 乔尔格林布拉特 我的最初想法是，“先想一个粗略的衡量便宜企业的标准，再想一个粗略的衡量优质企业的标准，并把它们分开，组成一个投资组合，看看会发生什么。” 这是我们进行的第一个测试，效果很好，为此我还写了《股市稳赚》。 所以我得出了一个重要的结论：除了选择优质的企业之外，廉价的股票也十分值得选择。但它的波动性会更大，所以这取决于你如何衡量回报或风险。 但我从不以股票的波动性来衡量风险。 事实证明，如果你收购的企业能产生大量的现金流，那么它们的资本回报率通常都会很高。 换个思路想，如果你开了一家新的商铺，有形资本回报率可以达到30%，那么这就是一个相当不错的营业利润了，毕竟这世界上没有什么投资能让你得到30%的回报。 当然，如果你能开一家店并获得60%的资本回报率的话，那听起来就更好了。 但问题是，如果我开了1000家这样的商铺，我还能够赚得30%的回报吗？ 而在回报率下降之前，只有三到四家店的回报率达到了60%。 那么，以上两种情况，哪个才是更好的长期投资呢？ 基于这种问题，我写了《股市稳赚》这本书，我在书中告知人们“只买几家物美价廉的公司就行了，而不是盲目地去买几千家公司。” 这可以确保自己的投资是成本低且稳定性高的。 因此，我仍然认可神奇公式的有效性，但我得多说一句，即使你只买廉价的股票，并且它的表现也确实很好，但它还是会有波动性。 自2010年以来，我们一直在管理着一个投资组合，它不仅物美价廉，有形资本回报也不错，几乎可以与标普500指数媲美，很太不可思议。 同时，这是一个深度价值投资组合，在那段时间里，它几乎碾压了其他任何价值投资组合。 我们有很多订购的数据，大约有600或700只股票投资组合，这是从1000个股票中选出的最便宜的一部分。 我也有很多关于这个投资组合的历史数据，它会向我们告知今日定价、标普500指数以及它的估值。通过观测可发现，它在未来两年会有一个个位数的回报。 这并不意味着一定会发生，也许还会表现得更好。 而倘若利用价值投资组合进行同样的分析，我们基于历史数据可发现，未来几年的回报率将会达到35%到40%。 这就给了我们一个很好的定位，未来我们也可以做得更好。 因此，在我看来，它很容易追赶上标准普尔指数，甚至超过它。 
“多样化投资”与“集中式投资”并行 威廉格林 你刚刚说，“我们在管理着一个投资组合。” 当你在管理自己的资金时，可能遇到了很多种赢得投资胜利的方式，比如说系统化投资、多样化投资、集中式投资，所以你是如何管理自己的资金的？ 乔尔格林布拉特 噢，这真是一个好问题。 我是兼具多样化投资与集中式投资去管理的。 事实上，我的大部分钱会更偏向于多样化的投资组合，类似于神奇公式的运作方式。 我们内部会有一个庞大的技术研究团队，专门去分析这些投资组合，有的时候也会集中投资那些非常优质的企业，比如说谷歌和微软。 我对其他优质企业还不是特别了解，所以我无法完全确定它们的估值。 在我看来，这就是一种买入并持有的“巴菲特式”选择。 总的来说，我很喜欢这两种投资方式。 多样化投资的波动性会更小，可以让我获得非常好的风险调整回报，而廉价、优质企业的集中投资组合带来的效果也很不错。 威廉格林 你现在持有的诸如亚马逊、微软、谷歌等这类公司，哪个会让你长期持有，比如5年、10年、15年？ 乔尔格林布拉特 如果你想管理一个非常集中的投资组合，那么你就得要投入大量的时间与精力去研究一两家企业，深入了解这些公司的业务，并跟踪业务的发展情况。但我并没有那么多时间去做这件事。 实际上，赚钱的方式有很多种，我们也可以去购买那些廉价的企业，然后买入之后将它们搁置一边，随它们自由去发展。 比如说我现在持有的谷歌、亚马逊和微软，我就不会去碰它们。 因为我依然认为它们的股票价格并不贵，也坚信我能够从这些股票中获得非常好的风险调整回报。 由于互联网的出现，“地球村”成为现实，网络效应也让这些企业拥有了比以往更多的受众。说实话，这是我这辈子遇到过的最好的企业。 
鱼不能离水，雁不能离群 威廉格林 在投资领域，我们总是能看到很多的合作伙伴关系，比如说巴菲特和芒格、霍华德马克斯和布鲁斯卡什等。 巴菲特就常常称芒格为可恶的说“不”大师。 而你与罗伯戈尔茨坦也是多年的合作伙伴，你能告诉我们，你们之间的关系是怎么样的？他给你的投资过程带来了什么帮助？ 以及拥有一个合作伙伴的意义是什么，是为了防止自己的傲慢、无知或者偏见吗？ 乔尔格林布拉特 我很高兴你提到了关于查理芒格老说“不”这事儿。 罗伯是我见过的最独立的思想者之一。如果某天我带着一个我认为很棒的想法去找他，在他完成他的工作之前，对他来说可能就不是很重要。 他不去做任何形式的应声虫，同时也十分尊重我，他会在工作完成之后，和我探讨他的想法。 我对他亦是如此，我十分看重他提出的任何想法，但我得要先做好我手头上的工作。 事实上，我们彼此都不会一直拘谨着，共同朝着正确的方向前进。 因此，我认为合伙伙伴之间产生的共鸣是会对投资有所帮助的，包括我们产生的情感，或者是我们曾经讨论过的想法。 一方面，我们并不在意沟通时彼此的态度，因为我们更在意彼此的想法，这就是我们的关系。如果我们俩都同意某个想法，那么这通常就会是一个好主意。 另一方面，如果你总是在事情出错的时候互相指责与抱怨，那么事情是不会成功的，彼此之间也很难成为合作伙伴。我和他都非常直率，这也是我们能够一起相处下去的原因。 在性格不合与事情频繁出错的压力之下，合作关系其实很难维持下去。我真的认为这点更应该归功于罗伯的卓越品质，而不是我。 作为合伙人，我想不出还有谁能比他更适合合作，尤其在投资行业。 他总是能够很快地切入问题的核心，让我们在追求真相的过程中节省很多时间。 倘若哪一天我们分开了，我可能会比我们合作时犯更多的错误。 在一些最杰出的投资者身上容易发生的事情是，由于他们大多数时候都是正确的，他们可能比其他人做得更好，但同时他们也更难去听取别人的想法与观点。 因此，如果你看到某个杰出投资者犯了一些你无法理解的错误时，一定是因为没人给他意见，指出他们的错误所在。 尽管巴菲特是世界上最伟大的投资者之一，但他也很高兴能够拥有一个和他同水平的合作伙伴芒格。 而我和罗布戈尔茨坦也有同感。 
在“禅意”的状态中伺机而动 威廉格林 在过去几年，你一直在实施一种非常多样化的多空投资组合策略，但在股市大涨之时，价值投资却并不一定会得到回报，甚至你还不如做一个鲁莽的傻瓜，在亏损的公司上随意掷骰子。 在这段时间里，你会感觉沮丧吗，还是一直保持一个“禅意”的状态，对自己说，“未来我一定能够成功”？ 乔尔格林布拉特 我们的投资组合并不是保持中立的，其中有多空因素，但在我们大多数的投资组合中，我们净多头的比例在60%到100%之间。 其次我们还有一个多空组合，会选择适当地增加它。 在大多数情况下，如果你只做多价值与空增长，那么你很有可能会被挤压。 多空组合并没有给我们带来很大的帮助，但也不会伤害到我们，所以当我们在做多空组合时，我不认为我们有压力，所以那段时间没有你所说的那么艰难。 说实话，即使市场出现大涨，我也不认为这是一个紧张的时期。 我经历过紧张时期，但这次不是。 多空投资组合的最好时刻还没有到来，我们对此感到兴奋，并伺机而动。 
重要的是“输出”，而不是“输入” 威廉格林 你能谈谈成功学院吗？ 很明显，这是一件非同寻常的事情，你帮助了纽约市近47所特许学校，在扭转低收入家庭和少数族裔孩子的生活方面取得了令人振奋的成果。 我发现你在解决教育问题时的思维方式与解决投资问题时的思维方式，非常相似。 你是如何看待这个问题的？ 乔尔格林布拉特 我和我的搭档约翰佩特里，采用了一种商业方式解决这个问题，虽然我们并不是教育专家，但在某种程度上，我们是知道企业是如何运作的。 首先，如果你有优质的老师，并给他们足够的教育资源，你就能创建一所优秀的学校。 但真正的挑战是，你如何去扩大一所优秀学校的规模，让它能够帮助到更多需要帮助的孩子们。 从商业的角度来看，如果我们只依赖于那1%的最顶尖教师，那么师资力量很快就会面临枯竭，所以我们在想是否能够给那些普通教师一个培养路径，让他们变得更好，然后去教育那些孩子们。 事实证明，这种效果很好，所以几年后我们又成功开了三所学校。 我唯一在思考的问题，并不是“这些学校好不好？”，而是“这三所学校比第一所学校领先了多少？”以及“孩子们的教育表现如何？” 大多数学校教育都是通过“输入”来完成的，即去思考经验丰富的老师让我们得到什么样的教育资源。 但如果我们衡量的是“输出”，即去思考孩子们是否在学习的过程中收获到知识。 这是非同寻常的，因为我们并不了解教学的过程是如何发生的，我们得去弄清楚孩子们在哪学习。 因此，对我们来说，重要的是输出，而不是输入。 所以，在很大程度上，我们不是作为教育专家来思考问题，而是作为商业专家来思考，我们衡量利润的标准并不局限于学校的经营利润，而是以孩子们“高速度、高水平地学习”为关键衡量标准。 这些东西加在一起，才构成了我们成功开始的基础，这也是我们能够成功的一部分原因。 
寻找一种“可复制”的投资策略 威廉格林 我记得你曾经对我说过，在谈论投资时，你会去寻找一些把事情做得更好的系统方法。 当时我认为你就像一个密码破解者，因为你喜欢破解这些密码，找出如何把事情做得更好的方法。 但让我吃惊的是，你在商店、餐馆和教育等方面都用了类似的方法，找到了一个好的模型，然后去复制它。 在我看来，这是一种典型的“格林布拉特式方法”，你觉得这种说法合理吗？ 乔尔格林布拉特 你实在是太会说话啦（笑）！ 实际上，我在解决这些事情的思考方式是一样的，即想出了一个可复制的商业模式，并不断地去改进它，让它可适用于各个领域之中。 当然，这并不意味着这是教育或者是商店可运用的唯一方式，它只是一种策略，仅此而已。 这是一件很好的事情，从某种程度上说，人们也可以从中学习。 
先存活下去，再大展身手 威廉格林 你是如何看待拥有成功和丰富生活这个问题的？以及你分享投资见解、教导他人、做慈善工作的作用是什么呢？因为你本可以埋头专注于自己的投资领域。 乔尔格林布拉特 实际上，我只是做了一些我认为有趣的事情。 我认为不管是成功参与学校改革中去还是我在该领域所做的其他事情，都是有趣的，这是我一生中最自豪的事情。 尽管我喜欢投资，但在某些方面，我很擅长给自己设置障碍。 我从一开始就意识到这一点，但我并不感到内疚，因为我帮助了其他投资者，他们也投资了我。 我只是想利用我的好运气去做点什么，这对我来说是一个非常有趣的挑战，也以解决一些需要解决的问题。 我只能说，我和家人在这方面所做的一切，都是我最自豪、最有趣的事情，但并不是想比你们更圣洁。 我觉得我一直都很幸运，所以我也在努力地回报这个社会。 我想每个人都会觉得自己可以为社会奉献更多，我当然也有这种感觉。 威廉格林 在你的职业生涯中，这种乐趣和冒险感似乎始终如一。当你玩不同的游戏，扮演不同的角色时，你基本上都不会给自己设限。 和你一样，我也不会去拘泥于一种投资方式，而是尝试了不同的投资方式。 你认为这种愿意探索、勇于尝试并努力抓住机会的创业精神，是你性格中很重要的一部分吗？ 乔尔格林布拉特 是的，我认为我就是一个很典型的企业家，喜欢去尝试新的东西，迎接新的挑战。 我还去尝试了一堆我们甚至没有谈论过的事情，虽然没有成功，但我依旧乐在其中。 因为这对我来说算是一件趣事，就像目前我正在撰写的投资类书籍一样，让我感到十分兴奋。 威廉格林 那么一路以来，你面临最大的失败是什么？ 乔尔格林布拉特 我不知道，我并不是很想谈论这个问题。 我有过很多创业经历，比如说我曾跳槽到拍卖行业，但并没有成功，我也曾做过许多失败的风险投资，但我仍然很喜欢这些经历。 当然我想说的是，你刚刚所说的“分享投资见解、教导他人、做慈善工作”，这些都是基于你有足够的钱去应对失败这个前提，才会去做的。 你必须得有足够的钱，先去养活你的家人、为他们提供住所、送孩子们上学等，然后再考虑别的事情。 我也意识到大多数人并没有那种“奢侈”的时间，让他们可以去做有趣的事情。 因此，我十分感激我所从事的行业为我提供了这种“奢侈”，让我可以去做我觉得“有趣”的事情。 我不认为这是理所当然的，我想大多数人都没有这样的机会，所以我很感激。 
吃一堑，方能长一智 威廉格林 几年前，你还说了一些真正帮助到我的话。 你一路上都在谈论自己所犯的错误，你说你吸取了教训，当出现问题时，你会很诚实地看待它，设法继续前进，没有让自己因此瘫痪，陷入自诋。 查理芒格也对我说过同样的话。 在我看来，这是你性格中的一大优势，也是我不太擅长的东西。当我把一些事情搞砸之后，我习惯于陷入自我骚动的焦虑之中。 你能展开谈谈这点吗？ 乔尔格林布拉特 我不知道这对其他人来说是否会有什么启示，但我真的觉得自己很幸运，很早就找到了一份事业。 我从法学院退学后，在华尔街的第一份全职工作并不顺利，因为我们当时正处在熊市的尾声。 但我真的很喜欢投资，我觉得投资很迷人。我想如果我坚持下去，我会做得很好。 事实上，当你年轻的时候，你会觉得你的未来是无法被夺走的，因为它就在你的脑海里。 因为我找到了我喜欢且十分擅长的事情，这在某种程度上会给足你安全感，即使你没有意识到这一点。 
“弃其所短，取其所长” 威廉格林 你的职业生涯已经将近40年了，你有什么职业建议留给我们的听众吗？或者说你会建议你的五个孩子做出什么样的职业选择？ 乔尔格林布拉特 实际上，巴菲特比任何人都更了解你的能力圈在哪里，但这并不意味着你不能去扩大自己的能力范围。 “人之所能，不能兼备，弃其所短，取其所长”。 把握你所擅长的领域，才能走得更远。如果你有机会以此谋生，那就再好不过了。这是我给孩子们的建议。 我并没有要求他们也去成为一个投资者。我对他们说，从事于你擅长的且喜欢的职业，你就能够成功。 同时你还得借此谋生，如果你发现那真的是你未来的发展目标，那就轻抓住这个机会。 威廉格林 我知道你十分热爱阅读，那么你是否有给他们推荐一些有帮助的书籍呢？或者是除了投资以外，你会和他们分享一些独特的见解吗？ 乔尔格林布拉特 好吧，说实话，我给了他们很多沃伦巴菲特的著作。 我把我的书给了他们，告诉他们去读哪一章，按什么顺序读。 至少在投资方面，我试着去这样做，我也在我的书中分享了很多我分享给孩子们的观点。同时，我在每一章也稍微润饰了一下我的观点，比如举一些例子来支撑这些观点。 我也会推荐他们去阅读本格雷厄姆、大卫德拉蒙德以及所有让我开始投资、开始思考世界的书籍。 威廉格林 他们中有人会成为职业的基金经理吗？ 乔尔格林布拉特 可能会有两个孩子会选择走向这条道路。 我的大儿子是个歌剧演员，尽管那是个艰难的工作，但他做得很好。 他在大四的时候开始学习如何投资，我和他一起工作了10多年，他大概5年前就超越了我，正所谓“青出于蓝胜于蓝”。 我还有一个小儿子，他刚开始学习投资，我很高兴看到他学习得这么好，他还在兼职做各种各样的创业生意。 我相信他们会在投资这个领域越走越远，然后把我甩在身后，这很好，也是我对所有人的期望。
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