蕉下的“外强中干”，全在招股书里了

@新熵原创

作者丨茹月 编辑丨月见

10月10日，蕉下向港交所更新了招股书，这是继4月份首次递表失效后的又一新动作。因一把防晒小黑伞红到发紫的蕉下，在防晒旺季开始之前递表，又在旺季结束之前更新招股书，一如它的发展历程：以防晒进入市场迅速蹿红，随后切入户外服饰领域穿越淡旺季。

招股书显示，2019年、2020年及2021年，蕉下全年线上零售额在中国所有防晒服饰品牌中均排名第一，对应地，蕉下同期营业收入分别为3.85亿元、7.94亿元及24.07亿元，同期毛利率分别为50.0%、57.4%及59.1%，二倍于上市服饰公司毛利率均值。

人红是非多，伴随着蕉下的是一路被质疑为伪科技和智商税，但从其公布的招股书及历史对外发言可见，跑步前进的蕉下并不十分着急证明自身的科技含量，对应地，持续推出新品类并花费巨额资金用于营销的蕉下，更看重将到手的流量变现落袋为安。

肥了网红，瘦了蕉下

招股书中，蕉下亮出了一组足够好看的数据。

招股书显示，蕉下在天猫旗舰店的客户在2019年、2020年及2021年客户量分别为100万人、300万人及750万人，对应同期的复购率为18.3%、32.9%及46%。强大的客户基础为蕉下贡献了实打实的真金白银，2021年，蕉下营业收入为24.07亿元，同期毛利率为59.1%，远远高于所属的服装行业平均毛利率。

这组数据足够好看，但却经不起仔细拆解。

「新熵」发现，蕉下2019年、2020年及2021年的净利率分别为5.1%、5.0%及5.6%，对比所披露的近60%的毛利率相去甚远。作为参考的是，同样经营服装业务的A股上市公司森马服饰，2021年毛利率和净利率分别为12.5%和9.6%。

因为，扎根于种草社区的蕉下，一路狂奔的同时患上了“营销依赖症”。

2019年、2020年及2021年，蕉下的营销开支分别为1.25亿元、3.23亿元及11.04亿元，分别占收入的32.4%、40.7%及45.9%，也就是说，为了卖出一把售价百元的防晒伞，2019年的蕉下需要拿出32.4元做营销，而2021年则需要付出45.9元。

扩张期尝到流量红利的蕉下，即便被掏走不少真金白银，但仍然对网红营销欲罢不能。蕉下在招股书中称，随着更多品类及产品的推出，其未来将持续加大营销方面的开支。

新消费品牌依靠营销抢占市场本无可厚非，但长此以往下去，一旦降低营销开支企业增长就会放缓，为此也只能不断地提高营销费用支撑营收增长，这无疑是一个恶性循环。这一点在小仙炖、完美日记、王饱饱、珀莱雅身上都得到过验证。

能否戒掉对营销的依赖只是远虑，蕉下的近忧是还能活多久。

值得注意的是，背负着高额营销开支的蕉下，面临着不小的资金周转问题。招股书显示，2019年、2020年及2021年报告期末，蕉下借款金额分别为895万元、680万元及1.74亿元。另外，对应同期流动比率分别为0.53、0.61及0.26。

蕉下的偿债压力逐步扩大，或许也是蕉下急于上市的原因之一。

能否成功上市尚属未知，眼下蕉下的选择是将成本转移给消费者。招股书显示，近三年蕉下产品单价都以不同程度上涨，以伞具品类为例，本就被吐槽太贵的小黑伞，平均售价从2019年的92.8元增长到2021年的103.5元。

截至发稿前，天堂伞天猫旗舰店销量第一的防晒伞价格为39.9元，而蕉下旗舰店销量最高的伞具价格为279元，除此以外，消费者纷纷吐槽蕉下“中看不中用”，伞面褪色、伞柄折断等质量问题频繁出现，网友不禁吐槽，高价防晒伞不过智商税。

另外，蕉下反复强调的所谓“AirLoop面料”“L.R.C涂层技术”“全向推拉蜂巢技术”等黑科技，也正逐渐在不少博主的测评中走下神坛，防晒指数相差无几，降温功能微乎其微。

将重营销策略进行到底

由一把防晒伞到如今的户外品牌打造，从红到黑，忙着赶路的蕉下不怕“黑”。

面对外界的科技含量质疑，蕉下很少发澄清声明，而现实情况也是如此，重金投入营销的蕉下，对研发投入寥寥。招股书显示，2019年、2020年及2021年，蕉下研发支出分别为1990万元、3590万元及7160万元，分别占同期收入的5.2%、4.5%及3.0%，与营收比重近半的营销开支形成鲜明对比。

具体到研发成果上，招股书数据显示，蕉下在中国拥有123项专利，另有72项专利正在申请中。但据天眼查资料显示，蕉下申请过的186项专利中以外观设计类居多，有关防晒清凉且被授权的专利不到10项。

值得注意的是，蕉下现在仍然选择采用OEM的供应商模式，换句话说，蕉下目前还没有自建生产线。具体来讲，蕉下将设计和生产指令下达给合约制造商，由合约制造商来生产产品，最后交由蕉下贴牌售出，这种模式下，蕉下甚至都不用亲自选购原材料，可谓省心，但这种模式也令蕉下难于质控管理，继而被吐槽产品质量参差。

事实上，技术内核不硬、生产靠外包等一系列硬伤，并没有困扰到蕉下，招股书中未来发展规划及募集资金使用途径这两项下，蕉下依然花费大量笔墨来强调营销的重要性，以及未来要将营销做大做广的决心。

根据招股书数据，2019年、2020年及2021年，蕉下分别与274个、326个及597个意见领袖合作。而2022年上半年，蕉下就与1577个KOL意见领袖达成了合作，从数量上已经超过过去三年的总和。

除此以外，靠着流量魔法，蕉下趁热打铁将更多品类产品推到台前。

招股书显示，蕉下的单品数量已经从2019年的39个发展为2021年的223个，目前蕉下收入项下分类为服装、伞具、帽子、其他配饰及其他产品，其中服装销量从2019年的2.9万件到2021年的585万件，贡献的营收占比也从2019年的0.8%上升至2021年的29.5%，而伞具占比则从86.9%降为20.8%，占比排名第二，蕉下正在“去小黑伞化”。

自2013年推出第一把小黑伞以来，蕉下至今从无到有，并积累大量的粉丝，同时走过九年光景，这对一个新消费品牌来说并不容易。而如今的蕉下，穿越第二季度、第三季度的旺季，走向城市户外鞋服的领域又能否再次复制小黑伞的成功，做到淡季不淡、旺季更旺？

魔咒不解，前途何在？

从蓝海市场跑赢，再次投身红海市场的蕉下，优势恐怕十分羸弱。

纵观新消费品牌，泡泡玛特靠着molly出圈，被质疑营收单一问题；完美日记一度刷屏成为国货之光，被指责营销费用居高不下。随后的事态发展一如市场预测，泡泡玛特没有打造出第二个明星单品，颓了；完美日记的营销依赖症没有解决，匿了。

这些品牌身上的问题蕉下都或多或少存在，蕉下甚至比它们面临的境况更加尴尬。

蕉下在招股书中介绍自己是城市户外新兴品牌，并表示“小黑伞”只是其商业历程中的开始，虽然也面临着种种问题，但不可否认的是这一步是成功的。当走出烈日走向寒风的蕉下开始推出羽绒衣、防风外套和瑜伽裤等新品类，但这条足够拥挤的赛道恐怕并不像蕉下以为的那样好走。

蕉下凭借着高颜值和轻便易携带的特性从厚重蠢笨的防晒伞中出圈，虽然价格昂贵，但凭借一组组的黑科技故事，蕉下仍然让不少中产女性掏了腰包。

但要进军户外服饰，暂不说国内品牌与国际品牌众多，如高端品牌如始祖鸟、中高端品牌如哥伦比亚、低端品牌如探路者等，明确的品牌定位已让蕉下难寻空隙入手。而户外对于防风、防水等多种功能性的要求，对面料和版型的挑剔等方面的竞争难度势必将会更上一层。

眼前的问题是，擅长洗脑女性消费者的新消费品牌，换个领域故事未必能讲圆满。

值得注意的是，蕉下的大单品、瞄准中产阶级的特性与靠一条千元瑜伽裤打天下的lululemon颇为相似，而其推出第二增长曲线的决策，lululemon也早做试水，lululemon除了瑜伽裤还推出千元级羽绒服甚至一度登上冬奥会，但最后以被投诉以次充好被工商罚款而收场。

况且，流量红利终有尽头，“小黑伞”的成功密码并不容易复制。招股书显示，蕉下的明星单品表现已经出现增长疲态：伞具产品销量由20221年上半年的300.6万件减少15.2%到2022年上半年的254.8万件，对应的销售收入从3.25亿元减少19.7%到2.61亿元。

重销售、轻研发的蕉下面对明星单品增长放缓，资金周转紧张的现状无疑是焦虑的。从烈日走向寒风寻求第二增长曲线，但不修内功的新消费品牌又能走多远？有业内人士分析，蕉下在这个时候寻求上市不排除想在流量魔法失效前收割一波。

上市或许可以缓解蕉下眼前的资金问题，但如果缺乏真正的“硬科技”，而是同一个故事换个场景讲，面对的结局恐怕不是消费者的追捧，而是被同类品牌踢下牌桌。