茅指数抄底手册

自今年春节起，以茅台、格力等为代表的“茅指数”开始大幅回撤；而宁德时代、隆基股份领头的“宁组合”集体发力，成为领涨两市的风向标。

此起彼伏，一涨一跌间，形成了市场眼中的“跷跷板”效应。

时至当下，宁组合大幅上涨，内部也出现分化，一些板块呈现回调迹象；而茅指数在大幅下挫后，也跌出了投资机会。

上涨积累风险，下跌意味着风险释放。

潮水褪去，价值凸显，但在当前的市场中把握住核心资产的投资节奏，并非易事，既需要优秀的择股能力，深入的研究，更需要风物长宜放眼量的战略定力。

1 . 周期轮回

茅指数是白马股的集中地。

较为权威的“茅指数”是由Wind编制的，包含了一系列“类茅台”公司，主要为消费、医药、白电等领域拥有深厚护城河及强大品牌竞争力的企业。

基期为1996年12月31日，指数初值为1000 点，发布日期为2020年9月21日，共由42支成分股组成。

需要注意的是，茅指数和宁组合有一些交集，有16家公司既属于宁组合也属于茅指数，分别是:宁德时代、比亚迪、迈瑞医疗、隆基股份、药明康德、爱尔眼科、韦尔股份、片仔癀、汇川技术、亿纬锂能、北方华创、爱美客、华熙生物、科沃斯、通策医疗、石头科技。

可以看出，茅指数股票主要集中在食品饮料、生物医药、家用电器等领域，这也是价值投资者钟爱的几个板块。

纵观历史，价值股和成长股一直存在此起彼伏的“跷跷板”效应，这中间的时间切换大概是3-5年。

2013-2015年可以说是中小盘的高光时代，经过2015年的一波牛市，中小盘股如烈火烹油、繁花似锦，将市场热度推向最顶点。

随即“杠杆牛”戛然而止，2015年8月24日，A股盘中跌幅超过9%，创1996年以来的单日跌幅之最，惨状至今仍记忆犹新。

但正是那天，贵州茅台创下股灾之后的最低点，此后便开启了史诗级别的大行情，而大盘指数却在2016年的熔断中创下新低，此后又在2019年创下2440的最低点。

风格转换在2016年，该年陆股通开通，外资持续流入，现金流良好、盈利稳定、护城河深厚的核心资产成为外资的“心头好”。

经历2015年下半年的暴跌后，价值回归，追求确定性成为市场的情绪主线，核心资产论逐渐深入人心。

来到2020年，流动性泛滥、 疫情不确定性的背景下，整体核心资产的估值水平迎来大幅提升。

基金抱团将价值股高潮演绎到顶点，最终在2021年的春节后开始崩塌。

又一轮风格转换开始了，锂电池、光伏、芯片为代表的成长股成为领涨市场的旗手，同时也引爆了新能源上游的原材料。

其实早在2019 年，主力资金的关注点已经从白酒、医药、家电等消费龙头股扩容到高端制造龙头，如新能源车、光伏、 消费电子等。

对于估值水平已透支了未来几年盈利增速的核心资产而言，短期盈利能力、收益质量与估值之间的匹配度并不高，性价比已然降低。

查理芒格曾说过：长期看，投资收益率等于净资产收益率。特别是对于价值股而言，长期持有收益率越趋近于ROE。

但任何长期有效的方法都有短期的失灵。

宁组合是成长属性，盈利景气周期加速向上，既赚盈利的钱也赚估值的钱；

而茅指数是价值属性(ROE较高但基本持平)，长期持有一般只赚业绩的钱不赚估值的钱，缺乏继续抬升估值的新故事。

去年全球货币大放水，无论茅指数还是宁指数估值都显著抬升，这是分母效应；

而今年市场分母的逻辑没有了，宁组合依然可以有盈利加速上行拔估值的故事讲，茅指数则失去了继续拔估值的逻辑甚至还有杀估值的压力。

因此，分化在今年4月份开始逐渐拉大，一边是海水般冷静，一边则是火焰般热烈。

当下，市场最明确的投资方向是中国经济的产业升级，资金偏爱成长属性更强的宁组合。

对于市场先生来说，没有永远的“核心资产”，只有时代赋予的核心资产。

2. 如何抄底

潮水褪去，何去何从？

当前的市场是历史级别的极致结构行情，分化十分严重。即便是同一个板块，同一个概念的个股走势也可能完全相反。

因此对于个股的研究就显得更为重要，考虑到茅指数涉及个股较多，且和宁组合有16家公司重叠，因此选择最具代表性的消费和医药，也是价值投资者更为关注的板块来进行分析。

消费茅

➤ 高端白酒

高端白酒是茅指数的“压舱石”，特别是“茅五泸”为代表的高端白酒，财务数据堪称完美，找不出什么瑕疵。

极强的品牌竞争力，宽广的护城河，优秀的赚钱能力，令其成为长线资金及稳健投资者的“掌上明珠”。

这一波调整的核心是“杀估值”，年初的白酒，涨到50倍市盈率已经很疯狂了，最后干到70倍，显然是太高了。

“杀估值”的大棒最终在一片疯狂中落下。

A股市场总是涨过头，跌太多。当前茅五泸的估值在30-40倍的区间，仍处于历史较高区间，如果说30倍较为合理，那么25倍就是捡便宜的机会。

贵州茅台近十年PE Band，数据来源：wind

不过，尽管是茅五泸，也出现业绩分化。茅台今年中报净利润增速回落到10%以内的区间，相比较来看，泸州老窖利润增速更具优势。有望通过高增长降低估值水平。

无论是商业模式，还是发展前景，高端白酒的确定性都很强。但短期来看，一大扰动因素是政策面。

此前市场监管总局召集业内人士对酱酒题材过热、资本无序炒作和未来白酒价格等问题进行讨论，受此影响白酒板块大幅回调。

不过长期来看，这有利于白酒板块未来的健康发展。

此外，疫情的反复也是一个不确定因素，而且当前的市场资金争相涌入锂电池、上游原材料等领域，高端白酒板块基本面无虞，需要的还是耐心。

➤ 调味品

与居民生活紧密相关，调味品是一个不折不扣的黄金赛道，酱油、醋都属于必选消费，且随着消费升级及人们对健康生活的重视，调味品行业也在不断向高端升级。

调味品企业当前的困境在于原材料涨价，酱油主要原材料豆粕、大豆价格持续上行，并维持高位；

此外包装纸、玻璃等价格也在上涨，这使得海天味业、中炬高新、千禾味业等企业成本压力大增。

且因为调味品涉及国计民生，海天味业已宣布2021年不提价，成本在上涨，售价却维持原样，利润增速和毛利率的下滑也在情理之中了。

业内比较来看，由于市占率优势、内部管理的效率，海天味业享受着高估值，但当前56倍的估值还是有些高。

此外，疫情的影响一直左右着短期消费股的走势，这是一个不确定项。

同时，互联网巨头重金布局的社区团购，对调味品原有的销售体系和价格体系造成冲击，低价是社区团购的主要优势。

但长期来看，只有物美价廉才会更加吸引C端客户，过度低价导致产品良莠不齐最终也会被消费者抛弃。

随着国家对社区团购的整治以及调味品企业主动进军社区团购，这一块的影响因素最终会趋于缓和。

所以，调味品行业当前不仅有估值的问题，也有成本高企、提价受阻等问题，还处于寻底阶段，属于左侧交易区间。

➤白色家电

白电板块是今年白马股下杀的重灾区，调整级别堪称一场“小股灾”。

年赚220亿，账上躺着1300多亿的格力，市盈率打到十倍左右，打破A股记录的270亿回购也是无济于事，连高瓴都被套了。

今年以来，铝、铜、塑料等原材料价格大涨使成本端承压，整体毛利率下滑显著。家电企业的日子普遍不好过，白色家电(申万)当前的估值为15.68倍，已基本回到十年前的水平。

白色家电指数（申万）历史PE，数据来源：wind

无疑，美的、海尔、格力三大白电企业是被低估的，且三家公司业绩均在复苏。

其中海尔凭借高端品牌卡萨帝超七成的增长，抵消了成本端上涨的压力，毛利率逆势上涨，表现亮眼。

海尔智家的股价，在三家企业中下挫也最少。

8月份社零同比增长2.5%，预期值为7.4%，消费数据远低于预期，这也是压制消费股的一大原因。

经济数据不理想，政策发力的声音渐起，又逢双节临近，白酒家电迎来消费旺季。已经跌到这份上了，不宜再过度悲观。

这个位置下跌的空间有限。

需要注意的是，未来不会是齐涨共跌，板块内部也会出现分化。

对于消费股，一方面要静待业绩复苏，企业盈利能力的好转，同时也要进行优中选优，重点关注业绩超预期，能在困境中展示出超预期表现的企业。

医药茅 恒瑞医药

医药大健康是永远的朝阳产业，但医药又是受到政策影响最大的行业之一。

今年以来，整个医药股笼罩在集采的阴霾中。“医药茅”恒瑞医药股价已经腰斩。

曾经的医药王者既要面对带量采购引发的业绩压力，又要实现创新药和国际化的转型，既要付出时间成本，又要进行研发投入。

数据来源：wind

自2018 年以来，恒瑞医药进入国家集中带量采购的仿制药共有28个品种，中选18个品种，中选价平均降幅达到72.6%，对公司业绩造成较大压力。

仿制药遭遇断崖式下降，创新药短时间内难以起量，新旧业务正处于青黄不接的阶段。

进入转型深水区，想要极限再突破，并非易事，恒瑞医药正在转型的阵痛期，短期内业绩不会太好看。当前的股价表现正是这种状态的彰显。

目前来看，相比医疗器械、CXO、生命科学等行业龙头股，恒瑞医药显然已经失去了吸引力，市场自然不会给出更多的溢价，再加上去年股价涨幅过大，资金逃离也就在所难免。

“医械茅”迈瑞医疗

相比化学制药，国内医疗器械行业还远未到天花板。但在集采扩容的背景下，“医械茅”迈瑞医疗也面临较大压力。

不同于制药行业，医疗器械属于演进式的创新，而创新药领域技术跃进并不规律，经常有突然冒出的颠覆者，比如近年来大火的吉利德科学和再生元制药。

而且医疗器械细分行业繁多，每个行业之间的差异很大，导致不同器械的研发要素差异很大，有较强的行业壁垒。

新玩家很难快速进入新的细分行业。

迈瑞是国内体量最大的医疗器械企业，在生命信息与支持、体外诊断、医学影像三大领域都是扛把子的存在。

其中，监护仪、麻醉机、血球分析产品市场份额位居全球前三。呼吸机、彩超、输注泵、灯床塔、POC 超声等产品都是国内第一。

就当前的情况来看，相比恒瑞，迈瑞医疗增长确定性要强一些。

担忧点还是带量采购的扩容，目前看医疗器械领域的集采有超出预期的意思，此前安徽IVD（体外诊断）落地，IVD上市企业均大幅杀跌。

医药行业备受人民关注，更是一项民生工程，降低医疗负担，也是“共同富裕”的题中之义，因此集采的产品及地理区域的范围扩大，将是迈瑞面临的最大隐忧。

➤ CXO板块

目前来看，CXO板块是最早摆脱集采阴影的医药股，仍然处于高景气周期。医药外包研发并不在集采范围内，今年以来的调整，一是过往涨幅过高，二是集采导致的情绪面上的影响，回调其实是不错的配置时机。

在整个医药股中，CXO企业业绩依旧高增长，相关个股表现依旧比较强势，其中美迪西、药石科技、昭衍新药连创历史新高。

作为医药最强劲赛道，CXO是医药板块成长性最好、确定性最强、大资金热爱的一个板块，即便回调也是抗跌性较强的品种。

3. 写在最后

A股仍然是一个以散户及散户资金聚集的公募基金为主导的市场，涨起来容易过头，跌起来往往也是用力过猛。

市场往往很长一段时间不能公允的反映企业价值，在A股市场更是如此。此时正是考验核心资产真正质地的时刻。

需要指出的是，低估或者合理估值，并不一定股价就会涨，这牵涉到资金博弈问题，而资金的博弈是非常复杂的。

可以看出，近期只要周期股、资源股一回调，消费医药便有起色。再平衡仍在持续，但这个过程是十分曲折的。

对于喜爱大消费、医药等板块的价值投资者而言，需要更长久的战略定力、更长远的大局意识。

市场永远都在进行交易，但市场不相信眼泪，市场只有铁与血的操作；

而分析，是为了更好的操作，严守操作纪律，坚守自己的投资理念，静待价值回归。