新一轮猪周期将在三季度启动！

今天又是大宗商品飞涨的一天。

事缘外围传出的两个消息：

1）印度政府突然宣布，5月22日起，正式上调铁矿石的出口关税，普遍上调至45%-50%不等。同时，将焦煤、焦炭的进口税率降至0。

2）印尼也传出了关于大宗商品的出口禁令。印尼投资部长近日表示，印尼政府将在2022年停止出口铝土矿和锡。

目的当然是全球通胀大背景下，抑制出口，并降低进口价格。

自今年的俄乌战争以来，资源股再次迎来牛市，价格上涨一直在超预期，什么时候才是尽头？

其中涨的最猛的，又是农业股。

以种植业板块上游的种子、农药、化肥三大细分板块为例，今年涨幅超过50%的就有苏垦农发、农发种业、江山股份、亚钾国际等龙头。

当然，农业板块竞争格局不好，品种分化差异较大。

君临认为，这个时候再去炒种植业，不确定性比较大，不如更多关注养殖业。

以猪肉股为例，目前都已处于价格的底部，或许是入场的好时候了。

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跟种植业受到俄乌战争冲击不同，全球的养猪大国，除了我国以外，以西班牙、巴西、美国、丹麦、荷兰、加拿大为主。

普遍政治社会和谐，供给充足。

猪肉价格自去年以来就一直在下行，走势可大致分为三个阶段：

第一阶段：

去年一季度，在经历了19-20年超级景气周期后，养殖户对2021年的猪价仍然保持着非常乐观的一致预期，猪肉产能一直在扩大。

但没曾想，2021年开年后，猪价忽然开始掉头向下。

不过这时候，全国生猪均价仍高达35.72元/kg，养猪户仍拥有高达上千元的头均盈利空间，因此大家并未警觉到风险。

第二阶段：

去年二、三季度，猪价一路下行，养殖户的信心开始瓦解。

不过，仍然有部分散户寄希望于9-10月份的消费旺季，因此存在着压栏情绪。

但一波接一波的价格下跌，引发了行业的恐慌，最终压垮了越来越多散户的惜售心态，猪价探底。

6月猪价最低点12.73元/kg，10月达到10.78元/kg。

二次探底完成。

第三阶段：

去年11月至今，猪价一直在谷底震荡，盘整时间已经有6个月。

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一般来说，猪肉的消费是比较稳定的，价格主要由供给端决定。

因此随着供给的波动，每3-4年经历一轮周期轮回，确定性很强，吸引了很多投资者的关注。

去年下半年，随着猪价的逐渐见底，全行业的产能去化按着逻辑趋势进行，猪肉股也在“前瞻性布局”的预期下一路上行。

但没曾想，今年春节过后，两件事彻底改变了猪肉股的短期逻辑。

第一，各地疫情逐步发酵，餐饮行业彻底停摆。

这在相当程度上，减少了猪肉的消费量，推迟了猪价的上行周期。

第二，3 月以来，受南美干旱、俄乌冲突影响，豆粕和小麦价格大幅上涨。

饲料涨价的背景下，即便二季度猪肉价格回升，养殖户将依然处于痛苦的亏损状态。

猪肉股的盈利周期进一步被推迟。

这动摇了一部分投机者的信心，于是猪肉股迎来二次探底。

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不管行情如何变化，有两点是可以确定的：

第一，猪肉的消费是刚需，中国人无猪肉而不欢，疫情只是微小的扰动。

第二，猪饲料的超预期涨价，只会让养殖户们亏损加大，加大产能的去化深度。

现在一般的养殖户，最高亏损已经达到700-800元/头，亏损非常严重，熬不了太久了。

亏损越严重，去化的深度越强，那么未来涨价的空间就越大。

历史上，普通的猪周期，一轮价格上涨会有2倍的涨幅。

上一轮受非瘟影响，猪价最大涨幅高达4倍。

在这种情况下，猪价上涨+集中度提升+估值情绪升温，最终上市猪企龙头们普遍出现了10倍的股价涨幅。

那么这一轮，会有什么样的差异呢？

我们从供需的角度分析一下。

先下两个简单的判断：

第一，行业实际产能自21年6月高点以来，去化或已达10%以上，去化幅度足以支撑新一轮猪周期。

根据国家统计局的数据，2022年1季度末全国能繁存栏4185万头，这个数相较于2021年6月的高点4564万头，去化幅度达到8.30%。

到5月份，可能去化已达到10%。

从历史经验来看，去化达到10%，通常是极限值。

第二，目前的去化仍未结束，还在进行中，这轮的去化幅度有可能超过普通周期。

自去年11月以来，豆粕价格从3379元/吨涨至3月最高5011元/吨，涨幅接近50%，这导致猪饲料价格上涨了不少。

结果，现阶段的猪价和行业成本线的差距进一步放大，养殖户亏损加大。

在资金流面临枯竭情况下，去化幅度有可能超预期。

那么，什么时候会迎来拐点呢？

这里面，有两个确定性，和一个不确定性。

两个确定性分别是：

第一，需求回暖的拐点已经出现。

首先，由于疫情最严重的阶段过去，比如吉林在4月份实现了社会面的清零，需求开始逐步恢复，价格已经开始上行。

（参考：生猪外三元行情，3月12.29元/公斤，4月13.5元/公斤，5月15.08元/公斤。）

其次，一般来说，下半年是猪肉的消费旺季，上下半年的需求比例为4：6。

这背后的原因，是天气转暖后，餐饮进入消费旺季，因此历来猪周期都是从4月份开始上行的。

第二，寒冬期，养殖户的现金流不可持续。

猪价低于成本价，养的越多，亏损越厉害，没有人能持续扛下去。

即使是财大气粗的上市猪企，也在去年三季度出现了显著的资本收缩。

全行业的行业资产负债均值，于2021年底升至68%，同比提升18pct，2022Q1行业资产负债率进一步升至71%。

从今年一季度的财报来看，上市猪企的出栏量都出现了环比下滑。

当然，下滑幅度也是分化巨大。

正邦科技、大北农、天邦股份以及金新农，22Q1环比21Q4出栏量均下滑20%以上；

牧原股份、温氏股份、天康生物以及唐人神的出栏量，环比下滑幅度均控制在5%左右。

这个分化差异，跟去年的扩张速度是密切相关的。

一些周期老手，像温氏股份、牧原股份，基本上很早就提前判断出猪周期的下行风险，从21Q1就开始控制在建工程支出。

而黑马选手们，经验还是嫩了点，去年上半年的泡沫期，仍然在头脑发热的加仓。

例如新希望、唐人神、天康生物、巨星农牧，基本都保持了在建工程季度期货余额的持续性增长。

正邦科技虽然从21Q3在建开支有所减缓，但仍在增加；

天邦股份基本上从去年年底才开始控制在建工程开支。

结果就是，去年加仓越狠的，今年的亏损就越巨大，在资金链要断裂的危机下，不得不挥泪砍仓，卖在地板价。

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目前最大的不确定性，是饲料价格什么时候会迎来下行，不好判断。

按照过去的经验，4月猪价上行，经历3-5个月之后，三季度通常便能突破行业成本线，正式进入盈利期。

但今年的情况，养殖成本被抬高，什么时候进入盈利期成了疑问。

君临判断：

第一，只要亏损持续，去化就持续，因此盈利期是一定会出现的；

第二，这轮大宗商品行情，虽然至今保持在高位，但高点在3月出现后，并没有继续上涨，局势没有恶化；

第三，今年美联储还有5次加息，随着利率提升，商品牛市是不可持续的。

因此，大概率四季度会迎来商品牛市的终结。

按历史经验，股价通常都会提前3-6个月反映预期，因此目前的股价二次探底，或许是个不错的上车机会。

重点关注：

成本是衡量养猪企业竞争力的关键指标，成本决定了企业盈利。

因此自繁自养，全行业成本最低的牧原股份，首当其冲值得关注。

温氏股份经历了上一轮周期的失落后，洗心革面，在本轮下行期中降成本的幅度最大，未来业绩弹性会比较高。

参考研报

研究报告：天风证券-农林牧渔行业2021&2022Q1养殖种植产业链总结：理清分化，布局趋势-220518

研究报告：开源证券-农林牧渔行业2022年中期投资策略：猪周期逐步兑现，种、粮景气度持续上行-220516

研究报告：信达证券-专题报告：新一轮猪周期将在三季度启动-220511