深度研究|金融体系与宏观经济的运行过程与潜在风险及应对(上)

引言 经济是一个生产与消费的循环过程，而这个循环过程是通过交易来完成的。即买方使用货币或信用与卖方的商品或服务来完成交换，并实现了货币的支付转移过程。

货币、信用密切关联着的金融货币体系与宏观经济的发展是密不可分的，分析宏观经济必须要首先分析金融货币体系，而货币天生就是为了交易而生的，同时货币也具有储值属性。

货币是非中性的，好的货币政策可以促进经济的稳定持续性发展，而不那么恰当的货币政策，也可以引发金融危机并传递导致经济危机或经济灾难，甚至可能导致政治和社会的动荡、引发更加严重的军事战争危机。   本文重点从分析中国的金融货币体系的发展演变着手，解释宏观经济发展过程中的一些重要的经济现象，并分析潜在的运行风险，而这些运行风险，尤其以累积到超300万亿社会融资规模所酿造的债务危机为根源，找到触发系统性金融风险的所在因素，并尝试继续推演其发展方向和筹谋其可能的应对策略。 第一章 实物货币时代，一般等价物与贵金属金银货币，直接融资模式 要逐步看清中国的金融货币体系的演变过程，必须首先要将视野投向数百年前银行尚未普遍出现前的实物货币时代。

从货币的源源性演变历史很容易得出，货币其实就是万千商品中的其中一种，但只要它能满足长期储备而不过期变质和损坏（储值属性需求），十分贵重而使得体积变小而方便携带，容易鉴别真伪和容易分割而用于替代其他商品进行计价交换等条件。那么它就可以成为货币，成为一般等价物。

任何交易都满足等价交换原则，所以社会上所有的商品都是等价物，但只要满足以上条件的商品就可以成为货币从而就是一般等价物，而且是真正意义上的一般等价物。

很显然，人类历史上很长时期选择了黄金，白银等抗氧化性很强且不易损坏变质的贵金属来作为社会的流通货币，金银或者金银铸币在人类历史上长期作为流通货币而存在。

（图中以30万亿货币单位来模拟货币体系的演变过程和趋势，这一数据与中国当前的基础货币供应规模高度相似。）

在实物货币时期，社会上的流通货币等于基础货币，也等于社会的货币供应量规模，社会流通货币供应受金银开采困难等因素的影响，同时结合社会贫富分化导致货币储蓄会等同于社会的流通货币供应减少，那么经济的生产和循环过程就会变得较为缓慢，社会发展速度较慢，为了不断扩充社会的流通货币供应，除了加大金银的开采之外，逐步演变为金银铸币，含金含银铸币，金属铸币，纸币等货币形态。

这个时期，社会可以发生信用创造现象（没有银行参与的信用创造都是直接融资，有银行参与不派生增加存款的信用创造也是直接融资，如银行发行的理财产品），即所谓的举债融资借钱产生信用，同步会产生一对债权和债务关系，这是直接融资的模式（间接融资模式一般都会有银行参与其中并会派生增加银行存款，会产生两对债权和债务关系），所有的直接融资不管规模多大多迅速，始终不会对社会的基础货币，不会对社会的流通货币，不会对社会的货币供应量产生丝毫的影响。

货币的发展与社会的发展是始终是高度密切联系在一起的。 第二章 法币和银行时代，部分准备金制度及间接融资模式，准备金 数百年来，随着银行及纸币的出现，货币体系发生了较大的演变。

纸币是由国家政府或者央行发行的一种法定流通货币，它不是真正意义上的一般等价物，却是法定意义上的一般等价物，如早期金本位制度下的美元纸币体系，其实纸币就是一张黄金的代换券，严格意义来说，金本位制度下的美元，并不是一种信用货币，它不能理解为美联储欠你的黄金，而应该理解为你的黄金保管存放在美联储，美元就是黄金的存管凭证，也是随时可凭票即付黄金的取金凭条。是美元纸币代替了黄金在社会上流通。

很显然这个逻辑很流畅，纸币相比于黄金，更容易携带和分割计价，更加有利于经济的交易活动，更加有利于促进社会的发展。

社会中可以将暂时不用于交易的纸币储蓄起来，放在家中怕虫咬鼠偷，怕水火灾害的各种意外导致货币的损坏，于是社会公众将纸币存入银行形成储蓄存款，而存入银行的纸币在形成存款的同时也成为银行的准备金。

银行基于部分准备金制度，可以将储户存入银行的资金对社会释放信贷，通过债务人在经济交易中将纸币货币支付转移给卖方，而经济交易中的卖方继续将纸币货币存入银行，这个过程，就出现了银行信贷派生增加存款的现象了。银行的准备金并没有发生任何变化，但是银行的信贷债权资产和银行的存款负债同步增加了。

这就是银行部分准备金制度下的间接融资模式（特征是会派生增加银行存款且会产生两对债权和债务关系，银行作为融资的中间机构而非中介机构同时也是债权人和债务人，通过银行间接融资模式可以导致银行自身资产与负债同步扩张，资产负债表扩表）。 在有银行参与的间接融资模式下，银行信贷可以派生增加存款，而根据部分准备金制度，银行必须要根据存款的规模向央行缴纳一定规模的法定准备金【如图中的20%的法定准备金率=（15+10）*0.2=5（货币单位）】。   以下需要重点强调的一点是，基于部分准备金制度及银行间接融资模式。货币供应量与准备金率会始终满足以下公式：M2（最大值）=（基础货币-滤出货币）/准备金率+滤出货币。

公式中的滤出货币指基础货币中滤出不会成为央行法定准备金的货币，即不会产生货币乘数效应的货币，由流通中的现金钞票M0和银行的超额准备金构成，上述公式实际上也是一个恒等式，M2的实际值会始终等于（基础货币-滤出货币）/实际准备金率+滤出货币，但计算M2最大值时，滤出货币使用M0数据参与计算，准备金率采用法定准备金率+超额准备金率约束条件来参与计算。

所以M2={M0，银行各项存款}银行各项存款={与准备金规模相当的初始存款，由信贷派生增加的存款}

因此，前面计算公式限制了M2的最大值，换一个角度也就是说，该公式也限制了银行通过信贷增加派生存款的规模。

所以，这种金融模式下基于一定的基础货币和准备金率约束条件下，银行释放的信贷在理论上和逻辑上是有最大规模限制的。银行信贷在理论上是不能无穷提供的。   这里十分有必要也重点强调一点，在实物货币时代，基于部分准备金制度及银行间接融资模式下，因为社会中的交易必须基于实物基础货币来进行，因此，社会中流通中的现金钞票规模就会很大，同时银行为了适应社会的取现需求，也必须留存较大规模的超额准备金。所以这个情况下，前面公式中的滤出货币规模也就会很大，这样就等同于制约了M2的最大值也等于制约了银行释放信贷（债务）的规模不会到达一个天量的庞大规模。

同时，随着信贷派生增加存款并导致央行收储了部分法定准备金，那么社会上实际的最大流通货币=基础货币-法定准备金，相当于社会中的流通货币供应萎缩了，也会制约经济的发展速度与资金的获利能力，从而抑制社会对社会的信贷需求，因此社会债务危机的潜在风险相对来说就会得到抑制或控制。 第三章 现代金融货币体系，电子货币，存款货币，银行演变为交易支付机构 随着IT技术，数据库技术，网络技术等发展，大量新科技应用于金融货币领域，在中国现代的金融货币体系内，出现了人类历史上首次出现的非实物货币——电子货币，电子货币的出现，让人类历史上第一次实现了远程支付与远程交易，同时传统的银行作为货币的存贷机构，也演变为了一个交易支付机构，这是一个巨大的货币体系的变革，会给金融货币体系和宏观经济带来巨大的革命性的影响。这个演变过程的作用，绝对不可低估其对人类历史的影响力。

随着现代银行体系内出现非实物类电子货币，现代金融货币体系发生了巨大的演变！

根据前面第二章内容基于部分准备金制度及银行间接融资模式下的M2极限计算公式：M2（最大值）=（基础货币-滤出货币）/准备金率+滤出货币。

因为电子货币及其交易支付体系下，社会的经济交易不再基于实物现金钞票来进行了，因此社会中流通中的现金钞票M0规模可以变得很小，因此滤出货币的规模就变小了。同时社会对现金的需求也逐步变小，因此商业银行留存的库存现金钞票或者超额准备金的规模也可以逐步变小，于是这就在同等条件下就大开了银行可释放信贷的空间了。

银行信贷即是银行作为中间机构与社会发生的信用创造，而信用即债务，社会在举债融资发展经济的同时，不但增加了社会的债务危机，也同时增加了货币流速，更加迅速地扩张了银行的资产负债表，更加也导致了社会的M2快速增长。

社会的信贷要实现快速增长，银行资产负债表快速扩表，至少从银行债权端与社会债务端需要满足2个条件。

一是社会债务端要产生足够多的信贷需求，这就需要社会宏观经济的发展速度变得很快，社会资金的投资获利能力增加，社会各类资产价格上涨，PPI，CPI指数显著上升，银行信贷的实际贷款利率也就是融资成本降低，刺激更多的融资需求产生。（其内在逻辑是带着杠杆投资可以显著扩大盈利规模，可刺激更多的杠杆及融资需求产生）

二是银行债权端要能产生足够多的信贷份额，只要社会有信贷需求，那么银行就能提供足够多的信贷资金来满足需求。很显然电子货币及其交易支付体系下的滤出货币变得足够小可以大幅度洞开银行释放信贷资金的空间。

这个货币的演变过程，就使得在宏观经济领域和金融货币体系内同时产生了2个正反馈现象。

在宏观经济领域，那就是大规模普遍释放消费类房贷，扭曲提升消费市场的支付购买力来承接生产端的产能，这就会同步刺激生产端继续举债融资扩大产能扩大盈利来发展经济，而生产端营收上升及盈利提高，社会各生产企业显著也是社会劳务和服务的购买者，于是社会就业充分，普通居民收入增加，同时也刺激居民消费端继续贷款买房，买车及信用卡等消费类信贷的增加。因为社会消费者信贷的存在，这就导致了在宏观经济体系内产生了正反馈现象了。

而在金融货币体系内，电子货币及其交易支付系统的出现，让社会交易不再基于现金来进行，这使得银行（活期）存款就可以在事实上成为了流通货币，而银行信贷又可以派生增加活期存款增加流通货币供应，因此，银行信贷结合电子货币，不但会让货币流速大大加快，也可以让社会的流通货币供应增加，促使经济发展速度过快发展，资金获利能力大幅度提高，融资信贷成本或融资贷款实际利率降低，促使更多的信贷需求产生，同时社会对实物现金钞票类基础货币需求减少，滤出货币减少，银行释放信贷的规模洞开可为社会提供足够多的信贷资金，甚至可以超过基础货币（准备金）数倍的规模来提供信贷资金。正是因为电子货币的出现，也使得在金融货币体系内也出现了正反馈现象。   同时，所有的信贷和借贷，都有加快货币流速繁荣经济的作用。叠加宏观经济和金融货币体系内同时出现正反馈现象，这就可以让中国的宏观经济在过去数十年来迅猛发展，形成所谓的经济发展的奇迹，其实这并没有什么所谓的奇迹，只是在宏观经济和金融货币体系内都产生正反馈现象的结果。但是，正反馈的结局并不会很美妙，它最终会导致系统变得不稳定甚至被破坏。

GDP=C+I+G+(X-M)=居民消费+企业投资+政府购买+净出口

社会中的消费信贷提升居民消费项目，直接提高GDP。

消费类信贷刺激生产信贷，刺激生产企业举债融资投资，也直接提高GDP。

房地产经济中的政府卖地收入，房地产一业兴而百业荣导致宏观经济高速发展，国家税收增加，国家财政收入是国家政府购买支出的基础，间接提高了GDP。

因此，所谓的中国经济迅猛发展形成所谓的经济发展的奇迹，就是这么通过宏观经济领域中的消费者信贷和金融货币体系在电子货币的催化剂作用下，快速释放信贷举债发展经济如此迅猛发展而来的。   所有的焦点，都集中在银行信贷这种间接融资模式的因素上，而银行信贷规模在宏观经济和金融货币体系的正反馈作用下迅速增长，而信用即债务，并最后酿造成债务危机，我国当前银行各项贷款规模185万亿人民币，社会融资规模则高达305万亿人民币。

中国这种宏观经济与金融货币体系互相促进快速发展的模式可以用如下金融方程式来抽象。

部分准备金制度+消费者信贷 ==电子货币的催化作用==债务危机+金融危机+经济危机+经济繁荣↑ (债务GDP构成的经济泡沫下虚假的繁荣如气体般挥发)

中国的这种金融货币体系，已经发展到如下图所示的情况了。图中数据全部是央行最新的货币数据。

 

 图中清晰可见我国银行各项贷款的巨大规模已经超过基础货币的约6倍规模了。同时我国的货币供应量M2也已经高达230万亿，这是基础货币的约7倍规模。同时，社会的流通货币M1也已经不受央行发行的基础货币的制约了，M1名义上高达62万亿，实际上可能超过95万亿规模，这也是基础货币的约3倍规模。

在中国的基础货币约32万亿人民币构成中，按不同的分析视野来区分，可以分成不同的几种类型。

首先央行发行的基础货币分为2种不同的表现形态，即实物现金基础货币和电子货币形态的基础货币。（为避免复杂，文章的分析都忽略了第3方支付的作用以及与它相关的100%储备金制度，央行非金融机构存款近2万亿人民币规模）

即基础货币={现金钞票形态的货币发行，电子货币形态的其他存款性公司存款} 其次，基础货币按其所在的领域，只存在于社会上或金融银行体系内。 即基础货币={流通中的现钞M0，准备金}

而准备金又区分为超额准备金和法定准备金，而超额准备金又分为实物现金钞票形态的库存现金和电子货币形态的超额准备金存款。而法定准备金只有电子货币形态，因此法定准备金={法定准备金存款}

所以，最终的基础货币构成如下的集合。

即基础货币={流通中的现金M0，库存现金，超额准备金存款，法定准备金存款}   从上图中可以清晰看出，我国这种货币体系和宏观经济系统内，社会流通中的现金M0约9万亿，不到我国货币供应量的4%。我国金融货币内，只需要约2万亿，不到1%的超额准备金率，就可以维持近90万亿各项活期存款用于实时的经济交易活动中，也可以维持高达超220万亿以上各项存款在金融货币体系内的正常运行，这实际上是IT结算/清算系统基于超额准备金分时复用思想所导致的，这是一个很难正确并透彻理解的现代货币体系！

这一切，都是电子货币这种非实物货币所带来的货币新现象！ 第四章   资金链，降准及再贷款 M2极限论 我国宏观经济高速发展数十年，这实际上是发展房地产经济并在经济市场内释放大量的消费者信贷如房贷，车贷，信用卡贷款等，并结合部分准备金制度下的间接融资模式，在电子货币的催化下，大量刺激消费贷与生产贷同步发展，导致银行信贷规模超185万亿人民币，社会融资规模超305万亿人民币。

这并非所谓经济发展的奇迹，实际上是全社会融资举债加快货币流速，增大流通货币供应所导致的。

而在宏观经济体系中存在的巨大债务危机风险，就是阿喀琉斯之踵，而金融货币体系内的M2提款权，则是达摩克利斯之剑。   要维持债务经济体的继续发展，维持稳定的经济增速而不显著爆发债务危机，主要考虑是继续维持债务经济体的资金链。

维持债务经济体的资金链，主要靠两个因素。

1.经济交易中的买方。2.继续增量融资加杠杆。

社会经济会始终遵循以下客观逻辑来运行，即所有的生产都是为了消费，而消费刺激生产，假如无消费，则生产无必要！

同时社会上普通的消费者市场中存在普遍且规模巨大的消费者信贷，银行住户贷款规模高达68万亿人民币规模。消费者信贷可以扭曲提升消费市场近期的交易支付购买力，但是会掠夺远期消费市场的交易支付购买力。随着社会消费者信贷的增加，可以预期将来的消费能力是逐步萎缩的（费雪的债务-通缩模型，因为带着债务因素下未来的消费=生产收入-债务还本付息-储蓄），社会整体的消费者债务是不断累积增加的，因此这种模式一旦发展到后期，债务经济体想依靠经济交易中的消费者买方来维持资金链这个功能就会逐步减弱。 于是，社会就只能选择继续增量融资加杠杆来维持社会的资金链和经济发展速度了（这是一条很难及时回头的不归路）。

但是社会的债务规模已经很高，需要更加巨量的信贷投放才能勉强维持，这就像吸毒者到了晚期，必须加大吸毒的剂量才能满足生理需求类似的道理，但是前面的M2极限理论和公式也告诉我们，这种间接融资模式越发展到后面则信贷投放额度会越小，同时也在金融货币体系内也出现了银行流动性紧张的现象，这是这种货币体系运行到极限后必然会出现的金融货币现象。   但在实际上，银行要继续增大信贷的投放，继续打开信贷的额度空间，继续提供信贷支撑经济的发展而不失速，只能从3个因素上入手。

1.增加基础货币。2.减少滤出货币。3.降低准备金率约束条件。

这样就可以增加M2的最大值也就等于可以增加银行信贷的释放规模了。 上图中，红色线为央行20%的法定准备金率约束条件，同时中国在2015年6月前，执行75%的存贷比红线制度，这个75%的存贷比，相当于执行了25%的准备金率约束条件。而在2015年6月，《商业银行法修正案（草案）》获得国务院通过，“贷款余额与存款余额比例不得超过75%的规定”被删除。   假设在75%的存贷比红线约束下，假如央行的法定准备金率约束是20%，那么商行的超额准备金率约束就是25%-20%=5%，例如在2003年前，我国央行的法定准备金率约束是6%，那么商行的超额准备金率就是25%-6%=19%。

这是指超额准备金率的约束条件，它与法定准备金率约束条件一起，构成了对银行释放信贷最大规模的限制条件。 但是，银行体系内还有一个实际的超额准备率，即实际的准备金率减去法定率，就是银行的实际的超额准备金率，而银行实际的超额准备金率会始终大于央行给出的超额准备金率约束条件，而准备金/准备金率约束条件-准备金/实际准备金率就是理论上银行可继续释放信贷的最大额度。这同时也是前面计算公式中M2理论最大值与M2实际值的差异空间。

仍需重点强调的是，银行准备金规模保持稳定（也可以理解为央行基础货币与M0保持相对稳定）的前提下，随着银行信贷及派生存款的增加，银行的超额准备金会不断变为法定准备金而减少，超额准备金率不断降低并继续不断逼近超额准备金率的约束条件。银行的流动性（超额准备金）就会随着银行继续信贷的增加而又会变得逐步紧张，且反复如此运行。

一旦银行的实际准备金率逐步下行，逼近25%也就是逼近75%的存贷比红线时，如我们所见，银行存贷比限制被取消了。一旦银行的实际准备金率继续下行，逼近央行20%的法定准备金率时，那么央行就必须要同时降低法定准备金率和超额准备金率的约束条件。也如我们所见（图中右上部的小图），央行在过去数年出现了多次频繁降准的现象。我国当前央行法定准备金率约束条件已经降低到约9%左右了。 M2极限模型（模型图制作于2014年，M2数据参考了当时的货币数据，我国当前最新准备金率约为10%，货币供应量M2为231万亿，银行流动性反复紧张，M2却反复突破历史新高，央行频繁降准和增量再贷款操作等均符合该M2极限模型所揭示的运行规律。）   从一定的宏观视野来观察，就会发现我国的宏观经济发展的增速和金融货币体系内的运行风险已经构成了跷跷板效应了，要维持宏观经济的增速，就要继续释放信贷从而会使实际准备金率下行银行风险增大，而银行体系内要维持监管约束条件不放松，就会导致信贷额度紧张，影响社会资金链维持导致债务违约风险增加，从而会使宏观经济发展降速甚至失速。

但是宏观经济发展或GDP减速是显性的风险，而金融货币体系内实际准备金率下行导致系统性金融风险增大是隐性的风险。很显然，我们会首先应对显性的风险，所以央行只能选择不断继续降准，或者增量再贷款来补充商业银行的流动性，补充商行的超额准备金，继续打开信贷的释放额度来维护债务经济体的稳定发展。但是在我国金融货币体系内系统性的金融风险却始终在不断累积增大，所以我国最高领导多年来反复提及要防范化解系统性金融风险，我国央行也反复表态要打赢防范化解系统性金融风险的攻坚战。

这一切，就是如上所述这么发展而来的。

END