醋酸，本质上还是周期品

醋酸，本质上还是周期品

原创 菠菜的星空 星空财富 2022-11-13 19:26 发表于北京

作者/星空下的肉夹馍

编辑/菠菜的星空

排版/星空下的芋圆

近一年来，醋酸的价格像是坐上了过山车，从3000元/吨一路暴涨至9000元/吨，创下十年来的历史新高，又快速回落至3000元/吨左右。你一定和我一样想知道，这段暴涨暴跌，到底是“一时冲动”还是“新常态”？

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醋酸，不止是食品

醋酸就是乙酸，是一种常见的有机酸，也是一种重要的化工原料。说到醋酸，大家一定不会觉得陌生。作为一种常见的调味品，食醋是中国各大菜系的必要元素。中国古代劳动人民以酒作为发酵剂来发酵酿制食醋，因此，东方的醋起源于中国。据有文献记载的酿醋历史至少也在三千年以上。

不过，食醋需求仅占到醋酸总需求的不到10%，更多的醋酸被应用于工业。下游应用主要包括PTA（对苯二甲酸，详见周四议息大会前，讲一个生冷的PTA逻辑一文）、醋酸乙烯、醋酸乙酯等。下图展示了2021年中国醋酸下游需求的分布情况。

2021年中国醋酸下游需求的分布情况

资料来源：智研咨询

PTA是醋酸的头号用户，主要用于聚酯生产，下游涵盖涤纶（详见万亿涤纶，亦有你的贡献一文）、瓶片、薄膜等，终端为纺织服装、食品饮料等。我国是涤纶大国，涤纶产业链成熟发达。2021 年我国PTA行业总产能为6451万吨/年。同时，我国PTA处于持续产能扩张期。根据拟在建项目进度推算，截至2024年底我国PTA将新增产能3320万吨/年。醋酸在PTA中的单耗虽然只有0.04（即生产一吨PTA需要消耗0.04吨醋酸），但架不住PTA的产能以每年千万吨级别的成长。预计2024年，PTA的新增产能能带来约100万吨醋酸的增量需求，PTA行业产能大幅提升将带动上游醋酸需求增长。

醋酸的另外一个重要应用是醋酸乙烯，醋酸乙烯可用于生产EVA。EVA是重要的光伏辅材。预计2025年，全球新增光伏容量预计达到300GW，根据开源证券的测算，此部分的需求大约对应80万吨的醋酸。

醋酸的第三大应用为醋酸乙酯。目前醋酸乙酯下游需求主要为油墨包装，胶黏剂和医药等。其中49%的醋酸乙酯用于生产油墨包装，21%的醋酸乙酯用于生产胶黏剂。醋酸乙酯行业下游需求稳定，但缺乏亮点。醋酸的其他领域预计将会保持稳定并跟随宏观经济成长。

综上所述，未来两三年内，醋酸的下游需求大约会有150-200万吨的增长空间。

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又要开始过剩了？

当然，用于工业的醋酸显然用粮食发酵的方法制备，好的酿造醋得十几块一瓶，化工行业肯定高攀不起。

目前工业上醋酸最成熟的方法是低压甲醇羰基合成法，占全球醋酸生产能力的65％。所有世界规模的醋酸装置都采用甲醇羰基合成工艺。因此，醋酸的上游原材料是甲醇，最终上游是煤炭或天然气。中国煤炭资源相对丰富，因此多使用煤炭作为原料。因此，醋酸属于煤化工（详见煤化工长期景气！煤制聚烯烃，乘风破浪一文）范畴。

醋酸工艺成熟，且中国煤炭资源较为丰富，因此中国的醋酸产业早早就成为了全球老大。当前中国醋酸产能已经达到996万吨/年，占全球一半以上。下图展示了中国近几年醋酸的产能增长情况。

2015-2022年我国醋酸的产能增长情况

资料来源：五矿期货

在经历了长期的行业整合和供给侧改革之后，醋酸行业形成了稳定的行业格局。前五大醋酸厂家总产能占到国内总产能的接近一半，且多是上市公司。据统计，2021年国内醋酸行业CR5为：江苏索普（600746）、塞拉尼斯、兖矿能源（600188）、华谊集团（600623）、华鲁恒升（600426）等。下图展示了2021年中国醋酸行业市场竞争格局（按产能计算）。

2021年中国醋酸行业市场竞争格局（按产能计算）

资料来源：华经产业研究院

从2019年到现在，醋酸产能一直没有什么变化。不过，由于近两年醋酸下游需求旺盛，利润丰厚，醋酸产能也进入了新一轮的扩张周期。预计未来几年新增产能340万吨/年，远远超过醋酸的新增需求，不过大部分产能投产时间都比较晚。首先到来的华鲁恒升100万吨新产能，将于2023年投产。预计在未来两年内，醋酸供需将处于紧平衡当中，但从长期来看，醋酸有过剩的风险。

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本质上还是周期品

如前所述，醋酸的下游需求有较好的成长性，未来两三年，涤纶和光伏行业的发展可能会给醋酸带来150-200万吨的新增需求。然而，从本质上看，醋酸还是周期品。

首先，醋酸可能将进入新一轮的扩产周期。醋酸确实属于“两高”品种，有一定的安全环保壁垒。但事实上安全环保壁垒对扩产意义有限。2018年至2020年，醋酸价格“跌跌不休”，导致全行业都没了扩产的动力。从去年开始，醋酸价格一路上涨，于是新产能便如雨后春笋般蜂拥而出，安全环保壁垒并没有阻碍本轮产能释放。新产能的投产进度和需求的成长速度大致相似，甚至可能更多一些。

另外，当前醋酸行业的产能利用率还有进一步提升的空间，如果供需出现周期性失衡，通过产能利用率可以进行很好的调节，从而避免单边上涨或单边下跌。

最后，作为煤化工产业链上的一环，其上游甲醇和下游PTA均是期货，交易活跃，波动明显。醋酸夹在中间，自然难以独善其身。醋酸行业上市公司多为化工巨头，醋酸往往也只是它们众多产品中的一种，醋酸行业的周期性也会被无限放大。

雪莱说：冬天来了，春天还远吗？然而我认为，“春天来了，冬天还远吗”才是周期品的逻辑。