朱雀基金胡小骏：光储氢三轮驱动，助力中国3060

“3060直接导致光伏的需求可能比之前我们最乐观的预期还要大，这是光伏受益的一个逻辑。”

“光伏从2018年开始已经上涨了将近三年的时间，我们认为后面可能整个板块还是会分化。”

“历史上特别是新兴行业，一旦出现供应卡脖子，这些领域往往就会诞生牛股。”

“我们判断未来1-2年就是新技术路线性价比超过PERC的一个关键时间窗口，相应的上游一些设备、材料，这些供应链的环节，明年可能都会迎来一个爆发的元年。”

“我们判断今明两年应该是储能爆发的元年，电化学储能或是未来增长最快的技术路线，重点关注能够解决安全性以及循环寿命具备优势的公司。”

以上是朱雀基金先进制造一组组长、专户投资部投资经理胡小骏，12月18日在“赢在终局”朱雀基金2022年度策略会上发表的观点。以下是我们整理的演讲实录。

大家好，我是朱雀基金专户投资部的投资经理胡小骏，目前担任先进制造一组的组长，主要负责新能源、氢能、新材料领域的研究，我今天给大家演讲的题目是光储氢三轮驱动，助力中国3060。

3060直接受益的就是光伏、储能、氢能这三大领域。首先介绍一下光伏，3060对光伏需求的拉动是非常直接的。

从碳排放下游的结构来看，40%是能源相关，光伏主要就是用于发电，用于这40%的市场。另外60%在之前和光伏是没有关系，但是在3060大趋势下，光伏会渗透到另外60%的市场。

比如说建筑领域，光伏跟建筑的结合就会催生BIPV的市场，后面会详细展开；光伏跟工业的结合，会催生绿氢的市场；光伏跟交通的结合，就会催生光储充这种一体化电站的需求。

所以，3060直接导致光伏的需求可能比之前我们最乐观的预期还要大，这是光伏受益的一个逻辑。但是我们也应该看到，光伏从2018年开始已经上涨了将近三年的时间，明年整个板块到底哪些细分领域有机会呢？

我们认为后面可能整个板块还是会分化，我们也筛选了一下明年可能有机会的一些细分领域，第一个领域就是卡脖子的环节。

历史上特别是新兴行业，一旦出现供应卡脖子，这些领域往往就会诞生牛股。比如说2016年锂的行情，去年的玻璃，还有最近的EVA粒子，这些都是由于供给短期出现紧缺，导致价格大幅的上涨，相关的一些龙头个股都有几倍的上涨。

明年我们认为整个光伏应该是需求快速释放的一年，供给一旦跟不上，就容易出现卡脖子的现象。我们也梳理了一下整个产业链，我们认为一些扩产周期比较长，同时对能耗要求比较高的这些领域，明年可能会出现卡脖子的可能。主要就是像硅料和玻璃这两个环节，我们认为明年是可以重点关注的。这个是第一个方向，卡脖子的环节。

光伏各环节电耗占成本比重

数据来源：朱雀基金整理

1Gw电站各环节耗电量

数据来源：朱雀基金整理

第二个方向就是新技术路线变化带来的投资机会。我们回顾历史，整个光伏行业每隔3-5年会经历一次技术变革，目前用的技术就是PERC路线，它是从2017年开始真正的产业化，到明年正好也是进入了第5年的时间窗口。

我们最近也跟踪到像HJT的技术，包括Topcon的技术，它们的性价比正在快速提升。一方面成本是快速下降，另一方面发电效率快速提升。我们预计未来两年左右的时间，新技术路线的发电效率可能就会超过25%，而目前PERC的技术发电效率可能就是22%、23%的水平，这样就拉开了两个点的差距，两个点的发电效率差距对光伏来说是非常大的。

Topcon电池效率提升路径

数据来源：朱雀基金整理

HJT 电池效率提升路径

数据来源：朱雀基金整理

所以，我们判断未来1-2年可能就是新技术路线性价比超过PERC的一个关键时间窗口，相应的上游一些设备、材料，这些供应链的环节，明年可能都会迎来一个爆发的元年。所以我们关注的第二个方向，就是新技术路线相关的一些投资机会。

第三个是新应用场景带来的投资机会。光伏后面可能会向各个行业各个领域进行渗透，其中市场空间最大的就是光伏跟建筑的结合。光伏跟建筑的结合未来不仅仅是简单地在你的屋顶上面装一个光伏，未来的趋势是光伏建筑的一体化。未来整个光伏组件它本身就是一个建材，整个建筑的屋顶，包括幕墙都可以用来发电。

这样带来的好处是非常明显的，尤其是对于一些工商业的用户，未来他们因为碳中和的压力非常大，装了这种光伏建筑一体化之后，一方面是有助于他们实现碳中和的要求，另一方面可以缓解他们在用能上面的能耗指标的需求。

欧洲BIPV市场潜力

数据来源：BIPV Boost

今年大家也看到很多地方出现了拉闸限电的现象，对于工业企业生产造成了非常大的影响。未来结合光伏建筑一体化，再配上储能，就可以很大程度缓解这种拉闸限电对企业生产带来的影响。

这个市场我们测算下来，市场空间是非常大的。假设未来渗透率达到10%，带来的光伏组件新增的需求就会超过500GW。500GW是什么概念？相当于今年国内光伏装机的10倍，所以光伏跟建筑结合的这块市场空间非常巨大，相关领域的一些公司未来也会有非常大的一个成长空间。这是我们关注的第三个方向。

第四个方向是消纳，可再生能源它本身是个高波动性的能源，对于电网的冲击是非常大的。最近的一个案例，2019年8月份在英国伦敦发生了一个大停电的事故，这个事故是2003年之后英国发生的最大的最严重的一次停电事故，整个持续时间超过了一个半小时。

19年英国大停电事件

数据来源：Bloomberg

这次事故的原因其实就是由于当地的一个海上风电发电厂发生了故障，导致整个电网的发电频率发生了一定的波动。电网的频率一旦波动，进一步导致很多分布式光伏电站的发电也受到了影响，也是陆续脱网。这样就发生了一个雪崩效应，整个电网的频率就不断下降，直到下降到了它可以容忍一个下限，这样就导致了这次大停电事故的发生。

这次事故直接的反映了未来可再生能源对于电网的冲击，所以电网的改造是迫在眉睫。电网终极的目的是希望电压稳定，发电频率稳定，所以为了保证电压的稳定，未来就需要在电网侧配备储能，为了保证频率的稳定，就需要配备一些无功补偿的装置。所谓无功补偿就是说这部分的功率本身并不对外做功，但是对于电网的正常运行是非常必要的。这一部分功率就称作无功功率，它其实对于电压的平衡是非常关键，所以未来无功补偿的装置需求量也会非常大。

还有一块跟电网运输相关。之前很多传统的直流运输，它有两个最大的缺陷，第一个它是单向运输，它里面用到了很多二极管的元器件，未来它无法适应能源互联网趋势下面的能源双向互联互通的大的要求。另外一个最大的缺点，整个发电设施是需要消耗无功功率的。前面我们也提到对可再生能源来说，无功功率是它的弱项，需要给电网补充无功功率。传统的这种输电方式，它本身对无功功率的要求又非常高，所以它无法适应未来可再生能源上升的大的要求。

所以未来会采取柔性直流输电，柔性直流输电就可以解决传统直流输电上面提到的这两个主要的问题。相关的一些领域，相关的元器件设备的供应商，未来会迎来一个非常好的投资机会。这个是光伏领域的看法。

第二块就是储能，前面也提到对于电网侧来说，储能是维持整个频率稳定的一个非常重要的环节。

储能不光是在电网侧，未来的话在用户侧和发电侧都是要起到非常重要的作用。包括未来用户侧，它可以利用储能来赚取峰谷价差的收益，包括可以解决一些弃光弃电的问题，还可以解决今年遇到的这种拉闸限电带来的影响。

我们判断今明两年应该是储能爆发的元年，未来整个市场到2025年应该将近10倍的成长空间，年复合增长超过50%，可以看到这是一个增速非常快的赛道。

为什么我们看好今明两年是储能发展的元年？一方面原因是性价比在快速提升。我们进行了两个测算，比如说是在用户侧峰谷价差的这么一个应用场景，在峰谷价差里面，我们判断一旦峰谷价差超过6分钱，储能是具备性价比的。今年我们统计了一下，全国峰谷价差平均已经达到了5毛9，已经接近了性价比的一个临界点。

峰谷价差0.6元/kwh以上具备经济性

数据来源：朱雀基金整理

在今年7月份国家也出台了分时电价的政策，后续峰谷价差会进一步拉大。我们测算了一下要达到这个政策的要求，未来峰谷价差是会拉大到7毛3、7毛4的一个水平，这样储能的内在回报率就会达到10%，这样整个在用户侧储能开始具备性价比。

对于发电侧来说，我们也进行了一个测算。这三个表我们对于整个系统的造价、发电小时数，包括储能的循环次数进行了一个敏感性的分析。我们按照投资内部回报率6%作为性价比的临界点，表格里面红色字体是我们性价比的目标，红色框里面的是目前的现状。

数据来源：朱雀基金整理

从这个表里面可以很清晰的看到，目前发电侧储能暂时还不具备性价比。只有在发电是光照条件非常好的地区，发电小时数超过1600小时，同时电价又在3毛3、3毛4这么一个电价相对还比较高的区域，光储电站是有性价比。大多数区域现在性价比暂时还有一定差距，但是我们认为这个差距并不是不可逾越的。

我们从这个表里面也可以看到，未来一旦系统造价下降了20%，或者储能的循环寿命提升到8000次-10000次的水平，或者电价上涨20%，一旦这三个条件满足一个或两个，大多数地区光储电站就会具备性价比。而这三个条件我们认为在未来1-2年的时间应该就可以陆续看到，所以未来1-2年整个储能面临性价比爆发的拐点。这是我们看好储能的一个核心原因。

第二个原因是政策端的驱动。储能主要的痛点，一个就是盈利模式不清晰，另外就是资金来源不太明确。之前主要靠电网来负责出钱投资，电网本身没有这个意愿，储能跟电网关系并不是特别大。

第三个是安全性的问题，针对这几个痛点，今年国家出台了很多政策，这些政策非常有针对性，直击上面提到的这些痛点，包括要扩大峰谷价差，这就是解决储能盈利模式的问题。也提到了未来储能是要遵循谁受益谁负担的一个原则，储能未来可能会纳入到电价里，由终端的用户去承担部分的成本，这个解决了资金来源的问题。还有要提升储能的准入门槛，未来储能的每一个零部件，每一个设备都需要有相关的资质验证，这样就解决了储能的安全性问题。

资料来源：朱雀基金整理

性价比提升，政策陆续落地，在这两个因素的推动下面，储能应该未来一两年都会进入到一个爆发的拐点。

储能的技术路线比较多，目前整个抽水蓄能是占到了百分之八九十的份额，但是未来电化学储能是增长最快的技术路线。

资料来源：朱雀基金整理

在这个图上可以很清晰的看到，不同的储能路线有不同的应用场景。这张图里面横轴就是储能的容量，纵轴是储能的时间。电化学储能针对的应用场景就是在几十兆瓦以内，以小时为时间周期的一些场景，而这个场景正好是未来增长最快的一个细分领域，包括用户侧储能、电站的储能，大多数都是落在了这个区间。所以电化学储能未来应该是增速最快的。

抽水蓄能，包括氢储能、压缩空气储能，他们针对的是大容量，比如几百兆瓦甚至上GW的一些应用场景。这些场景主要是在电网侧的一些储能，这些技术路线未来也会有一些应用。

对于我们投资上来说，现在最关注的是在电化学储能方面。电化学储能价值含量最高的一块是电池，另一块是PCS。PCS主要是负责交直流转变的一个元器件，未来投资机会可能主要聚焦在这两个领域。

从目前竞争格局来看，行业还是非常分散的。从去年几个主要企业的收入来看，基本上份额都不超过10%，应该说现在各个企业都有机会。

我们如何去筛选投资机会？这里面我们最主要的就看中两个指标，第一个是循环寿命，第二个是安全性。

循环寿命是直接决定了成本，安全性对于储能我们认为是非常关键的。像今年的 7月份，澳大利亚特斯拉的一个储能电站发生了爆炸，这个储能电站是由256个集装箱组成，相当于256个炸药包。储能电站当时就一两个集装箱发生了起火，但是火灾也是烧了整整4天，很难想象，如果一旦整个256个集装箱都发生火灾，这个影响是非常严重的。

所以未来安全性一定是储能最关注的一个性能，谁能够把这个问题解决，未来就可以占据比较大的一个份额。这是我们储能后面筛选的两个重要的指标。

最后一块氢能。现在可以看到全球都把氢能上升到了非常重要的战略地位。美国、欧洲还有日本都出台了氢能未来发展路线表，这几个国家都把氢能上升到能源的高度。

根据规划未来氢能在能源占比会达到14%-15%左右的水平，这个水平相当于目前石油在我国能源结构中的战略，占比是非常高的。中国的顶层路线图最近应该也会落地，我们预计中国也会把氢能上升到了能源的重要的组成部分。

氢能的市场空间是非常大的，能源是现在最大的产业。我们进行了测算，到2030年左右，全球氢能需求应该到1亿吨，1亿吨对应的是万亿的市场。这仅仅是氢气这个环节，它对于上下游产业链的拉动，如果算进去，是个数亿的市场，所以整个空间是非常大。

氢气的需求，我们认为率先是在工业领域会得到爆发。从现在氢气下游的应用量来看，80%以上是用在工业领域。工业领域现在用的氢气，其实是灰氢，灰氢的意思，是从煤炭或者石油来进行制氢，这跟碳中和的目标并不相符合。所以未来这部分氢气它是要被绿氢替代，绿氢是用光伏、用风电来制氢。所以未来我们看到在工业领域绿氢对灰氢的替代会是一个主要的需求领域。

绿氢成本逐年下降，逐渐与灰氢平价

资料来源：Hydrogen Council

另一块交通，我们认为氢能跟锂电池会是一个互补的关系。在一些远距离的重载的这些领域，用氢能是更具性价比的，包括一些重卡，轮船，飞机，未来可能都是氢能重要的应用场景。

在氢能这个领域，我们认为投资机会会率先在中上游开始出现。这里面原因跟锂电池不一样，锂电池它本身包括光伏，它的电包括电网本身是现成的。但是氢能，包括绿氢，氢能的储运设施，是现在没有的，需要从头开始建设。

所以整个行业的爆发一定是中上游先行，包括上游的制氢、氢气储运环节，肯定是会率先受益的。

制氢环节，现在主要有几个路线，我们认为性价比最高的是碱性制氢路线，因为碱性制氢路线已经有几十年甚至上百年的历史，它的性价比优势是非常明显的，而且它的性价比仍然在快速提升。

最近碱性制氢龙头企业发布了最新一代的产品，这个产品的整个投资成本进一步下降了25%，制氢的效率提升了30%。可以看到碱性路线的技术仍然是在不断的迭代。

然后像PEM制氢，未来可能是在一些对用地要求比较高的领域，比如海上风电制氢，像这些特殊场景可能会得到一些应用。储运环节，现在也有几种不同的路线，未来我们认为在短距离、中小规模的氢气储运，未来气态储运会是一个主流。在大规模远距离的运输，可能是液氢，包括有机物储氢，像这些可能是主流。

现在远距离技术路线还不成熟，从现阶段来说，气态储氢是个最主要的应用方式。相应的储氢瓶公司就会有比较大的投资机会，包括储氢瓶的重要原材料碳纤维，我们认为也是会有重要的投资机会。因为储氢瓶整个压力会非常高，所以必须要用到碳纤维来保证气瓶的强度。

目前国内能够生产气瓶碳纤维的企业并不多，所以未来这块也可能成为一个卡脖子的环节，相应的一些企业会有投资机会。目前我们从上游的碱性制氢，到气态储氢瓶到碳纤维，在这三个环节龙头的公司，我们都进行了卡位。

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