银华基金一季报出炉，众多实力派基金经理走心思考，干货满满！

文章来源：银华市场

“我们对于今年国内的宏观判断依然是经济整体稳健复苏，产业结构调整继续升级，居民消费信心逐渐恢复。”

代表产品：银华心怡、银华心诚、银华心佳、银华心享等

看好方向：科技（电动车整车以及中游、光伏、储能、海风、半导体设备以及设计、互联网平台、军工）；消费（消费医疗、美容护理和食品饮料等）

我们对于今年国内的宏观判断依然是经济整体稳健复苏，产业结构调整继续升级，居民消费信心逐渐恢复；我们判断由于国家自身实力的不断增强，国际伙伴跟我们的利益共同点变多，国际形势相对之前会趋暖，国际贸易会逐渐触底回升。

一季度主题上最火热的是ChatGPT引爆的人工智能板块。需要关注的是，AI产业的发展不会一蹴而就，中间也必然会有曲折。当然市场中有不少声音说这次不一样，交易占比创新高代表了主线行情的确立，但我们还是认为太阳底下没有新鲜事，过度的热情在某个阶段也总会消退。我们擅长的成长股投资是有估值约束的业绩成长股，在市梦率投资时段，并不是我们所擅长的，所以我们在一季度对于TMT板块的关注度有所降低。

一季度被市场抛弃较多的是新能源板块，新能源板块的交易占比和估值已经处于历史偏低的位置。只是市场对于上涨的标的更多地关注利好，对于下跌的板块更多地关注利空。我们总体认为现在市场对于新能源板块的担忧讨论，更多是对于一个下跌板块的应激式反应。在去年的中报中，我们曾经提到了新能源板块的一些风险点，这些风险点在经过大半年的消化后，在这个估值分位以及股价位置下，我们认为新能源板块的风险因素已经充分释放，目前这个时间段，新能源非常具有吸引力。

互联网平台是我们在港股科技最为看好的方向。业绩层面，互联网公司从22年2季度开始持续超预期，用户红利末期叠加反垄断的大背景下，降本增效是未来一个阶段驱动业绩增长的主旋律。估值层面，港股互联网股价经历了两年的下跌后，估值处于历史底部区域。业绩加速上行叠加AI等新技术的出现，有望打开估值上行空间。

消费方面，一季度市场消化了年初的乐观预期，回归理性，预期逐步靠向基本面，我们认为基本面改善的方向没有变化，整体估值合理偏低，我们对全年收益率乐观。复苏仍然是主线，进入二季度，改善弹性会加大。方向上，最看好餐饮相关链条，白酒、啤酒、速冻、烘培、调味品等供应链，餐饮的恢复是确定的；其次，看好线下场景恢复后，需求相对刚性的医美以及消费医疗板块。

“尊重常识、尊重规律、尊重变化。”

代表产品：银华富裕等

看好方向：大消费

我们在一季度的主要思考如下：

第一，要尊重常识。A股投资需要面临的长期常识是随着经济潜在增长率的下台阶，系统性回报随同经济增长率下降。同时，由于各种外部因素的叠加造成波动率增大。在一个系统回报率和波动率互为反向的市场中，投资者必然追求赔率的补偿。具有宏大叙事空间和群众情绪调动作用的行业往往在限定时间内比消费这些通过ROE长坡厚雪投资的行业显得有吸引力的多。消费行业的价值也正是在不被重视的时刻买入来获得长期回报。但这种投资方式可能在大多数时间需要忍受寂寞和对市场聚焦点的偏离。

第二，要尊重规律。在疫情结束的报复性短暂消费期后，消费投资确实需要冷静思考这些市场的疑问：居民收入会不会由于经济潜在增长率的下降而降低消费的比率？资产负债表的损伤会不会存在长期的疤痕效应而对大宗消费品产生不利的影响？中国居民的消费倾向是否会提前产生结构性变化从而过渡到日本的第四消费时代？我们认为，这些问题中存在着必须面对的历史规律。在过去的每一轮牛市中，牛股的产生都离不开时代的风口。第二消费时代的工业化商品产生了大家电的伟大公司；第三消费时代的轻薄短小消费倾向产生了个性化、差别化和品牌化的行业性投资机会；而第四消费时代如果提前出现或者同时并行，那么趋于社会性属性，具有本土倾向、休闲倾向的消费品则面临新的投资机会。我们将重点予以研究和把握。

第三，要尊重变化。不可否认，每一轮科技的变化都会带来巨大的投资机会和淘汰一代沉浸于上一轮成功的投资模式。需要数据处理能力较为轻度而又依赖于数学复杂度行业，往往被最先淘汰。所幸的是，证券投资的生态是高度复杂的，它不止依赖于底层的数据和标签化的数据处理以及规律输出，还取决于投资行为的可执行路径和管理人的洞察反应能力。因此，我们会重视人工智能对投资机会和投资行为本身带来的巨大影响，但并不准备妄自菲薄。只要投资还是一个非对称信息的长期博弈，选股人就将长期存在。也正如冰箱这一伟大发明带来的是可口可乐的巨大投资机会一样，本基金管理人认为人工智能这一科技巨变迟早会给消费投资带来新的模式变迁和新的标的。

“展望2023年二季度，经济情况将持续改善。”

代表产品：银华鑫盛、银华鑫锐等

看好方向：顺经济周期的消费股和周期股

展望2023年二季度，经济情况将持续改善，考虑到去年二季度基数较低的原因，同比增速将更加靓丽。海外虽然可能存在一定的衰退风险，但是国内经济向上，大部分上市公司估值较低，所以影响不会太大。顺着经济复苏的线索，顺经济周期的消费股和周期股可能会有更加优异的表现。

2023年二季度，从股债性价比的情况看，整体权益市场的机会大于风险。市场行情逐步向上。消费，中游周期，高端制造等大部分板块都有表现的机会。我们将基于当下资产质量和未来2-3年企业的成长性，自下而上关注一些长期看好的个股。

“综合基本面和风险偏好等因素，我们看好二季度市场的表现。”

代表产品：银华多元视野、银华多元动力、银华远景等

看好方向：消费（出行、地产酒、中药、医疗设备）、成长（AI、半导体、TMT）

展望二季度，我们认为市场仍然存在较多机会，结构上也会更加多样。从基本面看，市场对经济的悲观预期可能发生变化：先行指标无论是制造业、非制造业还是综合PMI指数已经连续3个月出现荣枯线上的加速扩张之势，经济增长低迷的预期有望朝着改善的方向变化。此外，考虑到去年低基数的效应，二季度数据有超预期的可能。从外部环境看，欧美银行风险倒逼货币当局兜底，金融体系风险压制美联储加息节奏，加息空间和持续时间均被压缩，全球流动性紧缩预期的拐点有望临近。考虑到4月进入季报披露期，预计短期业绩因素影响权重将有所上升。因此在中期景气度的基础上，还需关注业绩和估值的匹配程度。

具体看消费方向，在疫情快速达峰后，春节期间消费行业迎来第一波报复性反弹，从高频数据可以观察到一些结构性亮点。但整体来看，总量数据仍然一般，各项消费数据普遍恢复到疫情前的八成附近。认为居民消费修复仍需一段时日，且未来的复苏更可能是结构性的。从股价位置看，当前市场预期并不高，因此需要重视经济上行超预期的可能，后续随着消费旺季的到来，消费或有惊喜。

成长方向，尽管第一波AI产业预期差已快速修复，但大的产业趋势很难短期被完全证伪。接下来我们边际上将关注AI方向具备核心卡位能力的龙头白马以及数据要素这一重要细分方向的接力催化。新半军方向中，半导体与TMT相关度相对更高一些，且行业去库存周期进入下半场，相对收益表现更好。而新能源、电动车和军工方向，均不同程度出现基本面miss或中期空间的压制因素，普遍出现较大幅度回调。往后看，短期的估值性价比已较高，我们对股价保持乐观看法，但接下来确实需要对个股进行审慎优选。

“国内经济复苏、美联储货币政策可能的转向对经济和市场带来投资机会。”

代表产品：银华中国梦30、银华消费主题等

看好方向：智能化（电子、计算机和通信等）、能源低碳化、消费升级方向

首先，新的产业革命蓄势待发，ChatGPT为代表的人工智能发展有可能成为智能化发展中关键的一步，成为新产业革命的重要节点，带动全社会产业升级和效率提升，电子、计算机和通信等相关产业投资机会值得重视。

其次，消费方面核心的逻辑是出行自由度提升，消费场景恢复有助于各种消费恢复甚至重新回到增长通道，商品消费转向服务消费的这种结构性变化也是未来关注消费升级方向，包括但不限于酒水饮料、餐饮酒店和医疗服务及其相关产业链等。

第三，能源低碳化仍然未来发展较快的行业，光伏、风能等新能源发电对传统能源的替代在加快，能源来源革新及再电动化加深的产业趋势下，储能、新能源等板块在经过两个季度回调后修复的可能性较大。综合来看，在经济弱复苏、政策友好的背景下，发展的确定性和产业的巨大空间都能吸引投资者的关注。

“对于2023年的二季度的市场形势，我们预估会是复杂的震荡态势，既有上升恢复段，也有下跌调整段，单边上行或下行的可能性在我们的认知中可能性偏小。”

团队代表产品：银华内需、银华创业板两年定开等

看好方向：农业（种业、养殖）、黄金资产、低估值方向具有高分红能力的行业公司、新能源以及科技股和医药股中的部分个股

在一段时间里，震荡市是一个重要的市场特征，主要综合指数的持续大幅上涨概率并不大，市场的内在运动是依靠创造局部热点来推动。在这种市场下，机会与风险同时存在。

对于2023年的二季度的市场形势，我们预估会是复杂的震荡态势，既有上升恢复段，也有下跌调整段，单边上行或下行的可能性在我们的认知中可能性偏小。这种市场价格运动是对内外环境不稳定性不确定性的映射，市场本身的多头大体会通过局部热点、部分上涨来塑造，上涨趋势持续性是存疑的，很容易变化，也难以预测。

具体到操作上，首先，我们会继续维持农业的配置，甚至不排除适度加大配置。种业首先是生物农业对产业链的重塑带来的投资机会，之前或许是因为政策力度低于很多人的期待而出现了股价回调，但我们依然会坚持。我们会维持现有养殖仓位，等待可能的加仓点。其次，我们会继续重视黄金资产的配置。这部分资产，可能是2023年度比较重要的一条投资主线。目前西方国家的衰退预期已经浮出水面，以美元为中心的国际货币体系也出现了动摇。其三，我们会继续重视低估值方向，并重点考虑具有高分红能力的一些行业公司。其中，对于石油股，我们少量减持后依然维持了一定的比例，未来全球经济是衰退前景还是滞涨前景还是未定的，需要继续等待观察，而石油股的低估值低位置特征加上大比例分红能力，是足以吸引我们的。其四，我们会适当增加新能源、科技股和医药股中少数具有较强清晰成长特征且估值不高的个股的配置，但可能需要循序渐进而行，也需要充分考虑稳定性、持续性以及背后实际产业的支撑度。

2023年，我们会继续倾向于对现象背后的本质因素及其变迁路径进行深度思考，从而获取逻辑和行为上的延续性和一致性，并为持有人提供具有一定透明度和可预见性的投资管理活动。

“我们将继续保持积极的态度，坚守‘优质赛道、核心龙头’的投资理念，重点关注未来3到5年增长最确定、最快的行业，以及这些行业里的龙头公司。”

代表产品：银华智荟内在价值、银华集成电路等

看好方向：人工智能产业链以及半导体国产化、新能源产业、消费（白酒）和医疗健康（中药及创新药等）

2023年一季度行情充满机会，百花齐放，但结构分化明显，新能源板块成了市场取款机，人工智能光伏、风电、储能以及锂资源，大幅回调，而人工智能、半导体及“中特估”等市场热点板块布局较少。

在“双碳”的宏伟目标下，新能源行业高速增长，是疫情期间，全球经济增长的明珠。但这并不意味着产业链上所有的公司都不用考虑“波特五力”，只要短期业绩高速增长就可以获得过高的估值。我们需要保持清醒的头脑，不要过度追逐热点，而要关注产业本身的基本面。新能源未来依然是一个好的行业，是我们关注的重点方向，但需要擦亮眼睛、精挑细选。在新能源行业逆风的情况下，我们更需要认真分析公司的财务状况、竞争格局、市场前景等基本面因素，并选择具有长期投资价值和成长潜力的公司进行投资。  

近期，ChatGPT的横空出世，全世界科技圈都被震撼，人们开始思考，这是不是新一轮信息工业革命的起点？在投资领域，我们常常会遇到非常新的投资方向。正确的做法是认真研究，细致对待。只有通过持续地学习、探索和实践，才能够把握住机遇。

对于2023年二季度的市场我们较为乐观，虽然经济复苏和资金面或许没有达到理想的预期，但市场反应已经较为充分。作为基金经理，我将竭尽所能保持冷静、理智地应对市场变化，以更好地管理风险并获取更高的回报。在二季度，我们将继续保持积极的态度，坚守“优质赛道、核心龙头”的投资理念，重点关注未来3到5年增长最确定、最快的行业，以及这些行业里的龙头公司。首先，我们将继续关注科技行业，尤其是人工智能产业链的变化，以及半导体国产化的逐渐兑现。其次，我们仍将关注新能源产业，不断筛选出护城河高的优质公司。最后，我们将继续关注消费和医疗健康行业，包括白酒、中药及创新药等细分行业。坚守投资初心“挣公司业绩的钱而不是估值的钱”，力争为持有人创造持续的超额收益。

“多做些逆向思考和操作，保持均衡配置，根据业绩确定性、股价位置和估值优化价值、消费和成长各个方向的标的。”

代表产品：银华行业轮动、银华混改红利等

看好方向：建材、石油化工、家电、金融、食品饮料、医药等

两会后，市场逐渐形成“全年经济将是以内生动能为主的弱复苏”的预期。今年的政策节奏大概率是相机抉择。经济弱复苏中的两个结构性亮点可能是基建实物工作量和消费。基建实物工作量在政策性金融工具去年的余量和今年的增量支撑下，有望好于去年。消费在消费倾向提升和收入增速改善的背景下，社零全年8%的增长是基准情形，结构上服务消费和地产后周期消费有望明显改善。

在弱复苏的经济预期和技术、政策主题催化下，2-3 月TMT行情持续演绎，市场特征表现出对主题投资标的业绩容忍度非常高。目前市场表现行业分化程度到了一个比较极端的情形，TMT占了市场相当大的成交比例，数字经济主题短期交易热度很高。计算机中AI相关、金融科技和信创，电子中的AI算力芯片和应用以及传媒中的AI应用游戏等轮番快速拔估值。顺周期相关的行业如建材、石油化工、家电和金融等行业估值分位非常低。除了低估值品种，最近几年市场追捧的食品饮料、医药和新能源等热门行业交易拥挤度和估值都出现了显著的回落。倾向于认为市场在二季度行业估值水平有重新再平衡收敛的可能性。目前顺周期板块表现较差，估值也较低，预计2季度市场重新回到交易复苏的概率在增加。从当前经济数据看居民出行及消费数据处在上升势头，PMI数据强劲。预计市场在交易主题过热后会回到基本面。多做些逆向思考和操作，保持均衡配置，根据业绩确定性、股价位置和估值优化价值、消费和成长各个方向的标的。

我们的投资目标是在市场疲软时组合领先于市场，在市场繁荣时要在有可承受的波动风险内增加相应的锐度。我们会在今后不断完善我们的投资方法论，努力经得起时间的检验，争取长期可以跑赢市场。主要在股票仓位的适当择时，行业配置的优化和选择有的优质个股上都要做出更多努力。

“市场在2022年调整较多，风险得到了充分释放，市场呈现出超卖状态，市场有比较强的反弹需求。”

代表产品：银华科创主题、银华瑞泰、银华和谐等

看好方向：以ChatGPT为代表的创新成长的机会

展望2023全年，我们对市场比较乐观。市场在2022年调整较多，风险得到了充分释放，市场呈现出超卖状态，市场有比较强的反弹需求。受经济增长的压力牵制，通胀最高点已经过去，全球通胀有望缓慢下行，长期利率难以再上升，大部分行业的估值底已经见到，受惯性影响，很多公司盈利预期还有可能下调，但是，随着国内经济缓慢复苏拉动，盈利能力有望缓慢恢复，特别是到2023年下半年，经济得到充分恢复之后，上市公司的盈利有望逐步超预期，市场有望从一季度估值修复性上涨阶段进入到盈利推动的上涨阶段。

中期维度市场已经经历了通胀高企下的深度调整，也许还会有下一波冲击，但是这个位置用防守来面对市场，容易错过很多大机会，现在的经济体量很大，很多细分行业在经济下行期间就开始启动了，因此，这个位置，我们不愿意做仓位的大幅调整，调整结构更重要，积极寻找机会比被动防守更加有利。很多优质公司逻辑很强，不需要行业大幅增长，只需要行业不再持续下滑，就有可能实现非常强的超额收益。

长期仍然看好市场，经济的主导因素是地产销售，地产销售持续下滑，经济虽然会阶段性反弹，但是仍在下滑通道中，长期看货币可能仍将整体保持在一个偏宽松的政策周期中，长端利率中枢也将趋于下行，需要通过改革创新培育新的经济增长点，拉动经济增长。因此，长期仍然看好市场，看好创新成长的长期机会，特别市场出现大幅调整的时候不能太悲观，智能手机和移动互联网主导了过去十年的创新，市场在震荡中酝酿下一个十年的大机遇。一季度，ChatGPT引爆市场，人工智能是大家公认的科技未来的重要方向，但是一直没有形成像样的板块和机会，ChatGPT把人工智能带向新的高度，让人工智能在大部分行业大放异彩，大模型如同给信息科技带来了新的动力系统，加速了全社会经济的发展。资本市场放大了这一轮科技新周期的影响，特别是在早期阶段，科技趋势和主题炒作并存，但是不能因此轻视大模型对全社会的影响，有望成为两到三年科技板块重要的机会来源。

“低碳化、智能化、国产化是产业升级的主旋律，是值得长期看好的方向。”

代表产品：银华互联网主题等

看好方向：低碳化、智能化、国产化

当前时点，我们认为经济的弱复苏仍是当前最主要的宏观判断，弱复苏与货币实付宽松的组合决定成长股的投资时间窗口仍然开放。构建组合的难点在于科技板块受益于人工智能的重大机遇但短期涨幅较大，新能源尤其是光伏和储能板块景气度较高，业绩持续超预期，但资金分流压力依然较大。我们认为，在中期维度上，科技板块、新能源板块、国产化板块都有比较乐观的收益空间，我们将坚持成长创造价值的理念，客观评估景气、质地、估值的平衡，构建攻守兼备的组合，力争为投资者创造价值。

“灵活适应市场变化，对科技产业趋势保持敏感。”

代表产品：银华盛利等

看好方向：科技成长

年初至今来看，低景气度低估值行业涨幅靠前，AI+中特股两条主线，市场结构性估值修复明显。一季度市场体现出了比较极致的主题投资的风格。在流动性尚宽裕、经济弱复苏的背景下，很难预测这样的主题投资泡沫会吹多大，尤其AI，这同时也要结合产业内变化一起看。所以我们希望更加灵活地适应市场的变化，对科技产业趋势保持敏感。

盈利周期是A股市场的核心驱动力，根据流动性-盈利的框架，从经济周期、流动性、政策、海外因素等四个方面综合评判，全A盈利有望在今年一季度出现拐点。盈利下行末期到出现拐点的阶段是新一轮牛市周期开启的阶段，正好对应当下，因此大势研判方向是朝上的。

TMT产业在过去几年持续调整，我们认为往后看投资机会很大。今年将是科技行业景气周期与AI技术创新周期共振向上的一年，上市公司盈利将企稳反转、重回增长。以电子行业为例，当前电子（申万）指数的PE-ttm估值在近10年的20%分位左右，电子行业在去年全市场的行业涨跌幅中排名倒数第一，但当前我们认为电子行业处于新一轮产业上升周期的起点，同时伴随着较低的估值水位，这使得板块的投资价值很大。展望二季度，尽管整个TMT链交易拥挤度在快速上升，市场或有调仓、观望、止盈带来的阶段性整固压力，但稍微拉长来看我们依然乐观看待科技板块今年的表现。我们会继续坚守成长行业，根据企业所处的产业的不同发展阶段，我们继续采取“守正出奇”的投资策略。

“整体我们依然看好未来的市场机会，争取为持有人创造更大的收益。”

代表产品：银华聚利、银华积极成长、银华大数据等

看好方向：TMT、自下而上的出行与消费复苏

春节后消费板块整体的出现了一定幅度的调整，而随着海外AI工具的爆发，科技板块涨幅非常的大，市场的主线出现了明显的变化。

对于ChatGPT带来的科技创新，我们同样非常看好。在科技消费领域已经很长时间没有革命性的产品出现，行业整体进入了平淡期，但这次AI产品出现体现了非常强大的实用性，有望引领整个科技板块进入新的产品周期与行业周期。从产业空间来看，这次AI的空间确实与过去的互联网革命以及新能源革命同等量级，有望成为10倍牛股的摇篮。但是短期情绪的高涨下我们也需要认识到产品落地到使用还有比较大的差距，在中美摩擦的背景下，中国市场要落地同样革命性的产品会需要更多的时间，绝大部分的公司短期在业绩上无法兑现，更多的是市场对长期空间看好带来的估值提升机会，后期整个板块的波动会加大，也需要防范风险。相对而言，我们认为TMT板块的许多细分领域的发展前景需要重新衡量，受益于大模型建设的“买水人”以及基于AI的应用端有望直接受益。

此外，整个科技板块见底与复苏的时间也会因为新产品的到来而提前。我们相信这个科技革命能够带来新的盈利模式，未来我们将更多的从中筛选出真正受益以及能够长大的标的，力争在行业红利中为持有人创造更大受益。

除了出现革命产品的科技板块，我们依然看好疫情过后整体消费复苏下的投资机会。预计今年经济整体将会呈现弱复苏状态，政策大幅刺激的空间不大，但是自下而上的出行与消费复苏趋势依然确定，市场可能低估了消费复苏的韧性，未来我们依然看好其中行业龙头的投资机会。

“仍然坚持侧重经济复苏产业链的思路。”

代表产品：银华长丰等

看好方向：食品饮料（高端白酒、啤酒）、银行、化工（制冷剂）

展望二季度，国内投资者对经济复苏的预期可能将会逐步向好。我们认为，消费行业会成为今年国内经济增长的重要引擎，这得益于居民收入的改善和各种消费场景的逐步恢复；房地产行业的销售数据目前来看在逐步回暖，相关产业链的盈利也有望逐步企稳；虽然出口增长的预期虽然不高，但是随着国内企业整体竞争力的逐步变强，今年的出口数据可能仍会保持不错的韧性。

基于对国内经济增长充满信心的判断，我们仍然坚持侧重经济复苏产业链的思路，行业上重点关注食品饮料、银行和化工，并关注其他一些与经济复苏较为密切的行业。

食品饮料是我们长期关注的行业，尤其是高端白酒一直是产品重点配置的方向，我们预期二季度食品饮料行业的复苏仍然相对确定，尤其是过去被疫情影响的消费场景正在逐步恢复，因此白酒子行业的业绩改善的确定性强。在食品饮料行业上，产品新增了啤酒子行业的配置，逻辑主要是基于大众消费的持续改善，以及啤酒竞争格局的优化。

银行板块，我们继续维持了重点关注，主要还是基于其内在价值被低估的判断。2023年，投资者对国内经济复苏和房地产行业预期的逐步改善，均有利于银行业的估值选择向上修复。同时，在当前探索建立具有中国特色的估值体系的大背景下，低估值高分红类的资产长期来看会带来不错的回报，而国有大银行恰恰具备了极低估值和高分红率的特性。

在化工行业上，重点关注制冷剂子行业。我们认为，随着2022年末国内第三代制冷剂配额争夺战的结束，制冷剂行业在未来几年有望进入盈利持续改善的大周期。制冷剂的供需格局将由过去几年的供应过剩，逐步变为供需平衡，甚至出现供应偏紧。尤其是在第四代制冷剂成本高企的背景下，拥有第二代和第三代制冷剂的龙头企业，有望持续受益于行业景气度的上行。

基金经理观点原文在基金2023年第一季度报告-“报告期内基金投资策略和运作分析”部分，感兴趣的朋友们也可登录银华基金官方网站（www.yhfund.com.cn）-信息披露版块进行下载阅读！资料来源：银华基金官网，基金2023年一季度定期报告（内容截至2023.3.31）。本文涉及的任何内容及观点仅供参考，不构成投资建议或依据，投资者需自主决策、自行承担风险。

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