浦银安盛基金月度策略报告

一、3月市场回顾

3月，A股市场调整继续。上证指数跌6.1%，沪深300指数跌7.8%，创业板指跌7.7%。行业方面，低估值煤炭、地产逆势大涨，银行、水泥小跌，家电、电子、有色、计算机跌幅较大。

受地缘政治、中概股波动等事件影响，A股市场整体呈现指数普跌状况，但收到金稳会召开以及基建、房地产等板块复苏的拉动，价值风格呈现后来居上的走势。科技龙头、中小100、消费龙头、小盘成长领跌，大盘价值、小盘价值在下半月大涨。

上半月地缘政治事件等造成能源价格暴涨，滞胀等担忧对市场风险偏好构成冲击；同时中概股继续暴跌，对政策的担忧，以及对中美脱钩叠加滞胀的担忧等利空叠加，带来了绝对收益型资金负反馈；

不过下半月开始随着金稳会的召开，市场信心有所恢复；基建、房地产（多年没有表现+机构少+经济下行压力+政策）成为了阻力最小的方向。大类板块方面，受原油价格上涨以及房地产政策放松，能源、房地产板块涨幅较大，科技、消费跌幅较大。

A股市场：各行业普遍下跌，稳增长方向稍强

从行业涨幅来看，3月仅5个一级行业上涨，其中煤炭、房地产、农林牧渔涨幅较大。跌幅超过10%的一级行业达到11个，电子、有色、家电领跌。从涨跌原因来看。涨幅居前的行业煤炭（供需缺口加大）、房地产（政策放松）、农林牧渔（粮食安全、全球涨价预期）、生物医药（疫情主线），跌幅居前的行业电子（砍单传闻、景气担忧）、有色（能源金属、小金属下跌）、家电（疫情对消费冲击）

债券市场：稳货币持续，宽信用抬头

尽管1-2月经济各项指标有明显改善，但是以中长期贷款余额增速、铁路 货运量增速、工业用电量增速来进行衡量，经济情况并未有明显好转，而 3月重点城市疫情扩散，对经济产生了不小的影响。

3月份，公布的前两月制造业 PMI、工业增加值、固定资产投资数据均好于市场预期；但2月份的融资数据却未能延续1月份的大增局面；从高频数据看，3月份以来的房地产销售相较2月有所回暖，但相比此前几年同期水平仍然较弱；3月中下旬深圳、上海等地区疫情影响偏大，也对经济运行产生一定影响；但美联储近期启动加息进程，叠加地缘冲突推升能源价格，美债收益率快速上行，反过来掣肘国内货币政策的宽松空间；3 月全月，国开收益率曲线呈平坦化上行。

二、权益市场展望

3月官方制造业PMI49.5%，回落0.7个百分点。订单和生产指数均逆季节性回落至收缩区间，“新订单-产成品库存”反映的经济动能指数回落明显，制造业出现被动补库存特征，疫情打断经济复苏势头。受俄乌冲突影响，原材料价格涨幅扩大，因此制造业成本压力加大。综合俄乌局势和国内疫情，上游原材料价格涨幅较大，下游需求受到较大抑制，导致制造业成本推升明显，但下游订单不足，除了必选消费品外，成本传导至下游的能力较弱，一定程度上将影响企业未来1-2个季度的营收和利润。

政策方面，国内疫情对于经济的冲击较大，客观上需要货币政策放松以支持实体经济。但，美联储为抑制通胀持续较为鹰派，已开启新一轮加息周期，美债收益率今年上行较多，目前10年期美债已突破2.5%。中美利差大幅收窄，一定程度上成为当前货币政策宽松的短期掣肘。在中美经济周期错位的大背景下，货币政策周期也将必定发生错位和背离，在国内经济偏弱叠加疫情影响，货币政策虽有掣肘但仍会保持稳健偏松格局。鉴于此，二季度利率债配置仍有一定波段性的机会，同时基金久期方面不宜过短。

权益方面，考虑上游成本提升、下游需求不足，多数上市公司面临业绩下修的风险。如果发生业绩下修，则估值被动抬升，估值是否因为业绩下修后进一步往下压，需要综合根据美债收益率、企业未来景气状况、整体权益市场情绪等进行判断。今年以来权益市场跌幅较深，整体估值处于历史底部区域附近，判断市场总体向下空间不大。但受制于不确定性因素，市场仍处震荡特征。当前稳增长和景气边际改善的方向是疫后修复的主线。总理在国常会上的部署“稳增长”举措，意味着稳增长政策将进一步加码，地产政策也有进一步放松的可能。

三、固收市场展望

（一）利率债

1）基本面方面，3 月份，公布的前两月制造业 PMI、工业增加值、固定资产投资数据均好于市场预期；但 2 月份的融资数据却未能延续 1 月份的大增局面；从高频数据看，3 月份以来的房地产销售相较 2 月有所回暖，但相比此前几年同期水平仍然较弱；3 月中下旬深圳、上海等地区疫情影响偏大，也对经济运行产生一定影响；从截至目前的高频数据看，3 月份基本面走势的不确定性较大；

2）政策方面，3 月以来的疫情多点发生，各相关地区启动不同程度的防控措施，对于接触类的服务业产生较大影响，对于基建开工也产生一定影响，在此情况下，市场对于货币政策加大宽松力度的预期升温；但另一方面，美联储近期启动了加息进程，叠加地缘冲突推升能源价格，美债收益率快速上行，反过来掣肘国内货币政策的宽松空间；

3）流动性方面，3 月跨季时点已临近，本月央行采取 7 天逆回购的投放方式投放跨季资金，显示了维稳资金面平稳跨季的意愿；从 R001 隔夜回购成交量看，进入 3 月中下旬以来，随着债市做多热情的降温，叠加疫情防控降低了市场交易活跃度，R001日成交量已经逐步降至 3.5 万亿，大致相当于去年 5、6 月份的水平，较今年 1 月份的高点 5 万亿/日已经降低了 30%；央行的维稳意愿，叠加市场加杠杆行为的减少，预计本次季末资金面大概率能平滑度过；

4）综合来看，3 月份是春节后重要的开工旺季，今年财政发力基建加码，从本月开始将逐步见到效果；但另一方面，近日疫情超预期，存在拉低 3 月经济数据复苏斜率的可能性；货币政策方面，虽然市场对降息降准的期待较高，但海外通胀和加息进程，可能掣肘国内货币政策的进一步放松空间。债市策略方面，目前处于宽信用、稳增长的政策环境，收益率曲线向上惯性较大，但疫情对复苏进程形成短期干扰，债市总体宜保持相对防御的策略，仅部分数据或政策即将披露的敏感时点参与短线交易。

（二）信用债

上周，融创房地产集团有限公司在试图推动资产处置等等各种资金筹措方案无果后，仍因面临阶段性的资金压力而宣布展期。尽管有政策面的边际放松，但地产再融资，尤其是民营地产，仍然是信用塌方状态。可在地产债波动中，对具有良好的股东背景、银企关系的国有房企保持关注。在银行资本补充工具方面，信用资质相近的情况下，该品种仍然有一定条款溢价。近期银行二级资本债信用利差虽有一定压缩，但仍旧具备一定性价比，可持续保持关注并进行配置。此外，3 月以来海外市场波动叠加国内疫情有所加重，信用债券市场也跟随债券市场整体波动有所加大。

策略上，建议配置仍以高流动性中短久期信用债为主，2 年以内中高等级信用债也是广义理财的刚需部位；长端关注品种利差配置机会；盈利下行周期中保持追求绝对票息。此外，特定债券品种方面后续可持续关注银行理财净值化转型进度，相关监管及政策边际变化，根据二级资本债、永续债流动性以及相对信用利差走势进行配置。产业债方面，自上而下判断行业生命周期位置和景气程度，并重视区域风险，回避失信区域企业。城投债方面，当前政策面持续聚焦重点领域风险化解，相关领域融资政策环境或将继续收紧。对平台的分析仍因坚持区域优先，重视区域内排序；城投 属性强、业务具备公益性、重要性高的平台仍有较好的配置价值，是深入挖掘的重点； 同时，规避优质资产和核心功能被剥离、融资方式多样化的“市场化”的城投平台。

（三）可转债

股市均衡化配置博反弹。俄乌战争事件再次对股市做了一次压力测试，结果看市场还是较为抗揍，尤其是不少赛道股还逆势上涨。稳增长短期受到百年建筑的反馈有所调整，稳增长政策有望进一步加码，稳增长板块仍有机会。而成长在超跌后仍有补涨需求，3 月美联储加息落地和行业基本面数据公布可能是驱动因素。

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