“优等生”龙湖的债务真的稳健吗？

出品｜公司研究室地产组

文｜曲奇

8月25日，龙湖集团发布了2021年中期业绩报告。今年打算跨过3000亿门槛的龙湖集团，上半年销售额1426亿，完成了销售目标的46%。

上半年，龙湖集团收入606.2亿，同比增长18.5%，但C1地产开发的毛利率进一步下降至23.4%，龙湖CFO赵轶称，未来保持20-25%的毛利率，可能是整个行业的趋势。

债务端，龙湖连续5年处于“三道红线”的绿档房企阵营，堪称房企中的“优等生”。但少数股东权益占比过高，或许是龙湖不可忽视的风险。

上半年量价齐升

7月销售额同比下滑

2021年上半年，龙湖集团合同销售额1426.3亿，同比增长28.4%；销售建筑面积826万平方米，同比增长26.2%；销售单价17272万元/平方米，同比增长1.8%。可见，龙湖上半年销售额的增长是量价齐升的成果。

不过，需要注意的是，2021年7月，龙湖单月销售额190.2亿，同比下降9.3%；销售面积114.7万平方米，同比下降7.1%；销售均价1.66万元/平方米，较去年同期的1.70万元/平方米下降2.3%。

2021年7月，龙湖的销售面积和销售均价双双下滑，导致销售额总量下降。而7、8两月，多家房企的销售额增长放缓甚至下滑，对依赖卖房获取销售回款、维持经营现金流的房企来说，这或许不是一个好迹象。

按区域划分，龙湖的区域布局可分为长三角、环渤海、西部、华南及华中五大区，销售额占比分别为27.6%、24.3%、22.7%、15.2%及10.2%。

按城市划分，2021年上半年，龙湖有销售数据的城市共66座。其中，销售额超过百亿的城市仅重庆市一城，为109.2亿，占比7.7%；销售额在50亿到百亿之间的共10城，包括杭州、成都、武汉、北京、上海等，销售额介于10亿和50亿之间的共22城；销售额小于10亿的共33城。

1993年，吴亚军在重庆成立了龙湖集团，公司的第一个住宅项目龙湖南苑以及第一个商业地产项目重庆北城天街，均坐落于重庆。万科创始人王石曾说过，“你在重庆打听打听就知道了，龙湖可能不是最大的，但肯定是最好的。”

重庆市场对龙湖很重要，在土地储备方面，重庆也位于前列。2021年6月末，龙湖集团总土储7717万平方米，其中重庆市占比10.2%，在入驻的60多个城市中排在第一位；权益土地储备为5367万平方米，重庆市占比9.8%，仅次于烟台排在第二位。

2021年上半年，龙湖新增53幅新地，首入湛江、盐城、宁德、鄂州4城，新增收购土地储备总建筑面积1292万平方米。赵轶表示：“上半年整个节奏把握得还是比较稳，并没有追高，整体土地成本相对可控。同时，我们也预留了一些资金到下半年，捕捉优质投资机会。”

地产开发毛利率下降

苏州狮山天街B馆略逊色

2021年上半年，龙湖集团收入606.2亿，同比增长18.5%。根据龙湖的业务结构，公司共有C1地产开发、C2商业运营、C3租赁住房、C4智慧服务、C5房屋租售、C6房屋装修六大主航道。

C1地产开发仍然是龙湖的基本盘，上半年，龙湖物业发展收入518.4亿，同比增长14.6%，但23.4%的毛利率，同比下降了3.8个百分点。

分城来看，上半年龙湖收入超10亿的城市共16个，第一名仍然是重庆，收入84.0亿但增速仅有1%。苏州、合肥、南京、广州等城市的收入增长较多，上半年苏州以51.2亿的收入排在第2，增幅达237%。但成都、宁波两城的收入出现下滑，成都从61.6亿下滑至47.6亿，宁波从40.8亿下滑至16.0亿，下滑幅度达61%。

C2商业运营是龙湖运营性收入的主要来源之一，2021年上半年，龙湖物业投资板块收入47.8亿，同比增长42.4%，其中，商场租金收入约为37亿。龙湖的商场可分为：一站式购物中心天街系列，如北京的长楹天街、重庆的时代天街；社区购物中心星悦荟；中高端家居购物中心家悦荟。

2021年上半年，龙湖集团新开业5座天街，累计开业商场达54座，商场总销售额为222亿，同比增长100%；平均日客流201万人次，同比提升105%；租售比为16.7%，同比下降超7个百分点。

上半年开业的5座天街中，北京、长沙、武汉表现较好，苏州、成都略差。2021年4月开业的北京丽泽天街，上半年租金收入为3490万。5月27日开业的长沙洋湖天街，上半年租金收入1453.6万。6月19日，龙湖在华中区域首个双地铁TOD商业综合体武汉江宸天街开业，开业前两天，武汉江宸天街总客流量超47.5万人次，总销售额破3555万，上半年租金收入1406万。

6月25日，龙湖成都锦宸天街开业，开业三天，成都锦宸天街实现总客流量超38.2万人次，总销售额破2540万元，租金收入为586.6万，表现逊于武汉。而4月30日开业的苏州狮山天街B馆，上半年租金收入仅400万，在新开业的5座天街中排名最末。

根据中信证券研报，龙湖的商业广场主要分布在新一线。与新城控股、华润置业等可比公司的商业地产项目相比，2020年末，龙湖已开业商场的数量要低于新城、宝龙和华润；单店收入1.25亿，低于大悦城、华润，但高于定位在二三线的新城和宝龙；单店客流量占优，年客流约为1125万人次。

“绿档”房企融资成本低

少数股东权益占比偏高

龙湖集团CEO邵明晓曾表示，商业地产是资本成本的游戏。事实上，房地产从来都是金融和资本成本的游戏。2021年上半年，龙湖集团平均融资成本4.21%，民营企业的龙湖其融资成本与央企中海、保利相当。

2021年6月末，龙湖集团净负债率46.0%，现金短债比达到5.48倍（剔除预售监管资金及受限资金后现金短债比为3.91倍），剔除预收款后的资产负债率为68.3%，“三道红线”保持绿档水平。

龙湖集团的融资成本及表内负债率都处于较低水平，然而其表外负债并不低。2021年6月末，龙湖集团净资产2006.5亿，其中归母股东权益1097.0亿，少数股东权益909.5亿，后者占净资产比例为45.3%。而2014年末，龙湖的少数股东权益占净资产比例仅有4%。

2015年末到2020年，龙湖少数股东权益从73.4亿增长至1927.2亿，5年增长25.3倍，同期龙湖的归母股东权益从551.3亿增长至1083.4亿，5年仅增长0.96倍。龙湖少数股东权益的快速增长，是其负债率近5年一直能保持较低水平的主要原因之一。

2016年到2019年，龙湖集团少数股东损益从7.8亿增长至82.2亿，年复合增长率119%，少数股东损益占净利润比例从7.8%提升至31.0%；同期，公司归母净利润从91.5亿到183.4亿，年复合增长率26.1%。显然，少数股东损益的快速增长挤压了龙湖归母净利润的增长空间。

2020年，龙湖集团净利润288.4亿，其中归母净利润200.0亿，少数股东损益88.4亿，后者占净利润比例为30.7%，维持在了30%左右比例的水平。但是，2020年末，龙湖少数股东权益占净资产比例超40%，少数股东所获收益比例仍未能与权益比例相当。

尽管龙湖负债率较低，信用评级较高，如惠誉、穆迪、标普分别保持BBB正面、Baa2稳定、BBB稳定的全投资级评级，但龙湖集团的表外风险仍需要重视。（完）