财报解剖 CRWD 千亿美元市场的一哥
摘要：商业模式趋于成熟，兼具成长性与盈利性
作者：Yung
CrowdStrike成立于 2011 年，是行业领先的下一代终端安全厂商，提供领先的端点保护云交付解决方案。
公司旨在重塑云时代的安全性，意识到网络安全问题的性质已经改变但解决方案没有改变，构建了CrowdStrike Falcon平台来检测威胁并阻止漏洞，创建了第一个多租户、云原生、智能安全解决方案，能够保护运行在各种端点（笔记本电脑、台式机、服务器等）。
自2020年6月在纳斯达克挂牌上市以来， CRWD涨幅已超320%。随着疫情在全球范围内的爆发，企业客户经营受挫影响CRWD一路走跌，但CRWD提前布局PaaS安全平台推出CrowdStrike Store，乘着企业数字化转型之势，构建了终端安全产品+威胁情报服务+专家服务，SaaS与PaaS相结合的安全生态，并不断丰富云模块，股价连创新高，2020年至今增幅超过300%。
一、商业逻辑
CRWD搭建了一个集订阅和专业服务为一体的Falcon平台，完整覆盖终端产品线，包括云模块、单一轻量级代理、威胁图和新技术。
1. 产品
订阅服务是公司的主要增长点。CRWD通过跨越多个大型安全市场的SaaS模型，目前已在Falcon平台上提供19个云模块，包括云安全、企业端点安全、安全和IT运营、托管安全服务、威胁情报、身份保护和日志管理。此外还包括相关技术支持，以在Falcon平台上快速且经济高效地开发和交付额外的云模块，并且正在为新客户扩展选项，以在试用基础上测试模块并为现有客户进行应用程序测试。不断扩展的开放API允许客户和合作伙伴在Falcon平台上构建自己的功能。数据可以众包出去并通过云模块来检测和阻止违规行为。
专业服务主要作为Falcon平台云模块的配套销售，业务增长取决于服务时间及服务量。
2. 产品/服务竞争力
（1）根据IDC，2020年CRWD端点安全收入的市场份额在行业排第一；2021年成为美国托管检测与响应服务供应商中间的领导者
（2）2021年AWS全球公共部门合作伙伴最佳网络安全解决方案奖，2021年加拿大AWS合作伙伴奖，以及2021年ZenithLiveCloud峰会年度最佳市场技术合作伙伴奖。
（3）Tech Stock Pros评价CrowdStrike为下一代安全平台领域的“黄金标准”，并预计其在未来将取代Symantec和微软等老牌公司。
3. 增长战略
1）基于当前端点安全产品的局限性，Falcon平台替换现有的端点安全产品，扩大客户群；
2）进一步渗透现有客户，向客户部署更多端点和交叉销售更多云模块；
3）Falcon平台进入新市场，通过单一数据模型和开放的云架构，继续创新并快速部署新的云模块；
4）开拓新客户群，扩大市场进入，从最初的大型企业延伸到任意规模的企业；
5）搭建Falcon平台的生态系统，推出第一个用于网络安全的开放式基于云的应用程序CrowdStrike Store，从SaaS向PaaS延伸；
6）投资收购美国联邦政府垂直领域的客户，提高对美国联邦政府的影响力，平台已得到联邦风险和授权管理计划（FedRAMP）授权；
7）出海，目前国际收入增幅高达98%，计划增加海外业务的投资，增加在欧洲、中东、亚太地区和日本增加员工数量以及建立海外数据中心。
4. Land & Expand
CRWD从84亿美元市场空间的工作负载安全起家，（端点和云分别达到68亿美元和16亿美元），不断丰富产品生态体系，拓展新的目标市场。预计2021年总目标市场规模达到365亿美元，并在未来2年以9%的CAGR增长，在2023年达到436亿美元。
Expand尚未结束。目标市场规模在前三年半约翻一番，再次翻一番的时间仅不到两年，预计2025年达到千亿美元级别的空间。
三、财务分析
年度经常性收入（ARR）创新高，但增速放缓。二季度ARR同比增长70%达到13.4亿美元，季度新增ARR为1.506亿，同样历史最高，同时，ARR增速自2020年一季度的88%降至70%，从环比的角度看趋于稳定。
总收入同比增长70%达到3.377亿美元。Tech Stock Pros预计CrowdStrike的营收在未来5年将至少增长30%，到2025年底将增至37亿美元左右，复合年增长率达到33%。
订阅收入为CRWD营收增长的核心驱动力，同比增长71%达到3.158亿美元，且占营收的比重已由2020年一季度的91%逐渐提升至94%，随着专业服务更多支持到云模块，预计未来订阅收入占比仍有进一步提升空间。
订阅用户与及其净新增值同样达到历史最高，分别是13080人与1660人。增速方面，相较于2020年一季度的105%，二季度订阅用户增速已放缓至81%；净新增订阅用户在一季度为84%，在二季度则降低至71%，与订阅收入增速和ARR增速大致齐平。
值得注意的是，虽然收入和用户的增速趋于平缓，但自大流行以来，订阅毛利率始终稳定在78%及以上。原因是公司“雷厉风行”地丰富Falcon平台的云模块，成为业务扩张的引擎。随着业务规模的扩大，毛利保持稳定的高位，反应单位订阅用户愿意付费更多，潜在表明公司核心业务盈利能力一定程度提升。考虑到专业服务这块业务的利润率较低，专业服务占收入的百分比将继续下降，预计未来订阅毛利率将在77%至82%之间，且上行空间大于下行空间。
数据佐证。对于云模块，二季度有66%的客户愿意同时订阅四个以上的云模块，五个以上的订阅比例过半达到53%，六个以上的比例接近30%。对应数据在一季度分别为64%、50%和27%。预计未来5-10年内，订阅用户将超过100,000人，假设毛利水平仍然稳定在78%，那么将对应10倍左右的盈利空间，这对于CRWD来说并非不可能。
自19财年四季度以来，CRWD基于美元的净留存率DDRR已由147.1%的历史峰值回落至124.8%。即便如此，22财年一季度和二季度的DDRR仍然高于行业120%的基准值。由于流失的客户主要是在低端市场，低端市场企业对安全性和企业生存能力的需求相对来讲并不强烈，因而DDRR的下降并稳定回到疫情开始时期的水平，“换汤不换药”的背后则是公司客户质量和收益质量的提升。
过去五年，CRWD费用比率降低130%。S&M费率开销最大，由于业务规模扩大的同时实现了规模效应，边际收益提高，推动了杠杆作用，并保持了资本效率，S&M费率已由101%下降至40%，经营利润率在21财年已扭亏为盈，并在二季度进一步增长至10%。预计在22财年三费比率进一步降低，S&M下降至30%~35%范围内，R&D在15%~20%，G&A在7%~9%，经营利润率跃升至20%~22%。
四、结语
总的来看，网络安全老大哥CRWD产品竞争力仍然强势，虽然二季度业绩增长相较前6季度有所放缓，但客户质量和收益质量反而提高。历史上看，成长速度一定程度下降，盈利水平提升，相较于更高的成长速度与亏损的组合，以及对于衡量SaaS公司业绩指标的Rule of 40，CRWD始终稳定在80%的水平，这表明CRWD的商业模式更趋于成熟，兼具成长性与盈利性，又恰踏乘行业政策风口，长期向好。