中金公司：首次覆盖建发国际集团，给予跑赢行业评级及目标价22.06港元

来源：中金公司

投资亮点：首次覆盖建发国际集团（01908.HK）给予跑赢行业评级，目标价22.06港元，对应6.0倍2022年预期市盈率，较当前股价有42%上行空间。作为厦门市属国企，公司资源禀赋、产品力、操盘运营等方面根基牢固，并在市场化激励加持下兼备民企活力，我们认为其有望成为行业竞争格局重塑进程中的长期赢家。近期实体市场持续下行，供给侧出清加速，这既给公司提供了放大财务优势、逆势提份额的窗口，又给投资者创造了底部布局良机。理由如下：

优土储、强产品，销售迎跨越式增长。我们认为公司是行业未来长期趋势向下背景下稀缺的高成长标的，公司2017-20年销售额复合增速达108%，我们预计2021-23年将超30%。土储重仓海西、长三角等传统优势区域，我们预计公司未来3年将延续60-70%拿地强度、态度进取，在快周转打法下保有约2年合理在手土储。叠加享誉业内的“新中式”产品系，公司将延续高效去化、有质量增长的发展路径。

大股东全方位支持，市场化激励机制完善。公司大股东实力雄厚，业务经验丰富，对公司基本面支持意愿和能力双强。母公司建发房产通过项目注入、国企资源置换等方式提供土地资源端补充，并通过股东借款、认购可转债和永续债等方式实现资金端帮助。公司建立了完备的市场化激励机制，管理层持股比例4.73%，覆盖核心中高层的期权激励计划持股比例2.76%，运营机制高效灵活，兼具国企的稳健性和民企的战斗力。

财务安全性高，业绩迎释放期。公司已售未结充裕、约为2021年预测收入的1.9倍，叠加利润率筑底，我们预计其未来3年核心净利润复合增速将达33%。公司过去几年有序扩负债、拓规模，当前杠杆率虽较同业偏高，但债务偿付无虞。基于积极结利等方式增厚权益，我们预计公司2021-23年杠杆率将自然趋降。此外得益于国企融资优势和大股东支持，截至年中公司平均融资成本仅4.48%，有息负债中大股东借款占44%、短债占比仅一成，债务久期和渠道结构安全。

我们与市场的最大不同？我们认为公司未来销售、盈利增长的持续性和确定性好于当前市场一致预期；且公司在大股东支持下能够在保持财务安全性的同时延续超出市场预期的拿地积极性。

潜在催化剂：2021年销售及业绩表现超预期。

盈利预测与估值，我们预计公司2021-2023年EPS分别为2.32元、3.13元、3.94元，CAGR为33%。当前股价交易于5.7/4.2倍2021/2022年预测市盈率和60%的NAV折让，我们预计公司2021/2022年股息收益率将达到7.9%/10.6%。