宝尊电商(09991.HK)Q3财报定力十足，成效初现的并购整合再开潜力“天花板”

宝尊三季度保持定力，并购整合效应初显

踏入下半年以来，社零和网上消费的增速放缓的事实已逐渐形成统一的认识，这一背景也成为了影响电商行业及相关产业链景气度的重要因素。

据国家统计局数据，网上实物商品零售额以月份同比增速来观察，在2021第三季度（7-9月份）连续三个月的表现逊于去年同期月份。

（数据来源：国家统计局）

招商证券发布的大行研报指出，整个电商行业2021年三季度增速也有所放缓。

以“电商三巨头”的三季报数据为例：受电商零售疲软影响，阿里三季度业绩表现低于预期，并下调了2022财年的业绩指引；京东三季度营收增速低于二季度，同样情况也发生在拼多多身上，最新公告显示，拼多多三季度营收同比增长51%，低于去年同期的89%增速，也低于二季度89%的同比增长数据。

（备注：图片显示拼多多季度营收增长情况，数据来自公告）

在行业景气度降低和竞争加剧的影响下，一些已经公布Q3业绩的品牌电商开始显露出其“逆风”环境下抗压能力的高低，比如说在A股上市的壹网壹创，Q3营收2.43亿元，同比下降8.91%；丽人丽妆的Q3录得营收6.45亿元，同比下降2.15%；若羽臣在2021年在Q3实现营业收入2.86亿元，虽然录得营收同比增长为25.93%，但其归母净利润却同比下降70.62%。

而在刚公布Q3财报的行业龙头宝尊电商，其三季度依然保持着定力，基本盘和新增长点持续获得固整的特征显著。

据公告所示，在第三季度，宝尊电商实现18.99亿元总净营收。其中，产品销售收入为6.99亿元，占比为36.8%；服务收入同比增长16.9%至11.99亿元，占比为63.2%，该比例再次刷下新的记录。

截至2021年9月30日，宝尊共计协助品牌合作伙伴在电商平台及新兴渠道上运营店铺数量增至736家，去年同期这一数字仅为461家。

在集团全渠道战略驱动下，宝尊的GMV呈现出持续固整特征，第三季度GMV实现160.78亿元，同比增长48.2%，而其中的非经销GMV同比增长53.2%达152.92亿元。

宝尊在本季度的全渠道战略持续深入，以京东、小程序、抖音为首的非天猫渠道表现亮眼，新增非天猫渠道店铺达54家。据统计，三季度京东渠道产生的GMV接近去年同期的3倍，GMV占比升至约10%，同时新增非天猫渠道店铺中超过1/3是来自于京东。此外，腾讯小程序端也在私域领域、O2O取得良好进展。据悉，其小程序生态的经常性运营及营销占收比持续提升。另外在新兴的渠道中，抖音业务也取得较大突破，目前宝尊已帮助20余家品牌合作伙伴开设抖音小店。据统计，今年前三季度，宝尊协助品牌商在抖音渠道取得超过1亿元GMV，而10月份当月GMV更是突破7000万元，呈现出非常不错的增长势头。

总结来看，宝尊在全渠道战略的深入，正持续提升其内生性增长潜力。

值得关注的是，在本季度，宝尊在并购整合方面初步成效显现，宝尊通过对更先进技术和基础设施进行投资及互补收购高效的增强了其在全渠道与垂直的竞争力，这将在未来帮助其业绩变得更具弹性和平衡度。

今年以来，宝尊展开了多项并购整合项目，以期通过能力互补增强竞争优势，扩张规模效应及增强商业韧性和周期穿越能力，最终达到保持长期的可持续健康发展目标。

在三季度，宝尊的物流子公司宝通收到来自菜鸟网络的股权投资，宝尊相信本次资本合作及业务联盟，将助力其进一步实现成本的优化，并带来更多的业务协同机会。

对于宝尊进行并购整合的看法，宝尊电商CFO表示：“我们在技术、基础设施以及能力补强方面的投资，增强了我们的行业竞争力，使我们的业务变得更加有韧性、更为平衡。展望未来，我们期待整合完成后更大的协同效应及更加高效的业务模式。”

我们应看到宝尊持续开展的并购项目，首先对于整体的财务贡献将是有益的补充，在宏观经济不确定的大环境下，可帮助公司持续释放其可持续增长的潜力；其次，相当多的项目整合仍处在初期阶段，协同效应还没有完全释放完毕，这些情况说明了并购整合对宝尊无论是在业绩表现，还是在构筑公司的长期内在价值和竞争壁垒等多个方面，都是存在积极而深远的意义。

接下来，笔者将深入的探讨并购整合或投资，将对宝尊的未来带来什么？

2021年是全渠道爆发元年也是新并购时代元年，宝尊电商躬身入局

依托于电商行业发展而诞生的品牌电商行业，是离不开电商行业格局的演变。

电商行业竞争格局由阿里一家独大转为阿里、京东、拼多多三足鼎立，微信小程序、快手和抖音等虎视眈眈，更有多个“后起之秀”如小红书、唯品会等在不断深耕垂类市场，巩固其行业地位。

随着社交电商、短视频与直播电商、内容电商等新形式的崛起，行业格局正在演变。与此同时，正是由于新的形式不断出现，才会使得电商行业方兴未艾。据国家统计局公布数据，2020年实物网上零售额同比提升15%至约9.76万亿，对应的实物网上零售（占社会消费品零售总额）渗透率约为25%，而5年前的2016年，该数据仅为13%。

电商行业在渗透率不断提升的趋势下，将驱动品牌电商服务商维持高速发展态势。

艾瑞咨询指出，品牌电商行业预计在2020年实现22%的同比增长，该数据要高于B2C电商行业在当年的整体增速，其预计未来 5 年，品牌电商服务业有望维持超过24%的复合增长速度。

（图片数据来源：艾瑞咨询，宝尊电商招股书）

从品牌电商行业的渗透率来看，2020年预计仅为11%，其未来是大有所为的，这是毋庸置疑的。正如前述，从今年双十一战报数据可看出，以宝尊为首的品牌电商平台正加速对行业的渗透速度。

在未来，品牌电商行业进入渗透率快速提升阶段的驱动力是什么？我想显然是离不开转型升级这一必然的发展趋势。

要知道，品牌电商不但连接着品牌商和消费者，还依托着整个B2C电商行业，这三者的共同变化更迭，使得品牌电商运营的复杂度程度和对专业要求相较于以往有了本质上的不同，加速转型更是势在必行。当前，品牌商已从过去单纯注重线上销售额，转变为日益重视线上精细化运营、品牌线上价值重塑及消费者体验。

站在电商服务的角度，品牌商对服务商全渠道运营、数字营销、IT 技术和物流能力的要求提升，并开始注重增值服务，运用数字化能力（如人工智能、数据分析等）及升级的一站式综合能力。因此，品牌电商服务行业步入了新一轮转型发展阶段，从过往单纯的提供人力密集型的运营服务逐步转为提供集数字化运营管理、智能仓储物流、数字营销、全渠道于一身的多元化一站式服务。

今年的5月11日，具有行业风向标意义的第六届BECS全球品牌电商峰会在上海召开。宝尊电商创始人、董事长兼CEO仇文彬发言指出，中国电商全渠道时代正式来临。

他认为在全渠道时代，对品牌电商来说既是机会也是挑战。挑战在于，全渠道并不等于多渠道，需要全面创新和迭代。而机遇则来自于，全渠道之后出现的新变局，将打开了增量市场蓝海。

仇文彬进而总结，“品牌电商只有打破思维定式，把握各渠道之间的内在衔接与差异融合，才能承接全渠道红利，赢取指数级增长。”此番发言和论断恰恰是本届BECS全球品牌电商峰会主题“全渠道·幂增长”的点睛之笔。

通过全面创新和迭代，快速执行和落实全渠道策略，应对即将出现的新变局，迎接增量蓝海市场，最终实现指数式增长。这是整个品牌电商行业接下来都要直面的挑战和机会。

如何快速躬身入局，并购整合或会成为最佳选项之一。据此，中国电商全渠道时代的到来，在客观的角度，也促使了品牌电商的并购时代的开启。

2021年，将会是品牌电商全渠道爆发元年，也是行业迈入新并购时代的元年。

从品牌电商的行业竞争格局来看，按2019年GMV计算，前五参与者（CR5）仅占据了14.1%的市场份额，行业集中度低，较为分散的特征明显，而作为品牌电商龙头的宝尊电商虽然在行业内占据了较为明显的优势，其市场份额超过了排名后四位相加的总和。

但是从绝对值来看，宝尊电商的单体市占率依然低于10%，该现象与当前电商行业的行业格局并不匹配。

若从另外一个角度去考虑，一般而言，一个行业在进入新一轮成长阶段，行业集中度也会出现逐步提升的过程，在步入成熟发展期前，行业内至少会出现一个具备统治力的巨头占据整个行业超20%以上甚至更多的市场份额，这是产业经济学的一般发展规律。

（图片数据来源：艾瑞咨询，宝尊电商招股书）

客观来说，从以上的行业格局及其数据分析，至少可以得出两个基本的结论：

1）较低的行业集中度与未来5年较快的行业增速，这两者结合起来决定了行业整合和并购事件将会高频次地出现。

2）占据相对优势、先行优势的行业龙头宝尊电商，也要顺从这一趋势，通过并购来最终实现市场份额的快速增长，它是目前为止最有机会能够把握行业黄金发展期而晋升成为具备统治实力的行业绝对领导者，以直观的数据来评定，即成为行业内首家的市占率突破20%、30%的龙头企业。

品牌电商的新并购时代将由谁来开启？

若无明确答案之下，笔者认为，宝尊电商最具先行者的辨识度。

另外，笔者也观察到今年以来宝尊在并购的动作不断，加速迹象明显。

在去年9月，宝尊电商成功完成香港二次上市。截至2020年12月31日，公司拥有的现金及现金等价物、短期投资总额逾50亿元人民币，这为宝尊在市场上寻求战略并购，进一步提升公司核心竞争力提供了远胜于同业竞争者的充足的弹药。

简单细数宝尊电商今年以来出手的并购投资或达成的战略合作事件，如下：

2021年2月，宝尊电商还宣布全资收购Full Jet。Full Jet是一家专注于品牌战略和运营的咨询管理公司，此前在时尚和运动品牌领域有着丰富经验，擅长帮助国际高端品牌在进入中国市场时制定线下分销计划、品牌管理，以及线上电子商务解决方案。Adidas、安踏、Fossil、Tommy Hilfiger等都是Full Jet所服务过的品牌。Full Jet的品牌资源也将助力宝尊拓展与品牌方的合作范围。

2021年4月，宝尊电商宣布与复星国际有限公司控股子公司复星时尚集团达成战略联盟，宝尊将成为复星时尚集团旗下品牌首选的一站式电商服务提供商，并将参与复星时尚集团新一轮融资，成为其少数股权股东之一。这是继2月全资收购高端奢侈品咨询公司Full Jet之后，宝尊在奢品赛道上又一落子。据了解，复星时尚集团管理着复星旗下奢侈品及高端时尚资产，品牌包括了Lanvin，Wolford，Caruso，St.John，Tom Tailor等。

6月份，宝尊电商在外延式并购方面再下一城。6 月29日，宝尊电商宣布与中国领先的时尚品牌电商解决方案提供商上海奕尚网络信息有限公司（“奕尚”）签署最终协议，以全现金的交易方式收购奕尚100%股权。

据悉，成立于2008 年的奕尚，是一家专注于将国际时尚品牌引入中国并为其提供一站式电商解决方案服务的企业，奕尚目前已经发展成为国内领先的时尚品牌电子商务服务商之一，客户包括众多国际知名时尚、运动、奢侈品牌，而近年来崛起最快的北美高端瑜伽休闲运动品牌Lululemon也是奕尚长期服务的客户之一。

可见，宝尊电商全资收购奕尚之后，将进一步扩大公司在时尚品牌领域的影响力。

在10月份，据钛媒体10月14日消息，宝尊电商创投基金宝锐资本投资奥雪文化，后者获数千万元A轮融资。

据了解，奥雪文化成立于2014年，以自媒体公众号零夏起家，后延伸到滑雪及户外运动装备，推出滑雪品牌 “零夏” 和 “ Nobaday”。零夏瞄准 “小白” 群体和初级用户，提供高性价比的滑雪装备，Nobaday则是为进阶的高端用户，提供更专业舒适的滑雪装备及全季的户外运动潮流服饰。

从以上罗列出的今年以来宝尊在并购/投资领域所做的较为代表性项目，不难看出，可简单精炼为八个字，就是“补齐短板，加强优势”。但进一步来说，更可视为宝尊在继续巩固其在行业的领先优势，强化公司的竞争性壁垒所作出的努力。

延续公司在去年财报中所阐述的观点，宝尊将会深耕品牌合作伙伴价值链，内生与并购并驾齐驱，持续捕捉增长机会。而笔者看到的则是，公司不断加速开展外延式并购，来进一步加强公司内生性成长能力，并对其形成有了积极的补充和协同作用，这对公司长期投资价值的形成，以及公司为客户持续提供价值创造能力产生了极为深远的影响。

解密宝尊的并购思路，全渠道战略加速深化

究其并购的内在逻辑，必定与宝尊电商的公司战略规划高度一致，并购/投资是为了帮助实现既定的发展目标。

在《宝尊电商2020年度致股东的一封信》提及，公司在2020年在高质量成长方面取得令人满意的成绩，2021年继续践行“高质量成长战略”，最终为了实现可持续、盈利的业务增长目标。

站在当下，其实现的方式是，在已确立行业龙头位置的宝尊电商，也在不断以并购、投资的方式拓展边界，不断凝聚核心竞争力，补齐短板，以便更快、更好的获取更多资源，更为全面的快速提升市场优势，深化全渠道加速战略。

显而易见的，宝尊从年初至今推动实施的并购项目主要是围绕公司战略的三大引擎来实施的。

例如，宝尊电商在6月29日宣布收购的奕尚100%股权，进一步扩大公司在时尚品牌、品类或领域的影响力，将奕尚当前正在服务的众多国际知名时尚、运动、奢侈品牌一一进行收揽。

截至2021年的一季度末，按GMV口径，宝尊电商在运动、奢侈、服装等消费品类中已经占据了其GMV超过50%，这些消费品类/品牌所实现GMV同比增速更超过了30%；在刚公布的三季度财报中，其在运动、奢侈、服装等消费品类继续占据了GMV较高的比例。

因此，宝尊电商在这些作为公司发展基本盘的消费品类中必须继续做强、做优、做大，才能够确保其高质量成长战略的实现。

实际上，宝尊未来增长路径其实是相当清晰，关键点是主要在于品类及渠道拓张。

品类方面，就是要深耕奢侈品，不断沿着国际高端的时尚品牌等高价值品类的方向来走，所以，宝尊电商全资收购的Full Jet，以及其后宣布与复星时尚集团达成战略联盟，成为其少数股权股东之一，就是为了在其多品类战略方面尽快形成同业竞争对手纵使在未来不断努力都难以企及的优势。

从业绩方面来看，宝尊电商 2021年以来加码发力奢侈品市场布局取得了开局的胜利。

据悉，在2021年一季度其奢侈品类同比增长超50%，及至三季度，在消费与行业整体数据走弱背景下，据了解，宝尊的奢侈品类依然能够实现稳健的同比增长。管理层在Q3业绩交流会上谈到此问题时，认为奢侈品的强势增长势头或将持续到接下来的几个季度，四季度的强势增长也是可期的。

一般而言，相较于其他行业，奢侈品行业的take rate通常会高于公司整体水平，所以，宝尊在持续开拓奢侈品行业品类或品牌客户将有利于优化公司的收入增长潜力。在三季度，宝尊与7家奢侈品品牌建立了合作关系，预见未来几个季度后将实现奢侈品及高端品GMV和收入再翻倍。

从长期看来，得益于“十四五”全民健身计划的推进，宝尊认为运动服饰将迎来健康发展，一些垂直的细分品类，比如户外、探险等势头喜人，这也将成为新的消费增长极。特别是对于奢侈品、高端品类和一些运动品类细分赛道的结构性增长机会，笔者认为，宝尊的优势和布局将使得其能紧紧的捉住和把握这一新发展机遇。

渠道方面，无论从品牌电商行业的发展趋势，还是从公司自身成长的角度，全渠道一定是宝尊电商近年必须要攻克的难关，全渠道战略也关乎到新商业模式或带来增量蓝海市场的开发。

值得一提的是，宝尊电商曾今年一季度电话会议上透露其数字营销领域的一系列战略举措，包括完成了几项具备长期战略意义的股权投资，其中包括一家在天猫排名前十的MCN、一家发展迅速的抖音MCN，其在提供数据和新闻feed流分析服务中具有领先优势，而另外一家则是专注于内容营销合作伙伴。

宝尊相信，这些股权投资将增强公司在不同电商生态系统中进行数字营销的灵活性。这些接受宝尊股权投资的优秀企业，其未来将通过为公司品牌合作伙伴提供出色的数字营销活动来持续强化及彰显宝尊的价值主张。

这些成绩在今年双十一期间就已经开始显露，据了解，双十一期间宝尊携手达人发力直播，累计GMV突破4000万元；在全域数字营销方面，宝尊携手70+品牌客户跨多渠道全域营销，同比增速超30%。在直播上，实现真人主播+虚拟形象互动，助力某品牌直播峰值观看人群突破400万人次。

从以上可知，宝尊在数字营销领域所进行的战略股权投资，也是公司加速推行全渠道战略的其中一个体现。

宝尊在全渠道战略的实施中做好了大量的累积、准备和配套。这也是为其后大量的并购展开之后，宝尊能够直接、高效地容纳及承接到更多业务，做好更多的渠道、多品类及新商业模式和发挥协同效益的坚实基础。

以店站运营和仓储配送为例，宝尊为每一个品牌配备专属的全渠道店站运营团队，且运营服务涵盖了包括平台店铺（如天猫、京东、小红书、亚马逊等），品牌官网、社交电商（微信商城、小程序）和O2O等在内的全渠道，且各渠道的运营之间并不孤立，都是一个相互连通的有机整体。

宝尊在仓储配送的物流领域进行了大量的、长期的投入。比如说宝尊旗下全资子公司宝通易捷，其目前已发展成为拥有千名员工的综合性供应链公司，其所拥有的物流中心规模达近90万平方米，业务网络覆盖包含港澳台在内的全国地区。

宝尊物流部门还利用算法优化订单及履约信息流，为诸多品牌合作伙伴制定的前置物流和即时交付服务，进一步度提升了履约效率，让80%的快递包裹都能在下单后24小时内送到消费者手中，极大提升了用户体验。

今年10月初，宝尊电商公布，仓储及履行解决方案全资子公司宝通获菜鸟网络投资30%股权。同时，双方签署业务合作协议，以进一步探索和开发品牌电商机遇。这表明了，公司将有机会借助菜鸟网络全国性的物流专长及标准化技术，进一步改善成本结构并丰富服务种类。

而在去年第四季度，宝尊为了在全渠道战略上取得突破，公司打造了一个2000平方米的直播基地，将店播服务模式深入到日常运用中，进一步夯实其对直播价值链的服务能力。与此同时，宝尊还在2021年一季度与超过30家大学开展合作，全力培养直播和短视频人才。

这一前瞻性布局使得宝尊的抖音业务在三季度顺利实现了突破，据了解，目前宝尊已帮助20余家品牌合作伙伴开设抖音小店。宝尊正携手品牌走在探索新渠道的前沿，在部分试点项目中取得良好成绩。宝尊在Q3财报电话交流会上透露，其在一些抖音全链路的综合服务案例中的提点比例可达20%以上，因此，宝尊未来在抖音渠道的商业化潜力可见一斑。

从业绩趋势来看，全渠道战略实施成效卓著，并购整合策略在未来将对财务带来贡献。

据公开资料所示，宝尊电商2020年的GMV构成中，非天猫渠道首次占比提升至25%以上，其中非官网渠道也首次突破10%的占比，宝尊电商也不止一次对外重申要积极为品牌方扩大市场触点，多渠道、多平台拓展新兴业务。

来到2021年的三季度，宝尊电商来自非天猫渠道的GMV达到了34%，较2020底的25%占比有了较大的提升，数据上体现出公司全渠道战略成果在不断加速。可以预期的是，未来公司并购策略的重心之一也将会继续放在加速实现全渠道战略这一极为重要的方面上。

在业绩电话会上，管理层表示，始于今年开始的并购整合，虽然在本季度录得小幅亏损，但随着未来几个季度的整合，预期将对宝尊未来的财务业绩带来了正贡献。一旦收购完成整合，将产生更大的协同效应，使公司业务模式效率变得更高。

而更为重要的是“开弓没有回头箭”，宝尊持续进行的并购整合才刚刚开始，这意味着由并购整合及投资所带来的业绩贡献尚处于的是起步阶段，未来还隐藏着较大的潜力等待释放，让我们拭目以待。

结尾部分

并购创造价值，也创造着财富。

曾获诺贝尔经济学奖的史蒂格尔教授在其研究中发现，几乎所有世界500强企业都是通过资产联营、兼并、收购、参股、控股等手段发展起来的。

连互联网巨头也不例外，通过近年5000亿-6000亿元规模的投资并购，腾讯与阿里巴巴分别构筑了十万亿市值级别的生态圈，5年间膨胀至少10倍，但市值膨胀并非是最重要的事，重要的是腾讯与阿里巴巴透过投资并购实现了基业长青，保持着年轻态。

如今，品牌电商的新并购整合时代悄然降临，而宝尊电商此时所走之路或为维持高质量增长、可持续增长的终极“解法”。