景瑞控股（1862.HK）：中期业绩表现稳健，高股息低估值具备吸引力

在房地产市场马太效应持续放大的当下，追逐千亿门槛是诸多房企心之向往。然而对于仍然有较大差距的中小型房企而言，并非只有被龙头们兼并收购的命运。正所谓船小好掉头，当房地产市场天花板愈来愈近的时候，这些小而精的公司反而能够另辟蹊径，练就出在行业变局前夕的生存法门。近年来频频出现在房地产投资人眼中的景瑞控股就是这样一匹行业黑马。

8月30日，景瑞控股（01862.HK）发布截至2019年6月30日止六个月的中期业绩公告。根据公告所示，期内公司实现收入达21.86亿元，同比涨1.03%；净利润3.54亿元，较去年同期增长16.4%。

整体而言，公司在上半年国内宏观经济承压及中美贸易摩擦、叠加房地产调控持续的的复杂背景下仍然能够维持营收规模的稳定以及净利润的大幅增长，取得如此表现已经实属不易。接下来不妨透过财报细节一窥公司的经营实力。

一、毛利率保持稳定，净利率持续提升

过去几年，景瑞控股在合约销售表现上持续高增长。截至7月，公司累计合约签约销售额已经破百亿，达到114.81亿，虽然合约销售有所放缓，但这与公司的布局不无关系。过去景瑞更多的目光是在三四线城市，而自16年其加速对三四线城市的去化，把目光聚焦在一二线城市，由此也在过去两年间实现了高速增长。而伴随着房住不炒大旗下调控政策持续加码，对于房价较高的一二线城市而言，承受的压力更为明显，因此，短期内公司的规模增速也开始受到压制。

不过长远而言，公司布局这些城市，有着较大的经济支撑，也在持续吸引人口流入，刚性需求强，因此整个房地产市场无论是当下还是中长期也都将有较大的机会。房价短期压制，长期仍然具备增长动力，这也将为公司后续项目的利润率增长带来更多的空间。

实际上从过去一两年公司的收益表现来看，得益于前期即使挑战聚焦一二线的策略，公司低成本低拿地也为其带来了较高的利润率，而这一效应当前仍然还在发酵。从财报数据来看，公司上半年毛利率为25.9%，表现较为稳定，在营收微增的同时，公司净利润大幅增长16.4%，这一增速明显优于一众房企，而期内公司净利率高达16.2%，盈利能力表现突出。

今年景瑞合约销售目标预计与18年全年持平，按照公司当前高达489亿的可售货值，去化率仅需52%即可达标。随着房地产下半年金九银十热络时期的到来，公司的销售也将有望更进一步，全年目标完成的压力并不大。

由于房地产的收入依靠前期项目结转而确认，过去一年景瑞较高增速的合约销售增长也为今年收入带来了较大的期待，而随着公司结转收入中一二线城市占比不断增加，高溢价项目也在进一步增厚公司利润表现。当前公司收入已经高度锁定，全年业绩也将有望保持较为稳健的增长姿态。

二、聚焦四大核心城市群，夯实土储蓄力未来增长

土储作为房地产开发企业的核心生产要素，是房企生命力和竞争力的直接表现。从景瑞的土储情况来看，公司深度聚焦四大核心城市群，持续强化布局，在土储数量和质量两大维度夯实了未来发展的根基。

今年上半年，公司还相继在天津、宁波、苏州、武汉及上海等城市获得7个土地及物业项目。而7、8月份景瑞控股通过招拍挂取得南京浦口区G35地块。截止今年8月29日，景瑞控股的土地储备合计约575.3万平方米，权益面积则为约292.3万平方米。

当前伴随房地产市场调控的影响，一二线城市遭受压力，在此情况下，景瑞提出以"聚焦一二线城市，机会进入三四线城市"的战略布局，公司顺应政策变化，持续完善自身的土储布局结构，有望实现高质量的发展。

三、债务结构持续优化，现金流充裕偿债能力较强

景瑞控股在财务表现上一直保持优良的水准，尽管业务规模持续扩大，但公司整体保持着安全稳健的运营姿态。

截止2019年6月底有息负债总额约为209.6亿元，净债务资本比率约为72%，虽较去年年底虽略有增加，但仍然保持在行业合理水平。

得益于公司多元化的融资平台，其债务类型持续得到优化，公司在资本市场融资占比逐步上升，信托借款品种占比显着下降。截止中期期末，景瑞银行借款及优先票据占总债务比例最高，分别达到46%和36%。

从债务期限来看公司当前1年以内到期债务占比接近50%，截止期末，公司银行存款及手头现金总额(包括受限制现金)为141.99亿元，现金短债比为1.4 ，表现相对良好，具备较强的偿债能力。

值得注意的是，由于公司的布局主要在核心一二线城市，其可售资源在核心区域的抗风险能力强，跌价风险小，并且周转变现能力也较快，这也进一步提升了公司的偿债能力，助力景瑞能够实现安全稳健可持续发展。

当前整个行业相对低迷阶段，不少房企面临偿债压力，在这样的市场环境下，景瑞控股凭借自身独特的融资优势和较为强劲的偿债能力，在规模增长上也表现出了更强劲的动力，未来公司还将借由良好的财务表现，持续在行业中跑出。

四、房企转型路上的黑马，高股息低估值凸显投资价值

伴随房地产竞争下半场的到来，房地产业务模式转型已是大势所趋，从"重资产"转向"轻重并举"成为众多房企的发力方向。瞄准这一点的景瑞率先而动，其积极在物业改造业务、资产管理业务、长租公寓等有别于传统房产开发业务领域发力，在转型路取得了不俗的成绩。

当前公司已经成功打造景瑞地产、锴瑞投资、景瑞公寓、优钺资产、合福资本等五大平台，各大平台业务不断趋于成熟，并相互融合释放出巨大的动能，推动公司整体不断向"轻资产精细化"的服务模式转变。在当下房企融资受限的背景下，公司透过资管模式，也成功赢得了差异化竞争的机会，迎来弯道超车。

最后回归到投资层面，景瑞控股中期业绩实现营收与利润稳健双升，公司基本面扎实，业绩持续释放。当前亦持续借助转型提质增效，在行业承压环境取得逆势增长的契机，未来伴随公司不断在业务层面持续蓄力，还将有望实现高质量的增长。

当前公司在二级市场上表现并不理想， PE不到3倍，PB仅为0.64倍，估值处在历史相对低位，而公司股利支付率超过30%，当前股息率达到12%。较高的股息率叠加低估值，公司投资价值凸显。