复洁环保吹响IPO冲锋号！难以突破产业发展天花板成痛点

作者：寿司英雄

根据上交所公开消息，科创板上市委2020年第41次审议会议将于6月11日上午召开，届时，会上将审议上海复洁环保科技股份有限公司（以下简称“复洁环保”）的首发申请。

复洁环保成立于2011年，目前公司无控股股东，实际控制人为一致行动人黄文俊、许太明、孙卫东、吴岩和李峻。

公司的股权结构

来源于：招股书

该公司的主营业务是为城镇和工业（园区）污水处理厂（站）提供污泥脱水干化及废气净化技术装备及服务，以实现污泥减容减量及恶臭污染物与挥发性有机污染物的净化处理、污染减排。此外，近年来公司业务也逐步向工业固废与特种物料固液分离领域拓展。

事实上，该公司原为新三板挂牌企业，曾于2016年3月在股转系统挂牌转让，2019年4月终止挂牌，随后开始冲击科创板IPO。

根据其招股书，复洁环保拟在上交所科创板公开发行不超过1820万股，拟募集资金5亿元，其中，3.5亿元用于低温真空脱水干化成套技术装备扩建项目，5000万元用于环保技术与设备研发新建项目，且1亿元用于补充流动资金。

募集资金使用情况

来源于：招股书

众所周知，近年来环保产业的发展显现过山车走势，基于宏观环境之下的相关政策的变化，行业受跑马圈地影响发展偏离正轨较为严重，进入大洗牌阶段，进而使得不少企业后期经营举步维艰，渐入困境。

好在随着洗牌的进行，优胜劣汰这一自然法则再次发挥作用，企业在转型调整之下开始有所好转，行业景气度也随之复苏，尤其在政策的引导之中，再加上人们的环保意识不断提高，环保产业的市场红利再次受到瞩目。

根据相关数据显示，预计到2020、2021、2022年我国环卫行业市场化规模或将有望分别达到1552亿元、1785亿元和2017亿元，市场化率分别为60%、66%、70%。

2015-2018年全国环卫行业市场化规模及市场化率

来源于：华西证券

基于此，可以看出环保产业的市场空间还是较为可观的，而置身其中的复洁环保或将也有机会乘上热风，刺激其正向发展，但就目前其经营情况而言，其间的发展痛症无法忽视。

业绩波动性存风险

首先，来看公司的基本面，2017年至2019年（以下简称“报告期内”），复洁环保实现营业收入分别0.91亿元、1.89亿元、3.43亿元，且报告期内的营业收入增速分别为-11.59%、107.1%、82.01%；实现净利润分别为629.36万元、3307.58万元、6414.82万元，且报告期内的净利润增速分别为-65.2%、425.55%、93.94%。

从某种程度上，可以看出，虽然目前其显出连增之势，但整体业绩表现具有一定的起伏，或将存有不稳的波动。

公司基本财务指标情况

来源于：招股书

同时需要引起注意的是，报告期内，公司的综合毛利率分别为28.93%、39.55%、35.12%，可以说和同行业可比公司综合毛利率“不分上下”（分别为35.44%、31.21%、34.06%）。但仔细研究其竞争对手情况，可以看出：相对于可比公司，复洁环保的体量、营收规模还是处于弱势，因此这一毛利率是否具有一定的可比性值得再度考量。

与同行业可比公司的综合毛利率对比

来源于：招股书

主营业务单一加重风险

而从细分业务来看，复洁环保或存有较为显著的单一化风险。

根据招股书，在报告期内，公司的主营业务是污泥脱水干化及废气净化技术装备及服务，占比总营收的九成以上。

污泥低温真空脱水干化一体化工艺流程图

来源于：招股书

其中，低温真空脱水干化一体化技术装备的收入分别为0.73亿元、1.62亿元以及2.07亿元，占比分别为81.47%、86.45%以及60.35%，虽然近年来其比重有所下降，但值得一提的是，根据本次募集资金计划，公司的重点依旧放在该项目上，后期或仍占据大头；废气净化技术装备的收入分别为437.61万、1499.88万元以及1.28亿元，占比逐年提高，分别为4.86%、8.00%以及37.31%。

主营业务的构成以及收入占比情况

来源于：招股书

从上述可以看出，公司主营业务还是较为单一，而由于公司所承接的项目实施周期较长，项目单个合同金额较大，再加上其对各地环保政策规划调整反应敏感，一旦出现不可预期的客户变动以及运转问题，在其业务量受到负面冲击的同时，也会导致业绩出现下滑的风险。

客户集中度过高

同时，对于客户集中度过高这一普遍经营痛点，复洁环保也或许深有体会。

在报告期内，该公司前五大客户主要系市政污泥脱水干化业务的客户，其收入金额为0.74亿元、1.82亿元、3.33亿元，占总收入的比例分别为80.74%、96.47%及97.08%，客户集中度显出逐年连增之势。

2019年公司前五大客户情况

来源于：招股书

显然，随着复洁环保的客户集中度不断提升，或将使得其变得较为被动，毕竟一旦上述的主要客户减少相关订单需求，或将在一定程度上影响公司保持业绩的稳定性。

此外，基于该公司对主要客户的地域性依赖较重，在一定程度上或已触及其业务发展的天花板，再加上本身体量不大，以目前的竞争力来说，其或将难以打开且进入新的市场。

资金运转正常性易受困

另外，除了业务单一的问题，公司应收账款以及现金流量的表现也需要引起注意。

一方面，在报告期内，复洁环保的应收账款余额分别为4811.73万元、3085.85万元、9710.31万元，且应收账款净额分别为4478.80万元、2629.40万元、8706.66万元，占营业收入的比重分别为49.16%、13.93%、25.35%，可以看出，其数值波动起伏不定，且近来出现上涨之势。

应收账款以及其占比情况

来源于：招股书

而应收账款的积压不利于公司有效回款，尤其是遇到无法正常复工的情况之时，项目无法及时推进，公司的资金链或将“压力山大”，无法正常流转，进而使其业务“受制于人”。

同时，在现金流量方面，报告期内，复洁环保经营活动产生的现金流量净额分别为2146.17万元、1.12亿元、-3869.33万元，其中，2019年其数值呈现负值。

而基于应收账款的递增，现金流量净额易受收款进度影响，在一定程度上也或为其整体资金运转，乃至业绩表现埋下风险点。

公司现金流量情况

来源于：招股书

尤其是在报告期内，该公司开始拓展BOT业务，涉及项目投资和运营，基于该类业务项目资金量大，资金占用周期长，或将使得其资金链出现紧张之状，不利于整体业绩的走稳，毕竟业务的发展或将受到现有营运资金的制约。

污泥处置市场蛋糕不好啃

与此同时，在公司经营中的部分问题缠身之时，其或对背靠的这一市场红利也无法积极消化。

实际上，在政策的扶持之下，随着企业技术的升级，再加上新增污泥处置处理规模较大，污泥处置处理行业或迎来一定的扩容发展空间。

根据相关数据显示，预计2020年城镇湿污泥产生量或将攀升至5292万吨，若折合每吨湿污泥的无害化处置成本300元，污泥市场空间或将有望达到350亿元。

“十三五”期间，城镇污水处理及再生利用设施建设共投资约5644亿元，其中，新增或改造污泥无害化处理处置设施投资294亿元...到2020年底，地级及以上城市污泥无害化处置率达到90%，其他城市达到75%；县城力争达到60%；重点镇提高5个百分点，初步实现建制镇污泥统筹集中处理处置的发展目标。”——《“十三五”全国城镇污水处理及再生利用设施建设规划》

然而，尽管这一行业的发展潜力较为正向，使得入局企业的逐利心态有所凸显，但就目前来说，行业整体发展离“十三五”规划的实现目标（90%以上的污泥无害化处置率）还具有一段距离，数据显示，2018年我国城镇湿污泥产生量4646万吨，污泥无害化处置率仅提升至到57%左右，由此可见，相关入局的企业在技术突破上或还遇到一定的瓶颈，无法产生较大的飞跃，进而对业务的可持续性发展“拖了后腿”。

就拿本文的复洁环保来说，其研发能力并不占绝对的优势。报告期内，复洁环保的研发费用分别为559.83万元、1068.84万元、2050.90万元，占营业收入的比例分别为6.14%、5.66%、5.97%，虽然其高于同行业可比公司的平均值（4.23%、4.32%、5.01%），但基于其研发费用在报告期内出现下降的苗头，或将也反映了公司在研发能力的提升上具有一定的不确定性。

与可比公司的研发收入以及其在营收占比的对比情况

来源于：招股书

结语

近年来，随着我国经济稳中求进，不断向好发展，城镇化水平显著提升，人们的生活水平也随之提高，进而使得其对社会生活的可持续发展加以重视，环保产业便作为其主要分支频频收到资本入局的橄榄枝。

虽然这一市场有利可图，但对于入局其中的复洁环保来说，依旧需要注意资金运转上的顺畅度，毕竟这对曾掉入名为“融资成难”的低谷中的多数环保企业而言，还是维持企业正常经营的一大重点；同时，在核心业务上其对研发的投入也有待进一步提高，毕竟技术才是新时代之下发展的硬道理。