兼具确定性与成长性，多元化的港华智慧能源(1083.HK)向上拐点已至？

自双碳目标公布以来，能源板块始终都是市场关注的焦点，其中部分长期在新能源领域深耕的公司更是享受到了前所未有的高估值溢价。

与此同时，也有一些顺应时代发展趋势、结合自身优势拓展新能源业务的企业，打开了自身增长空间，但市场没能同步以新的估值框架加以对待。由此，笔者将选取一家尚未被市场挖掘的上市企业为例来进行深入说明，它就是港华智慧能源。

适逢日前其公布了最新的中期业绩报告，便以此展开论述。8月16日，港华智慧能源公布了2022年中期业绩。延续了去年同期的优异业绩表现，今年上半年港华实现营收101.6亿港元，同比增长31%。

在今年上半年多地疫情反复的背景下，港华能够交出这样一份高增长的业绩殊为不易。在逐渐进入成熟期的燃气业务支撑下，不断延伸出的新增长点蓄势待发，后续如果持续得到业绩验证，对于估值不足8倍的港华而言，这是不能忽视的亮点。

一、燃气基本盘稳固

具体来看，占公司大头的燃气业务表现出了压舱石的作用。

一般来说，燃气业务主要商业模式是从上游资源商手上购得天然气，将其售给下游客户，从中赚取毛差。因此，销气量和气源是观察重点。

虽然上半年多地疫情反复，港华仍新增燃气客户41万户，销气量增长4%，相比同期全国天然气消费量下滑1.5%，足以体现韧性。某种程度上，这也是天然气总量逐渐进入平稳期，但头部企业仍大有可为的行业缩影。

（资料来源：国家发展和改革委员会报告，港华智慧能源公开资料）

虽然相比风、光等新能源而言，天然气行业增速似乎没有那么快。但不可否认的是，在兼顾节能减排以及经济平稳运行的问题上，作为世界上公认最洁净的化石能源，天然气在较长的时间维度中仍需肩负起重要的历史使命。

今年2月，GECF公布的《GECF2050年全球天然气展望》报告预测，2025年天然气将在全球能源结构中占比从当前的23%提升到27%。对于中国而言，市场主流观点认为2040-2050年天然气才会进入峰值平台期。

在这样一个成熟且稳健增长的行业，结构性机会不容错过。

从城燃企业的行业格局趋势变化来看，原本的区域性将会逐渐演变成全国性竞争，规模优势将会是城燃企业的核心竞争力之一，固守旧有模式或无力外拓的企业将会在未来竞争中愈发势微。五大燃气公司的市占率从2016年的30%提升到2020年的35%，其实也是反映了这一趋势。

港华作为香港中华煤气在内地投资及营运管理的业务平台，经过多年经营已经在内地城燃市场中取得了领先地位，业务遍布全国多个省份，目前拥有178个城市燃气项目以及客户1550万户，正是行业集中度提升的核心受益者之一。不考虑上海燃气的情况下，港华预计今年的全年销气量将增长8%-10%。

此外，稳定、低成本的气源是所有城燃企业盈利能力的底层支撑，也是港华燃气业务的重要看点。

依托母公司中华煤气集团的多元化气源战略，港华实现了与“三桶油”的深度稳定合作，并大力发展自营气源。

一方面，集团在山西和宁夏的制气厂已经投产，四川的页岩气液化厂也预计将在2023年投产；另一方面，曹妃甸LNG接收站、上海燃气LNG站、深圳大鹏LNG接收站等也可以提供稳定的上游资源。预计在2025年，集团可以拥有40亿方/年的自营气源，有助于港华在上游资源的竞争中获得优势。

综合来看，在销气量和气源两个关键因素上的优势，让港华拥有了稳定的财务基础，这也为其拓展其他业务提供了支撑。

比如，依托公司在燃气业务上的客户资源优势，热能业务已然成为港华新的增长点。其推出的“区域供热”、“工商供能”、“居民供暖”三大解决方案，满足了城镇、园区、学校、医院、酒店、商业综合体、居民家庭等各大场景下的热能需求。

（资料来源：港华智慧能源公开资料）

今年上半年热能业务带来的燃气销售量增长了12%，相应服务收入同比大增26%至2.4亿元人民币。

除了燃气业务向下游延伸带来的增长外，更大的看点则在于能源供给结构变化给整个城燃行业带来的深刻影响。

二、再生能源打开想象空间

纵观整个城燃行业的变革，立足于燃气业务向新能源领域拓展已经成为了主流发展方向，五大燃气公司纷纷在此加码。只是各家的资源禀赋有所不同，选择的细分赛道有所差别，采用的模式也不尽相同。

目前，港华再生能源板块的一大重要支撑就是工商业分布式光伏。选择这一赛道，有主客观两方面因素。

客观上，平价时代背景下，工商业分布式光伏不再受补贴政策制约，碳排放双控及整县分布式推进更打开了工商业分布式光伏的发展天花板。中金研报指出，中国存量工商业及屋顶理论装机空间接近1000GW，且年新增空间规模有望达到50GW。

主观方面，从天然气分销向分布式光伏转型是市场上部分城燃企业的共同选择，而跨界转型能否成功是市场上对于城燃企业的普遍疑虑。

港华是市场少有的以工商业客户为主的城燃企业，从销气量来看，超过60%的天然气业务是由工商业客户支撑。同时，港华对于大规模的工业园区客户有着丰富的管理和运营经验，这是许多同行所不具备的复用能力。

此外，投入分布式光伏这样的资产密集型产业，前期需要较大的资金支持，港华那“现金牛”般的燃气业务正充当了这一角色。

再者，港华的工商业客户主要遍布在经济发达城市，对分布式光伏需求更高，光伏电站项目收益率更有保障。

目前，港华已投运的分布式光伏项目PIRR超过了9%，今年上半年已签约0.78GW，在建及并网规模达到了0.38GW，预计全年签约量将达到1.8GW，在建及并网规模可同步提升到1GW。

港华打造的以零碳园区为基、抢装分布式光伏的模式，是其能快速形成规模优势的重要保证。目前，其已有47个零碳合作园区，还有45个园区正在开发。

（资料来源：港华智慧能源公开资料）

港华在分布式光伏赛道上的布局已经实现了从0到1的突破，后续更多项目能否落地值得持续关注。但若只把港华的再生能源定义为分布式光伏的话，显然是低估了其战略布局的格局。

准确来说，港华试图打造的是一个智慧能源生态平台，为工商业客户提供全场景能源解决方案，涵盖了分布式光伏、储能、碳管理、电力工程、绿电等多类产品服务。

这些不断创新的能源项目为客户提供了更丰富的价值，提升平台客户粘性的同时，可以吸引更多工商业客户进入其中，进一步丰富平台生态价值，形成正反馈。但新业务的培育需要时间和资源，对再生能源的发展应该保持足够的耐心和持续关注。

三、结语

中金、华泰、申万宏源（香港）等多家大行，今年均在研报中表示了对港华未来发展的看好。

究其根本，在燃气业务+再生能源业务的双轮驱动下，港华智慧能源表现出了高安全边际的同时，也拥有着高成长性，这一“下有保底，上有想象空间”的逻辑在这次中期业绩上得到了最好的验证。