因为宝马盈收预期看好！大摩：华晨中国未来15天股价会涨

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前言：

因为别家品牌营收预期看好，所以自家股票未来会涨，这是讽刺，还是夸奖？

如果你一家加工厂，只是从事贴标生产的行当，那没有问题，自家贴标的产品卖得好，自己也跟着沾光。如果你还有自己的品牌，甚至是曾经的行业龙头之一，那恐怕就高兴不起来了，贴标的品牌竟然已经能够左右自家的股票，那自己的品牌岂不成了“摆设”？

这就是当下华晨中国（01114-HK）面临的一个尴尬场景！大摩看好华晨中国的股价，上调至12港元/股，甚至是给出了“未来15天，股价可能会涨”的判断。要知道，截至10月24日收盘，华晨中国的股价报收8.63港元/股，从8.63港元到12港元，每股预期涨幅接近40%。

究竟是什么原因能够这么“给力”？大摩给出的理由只是：基于德国宝马汽车将公布三季度财报，华晨宝马第三季纯利可按年升20%-30%。

华晨中国全靠华晨宝马支撑，自主品牌不给力

华晨宝马真的有这么给力？竟然已经到了几乎可以左右华晨中国股价的地步？根据华晨中国近期披露的财报数据，华晨宝马还真是就这么给力。

根据华晨中国披露的2019年中期财报，2019年上半年，华晨中国实现营收约为19.04亿元，较2018年同期的22.87亿元降低了约16.75%。期内，企业除所得稅開支前盈利约为32.68亿元，而来自华晨宝马的应占盈利约35.52亿元。

换言之，如果不是来自华晨宝马的35.52亿元，华晨中国除了营收下降外，企业的净利润同样也是亏损的。

而根据最近几年华晨中国披露的财务数据，华晨中国自身营收亏损，依靠华晨宝马实现企业盈利的状况已经连续好多年。通过整理财报后发现，2018年华晨宝马贡献营收62.45亿元。2017年约为52.33亿元，2016年约为39.93亿元……

不难发现，除了华晨中国自身业务连年亏损外，华晨宝马贡献给华晨中国的营收逐年增加。尤其是在2017年，华晨中国除所得税开之前盈利约为38.998亿元，如果减去华晨宝马贡献的52.38亿元营收及联营公司营收，华晨中国全年亏损超15亿元。

华晨宝马之于华晨中国的重要性不用多言！如果没有华晨宝马，动辄几亿、十几亿的企业连年亏损，恐怕很难有车企可以撑下来。

由此，大摩因为宝马汽车营收看好而预期华晨中国股价上涨也就是情理之中了。在早前的新华社报道中，根据宝马汽车10月11日公布的数据，宝马集团全球汽车销量约为187万辆，其中，中国市场是其最大的单一市场，2019年前三季度，中国市场上累计售出的宝马汽车已经达到52.6万辆，同比大幅增长14.4%。

如此出色的销售业绩，尤其是在国内汽车市场整体持续收缩的当下，宝马汽车的表现令人眼前一亮，自然也意味着流入华晨中国的收入也会增多。

当然，作为国际知名品牌，宝马汽车自然也不会甘心做华晨中国的“衣食父母”。根据2018年订立的新协议，未来，华晨中国只能拥有华晨宝马25%的股权（新协议订立前，华晨中国拥有50%的股权）。对于华晨中国而言，这基本上等于斩掉了大半的企业盈利。

技术创新发力，华晨中国更像是一个品牌代工厂

需要提及的是，这是中国市场允许外国车企在合资企业中持股占比超过50%后，进行的首次股权结构调整。

事实上，从华晨中国和宝马汽车双方的实力、技术创新能力、品牌号召力的表现来看，华晨宝马这一轮的股权结构调整是必然的。毕竟，华晨中国几乎拿不出任何资本、技术等有竞争力的优势，在华晨中国的话语权自然就比较弱。

以华晨中国汽车的销量为例，作为华晨中国的旗舰品牌，有着“中国宝马”之称的中华V7汽车的销量可谓相当“惨淡”。

根据中国乘用车协会披露的数据，2019年中华V7在8月份的销量仅为593台。7月份的销量约为276台，6月份为587台。5月份最少，只卖出了209台。相较于哈弗H6等SUV车型动辄每月数千、上万台的销量，“中国宝马”的表现令人咋舌。

而从技术细节来看，中华V7所选用的发动机型号为CE18型发动机。而CE18型发动机则是源于对宝马王子发动机高功率版的授权生产和改进。不过，早在2016年以后，宝马汽车自身已经停用了王子发动机，用上了性能更好的B38型号。

在外观设计上，无论是轿车型号，还是SUV型号，华晨中国旗下品牌满满的“山寨”影子。例如，中华H3“撞脸”华晨宝马1系，中华V6看起来有宝马X3的身影。而在中华V6、V7的开发过程中，也都或多或少地有着宝马设计师团队的身影。

至于当下汽车市场炒得火热的自动驾驶、车联网、新能源等前端技术领域，几乎看不到华晨中国有任何拿得出手的技术创新表现。

或正因为华晨中国的“弱势”，在2018年7月，宝马选择长城汽车开设了另一家合资企业——光束汽车公司。总投资额约为51亿元人民币，长城和宝马各持有50%的企业股权，而光束汽车将致力于在新能源汽车生产实现突破。

相比之下，在宝马汽车的合作体系中，华晨中国更像是一个品牌代工厂。随着股权结构调整的启动，未来华晨中国持有的华晨宝马的股权可能会进一步降低。

问题繁多，卖车收入小于造车成本加销售开支

当然，技术创新能力薄弱只是华晨中国当下存在的诸多问题中的一个。

整理华晨中国最近三年来披露的财报数据，可以发现，华晨中国每年汽车销售收入与汽车制造成本非常接近，旗下品牌的毛利空间非常低。如果考虑到销售过程中的费用开支，如宣传、运输等费用，华晨中国卖车收入低于造车成本加销售开支。

需要指出的是，2016年至2018年，华晨中国毛利分别约为1.72亿、1.86亿、2.87亿。同期，企业一般行政开支约为3.83亿、11.93亿（含7亿元特别减值亏损）、9.18亿（含2.74亿元特别减值亏损）。刨去特别减值亏损，华晨中国的毛利增长竟然比不上企业一般行政开支费用增长的幅度，华晨中国的生产效率可见一斑。

需要指出的是，华晨中国并未在年报中对企业研发投入进行披露。而在企业发布的公告中，股息派发公告非常明确。其中，最近一次企业派息的公告是在2019年7月，华晨中国宣布派发每股0.74港元的特别股息。

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而就华晨中国的其他品牌而言，最大的问题就是营收空间太小。而海狮、华颂等品牌销量更是出现较大的下滑，2018年，华颂第七代MPV全年销量仅为1069台次，同比下降73.7%。

眼下，对于华晨中国而言，在技术创新、品牌号召力、企业生产效率等方面存在着众多的问题。这其中，华晨宝马的股权结构调整所带来的企业应占盈利减少才是最急迫的。一旦来自华晨宝马的盈收减半，华晨中国很难找到其他的营收渠道来弥补。

结语：

短期内，华晨中国很难会有比较大的改善。不仅仅是因为技术创新需要一个长时间的积累，还有华晨中国自身企业内部运营机制的调整和变革。或者说，如果真的已经习惯了在华晨宝马上找到盈收，那么很难有动力去创新。

这或许也是国内很多企业的都面临的一个问题：合资品牌之外，是否能够孵化出自己的品牌，还是说只是拿着别人的技术，甚至是淘汰的技术得过且过。

作者：李长祥

编辑：李雨谦