联博月度评论 | 磨底时刻，彰显A股性价比优势

A股投资信心尚未复原

三季度以来A股依然呈现下跌趋势，上证指数、沪深300指数、中证800指数自7月份以来分别下跌7.8%、7.7%及7.9%(截至9月19日)。宏观经济数据持续疲软压抑着市场信心，此外，投资者一窝蜂涌入固收类产品不仅使债券收益率频创新低，也对股市产生资金排挤效应。除此之外，全球股市自7月中旬起震荡加剧，市场担忧日元升值将导致日元套息交易(carry trade)反转，加上美国科技股估值过高，以及美国经济衰退风险等担忧，上述外围因素也加剧A股的跌势。

A股具有性价比优势

虽然当前市场信心依然低迷，但历史经验显示这通常是长线布局、并挖掘超额收益(alpha)的最好时机。

首先，A股史上的几个重大底部皆出现于估值偏低的时刻，例如：2005年6月、2008年10月、2013年6月及2019年1月。当前沪深300指数的市净率仅1.2倍、市盈率仅10.8倍，皆已达历史底部区间的水平。

再者，从股票相对债券的的性价比来看，A股已具备长线投资价值。

下图1为A股整体股息率相对国债收益率的长期走势，历史经验显示每当股息率明显高于国债收益率时，通常是长线配置股票的好时机。此时代表投资者“规避风险”的心态占了上风，即使明知债券的收益率偏低，投资者为了获得“安全感”，还是会一窝蜂涌进这个已经过于拥挤的资产。

然而，国债收益率高于股息率的时间通常短暂，过去10年仅占约11%的时间。在“均值回归”的定律下，长期而言最可能发生的情境是：(1) 股价上涨，使股息率下降至低于国债收益率的正常水平；(2) 国债下跌，使国债收益率上升至高于股息率的正常水平；或者 (3) 前述两者同时发生。无论何种情境，都显示当前股票相对债券的长期收益潜力是较高的。

红利板块仍有机会

在市场beta短期内仍有不确定性的情况下，我们认为专注于找寻超额收益(alpha)可能是较好的解决方案。联博目前仍看好“红利板块”主题的长线投资机会，即使近期许多红利股票出现了回调。

我们认为从政策面的角度来看，4月中旬推出的新「国九条」鼓励上市企业关注投资者回报，有望使分红增加并常态化；此外，从宏观经济层面来看，随着经济增长放缓，企业资本支出也会下降，因此企业将有更充裕的现金可以进行分红和股票回购。

虽然看好“红利板块”主题，但联博认为应该以“自下而上”的角度精挑细选，而非盲目买进股息率高的企业。稳健的现金流才是支撑企业能否稳定分红的基石。

目前联博关注高速公路、港口和其他基础设施运营商的投资机会，这类企业的分红具有吸引力，且业务及现金流也相对稳定；此外，部分出版行业因为具备市占率高等优势，其现金流及分红情况也比较稳健，因此具备投资价值。

A股有望渐入佳境

最后，时序将进入四季度，历史经验显示这通常是A股渐入佳境的时候。下图2统计了上证指数成立以来，每月月底投资满3个月的平均收益率。我们可以观察出，通常四季度及隔年的一季度是A股投资的甜蜜点。特别是经历了比较艰困的二季度及三季度后，加上外围干扰因素有望减少(美联储降息已靴子落地，11月初美国总统大选结果底定)，或许A股有望迎来否极泰来的时刻。

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