大成景恒基金经理苏秉毅：专注小盘反转的左侧投资者

随着市场风格的转换，小盘股基金迎来了春天。

大成景恒是今年开年跑出的一匹黑马。据Wind数据，截至3月1日，大成景恒（以A类份额计算）收益已高达15.22%，并且拉长时间阶段来看，表现也相当出色，近6月的回报已高达11.69%，同类产品回报均值为-5.25%。不仅如此，大成景恒夏普比率及卡玛比率均表现优异，投资性价比及回撤表现均位于同类前列，良好的业绩以及持有体验让这只产品受到很多投资者关注。

大成景恒的基金经理是业内知名的省高考状元基金经理苏秉毅，清华大学数量经济学硕士毕业后，一直在基金行业耕耘，入行已近二十年，管理基金也有十余年，历经多轮牛熊及风格转换，目前担任大成基金混合资产投资部副总监。

（大成景恒基金经理：苏秉毅）

大成景恒自2018年6月成立起就由苏秉毅管理，据天天基金数据，截至3月8日，苏秉毅任期最佳回报高达128.9%，多个时间维度考察业绩表现均十分突出。大成景恒的核心策略是“主观+量化”，两个关键词是小盘和反转。苏秉毅认为，小盘股和反转因子往往能配合得比较好，因此大成景恒整体是小盘反转风格，“但大成景恒的配置并不太拘泥于价值或成长，如果某些成长风格的行业跌得足够多，我也会配置这些成长行业。”

“主观+量化”并行 专注小盘反转

苏秉毅采用独特的“主观+量化”策略，该策略自大成景恒成立开始运作至今已经坚持了五年，过程中尽管细节略有调整，但核心理念没有变化。

量化策略作为基底与苏秉毅的学业背景有关，学习数量经济学出身的他自从业以来就对量化交易策略情有独钟，早期的投资框架偏向更加纯粹的量化交易，但十五年的基金从业经验中，见证了太多量化策略应对不同市场环境时失效，逐步衍生出主观研判和量化模型相互补充的融合策略。

关于策略的独特性，苏秉毅解释到，在方法论上量化投资属于归纳法，市场底层逻辑没有发生变化时才适用，但A股变化太快，投资者结构也在变化，如果有基金经理的主观判断辅助，交易有效性会提升，就像自动驾驶也需要驾驶员辅助一样。他认为，将主观投资和量化投资的优点结合起来，相互取长补短是投资框架不断更新迭代的结果。

苏秉毅如此评价自己的投资体系，“在我的投资框架里，量化策略优势在广度，主观策略优势在深度。”自己在量化领域积累的时间比较长，模型已经较为稳定，后续维护工作量相对会小一些。在选股思路方面，苏秉毅有自己独特的选股方式。首先，根据量化因子构建股票初筛池，再结合主观判断选择具体标的。初筛股票池由很多策略共同构建，常年需要维护300-400只股票，两种策略的作用更多体现在效用的互相补充。

苏秉毅称，大成景恒是坚定的小盘反转风格，简言之就是坚定均值回归的投资理念，即买跌得多或涨得少的标的。他用《道德经》里的一句话来阐述这种理念，“天之道，损有余而补不足”，他高度关注估值的变化，尤其是市场情绪带来的估值波动，他认为自己本质上是赚取人心波动的钱，反转投资就是人弃我取；同时，严格设置安全边际，基本面反转的钱能赚到固然好，但是本质上是要以大幅下跌作为安全边际，当投资标的处于情绪高点区间时会选择减仓控制组合风险。

“我可能不会太关注传统意义上的好股票，我的量化模型里，景气度、盈利增速反而是相对没那么看重的指标。”苏秉毅提及，好公司被低估的可能性很低，当然也存在错杀的可能，但他选择以量化模型来筛选掉粉饰报表、阶段性注水的公司，量化的作用更多时候是预警，但是否选择布局仍旧是需要靠主观判断。

善于等待的左侧投资者

“作为左侧投资者，我经常强调的理念是追求价格上的确定性，而相应会牺牲时间上的确定性。”苏秉毅的观点总是蕴含着浓郁的辩证思维，和左侧投资策略一样，他的表达温和但十分坚定。

苏秉毅认为，通常来看，反转因子同价值因子接近，投资思路也比较类似，等待是常有的。

“做反转风格就是要寻找最具性价比的股票或风格，相应地，反转风格也要求基金经理拥有足够的耐心，有一些十分优质的标的，等待两三年也是可以接受的。”

对于今年十分突出的业绩排名，苏秉毅表现得十分淡然。他表示，“小盘反转”风格可能更适应市场普涨或市场风格高低切换的情况。当市场处于普涨情况下，处于低位的股票会有比较大的补涨潜力，此时反转因子表现更加出色；当市场风格出现明显的高低切换，比如2021年春节后核心资产明显回调，处于低位的股票因为之前涨幅较小所以回撤程度也较小，此时反转因子也比较有效。

但任何风格都有适应的市场，当市场趋势极强、严重分化时，比如19年下半年开始的机构重仓行情，即是反转因子最暗淡的阶段；当市场出现系统性风险时，比如2018年10月、2020年2月、2022年4月等极端时点，当基金所选的个股都是低位小盘股，遭受市场流动性冲击时，这些股票会因流动性衰竭跌得更多，因此也出现了较大回撤。但同时，他认为市场出现系统性下跌时同样也是较好的布局时点，因为流动性恐慌过去后被错杀的股票马上会反弹。

苏秉毅说，他在从业早期就确立了反转投资的理念，在较长的从业时间里仍能坚持这种管理风格，他认为是性格使然，“无论哪种理念或风格，只要投资体系自洽，都可以取得很好的投资业绩，均值回归与做动量、趋势恰好是对立面，但他们并没有对错之分，只是在投资理念和风格上存在差异。”

苏秉毅买入标的的准则是估值足够低，但是会极力避免“基本面陷阱”。在买入时，会充分判断当前的下跌是否由基本面改变导致，估值的维度会更加关注真实价值，而并非仅仅局限于下跌幅度。

由于自己一直是坚定的左侧投资者，在一些相对极致的行情里，如果采用集中持股策略，产品波动可能会比较大，投资者若进入时机不佳，体验不会太理想。由于公募基金对于投资者的进出相对开放，，因此，苏秉毅为了更好地稳定净值曲线，坚持控制个股买入比例与单一一级行业买入比例，如果由于股价大幅波动导致比例变化，将会主动控制持仓比例，力争做到净值曲线更为平滑，为投资者营造更加良好的持有体验。除进行分散投资外，苏秉毅还会通过择时控制回撤。

做市场的旁观者

“我的信仰是买得足够便宜，同时，我只想做一个市场的旁观者，将会按自己的投资逻辑贯彻到底。”苏秉毅始终将风险控制放在首位，他认为目前的市场相对均衡，均衡的状态下，就看目前钟摆会向哪个方向摆，向上与向下的空间都相对均衡。

对于自己相对独特的投资框架，投资者也比较关心目前的策略容量。苏秉毅提到，按目前的情况估算， 规模达到20亿元之后需要考虑策略容量问题。并且，对于基金管理的流动性考量，他也作了相应的说明，虽然小盘股流动性差，但基金的持仓分散且换手率并不高，同时，偏左侧投资是逆势操作，因此左侧交易更多是市场流动性的提供方而不是消耗方。

提到未来的权益市场，苏秉毅说到，“站在当下时点，从1-3年的时间维度来看，目前权益市场处于较大级别的低位，”他认为，虽然短期的波动很难预测，但无论大盘指数或小盘指数，再创新低的可能性较小。今年内市场风格可能相对均衡，无论大盘风格还是小盘风格都会存在机会，不会出现像之前某一阶段消费或新能源一枝独秀的情况。

此外，苏秉毅认为，北交所、科创板的股票受流动性影响比较大，但未来这两个板块的流动性或许会受益于制度性变革得以改善，届时股票的估值水平也可能随之得到提升。

关于注册制推行后的基金管理，苏秉毅表示，对于他的投资策略来说，需要分两方面来看。注册制正式步入正轨后，股票数量将会逐步增多，广度也更大，对于量化策略来说将会更加有效，但另一方面，从交易层面来说，如果市场的流动性跟不上，交易难度将会提升，对基金经理的要求也更高了。

风险提示：基金有风险，投资须谨慎。基金管理人管理的其他基金的业绩表现不构成本基金业绩表现的保证。基金产品存在收益波动风险，管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证基金本金不受损失，不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。请投资者认真阅读本基金的《基金合同》、《招募说明书》等文件，根据自身风险承受能力购买产品。