基金调研札记：通胀背景下的农业机会

 其实自去年末以来我一直在看好必选消费的相关板块，在去年10月我们就看好了农业中的种植板块，参考盈亏同源，愿赌服输，在这篇文章中，我就关注到了嘉实农业产业，当然当时从三季报来看，嘉实农业产业的持仓是种植 养殖 白酒的组合，但是自今年以来，嘉实农业产业就更加聚焦成了种植 养殖两大产业链，几乎不持有白酒了，这和我的口味就非常吻合了，所以一直找机会看看能不能对嘉实农业产业基金经理进行一次调研。

       在调研人选的时候还有一个插曲，其实最开始约的是吴越总，后来吴总时间有冲突，就请到了吴总的助手，朱子君总，我是非常开心的，子君总今年被广大网友评为嘉实基金最美基金经理，网友还追封了嘉实最美研究员，当然这次调研腾讯会议，全程只有声音和ppt，但这次调研真的是有非常多的干货，而且确实很多想法给了我很多启发。如果用一句话来概括的话，就是终于变成了我去年希望它变成的样子。

        核心观点：

        1、通胀上行的背景下，农业超额收益明显

     （1）CPI上行周期中，农业板块超额收益明显。2006-2008年（超额207.6%）和2009-2011年（超额68.7%）是典型的通胀上行周期。2019-2020年（超额39.5%），受非洲猪瘟疫情影响，结构性明显，并不具备典型性。但在三轮上行周期中，农业板块均取得明显超额收益。   

        当前正处在新一轮通胀上行周期，农业板块配置价值凸显。本轮CPI自20年11月的低点-0.5%开始上行，作为CPI重要分项的有望于下半年迎来上涨，或将推动CPI持续上行。在通胀升温的背景下，农业板块有望取得超额收益。

        （2）复盘两次典型通胀上行周期，种植业和养殖业是农业板块超额收益的主要来源。当前正处在新一轮通胀上行周期，叠加行业基本面改善，农业板块有望持续获得超额收益，重点关注养殖及种植板块。            

   2、猪肉价格或许借助通胀，站上一个新台阶，但有待考量

      养殖：去年二季度以来跌破成本线并在底部震荡，行业深度亏损，已经进入被动型去产能阶段，原料成本上升加大亏损幅度，并加速去产能进度。从目前去产能进度看，预计今年下半年迎来周期拐点。本轮周期有望演绎成中强级别周期，当前头均市值(2000-3000)仍具有较大提升空间。

      今年猪周期的博弈可以说非常具有A股特性，可以说博弈的非常充分了,从能繁母猪、二次育肥等情况进行了分析，简单说在已有框架内，猪肉养殖的相关个股，其实已经博弈的相当充分了，但是子君总提到的一个观点，是之前其他基金经理很少提到的，就是猪肉价格在过去的十年里其实一直在一个10-20元的区间震荡，而上一个十年则是在5-10元一个区间震荡，而如果未来是要回到10~20这个区间的话，就没什么意思了，因为最好的时候已经过去了，虽然好像现在盈利不错，如果回归到这样的一个区间，就会重新回归周期。所以从周期的思维来看的话，去年这个时候很多人抢跑，也就是我们看到的充分的博弈。

      但是过去10年过程中，很多人的房价物价工资都涨了很多倍就租价，因为大家天天被 CPI盯着，所以它很难，如果没有个理由是很难涨的，但一旦赶上一个理由，所以大家知道现在对于农民来讲的话，他养猪不是单纯的养猪，他是跟他进城打工是一个机会成本，我养猪辛辛苦苦的对吧？这么多年。物价涨了那么多，别人去进城打工的工资涨了那么多，我还在坑梓两种这样做，现在成本还提升了那么多，我还是给原来一样的一个盈利水平，他们是不愿意养的，所以一旦提上候大概来项目降不下去的，而且您正好赶上这轮比较特殊的一个情况就是通胀，所以子君总有这样的一个大胆假设，要么在这一轮，要么在下一轮，它一定是会赶上一个10年的新台阶。所以这一轮如果这个理论能验证并且为市场所接受的话，那么就不是一个区间震荡，而是一个可能翻倍的行情，但目前短期内可能就是无法验证，因为它得到这个需求比较差的时候，那就是明年春节后才能逐步的去验证。

       总结，当前猪周期的博弈已经十分充分了，最好的时候貌似已经过去了，但是站在一个十年的维度看，当前很可能是新一轮猪周期的起点，但有待验证，验证的时间节点在春节后。

3、种植板块，粮食安全仍在偏主题层面，但转基因方面或存较大机会

       种植：农产品价格目前仍处上行周期。库存低位，叠加俄乌冲突和农资、燃料供给紧张，继续提升农产品价格中枢，农产品补库存时间更长。同时进口玉米、大麦、小麦等将受限，影响国内供给，国内粮价和种子价格或持续高位。

     首先子君总认为目前针对粮食安全的炒作仍然是偏概念的方向，我国与欧洲不同，口粮自给率很高，且以水稻为主，所以其实受到全球冲击较少，受到影响较大的其实是大豆玉米等饲料或油料作物，但其实可以看到油价、航运价格已经开始回落，相关农产品价格其实也不大能长期维持在高位，而真正引起关注的择时转基因种子方面的政策是否能放开或有突破。

     如果转基因种子的政策能够实现突破，由于种子的特殊性，其渗透率会快速提升，确定性会很高，而和军工类似，其实研发成本前期已经基本完成，所以后面可能会带来质的变化，而且透明度要比军工行业要高，虽然当前更多作为种子安全等更多是类似于信创等一样更多也是偏概念的炒作，但未来如果政策能有突破，则会带来真的质的改变，但可能也要明年才能看到改变。

4、Q&A环节，我们关注到在2021年，产品是配置了不少白酒的，自今年以来白酒的配置较少，出于怎样的考虑？

产品的业绩标准是 60%的农业 30%的食品饮料 10%的债。可以理解为我们有80%的仓位是要配食品饮料加农业的，然后20%的仓位可以全市场，这个是合同的要求。对于嘉实农业产业的话，它其实是一个加强农业加食品饮料的行业基金。然后在这个过程中，像您说刚刚说去年我们配了白酒，但它可能只是个标配，也没有说大幅超配，因为去年这周期还没来之前确实是应该比较配，但是现在的话我们是很少有可能不到5个点的白酒，所以其实是大幅低配了，所以其实这些产品不是说我只能配农业玩配的农业，而是我选择了大幅低配食品，而取得这样的一个超额收益，其实我们是有做偏离的。

      去年配白酒，因为去年周期启动之前，能源没机会的，按当时情况白酒也没有现在压力这么大，从现往后看的话，有几个问题没有解决，所以现在我可能大概率是不会配，而且你买农业其实你一直希望能跑出犀利，如果说食品饮料也有它的风险，农业也有它的风险，我更多的是要把风险放在进攻性放在农业上面。因为现在消费我理解它是有机会，但它机会是来自于以后放开，这个东西是不确定的。而且最核心的因素是现在食品饮料其实是有看看不清的因素的，就我们中期中长期是乐观，但短期其实它的不利因素也没有完全消除。但是我说对于农业基金的话，它的弹性肯定就在于转基因政策的放开才是更大的，所以我们也更希望在当前阶段这支基金更纯粹一点。

5、Q&A，关于近期比较火的供销社概念怎么看？供销社系统对农业相关板块有什么影响或助益？

 最近也是这一近一周讨论的比较多的就是供销社。因为大家看到有些网站上写了，最近几年供销社一下子什么湖北省多了1000多家，然后未来是不是超市不复存在，然后以供销社的形式去做这些农资，包括种子、化肥、农药这些的销售和分发是不是要回到划经济，所以导致可能有个也就是这周的时间，有好几家买方开始给大家普及供销社的概念，然后有那些标的，包括的农业的种子，包括种植的一些标的，包括一些化肥，甚至包括一些纺织公司。当然了我认为这个点也是偏概念的，因为这个事情其实供销社存在很多年了，只是说现在是不是要全面铺开，我们也联系了一些处长级的一些专家，可能觉得只是还是在一个讨论那个阶段，并不是说立马要完全放开，而且可能是一个偏下沉市场。

目前农业它还是在信息效率偏低的水平，因为大量的农资店，都是存在于县一级甚至乡镇级的那些地方的信息通畅水平和物流程度是偏差的。所以在这个阶段去讨论供销社，是因为他本质还是说要把这个农业作为第一产业，要效率提升，而不真的像大家所担心的是不是要走计划经济，

要把供销社打通很多乡镇去把很多的环节去让它更透明，产品质量更好，然后投入的可以更好，然后投入的比如原来我可能很贵，买不到真的东西，现在我很便宜，可以买更多很好的东西，我生出来生产出来的粮食也是虽然成本更高，但卖价也更高，我还可以帮你助农去帮你把这些东西去卖得更好的价格。

包括我们看起来新东方在线，就是俞敏洪他转型从教育变成一个农产品的大平台，他做的是什么？会把这些农好的农产品卖得很贵，他那些比如大米，他的大米都比别人贵很多，但有很多人买，因为它是平台的效率打出来了，未来是不是可以通过供销社这样的一个形式去做，但我们认为这个东西现在说太早了，它肯定不是一蹴而就的，它是慢慢形成的，但长期看的话，他这样做这个好处是什么？是真的是让产业链可以把很大量投机的、无效性的一环去除，真的让好的种子，好的农资化肥能卖的好的价格，然后农民投入变高了，然后更有效率了更针对性，然后综合的东西也更好，可以卖更好的价钱，对消费者而言也是我可以有很原来是很多我花钱买不到好东西，现在我是可以花钱买到一个好的农产品。

这个才是不管是安全的角度还是效率的角度，我们可能是要长期去关注的一个方向，但现在可能去做到实处的话，我们认为有些东西还处在概念的阶段。$嘉实农业产业股票A(OTCFUND003634)$