怎么看华润万象生活的业绩预告？

前言：华润万象生活发布2021年正面盈利预告后，引来了众多券商的点评，物股通将中金、中信两家头部内资券商的主要观点做摘录，以供各位朋友了解。

Part1：中金公司

中金发布研究报告称，维持华润万象生活“跑赢行业”评级，上调2021-23年核心净利润6%/3%/3%至16.6/22.2/28.9亿元(同比增103%/34%/30%)，主要系公司多条业务线均呈现加速发展态势，目标价升至63港元(对应55倍2022年市盈率)，隐含43%股价上行空间，公司交易于39倍2022年市盈率。

中金主要观点如下：

公司2021年业绩料超出市场预期。

公司于2月18日晚发布正面盈利预告，预计2021年归母净利润同比增长105%-115%(至约16.8-17.6亿元)，超出市场和该行此前预期。

公司正面盈利预告系归母净利润口径，该行认为该数值应略高于核心净利润(例如2021上半年二者相差约2700万元)，但即便以预告区间的低限(同比增长105%)来看，公司核心净利润仍可以视为好于市场预期。

该行认为亮眼业绩表现主要由于：

1)公司基础物管毛利率水平明显提升，该行认为2021年实际毛利率可能超过公司此前13.8%的指引；　　

2)2021年商业项目运营表现优异，该行预计全年零售额达1200亿元左右(同比增长45%，其中同店增速可能在30%上下)，超出此前1100亿元的指引，其中重奢业态的快速增长仍是重要牵引力；　　

3)该行预计因2021年新拓第三方商业项目为开业前服务带来的额外收入可能达数千万元，而该部分收入此前可能未被充分计入到公司盈利指引中。

该行提示投资者开业前服务也是整体商业运营服务的重要组成部分(占该项收入的30-35%)，同时也具备一定的独立拓展能力。

预计公司2022年增长呈现强韧性。

该行对公司2022年增长前景保持乐观，主要因业务端有若干结构性因素支撑：

1)2022年为商场新开业高峰期(全年计划开业15-20个)，且其中不乏高能级项目(如福州万象城、海口万象城、武汉万象城等)，该行认为因新开业带来的零售额增量就有可能达到同比两位数；　　

2)针对新拓商业项目的开业前服务将是一个持续进程，该行预计2022年相关收入进一步较快增加；　　

3)开业后商场项目的运营管理收费提点率边际提升(新交付的华润置地项目可能多按“4%租金收入+8%EBITDA”的标准执行)；　　

4)物管板块收并购已超额完成2022全年指标，且竞标外拓一侧大概率较2021年进一步扩张(2021年新增合约面积约3,500万平米)；　　

5)社区增值服务基数较低，仍有较大增长空间。总体来看，该行认为公司2022年物管和商业各业务线仍处加速发展态势，整体增长料呈现强韧性，投资者毋需因宏观消费环境承压而过度悲观。

研究员：中金公司 张宇，孙元祺

Part2：中信证券

【核心观点】公司发布2021年业绩预告，实现高速增长。公司在商管领域的高壁垒和稀缺性不变，并在物管领域以坚定的战略执行实现了并购破冰，我们期待公司完成规模的高质量发展，实现更好的混业协同，进一步巩固其成长可预见性。

公司业绩实现高速增长。公司公布2021年业绩预告，预计2021年归母净利将相较2020年增加约105%-115%，符合我们此前的预期，但高于市场一致预期。
公司公告，业绩增加乃由于（1）住宅物业在管面积及毛利率增加（2）在营商业项目数量上升及商业项目业绩提升（3）新增第三方商业项目数量上升。

公司抓住机遇期，推动物管业务跨越发展。2022年年初，公司公告并购禹州物业及中南服务。其中禹州物业在管面积1760万平米（2020年底），合约和在途面积1048万平米。
收并购总对价不超过10.6亿元；中南服务目前有在管面积5147万平方米，合约和在途面积3941万平米，收并购总对价不超过22.6亿元。
两单收并购总对价不超过33.2亿元，合计为公司带来至少近7000万平米在管面积，且两单收并购均有分期付款安排，以回避合约面积交付风险。
截至2021年中报，公司有现金125亿元，即便在完成这两单收并购后也仍有大量现金备用，当前正处于并购机遇期，我们认为公司有望以这两单并购为起点，继续实现规模的高质量跨越式成长。

并购物管而不是商管，是明智的战略抉择。我们注意到，公司将并购的重点放在公司的业务相对短板物管，而不是业务突出长板商管之上。甚至，在禹州物业的并购中，公司主动放弃了商管板块。
我们认为，公司已经掌握了适合不同主流定位的商管品牌（万象城、万象汇、万象天地等），且制约第三方拓展的并非需求不足，是“产能”不足，公司可以在基本不包租、分成的方式下轻资产拓展项目。这种情况之下，并购商管品牌的必要性很低（除非有全新业态补强）。
相反，公司在物业管理领域，尤其是住宅物管领域的外拓能力有待增强，新盘外拓的市场难度不小，而并购可以补强区域和项目，关联开发企业新交付的项目丢盘的可能性很低，而提升满意度发展增值服务的可能性较高。
在时间点选择上，公司也在资金充裕的情况之下，一直等到2022年初房地产信用恶化，并购对价下降，可并购标的增加。

重奢商管第一品牌地位难以撼动。公司是内资中唯一掌握重奢资源的规模化商管企业，我们认为这一壁垒和稀缺性在长期而言也很难打破，重奢品牌的稀缺属性和抱团属性使公司的重奢资源难以被撼动。
虽然公司在一些城市存在重奢项目的竞争对手，但几乎所有对手在规模上都难和公司相提并论。当然，万象汇等产品线也进步不小。
我们预计21年公司所管理项目仍能实现各项指标30%以上的较快增长，销售额可以达到年初制定的1100亿目标。我们预计公司2022年将开业15-20座购物中心，进一步巩固其规模优势。

物管业务可能在行业中后来居上。公司物管业务市场化，独立化的起步很晚，落后于行业龙头。但我们认为，受益于几大因素，公司物管板块也可能后来居上。1、信用良好的关联方，有望增加一二线城市开发规模和市场份额；2、良好的品牌声誉，使得并购强整合成为可能，其整合速度可能更快；3、和商管的协同效应。总体而言，我们认为公司2022年市场直拓加并购的拓盘规模将大幅超越2021年。

【风险因素】公司并购一些资金链可能存在问题的开发企业的关联物管公司，其对价虽然可能合理，但未来项目交付之后的保修责任履行等可能会产生额外成本。

【投资建议】预计公司在商管领域的高壁垒和稀缺性长期而言很难被撼动，物管领域也有高质量跨越式成长的可能性。鉴于公司新的并购等因素，我们小幅调整公司盈利预测到2021/2022/2023年0.75/1.05/1.41元（原预测0.75/0.97/1.29元），维持公司2022年50倍PE估值，即目标价64.0港元/股，当前股价44.2港元，我们维持公司“买入”的投资评级。

研究员：中信证券 陈聪，张全国，李宗儒