贵州茅台的长短投资逻辑
作者 飞鼠溪
数据支持 勾股大数据
贵州茅台的底层逻辑
关于贵州茅台，关于白酒的商业模式，我觉得已经无需再多说什么，算是被市场研究透了。所以这篇文章只打算回应几个问题，以及从这几个问题的解答中，去理解贵州茅台的底层逻辑，坚定长期的持股信仰。
说起茅台，媒体也爱带节奏，吃瓜群众也喜闻乐见，比如茅台就是腐败，比如茅台都是囤起来的，都是投机。这些观点，言下总有一种暗示，就是贵州茅台不配高价格。
然而，高价名酒是中国独有现象吗？
其实当我们把眼光放向全人类，放向所有文明，我们会发现酒的需求端有两个有意思的现象，一是几乎所有主流文明，都有酒文化，尽管过去的生产力低下，许多人可能吃不饱，但依然有酒这种浪费粮食的产品。第二是几乎所有主流文明，都有名酒，并且价格不低。下面这张图是我从中免官网截下来的，还是免税的，可以看到，它们的价格要高出茅台太多。
为什么会这样？
从酒的特点来说，酒是上瘾品，就像毒品，尽管吃得人身体不好，但上瘾了，很难戒掉，只能一步步走向地狱。酒的上瘾性虽然没有毒品强，但这点属性也许也解释了为什么过去吃不饱的情景下，大家依然要喝酒。
如果只是解决上瘾性，那普通酒就可以了，何以会出现名酒呢？
这里，我们可以再说酒的第二个消费特性，它一般用于社交场合，用于款待宾客的。社交就带上了“面子”需求，“面子”需求绝非中国独有，它是人类的共性。而这个共性又是什么决定的呢？
答案是基因。
这张图来自《第三种猩猩》，我觉得非常有意思。从这张图看，我们的祖先在700万年前与黑猩猩的祖先开始分化，但走到今天，我们与黑猩猩和波诺波猴的基因差异仅1.6%，也就是这个1.6的差异，让我们产生了文字，产生了文明等等。但是，我们的行为依然受那剩下的98.4%所控制。
其实我们看黑猩猩，我们会发现人类与黑猩猩有许多相似之处，这说明我们受共同的基因控制。典型的，比如人类喜欢嫉妒，喜欢被嫉妒，黑猩猩也是如此。有时候我们说是人性，不如说是“兽性”，是这个98.4%的自然禀赋。
我们有没有可能摆脱呢？有，但时间可能是非常漫长的，进化500万年，也就洗了1.6%的基因，进化5000万年，也就是16%，而5000万年是非常非常漫长的。所以，可以说，在未来很长很长很长的一段时间内，我们看不到这种可能。
“面子”需求是刻在人类基因里的，我们基因里渴望展示一种优越感，这是高端烈酒的生理基础。
这样，我们来看茅台的最底层逻辑，就是想消费茅台人数的增速大于茅台产量增速。
下面这张图的数据来自招商银行私人财富报告。高净值人群是指可投资资产在1000万以上（事实上，我觉得月入1万以上的人员都可以纳入茅台潜在消费群体，但我找不到1万元以上人数的数据）。2006年至2020年增长了13倍，年复合增速21%。其中，2015年至2020年增长1倍，年复合增速15.8%；预计2021年可近300万，较2020年增长13%。
而茅台的产量呢？2015年至2020年，茅台基酒产量增长了56%，年复合增速为9.3%；近年来茅台基酒产量增长大幅放缓，2019年、2020年分别仅增长0.5%和0.6%，2021年上半年增长3%。
这就是茅台可以一直提价的底层支撑。考虑中国的经济依然在以较快的速度增长，造富还在继续，再参考国际名酒价格，毫无疑问，茅台的价格还有很大上升空间。
茅台的日常追踪关键指标
讲完茅台的长期逻辑，现在来讲日常的追踪，再有坚定的信仰，如果没有短期的指标反馈，在跌宕起伏的市场中，也是难把持住的。
追踪茅台其实非常简单，因为茅台本身是个非常简单的生意模式。第一茅台是大单品，这意味着你要追踪的标的很有限，你基本只用追踪飞天就成了。而像海天，像伊利，它们的大单品较多，追踪的难度就大了。第二，茅台的产品很有金融属性，这就意味着它有一个流动性较好的市场，同时市场的价格能实时反馈它的景气度。我们可以追踪茅台的一批价，来知道茅台当前的需求大概景气情况。
这个追踪其它的就比较难，像海天伊利，尽管也有券商会去超市端追踪它们的价格，但追踪过来的价格基本没啥参考意义，因为超市的价格一跟地域有关，二跟企业在这个区域的阶段性策略有关。就像是五粮液老窖，有时候追踪也没太多参考意义，主要是它们的金融属性不如茅台，批价的波动相对很小。
我们追踪茅台的一批价，再把一批价与当前的出厂价作比较，这个差距从茅台角度来讲，是潜在的利润空间，从茅台整个经销体系来讲，是逆境中的缓和区间。当前白酒行业有一个风险点，就是消费税的前置。这个其实实施难度不小，但如果真实施，茅台的经销商利润空间巨大，完全可以吸收消费税前置的加税可能，但对其它高端白酒来说，并不如此。经销商的利润空间小，加税的成本，在没有彻底转移到消费者之前，一定是企业与经销商共担，对上市公司来说，会有一定的短期利润冲击。
我们把一批价与茅台股价相比，会发现，基本是正相关，只有今年6月开始，负相关。6月后茅台整箱批价继续上行，但茅台股价却下跌，9月底以来茅台批价开始下行，股价却上行。
怎么看这段时间的负相关？以及怎么看这段时间的批价大跌？
6月，尤其是7月，茅台有一波崩盘。但你从批价看，茅台的基本面是没问题的。问题出在投资者的信心。7月教育股的崩盘动摇了投资行为的底层商业逻辑，投资人不相信茅台可以按照商业原则去提价，我们可以看到，这段时间外资连续1个月每天几亿，十几亿卖出茅台。
但是，不可能国内的商业逻辑行不通了，这只是一个短期恐慌。当茅台恢复可以提价的信号（924茅台临时股东大会），茅台的投资就开始回暖。
那为什么这段时间茅台的批价却下行呢？
我们需要了解两个信息。一个是茅台的拆箱政策，今年春节来，茅台为了确保茅台酒是被喝了，不是被囤了，搞了一个拆箱政策，就是经销商要把茅台100%拆箱单瓶销售。一般大家囤酒、送礼都是整箱，单瓶以实际消费为主。这个政策执行下为，整箱茅台的供应大大下降，但是囤酒送礼的需求并没有减少。这就导致茅台整箱批价一路上飙。这波为什么批价下行呢？因为茅台取消拆箱政策。
可以看到，这波下行，与茅台的基本面没什么关系，纯粹是企业的政策导致。
那茅台为什么要这么做？
这是我们要了解的第二个信息，被茅台否认的910调研纪要。我接这个纪要的几个点放这里：
“领导控价决心要做，价格一定要回调，未来拆箱政策肯定要取消，整箱和散瓶价差要收窄，箱价控制在3500是一个比较合理的价位，降回3000可能性也不大。”
看，虽然这个纪要被茅台否认了，但现在茅台做的，取消拆箱政策，正是这个纪要提到的。
“提价的压力主要在，提完价后会不会导致整体价格再往上涨，上面很关注这个；明年提价决定性因素是管控住市场价格，我们出的任何政策都是价格2天下降，第三天又开始反弹，现在在讨论怎么样才能管得住市场价格。”
从这段话可以看出，茅台取消拆箱政策的原因，就是为了控制住终端价格，为提出厂价作准备。
当前茅台的短期催化逻辑
讲完长期逻辑，讲完日常的追踪指标，现在来讲当前茅台的短期机会。
其实前面在解释追踪的指标一批价近况，已经提到了，就是提价。12月是茅台的经销商大会，也是五粮液的经销商大会，五粮液日期固定，是1218，茅台一般可能晚几天。
如果茅台要提价的话，那大概率就是这个会上宣布。
茅台会不会提价呢？
9月24日，茅台临时股东大会丁雄军回应价格体系时，是这样讲的：
“从市场角度看，茅台酒终归是商品，价格形成遵循市场规律，受供求关系等多重因素影响，脱离价值规律本身是不科学的，茅台会遵循市场规律，呼应市场信号，反映合理价值。”
这是927高端白酒狂欢的原因，这释放的信号就是提价。
再结合910纪要，以及当前的批价变动，个人认为12月提价的可能性很高。
那么会提多少呢？
我们回到过去茅台的提价情况。
从过往提价看，除了2010年-2012年提价密集，其余提价幅度均基本在15%以上，多数在20%以上。过去茅台最大提价幅度发生在2012年，提价幅度32%。
当前茅台的出厂价是969，同时还有个直营渠道供货价是1399。
个人拍个提价猜测：最低提20%，至1169；最高可能与直营供货价一致，提至1399，提价幅度44%，为史上之最。
那如果提200-430，股价理论上上涨多少？
这样来计算一下：
1、茅台酒明年销量预计增长8%左右（调研纪要、券商研报、过往基酒产量），可能在3.8万吨左右；
2、一吨酒大概可产2160瓶，理论上产8208万瓶；
3、每提价100元，理论上增加税前利润82.08亿；扣掉消费税增值税等（综合大概14-15个点），剩下70亿；扣掉所得税25%，剩下净利润52亿；
4、给估值40倍，理论上每提100元，增加2093亿市值；
5、当前茅台股价1761.14，市值22123亿，估值44倍，在明年不提价下预计增长10%左右，对应明年净利润40倍。相当于不提价，给40倍估值，理论上股价不涨不跌；
6、即每提价100元，按40倍估值，市值理论上增长9.46%；
7、如果提价200~430（即1169~1399），给40倍估值，股价理论上涨至2094~2477元。
注意：这个只是理论，提价可能实现不了，估值40倍也只是假设，现实可能高于40倍，也可能低于40倍。这个只供参考，投资需要自主决策。
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