五谷磨房（1837.HK）净利涨超5成，健康食品第一股渠道重整迎重估机遇

作者：格隆汇·GabyY

8月30日，国民天然健康食品第一股五谷磨房(01837.HK)公布截至2019年6月30日止6个月的中期业绩，据公告披露，上半年公司收入约9.2亿元人民币（单位下同），同比增长7.8%；除税前溢利1.19亿元，同比增长45.6%；归母净利润为1.05亿元，同比增长56.6%；每股盈利0.05元，管理层宣布派发中期股息每股普通股0.0181元，派息金额相当于本公司截至中期纯利的约37.6%及经调整纯利的35.8%。

公告显示，收入增长主要归因于线上渠道及线下渠道产生的收入同时因集团产品广受欢迎而增加。在此业绩公布助力之下，当日开盘，公司股价大幅上扬，最高涨超7%，报价1.70港元，成交额达1634万。

其实这次五谷磨房中期业绩增长早前就已经是意料之中的事，所以二级市场表现相对而言并没有引起太大波澜，但用价值投资的眼光，我们会将企业发展的时间轴拉长来看，下面我们就不妨结合中期数据来看看五谷磨房未来的长期投资价值如何。

一、强劲销售拉动营收增长，财务稳定保障未来盈利

五谷磨房自去年底赴港上市以来，强劲的销售动力一直是营收增长的有效保障，据数据显示，截至目前，公司近四年收入稳步提升，由2015年的9.37亿元增至2018年的18.18亿元，复合年增长率为25%，累计增长近1倍；且最新公布的2019年中期较去年同比上涨7.8%，在上半年经济周期下行和贸易环境收紧的情况下，五谷收入保持正面走势实属难得。（如下图）

观察收入结构，可以看到公司线下门店收入依然是主力军，但变化在于今年上半年线上收入部分增速发展较快，同比去年，线下渠道占比总收入收窄至80%达7.3亿；而线上收入占比扩大至20%达1.8亿；根据数据显示公司线上增幅主要来自于电商平台的进一步上升，（如下图）可见集团收入结构朝更加均衡化发展；这一变化就有利于集团盈利能力的提高。

毛利率水平领跑行业，期内公司核心盈利指标均录得大幅增长；特别值得一提的是五谷磨房超高的毛利率水平，对比整个食品及健康品行业，五谷磨房2018年销售毛利率达到76%，远高于行内同业水平。（如下图）

（数据来源：Wind数据）

毛利率高是由于五谷磨房辨识度高的品牌力、丰富的产品线加上定制化服务带来的产品溢价能力，不仅是集团盈利能力突出的重要体现，同时也表现出集团高效的经营管理能力。在此影响下，公司财务安全性自然也不差。

现金储备充足，零杠杆经营，截至6月集团拥有现金及等价物储备达4.3亿，且计息借款已偿还，就此来看集团几乎是零杠杆经营，财务稳定性和安全性达到5颗星。即使面对多变的经济环境也足以应对，抗风险能力再次提升。

总体来看，五谷磨房维持一贯稳健扎实的风格、盈利能力和财务结构持续优化；表现出集团管理层经营能力进一步加强，集团“常青树”价值得到释放。

行业来看，自从新零售流行以来，传统的食品饮料公司以能够利用线上渠道掌握客户消费信息，并建立自己的数据库做精准营销，作为行业实行弯道超车的重要途径，而在这一点五谷早以在上市之前就已有前瞻性布局。

二、线上渠道成未来业绩新动力

线上收入增长超3成，微信会员影响力提升客户粘性度，上半年，五谷由于持续扩大其线上份额，线上渠道产生的收入较2018年同期分别增加约33.7%；作为集团的第一个线上平台，天猫旗舰店为公司的重要收入来源，录得收入9210万元，较2018年同期增加30.3%。

同时，集团亦继续对其自营微信会员店投入更多资源，透过微信会员店提升会员服务及与粉丝互动，进一步提升客户的忠诚度及鼓励客户作出更多购买。截至上半年，集团微信官方账号拥有约760万的关注者，微信官方账号发表的文章总计有约1200万名读者，91篇文章获发表。

显然，线上渠道收入正快速增长，未来或可成为推动集团收入的另一强大动力，这离不开公司对线上渠道多元化和精准营销的战略定位。在整体转型新零售拥抱科技化运营的行业背景下，显然五谷磨房前瞻性的布局已掌握先机并初步获得成效。

线下直营店升级，优胜劣汰，有质增长，上半年五谷新开设209个直营专柜及关闭650个直营专柜；共经营直营专柜3454个，覆盖全国300个城市的超市。在优胜劣汰，改造升级的过程中得到营收和盈利能力有质增长，同时策略性的提升了线下渠道对五谷品牌形象的塑造。

另外，集团为增强直营店体验感，已升级约超过300个现有直营专柜为食补集合店；并提出了新大陆的概念，通过于便利店早餐机提供谷物营养早餐，在华南等711便利店进行测试，获得大量来自消费者的有意反馈。

据悉，集团还将继续实行“合伙人计划”刺激员工创收能动性，目前已于超过400个直营专柜实施并获得成效。

如今的消费行业，已经不仅仅是铺店的传统”卖货“模式，多元协同的渠道发展才是主旋律，所有行业都越来越重视融合”科技+“，而五谷磨房这方面显然具有前瞻性，早已有所布局，并且已经领先于同行。未来随着公司上市的品牌影响力进一步扩大，会员管理系统逐步成熟，其业绩预计还将持续增长。

对于消费企业产品力是关键，而能够源源不断为前线充实弹药也是未来长期蓄力的保障，五谷磨房近年重产品研发和丰富产品线，同时增加广州新制造基地，具体情况来看看。

三、产品力从量到质持续提升，塑造优质品牌形象

供应链产能再扩大，鉴于中国对天然食品的需求日益增加，加上集团生产设施的超负荷运转，集团于2018年3月开始了中国广州市南沙区新制造基地第一期的工程，以建立一个可制造多种产品的基地。新生产基地的总建筑面积约为60,000平方米，并预计于2019年年底完成工程。预计新制造基地完工后，集团的估计最大产能将增加至每年40,000吨。产能的提升为后续发力提供了有力支撑。

重产品研发投入，集团凭藉自身的研发能力及领先的市场地位发展其业务及扩大其客户群，提供更丰富的产品选择，目前正扩大其产品系列至包括谷物替代餐、谷物健康零食及与谷物相关的用品。

另外，除内部产品开发工作外，集团继续寻求与选定的大学及研究机构合作，以提升其创新能力。尤其是与中国营养学会于2018年共同启动五谷磨房谷物营养研究中心，以进一步开展对天然谷物营养元素的研究。截至6月，集团已完成开发超过180种可供量产的新产品。产品迭代的增加不仅为集团提供产品销售额做出贡献，未来还将不断打破产品边际吸引更多新客户。

综合以上来看，消费企业最重要的三大权重核心就是产品力、品牌力和渠道力，而根据以上分析可以看到五谷磨房从这三大维度策略性布局旨在提升集团综合实力，其结果也受到了来自国际市场的认可。

龙头企业的判断取决于两个能力：一是它在中短期内将资源和投资转化为业绩的能力，二是这家公司在未来的产业中确定自己位置的能力。五谷磨房作为健康食品行业龙头，基于数字化运营和精准营销的数据银行受到国际市场广泛关注，以至于吸引饮料巨头百事公司的入驻。

四、步入企业发展新阶段，渠道整合打造新零售模式成未来增长新动力

今年7月26日早间，五谷磨房发布公告显示国际饮料巨头百事成为集团第二大股东，此次战略合作是五谷磨房进一步发展壮大市场份额及品牌影响力的一步棋。两者将加强分销平台优化渠道组合，提高经营效率，达到双赢的效果。

根据业绩会管理层透露，五谷与百事的联姻其实是更深度合作的布局，简单来看可分为可视部分和不可视部分：

不可视部分包括背后供应链的整合、双方企业间的交流，以及人才、管理体系等方面的结合等等；而可视的部分，就是未来五谷磨房的产品会出现在货架上，用更轻、更广的渠道来销售谷物代餐产品，而这些货架背后的操盘手应该就不是五谷磨房自建的团队。

总体来看，百事的优势是品牌和多年扎实铺垫积累的渠道力；而五谷磨房的亮点则是深刻且明锐的健康食品行业触觉以及直面客户的洞察力；两者碰撞在一起便同时对产品、渠道、品牌进行升级，产生效益最大化，提高行业竞争实力。未来价值提升值得期待。

三、结语

估值来看，截止至9月4日，公司总市值为33.5亿，PE（TTM）为17倍，对比行业估值来看处于低位；然而公司基本面情况良好，财务由于零杠杆运营抗风险能力强，加上百事的入注或将成为拉动未来业绩增长的又一强劲动力，所以长期来看公司走高确定性增强；基于以上逻辑，经过2019年上半年的经济下行周期影响逐渐减弱，五谷磨房估值有望形成重估。