硬核干货韩国电商龙头财报与估值探讨

作者 Gin

数据支持 勾股大数据

I、核心看点

（1）Coupang为韩国本土最大电商平台，今年3月于美国上市，截止目前市值约592亿美元。核心商业逻辑类似于亚马逊和京东，做重仓储物，通过履约体验流塑造护城河。自营的次日达Rocket Delivery发展迅猛，20年反超Gmarket、11st，实现99%的订单24小时内送达。

（2）营收、毛利率、ARPU同步高增长，商业模式跑通，规模效应不断显现：营收由17年24亿美元增长至20年120亿美元，CAGR高达71%。毛利率由8%提升至17%，同比提升9个百分点。人均营收ARPU同步大幅提升，由18年437美元提升至20年808美元，CAGR36%。

（3）Q2业绩：发展向好但市场对于其后续增长空间存疑，因而股价大跌。

（4）估值情况：对比京东，处于合理偏低水平。

II、Q2财报KPI解读

营收同比提升71.3%，已连续15个季度同比增长超过50%（基于不变货币考量）。

Q2毛利率下降，主要由于火灾造成库存损失，如果不计入损失考量，毛利为8160万美元，对应毛利率18.2%，同比和环比均有提升。

经营利润率、净利润率下滑主要由于投资两大新业务Rocket Fresh和Rock Eats，几乎占据所有EBITDA损失。Fresh主要聚焦生鲜电商业务，Eats主要是做食品配送，目标1小时内送达。新业务的发展思路类似于我们的社区团购、同城电商，增长迅猛。

活跃用户数同比增长25.9%，达到1700万，对韩国总人口渗透率约33.3%，同比提升6.8个百分点。

ARPU同比提升35.6%，至263美元/季。

Cohort：当年新增用户数。

如图，Coupang的新增用户数消费水平逐年上升。16年新增用户次年消费1.37x，而19年新增用户次年消费2.19x。18年新增用户第三年消费3.06x，而这一水平需要16年的用户约4年半时间达成。

背后反映趋势：Coupang品牌心智越来越强，用户黏性、消费意愿/能力不断提升（ARPU提升也可反映），而这将带来更高的用户LTV（Life time value），也即Coupang更大的盈利空间。

总体来说，Coupang的营收、市占率、ARPU、利润率等指标仍有提升空间，但受限于韩国本土市场有限，天花板也相对明显。

III、估值情况：参照京东

Coupang的营收增速为京东的2.5倍，处于高速增长阶段。毛利率略高一点，APRU808美元为京东的2.7倍。由于模式高度相似，展望未来潜在利润率方面与京东会差不多，经营利润率在2%-5%左右。

目前机构预期今年营收194.3亿美元，22年营收268.1亿美元，对应目前市值P/S分别为3.04x、2.21x。

京东目前P/S约0.8x，Coupang为其约4倍。考虑其用户渗透率和市占率还有约一倍的提升空间，ARPU值也有上升的空间，这个估值显得合理偏低。

IV、风险提示

宏观环境变动、竞争加剧、业务发展不及预期等。

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