财华洞察｜“今晚上市”贾跃亭，离中国还有多远？

——是否有回国打算？

——那必须的！

距离2017年7月飞往洛杉矶开会四年之后，曾信誓旦旦说要下周回国的贾跃亭终于有底气说出这句话。

2021年7月22日，法拉第未来（FF）通过SPAC方式在纳斯达克完成上市，股票代码FFIE。“I”代表智能和互联网（Intelligent and Internet），“E”代表生态和电动（Ecosystem and Electric），FF不仅仅是一家电动车生产商，还是互联网技术、AI产品、软件和用户生态系统供应商——法拉第未来官网如是解释。

据说，已经转岗法拉第未来CPUO（首席产品及用户生态总监）的贾跃亭没有参加FF的上市敲钟仪式，但他人是有到现场的。在社交媒体上，贾跃亭和FF现CEO毕福康开心地搂在一起。已经上了头的贾跃亭扬言FF 91未来主义者和FF91世界上唯一比特斯拉Model X和Model S Plaid版高一级的电动车。

在接受中文媒体采访时，激动得已经不会说中文的贾跃亭表示，将在未来12个月“one time”、“high quality”、“high product power”地完成量产交车目标。FF希望能成为塔尖市场的行业第一，颠覆迈巴赫、法拉利、宾利等等。

可惜天公不作美，22日在纳斯达克盘前一度涨近50%的法拉第未来开盘急跌，盘中甚至一度转绿，收盘勉强保住1.45%的微弱涨幅，报13.98美元，总市值45.11亿元。

比起同在美股上市755亿美元的蔚来、348亿美元的小鹏和298亿美元的理想汽车，现在的FF还未成气候。

但一般人可能并不会关心FF的股价。你我只会关心贾布斯PPT上的FF91能走多远，他什么时候能还完欠下的债。以及，“下周回国”的贾跃亭什么时候才会回到他暌违了四年多的祖国故土。

喜提10亿美元，珠海国资委上市前临时撤退

FF这次采用的是SPAC直接上市的形式。SPAC上市简而言之就是先成立壳公司，壳公司上市从市场融资。公司再将上市融到的钱存到信托中，物色到合适的收购目标后用这笔专项资金收购目标公司。被收购的目标公司管理层之后会进入合并公司，和原来壳公司的发起人组成新的管理层（董事会）。目标公司原股东持股可以转换到合并公司，组成Seller rollover equity（卖方展期股权）。

这样一来，目标公司就变相实现了上市融资。一方面，目标公司原股东持股转换成合并后新上市公司持股。同时，目标公司亦拿到壳公司为收购准备的信托里融资。

对于FF而言，原来壳公司PSAC的注资就是久旱之后的甘露。

自2014年5月成立起，过去六年半中FF只经历过六轮融资。今年之前，法拉第未来的上一轮融资还发生在 2019年11月21日。当时，公司获得4500万美元的融资，但是以债权方式融资。简单来说，就是借款。当年4月份，FF取得的另一轮2.25亿美元的融资同样是债权融资。再之前，就已经是许老板2017年12月的2亿美元融资，后来贾跃亭和许老板不欢而散，竟令FF整整一年多没取得过外部融资。

在2017年和2019年之间的2018年，是FF最为动荡、揭不开锅的一年。当年10月份，公司着手裁员降薪，每月削减出1000万美元的员工支出。此外，FF还关停了加州加迪纳的总部和位于加州汉福德的工厂的部分业务，工厂员工被安排无薪休假。

同年，FF三位联合创始人中的两位因为资金问题选择离职，只剩下贾跃亭坚守。2019年9月，贾跃亭转岗FF首席产品和用户生态总监，原BMW高管及拜腾CEO毕福康（Carsten Breitfeld），被视为是法拉第未来为取得融资的无奈之举——毕竟贾跃亭挂着公司CEO职务，除了许老板，很少会有其他人有魄力敢于入股投资FF。

今年年初壳公司PSAC因为要收购FF，提交了代理人说明书（Proxy Statement）。FF的资金窘迫终于为外界所知。原来截至第一季末，FF账上现金只有4753万美元，经营现金流（working capital，流动性资产减受限现金及流动负债）为负8.97亿美元。

严重资不抵债之下，FF很难正常维持新能源电动车的研发和生产。

法拉第未来的FF 91本来计划在去年9月份上市，前提是去年第一季公司顺利取得融资。但由于融资计划落空，FF91的最新量产上市时间变成了今年7月份公司上市拿到融资之后的12个月内。从去年第三季到明年第三季，FF 91的量产上市时间又推延了近两年。

从2014年5月到2022年第二季度，FF首款产品FF 91的上市花费时间可能长达八年。

如果造车梦真的可以让贾跃亭窒息，那拖沓的FF91进度应该可够贾布斯反复离世了好几次了。

万幸的是，FF终于在今年7月如愿借道上了市。这次，法拉第未来拿到的现金大约是 10个亿美元——也难怪贾跃亭昨天上了头，对于FF来说，这笔钱太重要了。有了这笔钱，FF 91的量产更有了盼头。

根据FF商业计划书披露，法拉第未来的10亿美元融资主要由两部分组成，一是壳公司PSAC此前上市获得专门用于收购目标公司的信托里的2.3亿美元（假设投资者没有赎回），二是PSAC为了此次收购从PEPE（Private Investment in Public Equity，公开股权私人投资）中获得的7.75亿美元。

据FF介绍，其PEPE投资者包括的美国、欧洲、中国超过30个机构股东，股东名单有吉利汽车和珠海国资委。但在FF正式上市前的7月15日，媒体却曝出珠海国资委临时撤退，撤走其1.75亿元的投资，理由是国家对外汇管制收紧。

同日，FF披露公告称一个名一线投资者撤出投资1.75亿美元，该投资额已被其他战略投资者认领。由于数字完全吻合，一线投资者很可能就是珠海国资委。

在外界看来，珠海国资委的临时撤退可能不只有外汇管制的因素——国资委的急刹车很难说没有对FF产品销售前景的忧虑因素在内。法拉第未来22日上市股价的高开低走同样可能是这种忧虑的延伸。

FF91拳打宾利，脚踩迈巴赫？

FF上市当日，高兴得上了头的贾跃亭在社交媒体发出拳打宾利、法拉利，脚踩迈巴赫，以及比特斯拉高一档的豪言壮语。

除此之外，已经看到FF91量产的法拉第未来还欣然宣布其限量FF 91未来主义者联盟版和FF 91未来主义者正式开启网上预定，定金分别为人民币5万元和2万元。至于“即将开售”的FF91则已经停止了预定，此前预定金额同样是5万元。

据媒体吹风，FF 91在美国的售价预计在25万美元左右（约合人民币158万元）。如果计入关税等因素，FF91进口到中国的售价折算成人民币将超过200万元。

定价高端市场的FF91能否如贾跃亭所言，颠覆行业呢？

在今年年初贾跃亭最新发布的PPT（商业计划书）上，法拉第未来曾将FF91和市面上主流的电动车进行性能比较。结果显示，在马力一项，FF91领先所有电动车品牌，但在0到60mph加速时间、续航里程和充电时间方面，FF91只排第二、二和第三。

在0到60mph加速时间、续航里程和充电时间上，FF91都落后于比它“低一级”特斯拉的Model S。

FF91与Model S相比性能未见得领先太多，但却贵太多了。目前Model S长续航版的官方售价是83万元，Plaid版售价是106万元。

高端豪车消费者虽然不缺钱，但如果要他们以两倍于Model S的价格购买明年上市、多项性能甚至不如Model S的FF 91，恐怕难度有些大。

而即便是电动车界龙头特斯拉，放在美国的高端车市场销售情况也不过云云。今年第二季，特斯拉Model S在美国累计售出1001辆，远低于宝马7系和保时捷Tayca和Panamera。

传统车企在高端领域积累品牌优势并非新兴的特斯拉朝夕之间可以追赶上，更何况是明年才开始量产的FF 91。

根据Modor Intelligence统计，2020年全球豪车市场的规模大约为4100亿美元，至2026年行业规模将会增长至5660亿美元，复合年增长率大约为5%。

这是一个增长不算很快、而且竞争格局相对稳定的细分领域。贾跃亭有颠覆市场的决心，但他的FF是否有足够的实力呢？

贾跃亭明年可以回国了吗？

FF上市之后，声称“必须回国”的贾跃亭到底什么时候回国呢？

就目前情况来看，下周是不可能的，明年恐怕也比较困难。为梦想窒息的贾跃亭，短期内恐怕只能在美国窒息了。

根据贾跃亭去年发布的上一份债务重组计划PPT，他和债权人双方申报的金额达到89亿美元，最终贾跃亭方认可金额为61.7亿美元，装到信托本金的金额为43.9亿美元。

债权重组计划实施后，债权人信托资产在FF中持股包括10% FF Intelligent Mobility（即合并前的旧FF）股权、对Pacific Technology优先股（20%，通过优先股间接持有FF 6.16%股权）。两者相加，信托资产在原FF中持股比例大约为16%。

而在与壳公司PSAC的合并中，FF将原来大部分负债转股，形成占新FF 17.2%的债转股权。原来的信托资产亦如计划转成股权。

如果按该比例计算的话，目前该部分债转股的市值为7.76亿美元。而当初装入到信托资产的本金44亿美元，扣减抵押物价值后，净债务净值为34.4亿美元。

即便不算贾跃亭不认可债务部分，合并之后新FF的市值可能亦需要净增近五倍，才可以偿还贾跃亭欠下国内债权人的巨额债务。

或许有人会说，FF如果走出像蔚来一样一年飙涨11倍的行情，贾跃亭就可以轻松还清手上的欠债。但要知道，FF 91定位的是小众的高端豪车市场，而蔚来产品最初定位的是受众更广的中端SUV电动车市场。

就目前而言，FF 除了贾跃亭的豪言之外，其明年“即将量产”FF 91对比市面上的保时捷、法拉利没有品牌优势，对标电动车龙头特斯拉Model S也不具备性能绝对领先。

FF上市喜提10亿美元现金之后，“下周回国”的贾跃亭下周是铁定回不了国了。下一年，恐怕也难。

这一点，珠海国资委和市场投资者可能都门儿清。

作者：橘子汽水