与玻尿酸死磕的华熙生物，未来有戏吗？

上周，华熙生物发布业绩预告，预计公司今年上半年度实现营收18.47亿元至19.42亿元，同比增长95%-105%。预计归母净利润为3.47亿元至3.74亿元，比上年同期增增长30%-40%；预计扣非归母净利润为2.93亿元至3.29亿元，比上年同期增长25%-40%。

国金证券分析称，华熙生物在营收端超预期的增长，得益于其功能性护肤品的持续放量。

华熙生物的业务转型，从B端原料生意逐渐过渡到C端功能性护肤品生意，现在来看，似乎已经初见成效，但其未来的发展道路仍有着诸多不确定因素。

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功能性护肤品业务当家做主

作为玻尿酸巨头，华熙生物在上游玻尿酸市场占据领先地位。弗若斯特沙利文数据显示，2018年，全球透明质酸（玻尿酸学名）原料市场中，华熙生物占比36%，位列第一。去年，公司又收购东辰生物，将其8%的市场份额收入囊中。如今，华熙生物已经手握44%的全球玻尿酸原料市场。

（数据来源：弗若斯特沙利文）

但在玻尿酸原料市场占据优势并没有给华熙生物带来业绩上的增长。2020年，玻尿酸原料业务成为华熙生物唯一一项营收下滑的业务，营收7.09亿元，同比下跌26.73%。对比之下，功能性护肤品业务实现收入13.46亿元同比增长112.19%。

对此，华熙生物解释称是全球疫情爆发，日本、欧美等国际客户业务受到影响，业绩下滑进而导致原料端客户减少对玻尿酸原料的采购。事实上，玻尿酸上游原料市场已经出现产能过剩的情况。较低的技术门槛让越来越多小玻尿酸原料厂商涌入这个行业。

“玻尿酸之父”凌沛学称，玻尿酸原料市场竞争愈发激烈，玻尿酸原料近十年一直在降价，平均每年降幅在5%左右。2017年至2019年，华熙生物注射级原料产品的销售单价从122.62元每克降至2019年的111.69元每克。

纵观华熙生物历年营业收入构成，其原料产品业务占总体业务的比例正在逐渐收缩，与之相对的，功能性护肤品业务占比却在不断攀升。2020年，功能性护肤品已经成为为华熙生物贡献最多营收的一项业务，占据其营收约半壁江山。

原料业务不再赚钱，华熙生物便开始另谋出路。在开发玻尿酸上的得心应手，加上近年来护肤品的需求增长，让公司想到了往C端拓展功能性护肤品业务。

在经历2018年和2019年的高速增长后，2020年，受疫情影响，华熙生物的营收增速降至了39.63%。今年上半年华熙生物营收同比增长95%-105%，相较于去年上半年17.05%的营收增速明显提升。华熙生物的业务转型有了一定成效。

但是新入局功能性护肤品业务，也意味着华熙生物在推广市场方面的营销费用上升。从2018年至2020年，其营业总成本同比增速从36.29%一路上涨至61.21%。2017年，华熙生物的营销费用增速只有17%，2018年至2020年每年的营销费用增速都超过了80%, 蚕食着公司较大部分的利润，归母净利润的增速也从2018年的90.7%跌至10.29%。

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玻尿酸不是唯一神话

“万物皆可玻尿酸。”华熙生物董事长赵燕对玻尿酸的推崇溢于言表。甚至，在山东济南华熙生物公司的总部，建立了一座展现玻尿酸产业业绩的博物馆。

一针玻尿酸下去，皱纹即可不见。以玻尿酸为代表的轻医美正以其方便跨界、风险低、术后创伤小的特点，虏获无数爱美女性的芳心。但玻尿酸却不是唯一的除皱神话，除了玻尿酸，肉毒素也在轻医美市场中被视为除皱神器。

弗若斯特沙利文数据显示，2015-2019年医美注射类终端市场规模的年复合增长率为24.4%。其中，玻尿酸注射类医美项目占比66.59%，肉毒素占比32.67%。但肉毒素医美项目90.56%的市场增速却远高于玻尿酸医美项目53.11%的增速。

（数据来源：弗若斯特沙利文）

事实上，肉毒素的发展前景已经被一些曾以玻尿酸产品为主业的企业认可。今年3月，昊海生科宣布投资美国医美企业Eirion，布局肉毒素类产品。今年6月，爱美客发布公告称，拟使用超募资金约8.86亿元通过增资与收购的方式取得韩国主营肉毒素医美产品的企业

Huons Bio25.4%的股权。

在竞争对手纷纷布局肉毒素业务拓展医美业务边界时，华熙生物仍然死守着玻尿酸的阵地，想尽办法围绕玻尿酸做文章。今年3月，华熙生物推出国内首款玻尿酸饮用水。在玻尿酸是否能通过饮用被人体吸收还存在争议的当下，此举也被诸多消费者质疑收取智商税。

但华熙生物始终围绕着玻尿酸来进行产业链上下游的扩张，又有其一定的道理。一方面，在原材料市占率上的优势可以让华熙生物的C端产品以更低的成本价拿到原材料，在供应链上形成自己的优势。另一方面，拓展C端产品业务则可以消化过剩的玻尿酸产能。

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总结

华熙生物往C端功能性护肤品业务拓展，虽然无法与专注上游医美注射产品的爱美客净毛利率来得高，但也凭借在玻尿酸原料市场积累的优势，走出了一条前店后厂、自给自销的路子。

过去3年，华熙生物的动态市盈率从上市时的78.4上涨至如今的203，涨幅达159%。而这3年，公司动态市盈率均值却仅为107.8。是现在动态市盈率的一半。

华熙生物动态市盈率的飙涨，其实可以归结于今年3月以来医美板块的大涨行情。随着华熙生物功能性护肤品的持续放量，A股市场优质标的相对稀少的背景下，热门赛道医美领域里的华熙生物可能还会迎来价值与泡沫齐飞的未来。

只是，医美是块肥肉已经被大家看明白，有肉吃的地方也就一定会有更多的竞争者涌入。已经在玻尿酸市场拥有一定领先地位的华熙生物，起了个大早，却未必能一直笑傲江湖。

在医美玻尿酸产品市场，华东医药等生物医药公司纷纷布局。加之在功能性护肤品领域，华熙生物也需要花大价钱推广产品与已有的护肤品公司竞争。此外，在爱美客、昊海生科已经开始在肉毒素业务寻找新增长点时，玻尿酸能否维持现有的王者地位仍未可知。