民促法落地开启黄金期时代，明星高教股中滙集团(0382.HK)持续高速发展

上周五盘后，修订后的《中华人民共和国民办教育促进法实施条例》(以下简称《实施条例》)正式公布，《实施条例》将于2021年9月1日起实施。本周教育板块因政策落地有明显反应，民办高教以及职业教育板块集体走强。

其中，截止发稿日，以民办高教及职业教育为主营业务的中滙集团(0382.HK)涨幅达为9.57%，报8.74港元，市值90.77亿港元。

与2018年8月发布的送审稿相比，《实施条例》大大消除了市场对民办高教的疑虑。影响板块估值的最大负面因素消失，是近日中滙集团股价上升的重要因素。

刨除情绪因素，《实施条例》对中滙集团的投资价值有什么影响？

一、领先的民办商科高等教育集团

中滙集团是大湾区最大的民办商科高等教育集团，旗下目前共拥有8所国内外高校，其中于2020年12月完成转设的广州华商学院是广东省民办高校中营收规模最大的单体学校，在校生超过6.2万人。此外，2020年11月，中滙集团亦获纳入MSCI中国全股票小型股指数，显示资本市场对公司表现及价值的肯定。

从政策风向看，教育板块中最受看好的，是高等教育与职业教育板块，与中滙集团的主营业务完全重合。当前，中滙集团的教育事业版图主要可以分为三大部分：高等教育板块、职业教育板块以及海外教育板块及其他职业教育服务。集团旗下的8所学校，有4个学校属于民办高校和职业教育，包括自建的华商学院(本科/专升本)以及华商职业学院(高职大专层次)，以及收购的四川城市职业学院、四川城市技师学院。四所院校贡献了集团主要收入来源。

广州华商学院、华商职业学院分别是大湾区最有影响力的民办学校之一，两所学校皆以高教学质量与高就业率著称。中滙集团聘请了中科院院士担任校长，诺贝尔化学奖得主担任荣誉校长，其他副校长院长均来自香港大学、暨南大学等顶尖院校。强大的师资力量和优质的生源相辅相成，使两所学校的毕业生初次就业率分别远超出省本科/省专科平均水平，且报到率屡创新高。

高教学质量与高就业打造了良好的口碑。在此基础上，学校具备较强的招生能力与较高的定价权。从学生规模来看，集团全日制在校学生超过6万人，规模在大湾区民办学校中领先。录取分数方面，2020年华商学院和华商职业学院文/理科投档分均远高出广东省本科线。其中，华商学院文科超出广东省控线约34分，理科超出广东省控线约33分，位列广东民办第一。由于深受欢迎，集团定价能力节节攀升。2020/2021学年，华商学院和华商职业学院的新生平均学费再创新高，分别为超过3万及接近1.8万，对比同类广东省高校，两所高校学费均居于高位。

除了内生增长，2020年集团外延并购取得新进展。2020年12月，中滙集团宣布收购四川新概念教育投资51%的股权以及成都育德后勤51%的股权，已于2021年1月完成并表。收购的两所学校——四川城市职业学院和四川城市技师学院，分别是当地名列前茅的优质高职和技师院校。二者同时具备学生规模大、学费水平高及较高录取分数线三个优势。两个学校的优势专业与华商学院专业方向精准互补，两地四校未来计划实现资源整合、资源共享，进一步提高运营效率和盈利水平。

公司的基本面稳健、成长确定性强。随着民促法的落地，价值得到逐步修复。

二、《实施条例》开启成长黄金时代

除了打消市场忧虑，修订后的《实施条例》对中滙集团有什么长期影响？

天风证券刘章明团队认为，送审稿中关于集团化办学/收购兼并/协议控制等针对非营利性民办校的措辞全部删减，同时允许其进行三公关联交易，意味着高等教育未来在自建/收购/分红等方面无任何政策障碍。此外，发展提取基金的提取比例要求，从25%大幅下降到10%，意味着学校有更多可以支配的资金。

图：送审稿与《实施条例》的部分政策比

资料来源：格隆汇研究所整理

过去，公司的成长驱动力主要为内生增长。2018财年-2020财年，公司的归母净利润从1.62亿元(单位：人民币)增长至2.91亿元，平均年复合增长率达34.02%，盈利增长强劲。除了学费的提升，另一个重要的因素是学校有序进行扩容。华商学院四会校区第一期已于2020年9月开始使用、可容纳学生约6,000名，未来该校区整体预计可容纳约16,000名学生。华商职业学院新校区新会校区总规划面积为约2,000亩，总可容纳人数达约3万人，第一期约683亩预计于2021年9月投入使用，首期可容纳学生约1.2万人。扩建计划完成后，集团在大湾区核心区域的三个校区学生容量将突破8万。修订后的《实施条例》，将保障学校能有序实施扩容计划。

此外，本次民促法最受关注的一点，是将兼并收购、协议控制的限制范围，由所有的非营利性民办学校缩小为义务教育阶段及学前阶段。东吴证券吴劲草团队指出，高等教育和职业教育的收并购风险和VIE架构风险完全解除。

从2020年起，中滙集团开始落地前期储备的并购项目。完成首次并购后，集团计划进一步聚焦于泛珠三角区以及海外的其他民办高校并购，扩大学校资产组合。但此前政策风险是市场最关注的焦点。随着风险消除，市场将重估集团外延并购的潜力。

此外，职业教育得到政策的进一步支持和鼓励，延续2019年至今对职教的政策导向。《实施条例》提到，实施职业教育的公办学校可以举办或者参与举办实施职业教育的营利性民办学校，鼓励企业以独资、合资、合作等方式依法举办或者参与举办实施职业教育的民办学校，体现对于职业教育的大力支持，鼓励产教融合。

中滙集团在职业教育颇有建树，该板块增长可期。集团先后与商汤、百度、中兴新云、金蝶、华为等各行业的龙头知名企业进行产教融合项目合作，在学历教育及职业教育开展教学业务。2021财年上半年，职业教育实现收入0.21亿元(包含四川学校改板块业务收入约400万)，超过了2020财年全年约1,500万的收入，已超出50%增长的指引。中滙集团的职业教育业务潜力正在快速释放，有望乘着政策东风，进入发展红利期。

随着《实施条例》落地，高教和职教的板块关注度抬升，估值进入修复周期。中滙集团长期成长逻辑清晰，近期释放出较为强劲的业绩弹性。政策利好下，中滙集团有望迎来黄金发展周期。