科创板倒逼券商高阶转型 模式生变优胜劣汰加剧
《科创板日报》 （上海，记者 张爽）讯，2019年7月券商的业绩情况相继出炉，令人意外的是，在当月份股指下跌导致经纪业务和自营业务承压的情况下，除个别券商外，业绩整体全线飘红。
券商一直以来都被认为“靠天吃饭”，受市场行情高度影响。值得注意的是，在股市呈现弱势格局下，券商“逆袭”的秘诀究竟是什么，业绩支撑的逻辑会否延续，券业格局又将如何走向？
“投行”取代“自营”
2019年8月6日，各家券商相继披露了7月财报，营收、利润环比下降、同比增长。截至此前券商的数据统计，可比口径 28 家上市券商 6 月实现净利润 60 亿元，YoY+14%，营收 161 亿元，YoY+13%，半年度累积净利润 458 亿元，YoY+49%，累积营业收入 1133 亿元，YoY+39%。
方正证券非银分析师左欣然向《科创板日报》记者表示，对于业绩增长问题就各业务来讲，同比增长的背后自营和经纪业务是有持续贡献的，虽然环比来看有下滑，但同比来说，经纪业务的交易额与去年同期相比增加。自营业务相对去年来说稳定，所以这两项业务有加成。
实际上，2019年以来，券商受益于市场行情、政策因素和业绩催化等多重因素影响，走出了一波强势行情。而其中，业绩的支撑点仍主要是来自于自营业务和经纪业务这类受市场行情波动影响较大的业务板块。
而7月成一个重要的转折点，据Wind数据显示，7月上证综指下跌1.56%，深证成指上涨1.62%，创业板指数上涨3.90%，上证国债上涨0.41%。股票日均交易额环比下降13.5%。在经纪业务受到压缩，自营业务稳定运行的背景下，投行业务成券商最主要的营收贡献来源，取代此前的经纪业务和自营业务成为头号功臣。
科创板开市驱动投行股权债券业务显著上涨，IPO单月规模446亿元，环比上涨325.2%，再融资单月规模1934亿元，环比上涨651.5%，债权承销规模6121亿元，环比上涨4.9%。
从量化角度来看，科创板“开闸”以来，对业绩也大有裨益。实际上，投行业务“逆势翻盘”的背后，与科创板的助攻关系密切，自2019年7月22日，科创板正式开板以来，券商积极参与其中，无疑成为科创板受益者中最重要的一环。那么，科创板究竟对投行业务贡献几何呢？
据方正证券非银行业左欣然分析师测算，7月科创板上市25家公司，保荐公司按比例跟投，计入FVPL影响当期损益，测算当期保荐跟投将为行业带来18亿元公允价值增收。
展望后市，随科创板的加速推进，保荐方跟投回报、保荐承销收益加速累积，为券商带来增量贡献。假定今年上市100家科创板公司、至年底跟投收益40%、承销保荐费用率5%，则全年可为行业带来3%营收增长，长期或可为行业带来5%营收增长。
倒逼券商模式转变
实际上，科创板开市深化了资本市场的改革，在一定程度上也倒逼券商模式进入高阶转型。
华泰证券非银分析师认为，券商板块当前仍处于政策良性周期。政治局会议强调推进金融供给侧改革和坚守科创板定位，未来配套政策仍有望落地，引导行业稳健向上。科创板开市引导市场化改革深化，同时也将倒逼券商开启经营模式高阶转型。
科创板制度设计引导投行在新股定价和配售制度等环节发挥核心作用，投行将从单纯依赖牌照优势向打造定价能力、业务能力和资本实力等综合竞争力转型。投行竞争模式变革，从通道业务向现代化投行转变。
中银证券分析师认为，在供给侧改革之下，券商破局将布局重资产业务。中国券商正经历业务的重资产化转型过程，现有重资产业务较为单一，风险收益的“性价比”较低。设立科创板并试点注册制为券商提供发展重资产业务多元化的良好契机。
除了商业模式发生变化，证券板块估值模式也会发生变革，从β走向α。具体而言，同质化业务带来证券板块估值定价上β属性强，α属性弱，并且中小标的盘子小更受资金青睐，往往更具溢价弹性。科创板推进的时代背景下，投行能力分化。其中，优质公司差异化特色化将趋强化，有望从行业β属性中赢得α溢价。
方正证券非银分析师左欣然认为，科创板确实有一定的增收效应，但券商的转折点并不是说一个当期业务，因为即期月度的数据变化受影响的因素有很多，科创板所带来的改变效应，更多的是从长期一点的业务质态上的改变。
左欣然称，券商的业务属于资本市场的波动效应是非常显著的，天然带有贝塔效应，在中国业务效应可能更显著，因为券商对自营和经纪和信用业务的依赖性更强。如果说是以后往科创板，或者说对其他的机构的业务依托的更多，那么阿尔法相应也会越强。
行业优胜劣汰加剧
实际上，科创板对证券行业也将产生一定的影响，行业加速洗牌的同时，优胜劣汰加剧。
首先，科创板跟投制度的推出对证券公司的资本提出了更高的要求，重资本的业务模式倒逼证券公司加快补充资本金。与此同时，金融行业双向开放的进程加速，在国际与国内的双重竞争格局下，行业加速洗牌，具有较强资本实力、业务能力的上市券商优势将持续显现。
此外，由于大券商相较于小券商拥有更多的资源、资本实力更强、业务布局更综合化，在监管加强和市场行情波动加大的状况下，公司优势更能体现，市场份额不断提升。我们预计在未来行业竞争进一步加强，衍生、海外、创新业务不断试点的背景下，大券商更能凭借自身底蕴，形成马太效应。而中小券商在投行业务上不占优势，从长期来看，确将承受较大压力。
中信建投则认为，在券商进入行业新周期背景下，在多项业务中，中小券商的生存空间都将被挤压。
从投行业务来看，传统投行业务马太效应显现，投行业务集中度持续提升，主要集中在大型券商中。在新兴投行业务方面，无论是沪伦通存托凭证上市、科创板企业挂牌，还是并购重组财务顾问，大型券商更具胜任资格。从经纪业务来看，机构经纪业务可从量价两方面优化盈利能力，大型券商布局更加充分。
在资管业务方面，大中型券商主动管理能力更佳。主动管理规模占比位居前列。较高的主动管理类产品规模占比，一方面有助于维持较高平均费率，另一方面意味着未来通道业务收缩的压力相对较小。
方正证券非银分析师左欣然则向《科创板日报》记者表示，而就自营业务来看，募资提速助自营盘扩容，大型券商净资本补足力度更大，大型券商是权益融资的主力军，净资本马太效应将更加显著。而中小券商主要走可转债发行路径，融资规模相对较小、转股时间较长，难以在净资本上实现弯道超车。
左欣然说，“具体而言，现在科创板的开展，这项创新业务的开展依靠的是资源优势和资金优势，即依靠本身的资本实力更多一些，所以目前来说，科创板上市的25家公司，从数量和资金额的占比来讲占大头的都是头部券商，因为资本实力雄厚，CR10按资金额已经超过80%。大券商在当前的资本红利和政策红利之下显然盈利能力更强。”
左欣然称，中小券商的压力则主要来自于业务单一性，主要依靠经纪业务、信用业务和投行业务三项业务为主，而这三大业务与资本市场密切相关，业绩波动性较大，在市场比较低迷的时候，很难找到一个快速突破口，缺乏一定的风险抗御防御能力和内生动力，要做突破和转型，必须要找到有业务专业化的突破口，并能找到一些业务特色和业务优势来做才行。