调研纪要：中国科培“内生增长+外延并购”双轮驱动，成长性强

来源：港股投研所

2018年以来，教育板块监管压力加大，板块估值受到压抑。分赛道来看，严监管政策主要针对K12阶段，K9阶段更是“暴风口”，但是当前政策对高教板块影响偏中性，高教板块受到一波误伤，好在去年利空影响已经逐渐消化。当前形势下，高教板块仍大有作为，需要区别开来。

日前，笔者来到国内领先的民办高等教育公司——中国科培（1890.HK）位于肇庆市的广东理工学院（高要校区）进行调研交流。高要校区依山傍水，风景优美，笔者重点参观了学校的智能制造研究院、机器视觉与智能检测工程技术研究中心、尚观科技实验室。中国科培专注应用型教育，办学质量偏优，学生就业率高，可持续成长能力强劲。

调研背景

中国民办高等教育渗透率在世界主流国家中处于较低水平，发展空间大。2020年全国各类高等教育毛入学率约54.5%，相较2015年40%的水平提高14.5个百分点；“十四五”期间毛入学率目标须达到60%，但仍与欧洲/北美洲的高等教育的入学率（71%/87%）有着较大差距，近5年内高等教育具较高成长性。

高职扩招正在加快脚步。我国计划用三年时间扩招300万人，未来还将推进职业教育与普通教育学生在特定领域享受同等权利。在扩招预期下，高等教育/职业教育赛道将处于快速发展期。收费方面，行业正处于分类管理改革的过渡期，营利性民办学校的具体收费标准由民办学校自主确定，目前广东，四川等地学费已逐步开放，长期而言，整体提价空间可期。

目前，高处于并购扩张黄金窗口期，市场的关注点主要聚焦在高教上市公司收并购能力、投后管理能力、独立学院转设对高教上市公司财报的影响、以及民办高校分类管理对上市公司税收的影响等几大方面。

中国科培基本情况

中国科培旗下学校专注于发展应用型教学和理工科专业，形成了以工科为特色，工、 经、管、文、艺术多学科协调发展的办学布局。公司目前拥有四所学校，其中三所为本科学校，一所为中职学校。

广东理工学院：公司自建，成立于2005年，2014年实现专升本，有高要、鼎湖、玑东三个校区。总学生人数约为73000人，该学院目前本科招生学额和新生报到人数均为广东省排名第一位。

肇庆市科技中等职业学校：公司自建，成立于2000年，是公司的第一所学校。该学校过往招生情况及学生录取情况非常好，是广东省民办学校里面中职规模最大的；就业质量方面，多年就业率达到100%。

哈尔滨石油学院：上市后首次收购，2020 年1月宣布收购，同年3月完成学校接管并取得控制权，净利润并表。该学院已转设好，是一所约10000人左右规模的本科学校。投后管理方面，在教学督导、后勤服务、财务管理、信息化建设等多个维度取得显著成果。

哈尔滨石油学院报到率97.4%，全省民办学校排名第一；新增校外成人课程、考证培训、物业租金收入；土地充足（1,000亩），最大容量可达2万学生，内生增长潜力巨大。预计2021年净利润能够达到25%以上的提升。

淮北理工学校：公司于2019年9月收购淮北科培45%股权；今年3月收购淮北科培剩余的55%股权，完成了长三角布局，成功率先实现“珠三角+长三角”布局。该学校位于安徽省，前身为淮北师范大学信息学院。预计于今年二季度、三季度能够转设完毕，并计划于九月份开启第一届招生，未来该学院内生增长潜力也是比较可观的。

业绩方面，2020年全年，中国科培实现收入约8.7亿元人民币（仅涵盖广东两所学校），同比增长21.4%；毛利约6.1亿元，同比增长25.8%；经调整净利润约6.1亿元，同比增长35.3%，经调整净利增速过往5年CAGR超30%。

学生人数结构方面，2020年科培教育公司总在校学生人数约9.3万人，其中38998人为本科，6325人为专科，8468人为个中职，校内和校外成人教育总人数为38833人。公司的成人教育人数规模为行业第一，占总学生比例为42%，成人教育规模及占比行业第一。成人教育学额上限制约，公司成人教育板块在国内处于行业领先地位，未来发展空间仍然很大。

过往几年内，公司本科以及成人教育两大板块的人数规模发展最快。2018-2020年，公司本科人数CAGR 达40%、校内成人教育人数CAGR达 94%、校外成人教育人数CAGR 达108%。

内涵建设方面，公司2020年招生规模扩大、报到率提升明显、广东理工学院获得自考本科主考院校资格、鼎湖三期新校区正式投入使用、就业质量保持优秀、师资力量不断壮大提升。

互动交流环节（Q&A）

1、各学校学费的提升空间有多大？

学费一般两年调整一次，一般调升幅度为5%-8%。目前来看，各省份的学费提价政策不一，有些省份则需要备案或审批，有些省份则是由学校自主定价，于官网公示新的收费标准即可，如广东省。目前来看，广东理工学院专科学费在省内属于偏高的，但是本科属于中等水平；哈尔滨石油学院学费提价后也仅达到中上水平，主要由于其之前学费偏低且学校质量上有提价基础；淮北学院学费仅是在中上游水平，且对标新华学院的话，淮北学院的提价空间很大，而且政策也是到位的。

2、学校目前的税收政策情况？有没有什么变化？交税后学费会否快速上涨？

当前处于政策过渡期，学历教育目前还是免税的。民办学校若选择营利性，过渡期后使用15%还是25%，现在各方专家对此意见不一。所以目前政策还未确定，但是交税只是时间长短问题，不过长三角地区在政策上会更开放一点。

教育行业学费上涨不会是无厘头的上涨，学校学费的提升都是依据整体成本来进行的，一定是立足于新的资源注入或是创新层面的注入。另外，公司西藏科培执行的是15%的所得税。

3、为何公司去年毛利小于经调整净利润？今年哈尔滨石油学院对利润贡献如何？

由于并购的哈尔滨石油学院的净利润于2020年3月计入报表，该部分利润并入到其他利润收入所致。考虑到哈尔滨石油学院2020年1-2月的利润并未计入报表、学院今年本科生人数及学费预计还将会继续上涨，今年哈尔滨石油学院的利润贡献预计将进一步扩大。预计哈尔滨石油学院2021年净利润会有25%左右的增长、2022年则预计有20%左右的增长。

4、校区翻新的方面的周期及花费？学校折旧大概多少？

学校翻新周期大概为10年，这类翻修成本不会太高，主要包括土地整理、花草更新、水电设备等支出。学校折旧部分大概在7000万左右。

5、学校的招生渠道如何？

本科和专科主要是国家计划内招生，中专方面公司组建了专门的招生队伍。

6、面对工厂招工难的大环境，学校会不会受到影响？

一方面，公司会根据市场人才需求来及时调整专业及师资设置。另一方面，虽然公司工科专业设置较多，但是实际上在校学生人数上，经管、会计、外语等专业的人数也是是很多的。此外，学校毕业学生中选择自主就业的也不少。

7、公司成人教育方面会否针对小微餐饮业企业主进行拓展？

成人教育分为学历和考证中心两大部分，目前主要是针对校内的，今后目标也会开发面向校外社会人员的相关认证。

8、广东理工房地产情况？

开发有限公司系2014年广东理工专升本过程中，主席为了解决教师住房问题而与他人合资成立的，其拥有的房屋产权主要以成本价分配给相关教师。

未来几大看点

1、高等教育领域政策环境利好，高教板块确定性高

教育为本，而财政性教育投资有限，政府对民间资本引入教育行业一贯持支持态度，加之疫情影响持续性长，政策对民办高教支持力度更为加强，职业教育、高等教育大概率长期属于国家鼓励发展的细分领域行列。

高教公司采用预收费模式，资产负债表相对更健康，现金流强而稳定。整体来看，高教板块确定性高、成长性强。

2、“内生增长+外延并购”双轮驱动，打开估值天花板

中国科培办学质量在行业中处于前列，现有院校均有涨价的空间和基础，政策支持也比较到位，公司内生增长的动力与潜力足。目前国内民办高教领域，并购已经成为推动快速增长的主要逻辑。中国科培在去年成功已经实现了上市后的首次收购，投后管理成果显著，也累积了经验；今年又完成了淮北学校的收购，实现了“长三角+珠三角”布局，打开成长空间。

当前，公司外延并购意向较积极，且拥有较为清晰的并购目标。截至2020年底，公司拥有现金及现金等价物约13.94亿元人民币，按年增加25%，经调整资产负债率约16%，财务状况优良，并购具有财务方面支撑，当前PE（TTM）约17倍，存在较大提升空间。

3、具有区位优势，专注应用型教育构建壁垒

中国科培已经成功布局“长三角+珠三角”，据统计，粤港澳、京津冀、长三角地区高校在校生合计占全国比例为33%，区位优势明显，利于开展招生和就业工作。公司在招生方面非常乐观，据了解，公司的校区使用率一直很饱和，哪怕去年对校区进行了扩建，到年底时各校区的利用率依然接近饱和。不过利用率饱和有利有弊，公司计划进一步扩大广东理工学院高要校区的可容纳人数，扩建的进展也关系到公司招生人数的增速。

同时，软实力方面，中国科培专注应用型教育，投入很多资金、师资开展“教研培一体化”建设，进行理论联系实际实践教学。从就业率来看，中国科培竞争壁垒已建立。2020年，广东理工就业率高达96.2%，哈尔滨就业率达90.5%；肇庆市科技中等职业学校则多年就业率达到100%；今年完成收购的淮北学校2020年就业率达92%，全省领先。

4、业绩展望积极

公司未来将继续坚持“内生增长+外延并购”双轮驱动。内生增长上，2020年-2023年，预计公司学生人数CAGR将达到15%、收入CAGR将达到20%、净利润CAGR将达到25%。外延并购方面，计划在今年内落地新并购。

仅作为资料分析，不构成投资建议。