加密第一股|Coinbase割韭菜?上市当天股东即套现!五大风险要知道

4月14日，Coinbase 成功在纳斯达克上市毫无疑问对于加密货币行业来说是一个里程碑事件 。股票代码为“COIN”，截止收盘，Coinbase 收涨 31.31%，报 328.28 美元，市值 610.56 亿美元。

Coinbase 是一家总部设在美国的加密货币交易所，交易包括比特币在内的50多种加密货币，目前拥有5600万用户，服务超过100个国家的7000多家机构客户和11.5万个生态系统合作伙伴。

公司业务范围覆盖了投资、消费、储蓄、赚取和使用加密货币。用户可以在Coinbase交易种类加密货币，也可以通过公司为自已代管加密货币资产，以及使用一系列加密货币相关的增值服务。

正所谓风来了猪都会飞，近几个月以来，比特币价格屡创新高，市值突破了一万亿美元。Coinbase正好借到这股“东风”飞上资本的风口中。

Coinbase 的营业收入从 2019 年下半年度的 18.20亿元，迅速暴涨至 2020 年下半年的 56.66 亿元，复合半年增长率高达 76.44%。2020 年首次实现盈利，从上半年的 0.45 亿元迅速增长 262.48%至年末的 1.65 亿元

如何保护数字资产安全是投资者相当关注的问题，市场上充斥着平台黑客攻击, 盗取比特币的新闻。Coinbase就给用户打了一支打强心针声称公司平台从未成功被黑客入侵成功。

在安全性方面，Coinbase交易平台采用两步验证，生物指纹登录，以及保障客户数字货币的安全，但笔者在国外讨论区发现仍有零星的声音说自已在平台的加密货币被盗，是真是假 无从考证。

风口行业、高成长性、高技术门槛，Coinbase具有最受投资人青睐的特质，只有有故事 估值不是梦，Coinbase已比2018年上一次私募融资时的估值高出了10倍以上，比8年前A轮融资时更是高出了4000多倍。

Coinbase上市，猛赚的前期投资无疑成为最大的赢家，对于大部分的投资者来说，这只个股仍然充满了风险。

风险一：Coinbase营收结构过于单一，利润随比特币波动

Coinbase的营收过度依赖加密货币市场交易，2020年Coinbase有96%的收入来自加密货币交易费用，这也意味着市场了一旦对加密货币热度下降，换手率大减将会对公司营收有灾难性影响。近日随着比特币价格回调，市场对加密货币的热度有所退却，Coinbase股价也跟着下跌。

2020年初至今是加密货币市场最兴旺的一年，机构入市带动散户投资加密货币的热情，间接促进了Coinbase的增长。花无百日红,人无千日好, 比特币因没有内在价值不能用传统的估值模型进行定价，价格的升跌很大程度上受市场风险偏好，投资者的参与度左右，因此价格会大幅波动。

Coinbase CEO 在招股书也说过公司的营收利润会受加密货币的价格波动影响。最简单的解释是熊市来临，气氛情绪不好会滞碍投资者参与，价格下跌直接影响成交额，Coinbase收交易手续费为主要收入的公司将面临重大打击。

风险二：Coinbase定价缺参考标，估值可能偏高

当前市场并没有加密资产交易所在股票市场上市，Coinbase的估值定价难以找到对标公司，以传统交易所(纳斯达克、纽交所母公司ICE及香港交易所)或支付巨头(paypal , square , visa)并不合适，原因是Coinbase无论在交易品、收费标准、业务风险上与上述公司都不一，定价的标准很大程度上也就取决于市场对公司认可度。

但在各家区块链交易所在私募市场估值对Coinbase会具有一定的参考价值。

国盛以币安、火币、OKEx 及Uniswap 的 市值/交易量作为市场估值对比，估值水平为0.05-16.06间。假如我们以coinbase 4月14市值610.56 亿美元计算，会得出公司市值/交易所估值为25倍，估值水平比其他四大交易所为高。

但事实上以市值/交易量对coinbase 行估值比较未免有失偏颇，在上表可见basecoin 并没有提供加密资产期货的交易服务，因此交易量上会不及币安、火币、OKEx等提供密资产期货服务的交易所，导致以此估值对比，coinbase会存在一定的高估。

再与传统交易所进行比较，纳斯达克、纽交所母公司ICE及香港交易所市值分别为263亿、 674亿、760亿。一家成立10年的加密资产交易所，仅在去年转亏为盈的coinbase公司的市值就差不多能与近百年历史的纽交所匹配。按照Coinbase的现时动态市盈率为205倍，斯达克、纽交所母公司ICE及香港交易分别是31,27,51倍。因此从传统的估值角度评估coinbase的确是过高。

当然， 投资者可能会通过提出其令人印象深刻的历史增长率以及令人振奋的前景来试图证明Coinbase的估值合理。Coinbase在4月18号发布，元2021年第一季度的财务业绩，收入及调整后的EBITDA分别是18亿及11亿美元。若我们以此数据推算全年收入及盈利为72亿及44，对应市盈率14倍，比传统交易所都低，但这是当然假设比特币的价格并没有大幅波动及公司营收能维持的前题下。

风险三：同行竞争激烈 降维打击风险存在

Coinbase 面临来自 其他加密货币交易所对手的激烈竞争——如币安（Binance）、火币、Kraken 等 。币安是全球最大的加密货币交易，交易量营收比Coinbase高18倍，每周访问量比Coinbase高6倍，加密货币交易产品生态更全面，覆盖衍生品服务，服务180个地区。

Coinbase优势很大程度是其牌照的优势，但随着Kraken在美国一些州也取得了相关牌照，优势将不再明显，市场再预期美国会在近期推出国家级的数字资产交易所牌照。Kraken今年也迎来大幅增长，新注册用户数量高出4倍，交易量比去年全年高出1.5倍。正面与Coinbase竞争。

美国在线券商Robinhood也进入加密货币交易市场，以免交易佣金的优越火速吸引了一批用户，2021年第一季度，有950万用户环比上季度增长近6倍。同时Robinhood已经以非公开的方式向美国监管机构提交了IPO，并挑战Coinbase在美国的地位。

预计随着市场的加密货币交易券商数量增长，加密货币交易会蓝海市场已转为红海市场，市场避免不了出现价格战，进一步压缩行业的毛利率。尽管以牌照优势及安全性高而议价能力较高的Coinbase，面对行业的价格竞争也无法幸免。相同的事件已在股票券商中发生，随着市场的券商数量增加，券商的佣金越来越低，乐此不疲的打低佣战。

Coinbase一方面面临同行竞争，另一方面，防范着以降维打击的中心化交易所冲击。

中心化交易所将金融交易带入一个新的时代，用户的资产不再由中介机构来托管，通过点对点的交易撮合。过去两年中心化交易正以前所未有的速度冲击着传统金融模式。在加密资产世界，去中心化的交易对用户有天然的保障作用，并有另一个维度给社区用户多样化选择，Coinbase 将面临多个维度的竞争

风险四：监管的达摩克利斯之剑永远高悬

Coinbase的招股说明书中，公司也指出，“严重的监管不确定性”是其业务的主要担忧之一。

加密货币的合法性及各国政府对其的态度一直是辉之不下的风险。2017 年 9 月 4 日中国关停加密资产交易所是典型事件。另外，美国禁止未经许可的加密资产交易与发行对加密资产交易所的运营也构成相当程度的合规障碍

在日本东京发生的“门头沟”监守自盗事件更令公众及政府动摇对加密货币交易的信任。

全球四大加密货币交易所之一Kraken的CEO Jesse Powell刚刚警告称，全球各国政府可能会限制使用比特币和其他加密货币，他表示：“我认为可能会有一些打击行动，围绕加密货币的监管不确定性不会很快消失。而美国比其他国家更‘短视’，对银行等传统企业的压力很敏感。”

风险五：DPO上市不设禁售期 短期短期抛压大

据Cointelegraph消息Coinbase上市当天（4月14日），该公司的董事长兼CEO已出售了749999股，套现总金额约2.92亿美元（约合人民币19亿元）。同一天首席财务官，套现9932万美元。

据美国数据分析网站GuruFocus统计数据显示，Coinbase内部人士合计抛售了1296.5万股股票，按期间平均价354.1美元计算，套现金额接近46亿美元（约合人民币近300亿元）。

为何coinbase股东可以一上市就套现? Coinbase选择用DPO形式上市，DPO上市的好处是不受禁售期限制，早期的投资者和公司内部人员可以在交易的第一天就卖出股票，近几年深受科技企业青睐。

禁售期的限制对新入场的投资者保障明显，针对公司可以防止财务造假上市及高管或者机构在刚开盘时就套现离场，不再营运企业。

笔者对Coinbase当下以DPO形式上市表示怀疑。Coinbase选择在比特币创新高及企业刚由盈转亏的时间上市，凭着市场对加密货币的火热情绪，公司很轻易就能获得高估值上市，在上市前一周再发报一份逆天增长的财报，进一步推升市场对公司的估值水平。再加上市场传出公司在4/11号私募 市场的估值一度达1300亿美元，无疑引爆市场对公司天价估值的期望。

在上市前的公司的场外成交一度达600美元，市值达近1200亿。但当天开盘仅能以381美元开盘，后来卖压变大，只能以328价格收盘，市值 610.56 亿美元，远低市场传出的300亿美元估值，股价高开低走由600美元一路杀到328，不禁怀疑有借好消息拉高出货的影子。

上市前一周再发报一份逆天增长的财报也值得我们关注，上市前把财务营收盈利粉饰是上市公司的一般做法。但一个季度营收增长9倍，利润增长25倍这逆天的财务数据值得深入考究其准实性，如果公司是以IPO上市，准备一年，禁售期不得少于1年，市后二年。企业很难做到持续性造假。反之以是否通过粉饰数据再以DPO形式上市套现，是投资coinbase需要考虑的问题。

作者: 鹰眼狙击