碧桂园服务(06098.HK)收购蓝光嘉宝背后：物业板块估值与规模加速分化

碧桂园服务收购蓝光嘉宝背后：规模与估值的马太效应

近日，碧桂园服务(6098.HK)发布新的公告指出，将以54.32亿人民币(相当于64.72亿港币)的对价收购蓝光嘉宝(02606.HK)71.17%股权，同时拟将蓝光嘉宝从联交所除牌私有化。这意味着，蓝光嘉宝将成为碧桂园服务的附属公司，其财务业绩将合并入碧桂园服务集团的财务报表。

01、高溢价收购带来兑现盈利的绝佳机会

资料显示，蓝光嘉宝为中国西南地区及四川省领先的物业管理服务提供商。截至2020年12月31日，蓝光集团总在管建筑面积约为1.30亿平方米，合同管理面积约2.14亿平方米，在管建筑面积在2020中国物业服务百强企业中名列第一位。

但是，在不缺物业管理上市企业的港股市场里，上市后的蓝光嘉宝股价一直表现平平。2019年10月18日，蓝光嘉宝上市首日较37港元的发行价上涨了14.86%，此后股价犹如过山车般来回大幅波动，过程中还跌破发行价。

而此次碧桂园服务提供每股约51.0571港元的收购价格，无论是从蓝光嘉宝的发行价、此后股价表现还是香港市场私有化交易溢价看，都是一个很不错的价格。首先，该收购要约价格比蓝光嘉宝上市发行价每股37港元溢价了38%，较2月23日停牌前最后连续60个完整交易日的平均收市价34.00港元溢价50.03%。

另外，根据协议披露，为了激励独立股东们投票赞成退市，如除牌决议获批准，且除牌接受条件达成，将提供每股54.30港元的增强股份要约价格，也就是说赞同退市的小股东们可以获得更高的溢价。54.30港元的增强要约价格，较2月23日停牌前最后连续60个完整交易日的平均收市价34.03港元溢价率提升至59.56%。参考2015年至今先例香港私有化交易，相对最后连续60个完整交易日的溢价中位数为49.6%，也低于此次碧桂园服务要约的溢价。

毫无疑问，碧桂园服务给出的增强要约价格为蓝光嘉宝的股东们提供了一个十分有吸引力的变现机会。所以在2月发布收购公告后，蓝光嘉宝股价跳高上涨。可见，该收购明显利好蓝光嘉宝。相反，如果交易失败，投资者可能将面临股价打回原形的风险。此外，在碧桂园服务成为了拥有71.17%股权的大股东后，由其他第三方再次发起要约收购给普通投资者退出的机会微乎其微。可以说，此次收购对蓝光嘉宝股东而言，是一次绝佳的兑现盈利的机会。

02、物业管理板块逐渐分化

近几年，大量物业公司加速登陆资本市场，仅2020年就有20家物业公司上市，其中大部分是在港股主板挂牌上市。

物业板块的标的不再稀缺，让物业管理板块个股加速走向分化：一方面，以碧桂园服务、恒大物业、融创服务等为代表的龙头物管企业股价保持强势，即使大市走弱也呈现出一定的抗跌性；另一方面，部分中小物业管理公司股价表现则显得落寞，估值也相对较低，折射出资本市场对中小物业长期发展观望态度。

实际上，在资本加持下，物业管理进入行业整合的新阶段，头部企业增速表现或将优于行业，更容易获得市场青睐。根据招商证券统计，2020年全年物业行业披露的有效收并购事件高达76起。大型物管企业通过"内生+外延"双驱动展现出更好地未来潜力。相反地，中小物管企业未来增速则存在一定不确定性，因此即使2020年业绩保持良好增速，研究机构也没有调高目标价与估值水平。

以蓝光嘉宝为例。从业绩层面来看，蓝光嘉宝服务2020年实现营业收入27.3亿元，同比增加30.2%；实现净利润5.5亿元，同比增加23.8%；同期毛利率较上年同期下降0.5个百分点至35.7%，净利率下降1个百分点至20.1%。这样的业绩增速放在其他行业可以说是一份出色的成绩单，但是对比物业同行则显得逊色许多，其股价也表现平平。

与此同时，随着新科技发展，大型物管企业加速朝着科技化、集约化、智能化的方向发展，服务效率迅速提升；并积极探索"城市服务"等新的业务形态，持续扩大服务边界，极大地打开了大型物管未来想象空间。

比如，碧桂园服务推出AI全栈方案"云+边+端"体系，后进一步搭建天石云平台，构筑物业数字化"通天梯"，以及借助集团的机器人赋能等，实现降本增效的同时，推动公司深入拓展服务边界和价值。当前，碧桂园服务围绕社区成熟发展周期、业主家庭成长周期和房产价值周期，不断丰富服务内容，已涵盖家政服务、拎包入住、社区传媒、房产经纪、园区空间和创新业务6大领域。

可见，碧桂园服务收购蓝光嘉宝后，可以借助数字化能力以及增值服务拓展，进一步释放蓝光嘉宝的价值，而且比起蓝光嘉宝自主投入研发来说更加高效。长期看，对双方股东来说，无疑是一次双赢。因此，面对此次收并购事件型投资机会，如果看好蓝光嘉宝的发展，那么首选策略应该是顺应行业趋势，支持私有化并买入碧桂园服务，既兑现蓝光嘉宝的利润又能享受并表后协同效应的价值增长。