中国天保集团（1427.HK）：“小而美”内房股，业绩与财务推动价值增长

4月22日，中国天保集团（股份代码：1427.HK）公布年报。截至2019年12月31日止年度，公司收益26.6亿元（单位人民币，下同），同比增长66%；毛利6.82亿元，同比增长259%；期间溢利3.18亿元，同比增长194%。

2019年是房地产行业的“降速”年，而中国天保集团仍能释放远超同行的成长性引起市场的关注。公司2019年的“成绩单”无疑是靓丽的，可以说中国天保集团是目前港股市场少有的“小而美” 的内房企业。

从近期的股价表现来看，中国天保集团表现远超过同行。截至2020年4月29日，公司2020年股价累计涨幅为2.4%，在房地产板块表现位列TOP12。

2020年一季度，受到全球疫情蔓延，以及欧美金融市场大幅波动影响，港股市场同样受挫，期间指数最大跌幅超过20%。相比之下，中国天保集团股价呈现较好的“抗逆性”，公司股价波动一直较为平稳。

平稳的股价离不开基本面支撑，根据公司信息显示，2020年3月31日，中国天保集团开发的地产项目保鑫国际凭借过硬的建设品质、创新的科技应用，人性化的物业服务等多个维度上取得高分，并获得第九届“广厦奖”至高荣誉。此外，保鑫国际还获得了“工程质量”、“产业化技术应用”、“公共配套与物业服务”三个单项优秀奖。

“广厦奖”是经国务院批准设立的国家级房地产奖、代表着房地产行业的最高荣誉。可见，中国天保集团获得了行业和市场的认可。具体来看，公司“小而美” 的特点体现在业务发展前景和财务稳健两个方面。下面进一步分析。

一、“建筑+地产”双轮驱动，具备优秀成长及盈利能力

从公司的发展历程中可以看到，公司起源是天保建设集团，主要业务为建筑承包业务，随后2001年开始，公司开始涉及地产开发业务，随后不断扩张。在2019年中国天保集团上市前，公司的主要战略是“建筑先行，地产跟上”，而随着新一轮融资和快速发展，目前公司已成功过渡到“建筑+地产”双轮驱动的业务模式。

中国天保集团年报数据显示，公司目前有房地产开发和建筑承包两部分主营业务。可以看到，2016年、2017年以及2018年，建筑承包业务一直作为中国天保集团的主营业务，但截至2019年年底，公司地产开发业务的收入达到12.9亿元，与收入规模达到13.7亿元的建筑承包业务已持平。

而从增速上看，地产业务的收入增速远远超过了建筑承包业务，呈现建筑基本盘稳，地产业务成长性高的特点。

通过对比港股板块的内房企业2019年营收及利润的增长数据，中国天保集团以66%的营收增速位列行业TOP5，同时以213.8%的利润增速位列行业TOP3。由此可见，公司当下的业务发展目前正释放远超同行的成长性。

其实，对于需要从房地产“强者恒强”的行业发展轨道中脱颖而出的中小房企来说，“建筑+地产”模式相对更容易取得成功。建筑承包业务是地产开发行业的上游业务，建筑公司本身具备下游扩张的经验与资源优势。建筑企业可以通过一、二级联动开发以及与企业和政府进行合作等项目积累大量资源，为日后发展奠定基础。建筑企业也可以实现低成本拿地，因此更容易实现“后来居上”。

看完成长能力，再看看公司业务的盈利能力如何。

截至2019年年底，中国天保集团总体综合毛利率达到25.7%，仍在持续上升的过程，说明公司的盈利能力仍再提升。其中，值得注意的是，公司建筑承包毛利率为5.3%，房地产开发业务毛利率为47%，占毛利百分比为88.3%。

根据历史数据显示，公司建筑承包业务的毛利率一直在5%-6%之间，房地产开发的毛利率则可以达到30%-50%。正是在中国天保集团业务逐渐向房地产开发业务倾斜的过程中，公司的综合毛利率得到持续提升。

公司房地产业务已成为公司主要的利润来源，而与此同时，公司地产业务的盈利水平也是高出行业平均水平。

由此可见，从低利率的建筑行业进入相对高利率的地产行业，中国天保集团这类“建筑+地产”公司未来存在相对较大的盈利提升空间。

二、财务实力稳健夯实，融资端具备长期优势

目前，根据3月份统计局数据显示，房地产行业整体的现金流压力仍十分显著。

截至2020年第一季度，房地产开发企业到位资金为3.4万亿元，同比下降13.8%。结构上看国内贷款占比20%；自筹资金占比32%；定金及预收款占比为28.4%；个人按揭占比为15.6%；外资及其他占比为4%。

在当前环境下，有较强财务实力的企业，将能够获得更出色的再融资优势，实现行业地位的进一步跃升。其中中国天保集团也是受益企业之一，这得益于公司一直以来保持稳健的财务状况。

从净负债率上看，截至2019年年底，中国天保集团净负债率为31%，同比下降10个百分点。公司保持远低于行业的净负债率水平。目前，内地房地产企业平均净负债率水平为80-90%区间。

对比主要的上市内房企业，可以看到，特别是小型房企净负债率呈现较高的行业态势，而中国天保集团如此低的负债水平是少见的。低负债水平已成为公司长期的财务优势，有利于公司再融资，进一步扩大规模。

这其中得益于公司较优的负债结构和充裕的现金水平。截至2019年年底，公司现金总额达到4.5亿元，同比增加了1倍。

公司的有息负债规模一直得到有效控制，截至2019年年底，公司总借贷额为7.9亿元，同比下降13.7%。值得注意的是，公司借贷中全部为银行贷款，因此公司的融资成本维持在较低水平。数据显示，2016-2018年，公司总借款的加权平均实际利率分别为4.75%、4.75%、6.15%，而2019年公司加权平均利率低于5%，较去年同比有所下降。

对比行业6-7%的平均融资水平而言，中国天保集团具备低于行业的融资成本。而随着公司成功上市，公司有望获得更为多元的融资渠道，公司再融资空间也将被打开。

而在信用评级方面，根据中房协公布的《2019年信用等级A级以上房地产开发企业名单》，天保地产以其突出的综合实力和良好的社会口碑，荣获“2019年信用等级AAA级房地产开发企业”称号。其中，河北省仅有2家地产企业荣膺此称号。

中房协信用评价体系是全国唯一国家级别的综合信用评价项目。中国天保集团此次获评房地产开发企业信用最高等级AAA级，是多年来诚信经营的积淀，充分体现了行业协会对其诚信经营的高度认可。良好的信用及品牌建设是公司财务保持稳健现金流的基石。

综合而言，中国天保集团在融资端具备良好的条件和良性的负债水平，这是很多中小房企所不具备的竞争优势，从侧面也体现出中国天保集团在市场中的认可度。

结尾：

于2020年1月，中国天保集团公布，公司购买一块位于中国涿州市高新区永济东路北侧、鹏程大街东侧的土地，总代价为2.46亿元。河北涿州高新技术产业开发区是1992年经省政府批准设立的省级开发区，位于涿州市区东侧，规划面积17.5平方公里。

截至2019年年底，公司土储规模达到160.6万方，主要集中在京津冀地区。优质的区位优势和出色的财务实力，使公司的高成长与高盈利特点具备可持续性。这将有望推动公司未来估值的持续提升和价值释放。