睿见教育（6068.HK）：2020年中期净利大增36%，将打造大湾区综合教育集团
4月27日盘后，华南地区最大的K12教育集团--睿见教育（6068.HK）发布2020年中期业绩，展现了其强劲的增长势头。截至2020年2月29日止6个月，睿见教育共实现收入9.32亿元（人民币，下同），同比增长11.6%；毛利4.36亿元，同比增长15.0%；净利润2.58亿元，同比增长36.4%；核心净利润2.88亿元，同比增长33.2%；每股盈利12.65分，拟派发中期股息5.7分，派息率45.1%。
次个交易日，受业绩驱动，睿见教育于盘中一路上攻，截至收盘股价累计涨幅高达22.74%，反应出市场对于睿见教育本次中期“成绩单”的巨大肯定。
一. 招生人数稳健攀升，成本管控合理致净利润水平爆发式增长
截至2020年2月29日，睿见教育共在中国的12个校园经营14所高端民办K12学校，重点覆盖粤港澳大湾区，并辐射辽宁、山东、四川及福建等潜力省份，是目前全国布局最为广泛的K12上市公司之一。其中，公司的巴中光正学校、云浮市光明学校以及顺德光正学校均于去年9月份开始第一期的运作招生。值得注意的是，2017年初登港股时，睿见教育旗下还仅有6所学校，四年的时间学校数量扩张超一倍，可见落子速度之快。同时，公司大多数的学校均为自建，这样能够最大化地降低外部政策所带来的不确定因素，抗风险力高。
具体而言，2020年中期，睿见教育的总招生人数达到60,116人，同比增长5,696人，增幅为10.5%。其中，东莞光正实验学校、惠州光正实验学校以及盘锦光正实验学校的招生人数增长显著，同比增幅分别为16.8%、15.2%及30.5%，合计为睿见教育贡献了高达4,360人的招生增量，足见公司现有学校充足的内生释放潜力。自2017年以来，凭借着内生+自建外延的双轮驱动战略，睿见教育的总招生人数持续保持着稳健攀升的态势，年复合增速高达 23.7%，领先同业平均水平。据悉，睿见教育目前旗下的所有学校，在扩容后学生总容量能够达到127,370人，意味着距离当前的规模依然有翻番的内生空间。
数据来源：公司公告
除了学生人数稳健扩张外，凭借着不断提升的办学环境、良好的办学品质，以及布局粤港澳大湾区的区域经济优势，睿见教育对招生收费的定价权也在逐年走强。报告期内，公司旗下学校每名学生的平均学费及住宿费已经达到11,159元，同比稳健增长4.9%。
受益于招生人数以及生均收费的双重增长，2020年中期，睿见教育实现总收入9.32亿元，同比增长11.6%。其中，学费及住宿费、配套服务的收入分别为6.71亿元和2.61亿元，同比分别增长15.9%和1.9%，显示学费及住宿费依然为公司的核心收入来源。
经营效率方面，2020年中期，睿见教育实现毛利率46.7%，同比提升1.4个百分点，显示公司在收入直接成本方面的持续努力，推动公司的毛利同比提升15.0%至4.36亿元，毛利增速高于收入增速。同时，报告期内，睿见教育的销售及行政费用分别为1.40亿元和0.20亿元，合计占收入的比率仅为17.2%，较2019年同期也下降了1.5个百分点，财务费用（收益）净额同比略微增长0.3%至237.1万元。
在各项成本管控得当的基础上，2020年中期，睿见教育的净利润率和核心净利润率分别达到27.7%及30.9%，同比均显著提升5个百分点，推动净利润同比大幅跃升36.4%至2.58亿元，核心净利润同比大幅跃升33.2%至2.88亿元，盈利能力强劲。
数据来源：公司报告
二. 自建+轻资产模式深耕大湾区，布局“互联网+”赛道、未来将进军高等教育
作为华南地区规模最大的民办K12教育集团，睿见教育在招生、教学、师资力量储备等方面都有丰富经验及卓越的办学成果，未来的外延核心依然是围绕在大湾区及周边的优质经济带。目前，睿见教育业务的网络布局已经覆盖了广东省的大部分区域，包括已经正式投运招生的东莞、惠州、佛山、揭阳学校（如下图），以及正在规划建设的广州、肇庆、潮州及江门等学校，大湾区9城已落子6城。据悉，睿见教育拟于江门及潮州建设的小初高寄宿制学校，第一期预期于2021/2022 学年开学，潮州学校估计最大学生容量为 8,000 人，开平学校估计最大学生容量为7,500人。在获得有关政府部门批准后，睿见教育现有及新建学校扩容后的最大学生容量将超过140,000人。
数据来源：公司报告
前面提到，睿见教育过去的学校外延基本是依靠自建实现的，能够最大程度降低政策的风险。未来，除了自建战略外，公司还将寻求机会租赁或运营广东省部分的闲置物业，通过规模相对较小的轻资产模式扩张。目前，睿见教育已在东莞及佛山物色多处此类物业，获当地政府机关批准后，物业可转型为容纳约3,000至5,000名学生的学校物业。
至于外延资金来源，除了稳健流入的经营性现金流外，去年3月份，睿见教育还透过其附属公司与广东汇垠海德股权投资基金管理有限公司共同成立教育产业基金，该基金目标规模为25亿元，为期七年，主要用于在大湾区投资兴办学校，为自建扩张战略提供良好的支持。同时，睿见教育旗下学校过往的中、高考成绩也非常喜人，省、市状元频出，其中东莞市光明中学就于今年3、4月份陆续收到了来自北京大学、清华大学的表扬信，肯定学校为国家高等学府持续输送高素质学生，充分证明了学校优秀的教学质量，也意味着睿见品牌已具备高效的复制力，外延扩张后的招生力强劲。
值得一提的是，除了持续深化传统的K12教育品牌外，睿见教育表示长期的发展战略是成为一家综合性的教育集团。今年年初，睿见教育就成立了子公司负责教育科技业务，计划建设互联网学校，并提供在线亲子学习活动、课外活动及周末教师培训等课程，与实体学校教育相辅相成。线下+线上学校双轮驱动的业务模式，也在本次疫情中保证了睿见教育教学秩序的正常进行。本次疫情的爆发，无疑也激活了“互联网+教育”赛道，使得全国在线教育的普及率迅速上升，而适时把握住风口的睿见教育，有望实现可观的配套服务收入增长。
不仅教育科技业务，凭借着品牌知名度以及大湾区对高端专业人才的需求，睿见教育还将考虑为第三方学校提供管理服务，甚至进军高等教育板块，实现更加多元化的教育业务，长期价值释放值得期待。
三. 估值水平处历史洼地，静待“戴维斯双击”
截至4月29日收盘，睿见教育的PE（TTM）为13.9倍，已经处在上市以来的估值洼地，很主要的原因是受2018年教育板块政策不确定性的影响。而如果将睿见教育的估值与港股同业横向对比，睿见的估值同样处于底部。
数据来源：WIND资讯
就公司自身而言，睿见教育未来的发展规划实际已经相当清晰，除了现有+新建K12学校带来的业绩增长预期外，还有多元化发展在线教育业务、管理服务业务，乃至进军高等教育的“野心”，可以说利润的高速释放已经具备确定性。同时，公司在派息方面于同业中也属于较为慷慨的，期内维持约45%的高派息比率。
就行业而言，2018年以来，其实教育行业一直不乏成功落地的收并购案例，已正面证明“送审稿”对学历板块的影响属于错杀。而对于睿见教育来说，鉴于公司是通过自建及轻资产的模式扩张，所以政策风险就更加地低。同时，2019年7月份，中共中央、国务院也提出了关于义务教育的“公民同招”和“摇号录取”，明确将在更大范围内实现教育公平，长期来看有望促进K12行业的良性发展。
从人口因素看，受益于生育政策放开，义务教育阶段入学人数也有望上升。与此相反，教育的供给却保持稳定，教育资源尤其是优质的教育资源仍然稀缺，那么，教学质量好、口碑好、师资强的民办学校未来无疑将受到追捧，利好处于洼地的睿见教育估值修复。
综合来说，处于估值洼地的睿见教育，无论从公司自身质地还是行业来说，都具备充足的修复潜力，有望迎来“戴维斯双击”。
四. 业绩会重要管理层问答
Q1：集团对于未来多元化发展有什么大概指引？
A1：K12板块，我们旗下现有学校的最大学生容量约为12万，同时每年我们还会有新增项目，所以会继续保持稳健的发展；线上教育板块，我们已经拥有十余所学校，所以客户基数庞大，未来发展优势明显；管理服务板块，我们会持续对民、公办学校输入管理服务，带来管理费用相应的增长；高等教育板块，我们希望在未来的3-5年内落地新大学，自建或者收并购的方式都有可能，同步推进。
Q2：目前在大湾区或其他地区物色收并购对象的进度如何？
A2：新项目有很多，包括我们已覆盖的6个大湾区城市之外的城市我们都在洽谈，并且跟以往一样依然是自建的模式，如有进一步的消息我们会适时公布。同时，我们还以租赁物业的形式来新办学校，目前已达成一些合作意见，正在跟政府办理开学前的手续。
Q3：疫情对学校今年的收费和招生工作是否有影响？
A3：疫情对我们的收入影响不大，学校学杂费都已经提前收取。同时，结合公司优势，我们已经完成了线上教育的部署，并且运营情况良好，返校复学后我们也会对学生原有学业进行衔接。
招生方面，对我们影响也不大。今年来说，无论是小升初，还是幼升小，基本都实现了公民同招，时间节点已经较往年滞后了2个多月，并且随着疫情招生工作还会后延。同时，今年我们主要采用云端校园开放及VR探校的形式开展招生工作，目前执行情况理想，预期对今年的招生没有影响。
Q4：疫情期间在建项目的进度有没有受到影响？
A4：我们今年的重点是提升现有学校的使用率，这种策略既能降低我们的销售成本，又能够获取更多的收益，所以我们侧重于对现有学校进行扩容，目前所有项目都已全面复工，能够保证正常投运，没有影响。
Q5：什么时候能够达到100%的校园饱和度？
A5：我们满员一般是在6年时间达到，因为小学是从1-6年级6个阶段来计算。具体来说，我们是根据招生情况分阶段建设扩容，大约达到70-80%的校园容纳率时会开始下一阶段的扩建。
Q6：在开发高等教育方面，会优先选择哪些地区发展？
A6：关于高等教育，我们重点依然是在华南地区，争取在大湾区建立大学。