窥探海康威视财报：王者归来仍需时日

作者：格隆汇莫羽枫香

海康威视，作为A股科技股的典型代表，近来在资本市场的表现很是酸爽刺激。

2月24日以后的一个月之内，股价从40元高位直泻至27元，累计跌幅高达31%。不过，后又小幅回升，但势头略显疲软。

（来源：Wind）

今日，海康高开2.8%，并一路走高，盘中突破5%，截止收盘，仍然收涨4.5%。投资者期待王者归来，现在能够如愿以偿吗？接下来，我们不妨从新鲜出炉的年报和季报中寻找答案。

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据年报，海康威视营收为576.58亿元，同比增长15.69%；归母净利润为124.65亿元，同比仅增长9.36%。两项关键数据均创下2010年上市以来的新低。利润增速从上市后5年的40%+下滑至20%+,再到去年的个位数增长。

（来源：Wind，归母净利润历年同比增速）

2019年，海康威视毛利率为45.99%，相较于2018年提升1.14%，主要是因为营业成本费用（同比增13.31%，小于营收增速）控制相对较好。

（来源：Wind）

另外，去年净利率为21.62%，反而同比下滑1.22%。分拆看，研发费用提升0.5%，销售费用提升0.76%，管理费用提升0.4%。另外应收账款增加导致坏账计提增加2.2亿元，存货跌价准备多计提1亿元。这是导致净利润增速（相较于营收）、净利率偏低的主要原因。

此外，评价公司整体经营水平的ROE（摊薄），2019年为27.65%，同比下滑2.55%，主要还是净利率下滑导致的。但总体处于较高水平，表明盈利能力还是不错的。

（来源：Wind）

截止2019年末，公司应收账款为213亿元，同比增加近47亿元，增幅为28.2%。这表明公司放款了信用，并加大了坏账计提2.2亿元，计提比例为6.3%（该比例同比却下滑0.74%）。

（来源：海康年报）

再看存货，2019年末为112.68亿元，同比增加逾55亿元，增幅96.8%。主要还是由于原材料的备货多增加了33亿元，另外产成品同样增加了20亿元以上。这导致存货跌价准备计提将近2亿元，拖累了当期业绩表现。

（来源：海康年报，存货细分项）

应收账款变多，存货加大，自然会会让公司资金资源吃紧。截止2019年末，长期借款高达46.04亿元，同比增加超过41亿元。另外我们看经营活动现金流净额为77.68亿元，远小于净利润的137.55亿元。

（来源：Wind）

不过，海康威视整体负债率不算高，2019年仅为39.66%，较过往3年还小幅下滑一点。这可见公司的偿债能力不是问题。

（来源：Wind）

2019年，海康威视将分红65.4亿元，分红比例高达52.69%，相对于过往几年还提升了3%以上。这在科技股中难能可贵，毕竟在2019年还遭遇美国政府打压的困境。

（来源：海康年报，过往3年分红情况）

另外，海康还公布了2020年一季度财报。营收为94.3亿元，同比下滑5.2%，净利润为14.7亿元，同比下滑0.93%。这整体超出市场预期不少，也是今日股价强势大涨的主要导火索。

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海康威视在全球已经连续8年蝉联安防领域龙头地位，拥有全球视频监控市场份额的24.1%。实力当然不可小觑，但同时也有一些业务发展上的隐忧。

1、PBG增长承压

海康威视海外营收162亿元，占比28.16%，增速为14.43%，同比下滑1.47个百分点。国内营收414.2亿元，占比71.84%，增速16.2%，同比下滑4个百分点。很显然，国内相较于国外下滑更快一些。

细分看国内三大事业群——PBG、EBG、SMBG，同比增速分别为4.09%，23.88%、23.38%。

（来源：海康年报，过往3年分红情况）

PBG占国内业务的将近40%，增速仅为4%。此前，公司表示PBG业务需求疲软，主要是受到宏观经济的影响。但据观察，该板块业务主要客户是政府，而财政支出还比以往更大。

在笔者看来，大致有两方面的原因。第一，该板块业务增长的天花板快出现了，目前似乎已经渗透到县一级了，并且布局的差不多了，再往下就是乡镇。

第二，PBG主营业务领域，出现了华为、阿里等巨头，在智慧城市上有交战地带。尤其是华为的强势介入，一度让资本市场非常紧张。

目前华为等厂商在指挥中心，云计算平台，智能化后台等非摄像头业务研发也有很强的优势，从后台、整体解决方案打入市场，将会给海康不小压力。

2、海外需求及供应链

海外疫情愈演愈烈，对于在海外营收占比比较大的中国公司，均有不小的冲击。一方面，欧美经济快速划入衰退甚至危机状态，需求会很更快滑落疲弱，并在未来不短的时间内不容易复苏；另一方面，全球多国采取的激进锁国封城策略，全球将被割裂成为一座座经济孤岛，将较大冲击跨国贸易。

不仅如此，海康威视此前还被美国政府列入“实体名单”，现在将继续受到供应链的压力。

一方面，海康加大备货，在去年的存货数据上得到印证。这能够对冲制裁对于公司的影响，但只能延缓，不能从根本上解决核心零部件供应的问题。

另一方面，海康加大了研发投入。2019年，海康威视研发费用54.84亿元，占比总营收的9.51%，而2017-2018年分别为7.62%、8.99%。另外，海康去年一整年研发人员净增加3000余人，累计研发人数高达19065人。

罗马不是一天建成的。研发在短时间内不会那么快掌握核心的技术，一些关键的芯片等零部件还得依赖欧美厂商。

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当前，海康威视的动态市盈率为22.41倍，比2018年初的45倍，缩减了50%。对应在业绩上，2018-2019年增速下滑了一个台阶。当然，现在的股价也仅为历史最高价的72%。

（来源：Wind）

没有过往的业绩高增速，估值自然会回落。不过，当前的估值倍数接近下线区间，继续往下走的空间很小了。那么，未来股价的表现，还取决于业绩增速。

2020年一季报中，海康并没有按照惯例给出上半年的业绩指引，也可见在疫情之下，不管是产品需求变化、供应链等方面均存在诸多不确定性。

总之，海康是一家实力卓越的科技龙头，但当下业绩确定性并不如现在的猪肉、白酒、必须消费品那么好，不要幻想着业绩立马走出V型反转。

王者何时归来？

还尚需时日，不太可能一时半会缓得过来，尤其是今年宏观经济下行的大背景下。